Politiche di bilancio e corporate governance: relazioni ed effetti economico-aziendali 9788892175891, 8892175890

Table of contents :
Cover
Occhiello
Dedica
Indice
Introduzione
1 I FRAMEWORK SULLA CORPORATE GOVERNANCE E SULLE POLITICHE DI BILANCIO
2 IL RUOLO DELLA CORPORATE GOVERNANCE NELL’AMBITO DELL’INFORMATIVA FINANZIARIA
3 LE POLITICHE DI BILANCIO
4 LE RELAZIONI E GLI EFFETTI TRA GLI ATTORI DELLA CORPORATE GOVERNANCE E LE POLITICHE DI BILANCIO
CONCLUSIONI
BIBLIOGRAFIA
VOLUMI PUBBLICATI

Citation preview

Collana DETERMINAZIONE E COMUNICAZIONE DEL VALORE NELLE AZIENDE

Accreditata presso l’Accademia Italiana di Economia Aziendale Serie Ricerche

18

Silvia Ferramosca

Politiche di bilancio e corporate governance relazioni ed effetti economico-aziendali

G. Giappichelli Editore – Torino

© Copyright 2018 - G. GIAPPICHELLI EDITORE - TORINO VIA PO, 21 - TEL. 011-81.53.111 - FAX 011-81.25.100

http://www.giappichelli.it ISBN/EAN 978-88-921-1498-2

ISBN/EAN 978-88-9217589-1 (ebook)

Chief Editor:

Claudio Teodori (Università di Brescia). Comitato scientifico:

Stefano Adamo (Università del Salento); Marco Allegrini (Università di Pisa); Paolo Andrei (Università di Parma); Stefano Azzali (Università di Parma); Fabrizio Cerbioni (Università di Padova); Silvano Corbella (Università di Verona); Luciano D’Amico (Università di Teramo); Roberto Di Pietra (Università di Siena); Anna Maria Fellegara (Università Cattolica del Sacro Cuore); Francesco Giunta (Università di Firenze); Alessandro Lai (Università di Verona); Stefano Marasca (Università Politecnica delle Marche); Tiziano Onesti (Università di Roma Tre); Antonella Paolini (Università di Macerata); Michele Pizzo (Seconda Università di Napoli); Alberto Quagli (Università di Genova); Ugo Sòstero (Università di Venezia); Stefano Zambon (Università di Ferrara). La collana, per la Serie Ricerche, è accreditata AIDEA (Accademia Italiana di Economia Aziendale). La pubblicazione è stata effettuata con il parziale contributo del Dipartimento di Economia dell’Università degli Studi della Campania, Luigi Vanvitelli.

Composizione: Voxel Informatica s.a.s. - Chieri (TO) Stampa: Stampatre s.r.l. - Torino

Le fotocopie per uso personale del lettore possono essere effettuate nei limiti del 15% di ciascun volume/ fascicolo di periodico dietro pagamento alla SIAE del compenso previsto dall’art. 68, commi 4 e 5, della legge 22 aprile 1941, n. 633. Le fotocopie effettuate per finalità di carattere professionale, economico o commerciale o comunque per uso diverso da quello personale possono essere effettuate a seguito di specifica autorizzazione rilasciata da CLEARedi, Centro Licenze e Autorizzazioni per le Riproduzioni Editoriali, Corso di Porta Romana 108, 20122 Milano, e-mail [email protected] e sito web www.clearedi.org.

La collana si propone di coprire un’area di indagine ampia ma omogenea, riconducibile soprattutto all’informativa contabile e ai processi di comunicazione economico-finanziaria d’impresa; essa è quindi destinata a contenere contributi relativi ai processi di determinazione e di diffusione delle informazioni di specie economica da parte delle imprese, avuto riguardo al contenuto, alla frequenza, all’ampiezza, all’oggetto, alla forma, ai destinatari, agli strumenti, agli obiettivi, agli effetti e al controllo dell’informativa stessa. La collana è articolata in due serie, “Ricerche” e “Didattica”: la prima è destinata ad accogliere pubblicazioni scientifiche e contributi derivanti da progetti di ricerca – nazionali e internazionali – condotti nell’ambito dei campi d’indagine sopra delineati; la seconda, invece, è indirizzata a volumi con impiego didascalico, prevalentemente rivolti allo svolgimento di attività didattiche ai diversi livelli dei percorsi formativi universitari. La collana è diretta dal Chief Editor Prof. Claudio Teodori e si avvale di un Comitato Scientifico. I volumi presentati per la pubblicazione sono sottoposti a referaggio anonimo da parte di studiosi di discipline economico-aziendali.

Procedura per la valutazione e l’approvazione dei volumi nella serie “Ricerche”. La procedura relativa alla accettazione dei volumi da pubblicare sulla collana “Determinazione e comunicazione del valore nelle aziende” – serie “Ricerche” si articola in due fasi: 1. Accettazione preliminare. Al momento di impostazione del lavoro, l’Autore dovrà inviare al Chief Editor l’indice analitico dell’opera e un breve sunto (max 30 cartelle) nel quale siano esplicitati: a. obiettivi del lavoro; b. base di partenza scientifica; c. articolazione e sviluppo del lavoro; d. metodologie di ricerca adottate; e. principali risultati attesi. Il Chief Editor dovrà tempestivamente comunicare dette informazioni ad almeno due membri del Comitato Scientifico. Il Chief Editor e i due membri del Comitato Scientifico decideranno a maggioranza se accettare preventivamente il lavoro in quanto rientrante nelle linee editoriali della Collana; in caso di riscontro positivo, il Chief Editor e i due membri del Comitato Scientifico individueranno due referees ai quali affidare il processo di referaggio. I due referees dovranno esprimersi, entro quindici giorni dall’invio della documentazione sopra richiamata, sull’accettazione del progetto, esprimendo in forma anonima eventuali rilievi di cui l’Autore dovrà tenere conto nello sviluppo del proprio lavoro.

Il Chief Editor, sulla base del giudizio espresso dai referees, deciderà se accettare o meno il progetto, chiedendo eventualmente all’Autore di formulare una revisione della proposta da sottoporre nuovamente al giudizio dei referees. 2. Accettazione definitiva. Al termine del lavoro, l’Autore dovrà inviare al Chief Editor la bozza del volume che intende pubblicare. Il Chief Editor dovrà tempestivamente trasmetterlo ai due referees che avevano espresso il giudizio nella fase iniziale della procedura. Entro il termine di trenta giorni dal ricevimento dell’elaborato scritto, i referees dovranno esprimere un motivato giudizio in merito all’accettazione del volume nell’ambito della Collana. In questa seconda fase, se il lavoro rispetta adeguatamente le metodologie di ricerca dichiarate nella fase precedente di accettazione preliminare, gli eventuali suggerimenti dei referees non potranno intervenire chiedendo modificazioni dell’impostazione originariamente approvata. Il Chief Editor, sulla base del giudizio espresso dai referees, deciderà se accettare o meno il volume per la pubblicazione, chiedendo eventualmente all’Autore di revisionare il contenuto dell’opera per sottoporla nuovamente, a seguito delle modifiche apportate, al giudizio dei referees. Procedura sottomissione e accettazione volumi della serie “Didattica”. I volumi della sezione “Didattica” non sono soggetti alla procedura di referaggio sopra evidenziata; al fine di garantire, comunque, la qualità dei lavori pubblicati, le bozze dovranno essere inviate a cura dell’Autore al Chief Editor, il quale dovrà tempestivamente trasmetterle ad almeno due membri del Comitato Scientifico. Entro il termine di trenta giorni il Chief Editor e i due membri del Comitato Scientifico dovranno esprimere un motivato giudizio in merito all’accettazione del volume per la pubblicazione, chiedendo eventualmente all’Autore di revisionare il contenuto dell’opera per sottoporla nuovamente, a seguito delle modifiche apportate, al loro giudizio.

A mamma

VIII

AUDIT QUALITY. MISURE INDIVIDUALI E MULTIDIMENSIONALI

INDICE

pag. Introduzione

1.

I FRAMEWORK SULLA CORPORATE GOVERNANCE E SULLE POLITICHE DI BILANCIO

1.1. Premessa metodologica 1.2. Motivazione dello studio 1.3. I framework teorici negli studi sulla corporate governance e sulle politiche di bilancio 1.3.1. Agency theory 1.3.2. Stewardship theory 1.3.3. Stakeholder theory 1.3.4. Institutional theory 1.3.5. Contingency theory 1.3.6. Upper echelon theory 1.3.7. Altre prospettive: Political theory, game theory e social network theory 1.4. Le domande di ricerca negli studi sulle politiche di bilancio secondo differenti prospettive della corporate governance

2.

IL RUOLO DELLA CORPORATE GOVERNANCE NELL’AMBITO DELL’INFORMATIVA FINANZIARIA

2.1. Il progressivo interesse per la corporate governance 2.2. Corporate governance: un’espressione polisemica 2.2.1. Le definizioni di corporate governance negli studi di economia-aziendale

XIII

1 1 4 9 16 18 20 23 25 27 28 30

33 33 44 46

X

POLITICHE DI BILANCIO E CORPORATE GOVERNANCE

pag. 2.2.2. La definizione di corporate governance negli studi stranieri 2.2.3. La definizione di corporate governance contenuta nei codici 2.2.4. Corporate governance: due prospettive di osservazione 2.3. I fattori che influenzano i sistemi di corporate governance 2.4. La remunerazione del top management team: considerazioni generali 2.5. Le informazioni sulla remunerazione 2.6. La corporate governance e la comunicazione economico-finanziaria 2.7. La corporate governance, la comunicazione economico-finanziaria, e la sostenibilità Appendice. Definizioni di “corporate governance” contenute nei codici

3.

LE POLITICHE DI BILANCIO

3.1. Profili definitori e finalistici 3.1.1. Politiche di incremento del reddito (income increasing) 3.1.2. Politiche di decremento del reddito (cookie jar reserves e big bath) 3.1.3. Politiche di perequazione del reddito (income smoothing) 3.2. L’attuazione delle politiche di bilancio 3.2.1. Accrual earnings management 3.2.2. Real earnings management 3.3. Le problematiche delle politiche di bilancio

4.

LE RELAZIONI E GLI EFFETTI TRA GLI ATTORI DELLA CORPORATE GOVERNANCE E LE POLITICHE DI BILANCIO

4.1. La convergenza di interessi sul bilancio 4.2. Il consiglio di amministrazione e i suoi comitati 4.2.1. Il comitato di remunerazione e nomine, il comitato di controllo e rischi, e altri comitati 4.3. Il top management team 4.4. I soggetti del sistema di controllo interno 4.5. I soci 4.5.1. La percentuale di comando dei soci 4.5.2. La tipologia dei soci 4.6. Il revisore esterno

51 53 57 62 65 70 75 81 85 95 95 103 106 109 113 115 122 123

129 129 137 141 144 148 152 153 156 160

INDICE

XI

pag. 4.7. Gli analisti finanziari 4.8. I regulator 4.9. Gli altri stakeholder 4.9.1. I dipendenti 4.9.2. I clienti 4.9.3. I concorrenti 4.9.4. I creditori 4.9.5. I media

164 166 168 168 171 172 173 175

CONCLUSIONI

177

Bibliografia

187

XII

POLITICHE DI BILANCIO E CORPORATE GOVERNANCE

INTRODUZIONE

Il nuovo millennio è stato segnato in tutto il mondo da numerosi scandali e frodi contabili (e.g. Enron, Parmalat, WorldCom, Lehman Brothers, Satyam, ecc.). Da tali episodi ne sono derivati, da un lato, una generale perdita di fiducia nel management e controllo delle imprese, da altro lato, una moltitudine di regolamentazioni e nuove leggi al fine di potenziare la corporate governance e migliorare l’informativa finanziaria (e.g. Sarbanes-Oxley Act, 2002). Da un punto di vista macroeconomico, una corretta informazione economico-finanziaria assicura un’efficiente allocazione delle risorse e da un punto di vista microeconomico, essa permette all’azienda di pervenire ad un costo del capitale più contenuto e ad una maggiore disponibilità di fonti di finanziamento. Tuttavia, è noto come le operazioni economiche possano essere contabilmente rappresentate in maniera non perfettamente “veritiera e corretta”, a seconda della persona coinvolta nella rilevazione, valutazione e controllo delle stesse informazioni contabili. In tale contesto, può assumere un ruolo importante l’orizzonte temporale che i diversi soggetti che influenzano le informazioni economico-finanziarie assumono e i possibili scenari futuri dell’azienda. Gli stessi princìpi contabili permettono una certa flessibilità in sede di determinazione dei valori essendo gli stessi fortemente basati su stime, congetture ed assunzioni che devono necessariamente essere fatte per determinare valori di bilancio presenti e futuri. Grazie alle stime è peraltro possibile trasmettere informazioni private utili ai soggetti esterni nella decisione dei loro investimenti e nell’efficiente allocazione delle risorse finanziarie. Il processo di comunicazione dei risultati aziendali scaturisce quindi da un trade-off tra relevance e reliability delle informazioni. La qualità dei risultati non deriva esclusivamente dall’applicazione dei princìpi e delle regole contabili, in tale ambito, uno dei problemi principali che è stato sollevato è il ricorrente compromesso tra la pertinenza e l’affidabilità delle informazioni finanziarie. In linea generale, l’obiettivo dei princìpi contabili è quello di produrre informazioni più rilevanti per gli investitori e gli utilizzatori del bilancio. Gran parte della letteratura accademica, dei media e della stampa finanziaria ha aspramente criticato i nuovi princìpi contabili legati alla valutazione al fair value, suggerendo

XIV

POLITICHE DI BILANCIO E CORPORATE GOVERNANCE

una loro plausibile “irrilevanza” per le decisioni di investimento. Un “buon” sistema di governo societario può moderare l’uso di scelte contabili discrezionali, perseguendo un’affidabilità complessiva del reporting finanziario. Alla luce di tali considerazioni, l’obiettivo di tale studio è quello di indagare il ruolo della corporate governance nel limitare (o intensificare) l’utilizzo di politiche di bilancio. Ad esempio, la soggettività alla base delle stime al fair value e di ogni altra assunzione o congettura più in generale, può essere limitata con un sistema di controlli interni ed esterni sulla conforme applicazione dei princìpi contabili generalmente accettati. La qualità degli utili pertanto risulta fortemente condizionata dalle specifiche caratteristiche dell’azienda e dell’ambiente in cui essa opera, in primis, e dal sistema di incentivi che coinvolgono le posizioni contrattuali di tutti gli stakeholder. Questi fattori conducono all’analisi dei costi-benefici che i redattori del bilancio e i soggetti coinvolti nel processo di formazione del bilancio valutano nella decisione delle informazioni economicofinanziarie da comunicare, condizionandone la correttezza e trasparenza. Il presente studio affronta un’analisi approfondita della relazione tra le politiche di bilancio e i vari soggetti o assetti di corporate governance. Il volume muove inizialmente dalla presentazione della metodologia adottata e della motivazione sottostante l’approfondimento proposto. Il primo capitolo presenta quindi gli obiettivi di ricerca e mostra in via propedeutica un quadro complessivo sulle politiche di bilancio e sugli assetti di corporate governance. In particolare, si sofferma sulle teorie mainstream utilizzate dalla letteratura nazionale e internazionale nell’ambito della corporate governance e della comunicazione economico-finanziaria. Il secondo capitolo presenta un focus sugli studi di corporate governance, l’evoluzione della stessa e i concetti di corporate governance emergenti dagli scritti nazionali in materia di economia aziendale e dagli scritti internazionali nell’ambito dei filoni di management e finance. Il capitolo si sofferma in particolare sul ruolo che la corporate governance può rivestire nell’ambito della comunicazione economico-finanziaria e sui nessi che discendono dalla loro reciproca relazione che inevitabilmente contribuisce alla sostenibilità dell’azienda stessa. Nel terzo capitolo, viene analizzata la tematica delle politiche di bilancio, facendo ampio riferimento alla letteratura economico-aziendale classica e distinguendo, seguendo la prevalente impostazione della letteratura internazionale, tra pratiche di accruals earnings management e real earnings management, mirate entrambe a manipolare il reddito in accordo a predefiniti scopi aziendali ovvero a specifici scopi personali dei diversi stakeholder. Da ultimo, il quarto capitolo costituisce il trait d’union dei precedenti. In esso vengono sviluppate le relazioni e gli effetti economico-aziendali che diffe-

INTRODUZIONE

XV

renti soggetti/assetti di corporate governance possono avere sulle politiche di bilancio. Il contributo che il presente lavoro si auspica di realizzare consiste in un’ampia, sistematica e dettagliata analisi delle relazioni tra politiche di bilancio e corporate governance. In letteratura troviamo un copioso dibattito su entrambe le due tematiche, tuttavia, risulta essere molto meno esaminato uno studio che approfondisca in maniera sistematica le relazioni tra le due materie, riconoscendo il concorso sia della letteratura nazionale che internazionale. Considerate le importanti implicazioni economiche e finanziarie è indiscussa l’importanza del ruolo che i vari soggetti/assetti della corporate governance possono ricoprire nella valutazione, controllo e comunicazione dei risultati dell’impresa. Eppure, è altrettanto indiscusso che in letteratura emergano risultati via via contrastanti sugli incentivi manageriali e su altri meccanismi di corporate governance atti a contenere atteggiamenti manipolativi degli utili. Da ultimo, dallo studio emergono delle aree di influenza della governance aziendale tutt’oggi poco esplorate, che possono costituire un utile spunto per ricerche future.

***

Al termine dello studio, un sentito ringraziamento è per il Professor Marco Allegrini, che mi ha indirizzato nell’impostazione del lavoro e mi ha accompagnato con pazienza nella stesura, proponendo sempre percorsi di analisi ed approfondimento interessanti. Lo studio è il risultato anche di confronti, suggerimenti ed idee dei numerosi colleghi, a tutti va il mio più sincero ringraziamento. Per la realizzazione del presente lavoro desidero infine ringraziare il Prof. Giuseppe D’Onza, responsabile del Progetto di Ateneo (PRA) dell’Università di Pisa che ha finanziato il presente studio. Resta fermo che ogni imprecisione o mancanza sono responsabilità esclusiva dell’autore. SILVIA FERRAMOSCA Pisa, Università di Pisa, Gennaio 2018

XVI

POLITICHE DI BILANCIO E CORPORATE GOVERNANCE

1 I FRAMEWORK SULLA CORPORATE GOVERNANCE E SULLE POLITICHE DI BILANCIO SOMMARIO: 1.1. Premessa metodologica. – 1.2. Motivazione dello studio. – 1.3. I framework teorici negli studi sulla corporate governance e sulle politiche di bilancio. – 1.3.1. Agency theory. – 1.3.2. Stewardship theory. – 1.3.3. Stakeholder theory. – 1.3.4. Institutional theory. – 1.3.5. Contingency theory. – 1.3.6. Upper echelon theory. – 1.3.7. Altre prospettive: Political theory, game theory, e social network theory. – 1.4. Le domande di ricerca negli studi sulle politiche di bilancio secondo differenti prospettive della corporate governance.

1.1. PREMESSA METODOLOGICA Il principale scopo del presente studio è verificare teoricamente e concettualmente se esistono, i motivi per i quali si generano, e quali effetti producono le relazioni tra comunicazione economico-finanziaria e sistemi di corporate governance 1. In particolare, gli obiettivi di ricerca cui il presente studio si propone di rispondere possono essere rappresi nei seguenti interrogativi: 1. Quali sono i motivi che muovono i soggetti della corporate governance ad adottare politiche di bilancio? 2. Quali relazioni esistono tra la comunicazione economico-finanziaria e gli attori della corporate governance? Tale domanda può essere ulteriormente scomposta nelle seguenti specificazioni:

1

Nell’analisi delle relazioni tra comunicazione economico-finanziaria e sistemi di corporate governance entrambe le nozioni possono assumere accezioni talvolta differenti. Nel caso dei sistemi di corporate governance nel presente studio si utilizzano locuzioni quali: “assetti di corporate governance”, “attori di corporate governance” e “soggetti della corporate governance” a seconda del contesto; la comunicazione economico-finanziaria, può invece assumere nel prosieguo del lavoro la forma di “politiche di bilancio”, “informazioni (o informativa) economico-finanziaria”, e “sistemi di reporting”.

2

POLITICHE DI BILANCIO E CORPORATE GOVERNANCE

2.1. In che relazione si pongono tra di loro le diverse politiche di bilancio? 2.2. In che relazione si pongono i diversi soggetti di corporate governance? 2.3. Quali sono le reciproche relazioni tra le diverse politiche di bilancio adottate e gli svariati soggetti di corporate governance? 3. Da ultimo, quali effetti economico-aziendali possono emergere dalle relazioni sopra presupposte? Il collegamento tra comunicazione economico-finanziaria e corporate governance costituisce un terreno florido e stimolante che può essere esplorato attraverso differenti prospettive teoriche e con eterogenei modelli empirici. Nell’esaminare gli studi sulla relazione tra politiche di bilancio e assetti di corporate governance il lavoro prende in esame ricerche prevalentemente fondate sulla prospettiva positivista, in particolare le relazioni prese in esame sono state primariamente esplorate alla luce dell’agency theory. Tuttavia, con la consapevolezza dei limiti e delle critiche sulla prospettiva individuale e razionale che diversi studiosi hanno sollevato riguardo alla teoria dell’agenzia, per l’analisi delle determinanti e degli impatti che diversi assetti di corporate governance possono avere sulle politiche di bilancio, è utile evidenziare sin da subito anche la possibilità di approfondire considerando alternativi paradigmi teorici. Una delle principali critiche alla teoria dell’agenzia è, infatti, il suo radicamento all’ipotesi neoclassica del comportamento razionale, che evidenzia la massimizzazione delle diverse utilità del principale e dell’agente senza considerare i contesti sociali e istituzionali (Wiseman et al., 2012). Si evidenzia come le informazioni contabili non possono, né dovrebbero essere estratte dai contesti sociali, economici e culturali in cui le aziende operano (Carruthers, 1995). Da qui deriva lo scopo di tale primo capitolo, ovvero quello di analizzare in modo sistematico alcuni tra i principali paradigmi con le relative declinazioni teoriche: agency, stewardship, stakeholder, institutional, contingency, upper echelon, political, game e social network theory. Il contributo di tale primo capitolo è quello di percorrere concettualmente un’ampia gamma di modelli teorici negli studi di corporate governance e di comunicazione economico-finanziaria. Si adotta una prospettiva epistemologica razionalista, seguendo prevalentemente la visione positivista predominante negli studi di financial accounting e, mantenendo un approccio in prevalenza deduttivo, si analizzano criticamente numerosi contributi della letteratura precedente commentando alcuni dei risultati più significativi (cfr. Figura 1).

I FRAMEWORK SULLA CORPORATE GOVERNANCE E SULLE POLITICHE DI BILANCIO

3

FIGURA 1 – Approccio metodologico dello studio

Epistemologia

Prospettiva teoretica

Approccio di ricerca

Metodologia

Metodo

Razionalismo

Positivismo

Deduttivo

Analisi testuale

Critical literature review

Fonte: Elaborazione propria adattato da Gray (2017).

Lo studio in particolare si basa su una approfondita critical literature review, la stessa generalmente rappresenta il fondamento di costruzione di ricerche empiriche che utilizzano differenti metodi (e.g. archival, survey, ecc.). Tuttavia, la letteratura sistematica e organizzata potrebbe essere considerata essa stessa un metodo per esempio quando lo scopo dello studio è esplorativo (Robson e McCartan, 2016). Una ricerca della letteratura è fondamentale per determinare se un argomento dovrebbe essere studiato (Saunders et al., 2009). Da una rassegna critica della letteratura il ricercatore non trova solo la base teorica per la sua ricerca, ma anche suggerimenti per lo sviluppo di studi futuri. È ormai riconosciuto come numerosi journal richiedano sempre più rassegne sintetiche e rigorose della letteratura sotto forma e.g. di articoli di sintesi, nonché sotto forma di commenti relativi a tematiche attuali (ad esempio, Journal of Accounting Literature). Nella consapevolezza della rilevanza di sviluppare una revisione critica della letteratura, nel presente lavoro vengono esaminati gli studi sulla corporate governance, sulle politiche di bilancio, e sulle loro reciproche relazioni. Queste relazioni sebbene esplorate negli studi accademici passati, continuano a presentare un gap nella letteratura da qui la necessità di spiegare anche eventuali divergenze dei risultati empirici ottenuti negli studi precedenti. Si ricorda che, le analisi della letteratura sistematica si rendono particolarmente utili: – in presenza di una rilevante domanda di ricerca, – quando sono stati pubblicati numerosi contributi sul tema e in differenti Paesi, e – quando esiste incertezza sui risultati ottenuti. Ovviamente, è doveroso sottolineare da subito alcune limitazioni dello studio. La presente analisi non può essere definita “esauriente” in quanto la mole delle ricerche condotte su tale oggetto di indagine è talmente rilevante, ed in continuo divenire, da rendere di fatto irrealizzabile un’analisi effettivamente

4

POLITICHE DI BILANCIO E CORPORATE GOVERNANCE

completa. Peraltro, la scelta della combinazione di taluni scritti e analisi rispetto ad altri potrebbe talora essere considerata arbitraria. Questo volume può costituire pertanto il fondamento per una meta-analisi futura della letteratura. Complessivamente, vengono evidenziate numerose opportunità di ricerca che si collocano negli ambiti dei filoni di studio di corporate governance e di financial accounting (earnings management nello specifico).

1.2. MOTIVAZIONE DELLO STUDIO Il sistema di corporate governance di un’azienda può costituire la causa e/o concausa di numerose scelte di bilancio, di applicazione di princìpi contabili, di politiche contabili e di debolezze della comunicazione economico-finanziaria (Whittington, 1993) 2. Il susseguirsi dei ben noti scandali finanziari a livello nazionale e internazionale (e.g. Enron, Parmalat, WorldCom, ecc.) hanno richiamato non solo l’attenzione dei media ma anche il coinvolgimento della ricerca accademica a studiare le reciproche interrelazioni tra comunicazione economico-finanziaria – nella declinazione delle politiche di bilancio – e sistemi di corporate governance. Gli scandali finanziari hanno infatti enfatizzato la forte associazione tra meccanismi di corporate governance deboli e scarsa affidabilità delle informazioni economico-finanziarie. Le informazioni economico-finanziarie peraltro, oltre ad essere un output del sistema di governance, costituiscono a loro volta un input diretto per i meccanismi di controllo dell’impresa (Bushman e Smith, 2001). Un’ampia letteratura evidenzia che la manipolazione dei risultati di bilancio conduce ad un’allocazione delle risorse finanziarie scarsamente efficiente, sia a livello di impresa che di mercato, compromettendo il ruolo dell’informativa finanziaria come strumento di controllo esterno (Dechow et al., 1995; Beneish, 1999; Chen e Yan, 2004; McNichols e Stubben; Dechow et al., 2012). La predominante concezione positivista della teoria dell’agenzia suggerisce che i rapporti contrattuali legati ai risultati contabili non riescono ad allineare gli interessi dell’agente e del principale, inducendo l’agente a sfruttare a proprio vantaggio la discrezionalità e flessibilità concesse dai princìpi contabili (Watts e Zimmerman, 1986, 1990). La bassa qualità dell’informativa finanziaria è stata spiegata dalla letteratura tramite la presenza di episodi di earnings ma-

2 In un discorso al NYU Center for Law and Business tenuto il 28 settembre 1998 Arthur Levitt, l’allora presidente della SEC (Security and Exchange Commission) solleva l’importanza di un’informativa di bilancio trasparente, tempestiva ed affidabile per la protezione dell’investitore: “The significance of transparent, timely, and reliable financial statements and its importance to investor protection has never been more apparent” (Levitt, 1998).

I FRAMEWORK SULLA CORPORATE GOVERNANCE E SULLE POLITICHE DI BILANCIO

5

nagement (Klein, 2002; Lin e Hwang, 2010; Dechow et al., 2012), di restatement (Romanus et al., 2008; Baber et al., 2012), di financial accounting fraud (Beasley, 1996; Carcello e Nagy, 2004) e di control weaknesses (Beneish et al., 2008; Jaggi et al., 2014) da parte delle imprese. La sussistenza di una relazione tra la comunicazione economico-finanziaria e i meccanismi di corporate governance è espressamente richiamata, come è noto, anche da molteplici codici di corporate governance. A titolo esemplificativo, il codice di autodisciplina italiano (2015: 30) rileva il valore di un adeguato sistema di controllo interno e di gestione dei rischi nell’“…] assicurare la salvaguardia del patrimonio sociale, l’efficienza e l’efficacia dei processi aziendali, l’affidabilità delle informazioni fornite agli organi sociali ed al mercato, il rispetto di leggi e regolamenti nonché dello statuto sociale e delle procedure interne”. Similmente, il codice di corporate governance inglese (2016) prevede che gli amministratori non esecutivi o il comitato audit debbano monitorare l’integrità delle informazioni economico-finanziarie, dei bilanci e che vi siano adeguati controlli e sistemi di gestione dei rischi finanziari 3. Analogamente, i princìpi di corporate governance statunitensi emanati dal Business Roundtable 4 (2016: 3) ricordano la posizione del consiglio di amministrazione nell’assicurare la correttezza del bilancio e delle altre informazioni preparate dal management, nello specifico si legge nel quarto principio: “Management, under the oversight of the board and its audit committee, produces financial statements that fairly present the company’s financial condition and results of operations and makes the timely disclosures investors need to assess the financial and business soundness and risks of the company” 5. Più avanti, specificano gli stessi 3 Nel dettaglio il codice di corporate governance inglese (2016: 9) prevede quanto segue: “Non-executive directors should scrutinise the performance of management in meeting agreed goals and objectives and monitor the reporting of performance. They should satisfy themselves on the integrity of financial information and that financial controls and systems of risk management are robust and defensible. They are responsible for determining appropriate levels of remuneration of executive directors and have a prime role in appointing and, where necessary, removing executive directors, and in succession planning”, e continua (2016: 18): “The main role and responsibilities of the audit committee should be set out in written terms of reference18 and should include: to monitor the integrity of the financial statements of the company and any formal announcements relating to the company’s financial performance, reviewing significant financial reporting judgements contained in them”. 4 La Business Roundtable è un’associazione, fondata nel 1972, di amministratori delegati delle principali aziende statunitensi. Tale associazione applica la competenza e l’esperienza dei suoi membri, per promuove politiche volte a migliorare la competitività degli Stati Uniti, a rafforzare l’economia e a stimolare la creazione di occupazione. 5 Continuano i princìpi di corporate governance statunitensi specificando che tra le funzioni del consiglio di amministrazione rientra quella di concentrarsi sulla integrità e la trasparenza delle relazioni finanziarie della società e le altre informazioni circa le performance aziendali. In parti-

6

POLITICHE DI BILANCIO E CORPORATE GOVERNANCE

princìpi: “Management is responsible for the integrity of the company’s financial reporting system and the accurate and timely preparation of the company’s financial statements and related disclosures. It is management’s responsibility – under the direction of the CEO and the company’s principal financial officer – to establish, maintain and periodically evaluate the company’s internal controls over financial reporting and the company’s disclosure controls and procedures, including the ability of such controls and procedures to detect and deter fraudulent activity” (Business Roundtable, 2016: 9). Sempre nel contesto statunitense si deve ricordare l’emissione della Sarbanes-Oxley Act (SOX) nel 2002 in risposta agli scandali delle frodi contabili di Enron e WorldCom. La formulazione della SOX è eloquente sullo stretto legame tra financial accounting e corporate governance, difatti, essa contiene numerose previsioni volte a garantire assetti di governance ritenuti adeguati per proteggere i vari interessi degli stakeholder. Da un report della Commissione sulla corporate governance del New York Stock Exchange si evincono alcuni considerevoli interventi in ambito di corporate governance della SOX al fine di tenere sotto controllo comportamenti volti ad aggirare una corretta informazione (NYSE, 2010). Fondamentale introduzione della SOX è stata l’istituzione del Public Company Accounting Oversight Board (PCAOB), ente volto a supervisionare i revisori delle imprese quotate col fine di tutelare gli investitori promuovendo relazioni di revisione accurate e indipendenti. La stessa SOX ha fissato dei requisiti di indipendenza per il revisore e per gli organi di controllo interno più serrati oltre ad aver previsto la rotazione del revisore esterno. Un’altra fondamentale prerogativa per la tutela dell’investitore è la tempestiva attestazione delle relazioni finanziarie trimestrali ed annuali. I concetti di integrità, indipendenza, etica e responsabilità si intrecciano tra loro, collegando i vari soggetti coinvolti nel governo aziendale, nelle scelte contabili e nella conseguente produzione di informazioni economico finanziarie affidabili. A tal fine si sostiene che “il bilancio di esercizio è un importante strumento di comunicazione che ha anche un rilievo sociale (…). Sovente, i lettori del bilancio hanno soltanto la possibilità di basare i propri giudizi di convenienza sui valori e sulle informazioni descrittive incluse nel bilancio, non potendo verificare l’attendibilità delle stesse. Sorge dunque l’esigenza pubblica di garantire che i terzi possano agevolmente comprendere attraverso i numeri la realtà aziendale” (Allegrini, 2003a). Al fine di rispondere a tale esigenza il legislatore ha previsto con maggiore o minor intensità nei vari Paesi delle regole che discicolare si legge: “The board should be satisfied that the company’s financial statements accurately present its financial condition and results of operations, that other disclosures about the company’s performance convey meaningful information about past results as well as future plans, and that the company’s internal controls and procedures have been designed to detect and deter fraudulent activity” (Business Roundtable, 2016: 8).

I FRAMEWORK SULLA CORPORATE GOVERNANCE E SULLE POLITICHE DI BILANCIO

7

plinano la redazione del bilancio e non di rado sono previste delle disposizioni mirate a contenere comportamenti opportunistici del management. In tal senso, si legge dai Global Governance Principles emanati dall’International Corporate Governance Network 6 (ICGN, 2017: 20) che le imprese dovrebbero introdurre misure di performance che tengano conto del “rischio” (o atteggiamento opportunistico) assunto dal manager e prevedere delle disposizioni nei loro piani degli incentivi tali da consentire all’impresa di recuperare le somme pagate qualora emergessero delle gravi colpe od errori nei prospetti di bilancio dell’impresa 7. Tra i Principi di Corporate Governance (2015: 56) derivati dalla cooperazione tra l’OECD (Organisation for Economic Cooperation and Development) e i Paesi del G20 si legge tra i vari postulati che il consiglio di amministrazione deve assicurare l’integrità del sistema di reporting e che appropriati sistemi di controllo, di risk management e di compliance siano posti in essere dall’azienda 8. Sebbene sia arduo stabilire dei sistemi di controllo che assicurino totalmente l’assenza di errori materiali, inesattezze e dichiarazioni non corrette, un effettivo sistema di controlli interni sulla reportistica finanziaria (internal control over financial reporting) può ridurre il rischio che tali imprecisioni e scorrettezze vengano poste in essere.

6 L’International Corporate Governance Network è stato fondato nel 1995, i suoi membri includono investitori istituzionali, aziende, intermediari finanziari, accademici e altre parti interessate nello sviluppo di pratiche di corporate governance globali. Il suo scopo è quello di promuovere standard efficaci di corporate governance e di amministrazione degli investimenti per far avanzare mercati efficienti ed economie sostenibili in tutto il mondo. 7 Si legga il paragrafo che segue estratto dagli stessi Global Governance Principles (ICGN, 2017: 20): “Performance related elements (such as LTIPs) should integrate risk considerations so that there are no rewards for taking inappropriate risks at the expense of the company and its shareholders. Performance related elements should be rigorous and measured over timescales, and with methodologies, which help ensure that performance pay is directly correlated with sustained value creation. Companies should include provisions in their incentive plans that enable the company to withhold the payment of any sum (‘malus’), or recover sums paid (‘clawback’), in the event of serious misconduct or a material misstatement in the company’s nancial statements”. 8 In vari princìpi OECD (2015) si evince lo stretto rapporto tra financial accounting e corporate governance. Si confronti per esempio il principio D al punto 7 (OECD, 2015: 56) dove si legge: “Ensuring the integrity of the corporation’s accounting and financial reporting systems, including the independent audit, and that appropriate systems of control are in place, in particular, systems for risk management, financial and operational control, and compliance with the law and relevant standards”. Ancora, continua lo stesso documento al principio E punto 1 nel modo seguente: “Boards should consider assigning a sufficient number of non-executive board members capable of exercising independent judgement to tasks where there is a potential for conflict of interest. Examples of such key responsibilities are ensuring the integrity of financial and nonfinancial reporting, the review of related party transactions, nomination of board members and key executives, and board remuneration” (OECD, 2015:58-59).

8

POLITICHE DI BILANCIO E CORPORATE GOVERNANCE

A tal fine, negli Stati Uniti la SOX (Section 302 e Section 404) ha richiesto alla maggior parte delle imprese quotate che il management e l’auditor attestino annualmente l’effettività del sistema di controllo sul financial reporting. Con un approccio molto simile, in Giappone la J-SOX – espressione non ufficiale della Legge sugli strumenti finanziari giapponese emanata nel 2006 dal Japanese National Diet – col fine di assicurare che le informazioni finanziarie vengano rilasciate in maniere “fair”, ha introdotto l’obbligo per le imprese quotate di sottoscrizione dell’Internal Control Report allegato al bilancio e l’attestazione di tale report da parte del management e dell’auditor. Anche diversi Paesi europei muovono nella stessa direzione. In Italia ad esempio la Legge n. 262 del 2005 ha introdotto la figura del Dirigente Preposto alla redazione dei documenti contabili che congiuntamente all’amministratore delegato deve dichiarare la corrispondenza degli atti e delle comunicazioni relativi all’informativa contabile e attestare con un’apposita relazione da allegare al bilancio l’adeguatezza e l’effettiva applicazione delle procedure amministrative e contabili e la corrispondenza/correttezza del bilancio ai fatti di gestione e scritture contabili 9. In sostanza, la figura del dirigente preposto alla redazione dei documenti contabili mira a riequilibrare l’asimmetria informativa esistente tra emittenti e investitori certificando – all’interno dei confini delle proprie competenze e sotto la propria responsabilità 10 – la bontà delle informazioni contabili 9 In particolare, la figura del dirigente preposto è disciplinata dall’articolo 154 bis del Testo Unico della Finanza (TUF) che recita al primo comma: “Lo statuto degli emittenti quotati aventi l’Italia come Stato membro d’origine prevede i requisiti di professionalità e le modalità di nomina di un dirigente preposto alla redazione dei documenti contabili societari, previo parere obbligatorio dell’organo di controllo”. Il legislatore prevede che ogni atto e comunicazione relativi all’informativa contabile debba essere accompagnato “da una dichiarazione scritta del dirigente preposto alla redazione dei documenti contabili societari” per attestarne “la corrispondenza alle risultanze documentali, ai libri e alle scritture contabili”. Il comma quinto coinvolge poi il dirigente preposto nella formazione dei bilanci per la preparazione e la redazione, insieme agli amministratori, della relazione che attesta il bilancio. L’attestazione dovrà esprimersi su: “a) l’adeguatezza e l’effettiva applicazione delle procedure di cui al comma 3 nel corso del periodo cui si riferiscono i documenti; b) che i documenti sono redatti in conformità ai princìpi contabili internazionali applicabili riconosciuti nella Comunità europea ai sensi del regolamento (CE) n. 1606/2002 del Parlamento europeo e del Consiglio, del 19 luglio 2002; c) la corrispondenza dei documenti alle risultanze dei libri e delle scritture contabili; d) l’idoneità dei documenti a fornire una rappresentazione veritiera e corretta della situazione patrimoniale, economica e finanziaria dell’emittente e dell’insieme delle imprese incluse nel consolidamento; e) per il bilancio d’esercizio e per quello consolidato, che la relazione sulla gestione comprende un’analisi attendibile dell’andamento e del risultato della gestione, nonché della situazione dell’emittente e dell’insieme delle imprese incluse nel consolidamento, unitamente alla descrizione dei principali rischi e incertezze cui sono esposti; f) per il bilancio semestrale abbreviato, che la relazione intermedia sulla gestione contiene un’analisi attendibile delle informazioni di cui al comma 4 dell’articolo 154-ter”. 10 In riferimento alle competenze e responsabilità dai comma terzo e quarto emerge che il di-

I FRAMEWORK SULLA CORPORATE GOVERNANCE E SULLE POLITICHE DI BILANCIO

9

divulgate dall’azienda. Qualche anno prima in Francia venne emanata la Loi de Sécurité Financiére (2003) al fine di contenere i rischi dell’impresa e nello specifico quelli connessi all’informativa contabile e finanziaria prevedendo che l’amministratore delegato e il presidente del consiglio di sorveglianza abbiano l’obbligo di certificazione delle procedure di controllo interne e delle modalità di preparazione e organizzazione delle attività del consiglio di amministrazione e del consiglio di sorveglianza. Ancora in tale ambito è utile ricordare che la Committee on Sponsoring Organizations of the Treadway (“COSO”), nel 1992, aggiornato nel 2013, ha steso un framework volto a sostenere le imprese a predisporre e valutare i controlli su una svariata serie di rischi, tra cui il rischio che i preparers cadano in inesattezze nella reportistica finanziaria o nell’errata applicazione dei princìpi contabili o in errori intenzionali. Considerando i succitati esempi tratti da svariati codici di corporate governance e da numerose previsioni legislative, possiamo ricavare che il presente contributo è motivato, oltre che dal forte interesse dimostrato dalla letteratura accademica sulle tematiche in oggetto, anche dalla consistente attenzione dedicata in tutto il mondo da diversi enti ed organismi sulle relazioni tra affidabilità delle informazioni economico-finanziarie e soggetti/assetti di corporate governance.

1.3. I FRAMEWORK TEORICI NEGLI STUDI SULLA CORPORATE GOVERNANCE E SULLE POLITICHE DI BILANCIO

La letteratura precedente ha posto l’accento sull’inefficienza nell’allocazione delle risorse causata dalla manipolazione dei risultati di bilancio, compromettendo il ruolo che la stessa assume nell’ambito dell’informativa finanziaria come strumento di decisione, attribuzione di responsabilità, e sistema di controllo rigente preposto deve interagire con l’organo amministrativo al fine di predisporre “adeguate procedure amministrative e contabili per la formazione del bilancio di esercizio …] nonché di ogni altra comunicazione di carattere finanziario. Il consiglio di amministrazione vigila affinché il dirigente preposto alla redazione dei documenti contabili societari disponga di adeguati poteri e mezzi per l’esercizio dei compiti a lui attribuiti ai sensi del presente articolo, nonché sul rispetto effettivo delle procedure amministrative e contabili”. Si intuisce che tali previsioni sono poste a presidio della effettività ed efficacia della funzione e risulta idoneo per delimitare una partizione delle responsabilità in capo a tutti coloro che hanno competenze in materia contabile e entrano nel processo di formazione del bilancio. È importante evidenziare che nel comma sei viene estesa al dirigente preposto la disciplina sulla responsabilità degli amministratori, oltre alla possibile esplicazione delle azioni esercitabili nei confronti di coloro che hanno un rapporto di lavoro con l’azienda.

10

POLITICHE DI BILANCIO E CORPORATE GOVERNANCE

(Cooper e Keim, 1983; Andrei, 2008; Beatty et al., 2010). I princìpi contabili generalmente accettati 11 poi contribuiscono a creare incertezza lasciando flessibilità ai manager in talune scelte contabili, flessibilità che viene così spesso sfruttata ai fini di manipolazione dei risultati (Ewert e Wagenhofer, 2005). Considerato che le informazioni economico-finanziarie hanno rilevanti implicazioni ed effetti sui mercati (Zucca e Campbell, 1992), una vasta gamma di soggetti (e.g. manager, dirigenti, amministratori, responsabili finanziari, azionisti, revisori esterni ed interni, analisti finanziari ed altri stakeholder in generale) ha l’interesse e in certuni casi il dovere di valutare attentamente le stime, congetture e valori alla base delle scelte contabili e i conseguenti risultati (Lev et al., 2010). In letteratura ci sono opinioni contrastanti sugli incentivi manageriali alla manipolazione dei risultati di bilancio e sui meccanismi di corporate governance più adatti a frenare comportamenti opportunistici di earnings management. Date tali premesse, seguendo un ampio filone della letteratura ai fini del presente studio si distingue tra sistemi di corporate governance “interna” ed “esterna”. Nel sistema di corporate governance interna si individuano gli attori che agiscono all’interno dell’impresa perché coinvolti nella gestione, o nell’amministrazione, o assunti in qualità di dipendenti dell’impresa, mentre, nel sistema di corporate governance esterna si inserisce generalmente il cd. “mercato per il controllo delle imprese”, di seguito illustrato (Jensen, 1993; Shleifer e Vishny, 1997). Più specificatamente secondo Bushman e Smith (2001) tra i meccanismi di governance interna rientrano i piani di incentivazione manageriale, il controllo e il management del lavoro interno all’azienda, mentre tra i meccanismi esterni si inseriscono i controlli effettuati dagli shareholder o dai creditori, dai sistemi competitivi presenti sul mercato dei prodotti e del lavoro oltreché il sistema di regolamentazione del mercato. Con un approccio similare Weir et al. (2002) distinguono tra i meccanismi di corporate governance interni ed esterni e includono nel primo gruppo l’influenza del consiglio di amministrazione, dei creditori e delle informazioni privilegiate possedute dagli shareholder, mentre nel secondo gruppo vi confluiscono le influenze esercitate dal mercato sul controllo societario, proprio come suggerito dallo studio pioniere di Jensen (1993). In sintesi, la dimensione interna riguarda le caratteristiche interne dell’azienda, essa è infatti intesa come dimensione economico aziendale. Si riferisce a tutte le regole, i processi e le attività che hanno l’obiettivo di sostenere una amministrazione corretta e trasparente (Mazzotta, 2014: 121). La dimensione esterna, di-

11 Sull’applicazione

dei principi contabili e la comunicazione economico-finanziaria si confronti: Superti Furga (1991); Azzali (2002); Allegrini (2003b); Lionzo (2005); Allegrini et al. (2006); Andrei (2006); Comoli et al. (2006); Teodori (2006); Allegrini (2007); Lacchini e Trequattrini (2007); Pizzo (2009); Di Pietra (2010); Di Pietra e Allegrini (2011); Quagli (2017).

I FRAMEWORK SULLA CORPORATE GOVERNANCE E SULLE POLITICHE DI BILANCIO

11

versamente, riguarda tutti i fattori esterni all’impresa che dipendono dai Paesi in cui l’azienda opera come e.g. il grado di sviluppo economico, i mercati dei capitali, del lavoro, dei prodotti e il sistema normativo di riferimento. In una review della letteratura svolta da Cohen et al. (2004) sul governo societario e sui relativi impatti sull’affidabilità finanziaria si legge che l’interazione tra le forze interne ed esterne del governo societario plasma la qualità dell’informativa economico-finanziaria. Anche Gillan (2006) sviluppa un modello esteso del sistema di corporate governance aziendale separando tra corporate governance interna ed esterna. L’Autore (2006) qualifica la corporate governance interna in cinque gruppi principali: Consiglio di amministrazione, incentivazione manageriale, struttura del capitale, regolamentazione e fornitori e sistemi di controllo interno. Nella corporate governance esterna, invece, vi sono: Leggi e regolamentazioni, il mercato dei capitali, il mercato del controllo societario, i mercati del lavoro e dei prodotti, il mercato dei fornitori di informazioni, e il mercato dei servizi forniti da soggetti esterni (e.g. consulenti contabili, finanziari e legali) e fonti private di controllo esterno (ad esempio i media). In letteratura ad ogni modo non mancano critiche relative alla netta separazione tra contratti di corporate governance interni ed esterni. La corporate governance viene, cioè, generalmente intesa come l’insieme di contratti – interni ed esterni – che aiutano ad allineare le azioni dei manager con gli interessi degli azionisti. Tuttavia, la distinzione tra contratti interni ed esterni viene considerata “artificiale”, alcuni autori ritengono, in altre parole, che sia più produttivo concentrarsi sulle questioni importanti del perché sia emersa una particolare serie di contratti, sulle corrispondenti conseguenze e su come i cambiamenti esogeni (e.g. modifiche della legge), potrebbero influenzare l’organizzazione. Inoltre, la distinzione dei contratti, tra interni ed esterni, potrebbe distogliere l’attenzione da potenziali interazioni emergenti tra il complesso dei contratti aziendali. Separare ad esempio l’analisi in problemi tra azionista vs. manager e azionista vs. obbligazionista trascura la natura interdipendente dei nessi contrattuali (Brickley e Zimmerman, 2010: 237). Gli studi più recenti, infatti, enfatizzano che è necessario estendere la nostra conoscenza ed interpretazione del dibattito sulla corporate governance ben oltre le sole prospettive economiche e finanziarie per abbracciare anche le dimensioni strategiche, della conoscenza e del contesto. In linea generale, la corporate governance dovrebbe riguardare “the structure of rights and responsibilities among the parties with a stake in the firm” (Aoki, 2000). I sistemi di corporate governance, interni ed esterni, sono strettamente interrelati e come affermano Filatotchev e Nakajima (2010: 602) “it is necessary to look at corporate governance holistically as a system of interdependent elements, and to better understand how drivers of ‘good’ corporate governance are supported (or potentially undermined) by other complementary institutions (or lack thereof)”.

12

POLITICHE DI BILANCIO E CORPORATE GOVERNANCE

Sulla base del framework teorico appena delineato, si sostiene che le politiche di bilancio derivano dall’interazione di entrambi i sistemi di corporate governance, interno ed esterno. Nel presente lavoro pertanto si utilizza una visione allargata di corporate governance 12, includendo la maggior parte dei meccanismi interni ed esterni all’azienda che possono influire sulla comunicazione economico-finanziaria e quindi sulle politiche di bilancio. Il modello proposto avanza pertanto una visione sistematica comprendendo numerosi soggetti che possono direttamente o indirettamente esercitare un’influenza sul processo di comunicazione economicofinanziaria 13. Come già accennato e approfondito più avanti, la corporate governance è prevalentemente intesa come l’insieme di contratti che aiuta ad allineare le azioni dei manager con gli interessi degli azionisti. L’asimmetria informativa gioca un ruolo decisivo nella gestione dei conflitti derivanti dai contratti di agenzia stipulati tra queste parti. In termini di gerarchia delle informazioni specifiche dell’azienda, la letteratura di solito considera i manager come coloro che possiedono il grado più elevato di conoscenza, seguiti dagli amministratori esterni (outside director), succeduti dagli shareholder (Armstrong et al., 2010a). Gli azionisti possono monitorare e implementare un sistema di incentivi attraverso l’opera del consiglio di amministrazione in modo tale da motivare il management ad agire nel loro miglior interesse. Si genera quindi la domanda di meccanismi di incentivazione, controllo e misurazione delle performance; tra questi emergono le informazioni periodiche, e le comunicazioni economico-finanziarie in particolare, atte a riportare le azioni del management (Kothari et al., 2010). La domanda di informativa proviene anche da altri gruppi portatori di interessi non necessariamente concordi con quelli degli azionisti. Ad esempio, i creditori hanno una forte motivazione ad essere costantemente informati sul valore dell’impresa, in termini soprattutto di attività separabili e facilmente liquidabili, che potrebbero essere costretti a cedere per recuperare gli importi prestati all’impresa a titolo di debito (Leftwich, 1983). Le esigenze informative che ruotano intorno all’azienda sono però plurime e spesso la comunicazione economico-finanziaria da sola non è in grado di soddisfare le esigenze informative di tutti gli stakeholder, è utile perciò sin da ora ricordare che sussistono altri mezzi di comunicazione del valore aziendale, che tuttavia esulano dagli scopi del presente studio. Tra questi si menzionano 12 Si rimanda al capitolo 2 per un approfondimento sulla distinzione tra concezione allargata e concezione ristretta di corporate governance. 13 Per un’interpretazione allargata di corporate governance e il connesso ruolo del financial reporting si leggano le parole di Armstrong et al. (2010a: 182) i quali ritengono che la definizione di corporate governance debba essere ampia sì da comprendere tutti i contratti dell’impresa che permettano di allineare “the incentives of the firm’s shareholders, directors, and managers. For example, …] a debt contract under which creditors monitor a firm’s financial reporting constitutes a governance mechanism to the extent that creditor monitoring helps to align the interests of managers and shareholders”.

I FRAMEWORK SULLA CORPORATE GOVERNANCE E SULLE POLITICHE DI BILANCIO

13

le informazioni volontarie e obbligatorie provviste dal management per integrare l’informativa di bilancio, comprese le decisioni aziendali e le azioni che annunciano notizie sui fatti di gestione (e.g. investimenti, distribuzione dividendi, gestione del capitale, operazioni M&A), i rapporti degli analisti, comunicati stampa, ecc. (Kothari et al., 2010). Lo scopo del presente lavoro è quello di illustrare come alcuni assetti di corporate governance influenzino la comunicazione economico-finanziaria e in particolare le politiche di bilancio attuate dall’azienda. Tra i meccanismi di corporate governance interna si approfondisce il consiglio di amministrazione con alcune delle sue possibili declinazioni quali: la presenza di amministratori indipendenti, la separazione della carica di presidente del consiglio di amministrazione e amministratore delegato (i.e. CEO duality), il comitato di controllo interno, il comitato di remunerazione, la frequenza delle riunioni del consiglio di amministrazione e dei comitati interni allo stesso consiglio di amministrazione. Fanno ancora parte dei cc.dd. sistemi di corporate governance interna altri soggetti quali: il chief executive officer (CEO), chief financial officer (CFO), i membri del top management team e del management più in generale, i dipendenti, i soggetti coinvolti nel sistema di controllo interno, ecc. Le strutture proprietarie rappresentano l’anello di congiunzione tra i meccanismi di corporate governance interna ed esterna. Vedremo che essi sono i destinatari principali della comunicazione economico-finanziaria, ma allo stesso tempo, in talune circostanze, riescono a plasmare o influenzare il processo di formazione del bilancio. Si analizzano nel dettaglio i seguenti assetti proprietari e caratteristiche della compagine sociale: i soci di maggioranza, i soci di minoranza, le aziende familiari, le aziende a partecipazione statale, e gli investitori istituzionali; da ultimo, tra i soggetti della corporate governance esterna saranno esaminati i revisori esterni, gli analisti finanziari, i regulator, e gli altri stakeholder esterni quali i clienti, i concorrenti, i creditori, e i media. Per una rappresentazione del modello adottato nel presente studio si confronti la Figura 2 a pagina seguente. Nel modello rappresentato includiamo tra i meccanismi di corporate governance interna i soggetti che assumono funzioni di direzione e controllo all’interno dell’azienda: top management team, dipendenti, consiglio di amministrazione e comitati interni, e sistema di controllo interno. Si evidenzia che le strutture proprietarie si interpretano come un assetto di corporate governance ibrido, comprendendolo in taluni casi tra i sistemi interni e in altri tra quelli esterni. A tal riguardo, la proprietà familiare e la presenza di soci di maggioranza rientrano tra i meccanismi di corporate governance interni perché spesso la famiglia o i soci di maggioranza, soprattutto nei casi di concentrazione proprietaria, sono compresi tra gli organi di indirizzo dell’impresa o comunque riescono con il loro comportamento ad influenzare in misura sostanziosa la gestione. Al contrario, la proprietà statale, di investitori istituzionali e dei soci di minoranza la

14

POLITICHE DI BILANCIO E CORPORATE GOVERNANCE

includiamo tra i meccanismi di corporate governance esterna perché non è sempre detto che abbiano un interesse nel lungo termine nella partecipazione e tengono un comportamento più simile ai soggetti di controllo esterni. Infine, tra i sistemi esterni comprendiamo i revisori esterni, gli analisti finanziari, i regulator, e altri stakeholder esterni (i.e. clienti, competitor, creditori, e media). FIGURA 2 – Influenza dei sistemi di corporate governance esterni ed interni sulle politiche di bilancio

Sistema di Corporate Governance Sistemi Interni

Sistemi Esterni

Strutture proprietarie (Famiglia, soci di maggioranza);

Strutture proprietarie (Stato, investitori istituzionali, soci di minoranza);

Management (top management team, dipendenti);

Revisore esterno;

Controllo (Consiglio di amministrazione e comitati interni, sistema di controllo interno).

Analisti finanziari; Regulator (Legislatore nazionale e/o sovranazionale, normativa fiscale, CONSOB, Banca d’Italia); Altri stakeholder esterni (Clienti, competitor, creditori, media).

Comunicazione Economico-Finanziaria Politiche di Bilancio

Fonte: Elaborazione propria.

I FRAMEWORK SULLA CORPORATE GOVERNANCE E SULLE POLITICHE DI BILANCIO

15

Nell’esaminare la relazione tra politiche di bilancio e assetti di corporate governance il lavoro assume una prospettiva prevalentemente positivista, in particolare è fondato sull’agency theory. L’agente, ad esempio il management o il revisore interno od esterno, può convenientemente agire nel proprio interesse che di solito non coincide con gli interessi degli azionisti (Jensen e Meckling, 1976; Fama e Jensen, 1983; Jensen, 1983; Eisenhardt, 1989). La teoria dell’agenzia con le sue declinazioni in moral hazard, risk adversion, information asymmetry e opportunistic behaviour costituisce uno tra i principali framework teorici di riferimento negli studi di accounting e di corporate governance. Tuttavia, con la consapevolezza dei limiti e delle critiche sulla prospettiva individuale e razionale che diversi studiosi hanno sollevato riguardo alla teoria dell’agenzia, per l’analisi delle determinanti e degli impatti che diversi assetti di corporate governance possono avere sulle politiche di bilancio, è utile evidenziare anche la possibilità di approfondimento considerando alternativi paradigmi teorici. Una delle principali critiche alla teoria dell’agenzia è il suo radicamento all’ipotesi neoclassica del comportamento razionale, che evidenzia la massimizzazione delle diverse utilità del principale e dell’agente senza considerare i contesti sociali e istituzionali (Wiseman et al., 2012). Si evidenzia come le strutture di corporate governance e le informazioni contabili non possono o almeno non dovrebbero essere avulse rispetto ai contesti sociali, economici e culturali in cui le aziende operano (Carruthers, 1995). A tal riguardo, si può sostenere che la corporate governance costituisce un’area di studio complessa che dovrebbe tener conto anche degli aspetti collegati al sistema legale, culturale e alle caratteristiche delle strutture proprietarie e del mercato dei capitali in cui operano le aziende 14. Per questo alcune teorie possono essere più appropriate per alcuni Paesi e non per altri (Mallin, 2013). Ne deriva che le caratteristiche dei soggetti della corporate governance vengono anche frequentemente analizzati in letteratura utilizzando le prospettive offerte e.g. dalle agency, stewardship, stakeholder, institutional, contingency, upper echelon, political, game e social network theory. Nei paragrafi che seguono, senza pretesa di esaustività, si ripercorrono concisamente alcuni concetti che emergono da talune delle teorie maggiormente utilizzate ed utilizzabili negli studi futuri per approfondire la relazione tra corporate governance e politiche di bilancio. 14

Si suggerisce in altri termini che le teorie utilizzate dovrebbero essere contestualizzate, in via similare Mallin (2013: 22) sostiene che: “The theories that have affected the development of corporate governance should also be viewed in conjunction with the legal system and capital market development, as well as the ownership structure. For example, countries like the UK and the USA have a common law system that tends to give good protection of shareholder rights, whilst civil law countries, such as France, tend to have less effective legal protection for shareholder rights, and more emphasis may be given to the rights of certain stakeholder groups”.

16

POLITICHE DI BILANCIO E CORPORATE GOVERNANCE

1.3.1. Agency theory Sin dalla pubblicazione del lavoro pioniere di Jensen e Meckling (1976), la teoria dell’agenzia (agency theory) è stata la base teorica della maggior parte degli studi sia di accounting che di corporate governance (Filatotchev e Wright, 2011) 15. Secondo la teoria dell’agenzia dalla stipula di un contratto tra l’azienda e qualsiasi stakeholder (ad esempio investitori, creditori, dipendenti, revisori, dirigenti, CEO, CFO, ecc.) deriva una relazione di “agenzia”; il contratto dà cioè origine ad una relazione tra un “principale” e un “agente”. La separazione tra proprietà e controllo – conosciuta anche come la separazione tra management e finance – crea numerosi problemi di agenzia (Shleifer e Vishny, 1997). L’obiettivo centrale della corporate governance è quello di garantire agli azionisti (i.e. alla proprietà) che il ritorno sul loro investimento venga massimizzato dall’opera del management. In altre parole, gli azionisti sono primariamente preoccupati che l’impresa persegua l’obiettivo di efficienza, ovvero che la gestione sia diretta alla massimizzazione del valore dell’impresa. Tuttavia, l’asimmetria informativa tra la gestione e la proprietà consente all’agente di tenere comportamenti finalizzati al raggiungimento di interessi personali. L’agente, coerentemente con la sua razionalità economica, cercherà di massimizzare il suo ritorno personale attraverso l’uso di comportamenti opportunistici 16. Dal momento che i contratti stipulati tra l’agente e il proprietario sono per lo più basati sui risultati e sugli indicatori reddituali (ad esempio, leva finanziaria, risultato d’esercizio, risultato operativo, e così via), le stesse scelte contabili costituiscono un fattore che condiziona direttamente gli incentivi personali dell’agente. La positive accounting theory mira a prevedere le scelte contabili degli agenti in considerazione dei vari incentivi contrattuali 17 (Watts e Zimmerman, 1978, 1986, 1990). Secondo la teoria dell’agenzia, il principale è, solitamente, in possesso di in15 Per alcuni studiosi addirittura le nozioni di “teoria dell’agenzia” e “corporate governance” si sovrappongono (e.g. Shleifer e Vishny, 1997; Lubatkin, 2005). Si evidenzia, inoltre, che molte delle teorie che ci apprestiamo a illustrare nel prosieguo traggono le proprie radici dall’agency theory. 16 Gli

agenti possono anche eseguire i loro compiti con il minimo impegno al fine di raggiungere i risultati promessi in modo tale da ottenere il massimo risultato con il minimo sforzo. Tale comportamento è conosciuto in letteratura come “moral hazard” (Tuttle et al., 1997). 17 Watts

e Zimmerman (1990) evidenziano come le informazioni contabili derivino dalle attività delle persone coinvolte nella loro produzione, gli Autori, quindi, lasciano intendere come non si possa prescindere dagli incentivi personali degli stessi soggetti coinvolti: “…] Accounting is an activity carried out by people and one cannot generate a theory that predicts and explains accounting phenomena by ignoring the incentives of the individuals who account”.

I FRAMEWORK SULLA CORPORATE GOVERNANCE E SULLE POLITICHE DI BILANCIO

17

formazioni imperfette per valutare l’agente. L’impostazione teorica di Jensen (1993) suggerisce che esistono solo quattro forze di controllo che possono risolvere i problemi derivanti dallo scostamento del comportamento manageriale dal comportamento derivante da scelte ottimali per l’azienda. In particolare, tali forze sonno: i mercati dei capitali, i sistemi legali/politici/regolamentari, i mercati dei prodotti e dei fattori produttivi, e il sistema di controllo interno diretto dal consiglio di amministrazione. Il sistema di controllo interno predisposto nell’azienda rientra tra i costi di monitoraggio che il principale è, tendenzialmente, incline a sostenere per il controllo continuo dell’azione dell’agente, al fine di limitarne il comportamento discrezionale. Tali sistemi/costi di monitoraggio costringeranno l’agente a rispondere al principale ogni qualvolta esso agisca in modo tale da deviare dall’interesse dell’impresa, e costituiscono quindi una sorta di strumento di responsabilità contro comportamenti opportunistici manageriali. Tra i costi di monitoraggio possiamo trovare appunto quelli relativi all’informativa economico-finanziaria, la revisione esterna, la sostituzione dei manager, politiche di remunerazione, amministratori esterni, restrizioni sul budget, l’adozione di codici di corporate governance e di etica, oltre a vari altri sistemi che includono ad esempio anche l’implementazione di commissioni di audit o di remunerazione formate ad hoc (Pepper e Gore, 2012). Dalton et al. (2007) riconoscono tre principali approcci sviluppati all’interno del paradigma dell’agency theory per minimizzare il fondamentale problema di agenzia principal-agent. Il primo approccio (“independence approach”) postula che il consiglio di amministrazione sia costituito da amministratori indipendenti rispetto al management (Jensen e Meckling, 1976; Fama, 1980; Mizruchi, 1983). Il secondo approccio (“equity approach”), invece, prevede che il coinvolgimento dei manager nel capitale dell’impresa, ossia in qualità di shareholder, può allineare i loro interessi a quelli dell’impresa (Jensen e Meckling, 1976; Fama e Jensen, 1983). Infine, il terzo approccio comprende il principio del “market for corporate control” secondo il quale è il mercato che detta le regole per disciplinare i manager che non usano appropriatamente le risorse dell’azienda e subiscono in questo modo le acquisizioni da altre imprese (Manne, 1965; Fama e Jensen, 1983). In sintesi, le modalità con le quali vengono organizzate le strutture della corporate governance e i sistemi informativi da cui discende la comunicazione economico-finanziaria rientrano entrambi tra i dispositivi mediante i quali vengono monitorate le azioni degli agenti e alleviati i conflitti di agenzia. La teoria dell’agenzia potrebbe essere considerata come un sottogruppo di letterature più ampie, ad esempio quelle della responsabilità sociale delle imprese, della massimizzazione del valore per gli azionisti e delle stewardship e stakeholder theory). Non mancano infatti attributi comuni tra la teoria dell’agenzia e le sue de-

18

POLITICHE DI BILANCIO E CORPORATE GOVERNANCE

clinazioni e l’obiettivo più ampio della responsabilità sociale dell’impresa (Dalton et al., 2007).

1.3.2. Stewardship theory Gli approcci economici alla corporate governance come la teoria dell’agenzia tendono ad assumere una qualche forma di homo-economicus, che descrivono gli agenti come soggetti razionali che si comportano opportunisticamente per il soddisfacimento dei propri interessi personali. In contrasto, gli approcci più sociologici e/o psicologici alla corporate governance come la teoria della stewardship raffigurano gli agenti come “collectivists, pro-organizational, and trustworthy” (Davis et al., 1997). In tale contesto, è stato per esempio dimostrato empiricamente che la separazione tra le cariche di CEO e Chair del consiglio di amministrazione non migliora la performance delle imprese come ipotizzabile sulla base dell’agency theory 18. Al contrario, la CEO duality, cioè la presenza di CEO anche Chair del consiglio di amministrazione, è positivamente associata alla performance dell’impresa, provvedendo un supporto alle assunzioni della stewardship theory. Ne deriviamo, che non è necessario aumentare il monitoraggio della gestione, o di allineare gli interessi del management tramite l’emissione di stock option, ma potrebbe essere piuttosto più utile responsabilizzare i dirigenti stessi (Donaldson e Davis, 1991). In sostanza, gli amministratori hanno un dovere fiduciario ed è proprio per tale dovere che possono essere considerati affidabili e si comporteranno da “buoni” gestori delle risorse aziendali. Il dovere fiduciario è superiore rispetto a quello di un agente in quanto la persona deve comportarsi come se fosse il principale e non un mero rappresentante (Turnbull, 1997). Alla base della stewardship theory risiede, perciò, il concetto che gli amministratori agiscono come steward al servizio dei proprietari, instaurandosi con essi un obbligo fiduciario 19. Tale teoria riflette pertanto le idee classiche del governo societario, sostenendo che gli amministratori debbano agire in modo responsabile, con indipen18 Spiegano

Donaldson e Davis (1991: 51): “…] there are non-financial motivators. Moreover, identification by managers with the corporation, especially likely if they have served there with long tenure and have shaped its form and directions, promotes a merging of individual ego and the corporation, thus melding individual self-esteem with corporate prestige”. 19 Addirittura, secondo i sostenitori della stewardship theory gli amministratori e i manager non solo non agiscono guidati dall’opportunismo, ma, sovente, hanno interessi isomorfici con quelli degli shareholder (Daily et al., 2003: 372). Come osservano Sundaramurthy e Lewis (2003: 398): “As stewards, managers may identify with the firm and internalize its mission”.

I FRAMEWORK SULLA CORPORATE GOVERNANCE E SULLE POLITICHE DI BILANCIO

19

denza e integrità 20. Secondo tale prospettiva, ogni forma di controllo può reprimere le aspirazioni dei manager, mentre un sistema premiale legato alla crescita e al raggiungimento degli obiettivi può fornire loro la motivazione necessaria per una gestione ottimale (Davis et al., 1997). Gli amministratori (steward) vengono considerati affidabili e il loro dovere legale si esplica nei confronti degli azionisti mentre non si estende ad altri gruppi di interesse. Ovviamente, vengono riconosciuti anche gli interessi di altri gruppi come quelli dei clienti, dipendenti, fornitori e altri soggetti, ma in via sussidiaria rispetto a quelli degli shareholder. D’altra parte, secondo tale teoria gli interessi tra i vari gruppi di stakeholder e l’azienda, vengono ottemperati grazie alle pressioni concorrenziali sui mercati (per i clienti), dal diritto del lavoro (per i dipendenti), dalle leggi sulla tutela dei consumatori (per i consumatori), dal diritto contrattuale (per i fornitori) e dal diritto ambientale, della salute e sicurezza (per la società e la comunità) (Clarke e Branson, 2012: 53-54). Secondo Huse (2005) la stewardship theory promuove il controllo della gestione tramite un consiglio di amministrazione collaborativo e che svolge funzioni di guida, portando a consigli più attivi anche nella formazione della strategia dell’azienda e nella sua attuazione 21. La teoria della stewardship impiega una prospettiva esterna sul consiglio di amministrazione, portando all’attenzione dei suoi membri non solo questioni legate e.g. al comportamento manageriale, organizzativo, allo sviluppo delle vendite, ai costi e alle risorse, e ai dipendenti, ecc., ma anche questioni esterne spesso relative all’ambiente, ai mercati, ai concorrenti e ai fornitori. Pertanto, i concetti determinanti sono legati alla fiducia, alla coesione e all’apertura, e i compiti del board saranno anche quelli di supportare e guidare il CEO (Huse, 2007).

20 La

comunicazione economico-finanziaria assume una “funzione di stewardship” a servizio del management per rendicontare la propria azione (Dell’Atti, 2003). Tale funzione emerge per esempio anche dal Conceptual Framework IASB (ED/2015/3) nella cui introduzione statuisce che il framework: “strengthens accountability by reducing the information gap between the providers of capital and the people to whom they have entrusted their money. Standards based on the [draft] Conceptual Framework provide information that is needed to hold management to account. As a source of globally comparable information, IFRS based on the [draft] Conceptual Framework is also of vital importance to regulators around the world” [F IN5]. 21 Sul tema del controllo e della collaborazione si leggano tra gli altri Sundaramurthy e Lewis (2003: 399) che suggeriscono quanto segue: “A control approach stresses discipline …. A collaborative approach, in contrast, stresses service, calling for boards to advise and enhance strategy formulation”.

20

POLITICHE DI BILANCIO E CORPORATE GOVERNANCE

1.3.3. Stakeholder theory La stakeholder theory ha iniziato a prendere le mosse a partire dagli anni Settanta. Tra le prime formulazioni della teoria troviamo lo studio di Freeman (1984), che ha proposto una teoria generale dell’impresa, che contemperasse all’interno della responsabilità dell’impresa una vasta gamma di parti interessate, gli stakeholder appunto. Invece di focalizzarsi, come nella teoria dell’agenzia, solo sulle performance economico-finanziarie dell’azienda, per il soddisfacimento degli interessi degli shareholder (Wallace, 2003), le organizzazioni dovrebbero concentrarsi più in generale sulle prestazioni sociali. L’azienda, infatti, riveste un ruolo determinante nella società in cui opera investendo non solo gli azionisti ma anche dipendenti, ambiente, e comunità locali; la teoria degli stakeholder è pertanto caratterizzata da aspirazioni anche sociologiche, organizzative, ed etiche. In tale contesto si dovrebbe cercare di comprendere, rispettare e soddisfare i bisogni di tutti coloro che hanno un interesse nelle attività e nei risultati dell’organizzazione. Tale prospettiva considera il coinvolgimento degli stakeholder nelle decisioni aziendali come una risorsa strategica e un costituente etico (Jones et al., 2007), entrambi utili per la creazione e il mantenimento del vantaggio competitivo 22. In generale, la maggior parte delle definizioni di stakeholder riconoscono una relazione di reciproco scambio (o influenza) con l’impresa 23 (Solomon e 22 Un

approccio orientato agli stakeholder contribuisce alla sostenibilità del vantaggio competitivo. Non bisogna aspettarci che i profitti o il valore per gli azionisti saranno necessariamente massimizzati in qualsiasi momento; infatti, come sostenuto da Harrison et al. (2010) la massimizzazione del valore per gli azionisti a detrimento di altri stakeholder è una strategia nel lungo termine intrinsecamente miope. L’idea è quella che un’azienda che riesce a comprendere un insieme più ampio di funzioni di utilità degli stakeholder, è più probabile che sia in capace di affrontare eventi non sempre facilmente prevedibili, come cambiamenti di legge, tecnologici, nei prezzi e nei gusti dei consumatori, e quindi creare maggior valore nel tempo (Freeman e Evan, 1990). Peraltro, tale prospettiva la ritroviamo anche nei moderni princìpi di corporate governance, e.g. il G20/OECD (2015: 37) sottolinea che: “A key aspect of corporate governance is concerned with ensuring the flow of external capital to companies both in the form of equity and credit. Corporate governance is also concerned with finding ways to encourage the various stakeholders in the firm to undertake economically optimal levels of investment in firm-specific human and physical capital. The competitiveness and ultimate success of a corporation is the result of teamwork that embodies contributions from a range of different resource providers including investors, employees, creditors, customers and suppliers, and other stakeholders. Corporations should recognise that the contributions of stakeholders constitute a valuable resource for building competitive and profitable companies. It is, therefore, in the long-term interest of corporations to foster wealthcreating co-operation among stakeholders. The governance framework should recognise the interests of stakeholders and their contribution to the long-term success of the corporation”. 23 Freeman (1984: 46) definisce come stakeholder “any group or individual who can affect or is affected by the achievement of the organization’s objectives’”. Emerge sin dalle prime defini-

I FRAMEWORK SULLA CORPORATE GOVERNANCE E SULLE POLITICHE DI BILANCIO

21

Solomon, 2004). La teoria prevede la successione di alcune fasi. Dapprima difatti è necessario prendere conoscenza degli stakeholder e delle loro richieste, poi capire la reciproca interazione tra stakeholder ed azienda, e infine prendere decisioni che siano concordi alle loro aspettative (Plaza-Úbeda, 2010: 420-421). La stakeholder theory in un’ottica di financial accounting, supporta un comportamento morale per l’ottenimento di una maggior redditività poiché la considerazione di un’ampia gamma di stakeholder permette di migliorare le performance e la sostenibilità dell’azienda (Freeman et al., 2010). Lo stesso Michael Jensen fermo sostenitore della massimizzazione del valore per gli azionisti sostiene che l’impresa deve comunque prendere in considerazione anche altri stakeholder. In un breve ma incisivo commento, chiarisce che gestire la società nell’interesse degli azionisti non significa trascurare le altre parti interessate e allo stesso tempo se i sostenitori della prospettiva stakeholder pensano che le imprese dovrebbero investire in cause sociali senza alcuna aspettativa di rendimenti futuri, allora stanno sprecando risorse dell’impresa 24. Qualche anno dopo, zioni il nesso causale tra stakeholder e responsabilità dell’impresa, in tale contesto per Alkhafaj (1989: 36) gli stakeholder sono “groups to whom the corporation is responsible”, mentre Thompson et al. (1991: 209) più generalmente li definiscono come gruppi che stabiliscono delle “relazioni con un’organizzazione”. Secondo Donaldson e Preston (1995: 85) gli stakeholder sono “persons or groups with legitimate interests in procedural and/or substantive aspects of corporate activity”. Mitchell et al. (1997: 854) propongono di identificare gli stakeholder in funzione del possesso o meno di uno dei seguenti attributi: “…] (1) the stakeholder’s power to influence the firm, (2) the legitimacy of the stakeholder’s relationship with the firm, and (3) the urgency of the stakeholder’s claim on the firm”. Non mancano definizioni più ristrette; ad esempio Clarkson (1995: 106-107) distingue tra stakeholder primari e secondari: “A primary stakeholder group is one without whose continuing participation the corporation cannot survive as a going concern. Primary stakeholder groups typically are comprised of shareholders and investors, employees, customers, and suppliers, together with what is defined as the public stakeholder group: the governments and communities that provide infrastructures and markets, whose laws and regulations must be obeyed, and to whom taxes and other obligations may be due. There is a high level of interdependence between the corporation and its primary stakeholder groups. …] Secondary stakeholder groups are defined as those who influence or affect, or are influenced or affected by, the corporation, but they are not engaged in transactions with the corporation and are not essential for its survival. The media and a wide range of special interest groups are considered as secondary stakeholders under this definition”. Non mancano classificazioni ulteriori. Per esempio Sirgy (2002) prevede tre principali gruppi di stakeholder, ovvero: 1) internal, 2) external, e 3) distal. Esempi di external stakeholder sono i clienti, gli azionisti, i creditori, i fornitori, i dipendenti, e le comunità locali. Tra gli internal stakeholder troviamo il CEO, il CFO, i manager in generale, e tutte le funzioni aziendali necessarie per un efficace scambio con gli stakeholder esterni e per un’organizzazione efficiente attraverso una divisione del lavoro. Infine, i distal stakeholder sono quelli che influenzano indirettamente la sopravvivenza e la crescita dell’azienda attraverso l’influenza che esercitano sugli stakeholder esterni. Esempi di quest’ultima categoria sono i revisori, le associazioni professionali e commerciali e gli enti di educazione e ricerca. 24 In particolare, l’Autore (1989: 186) suggerisce quanto segue: “Several writers imply that running the corporation in the interests of shareholders means ignoring the interests of other cor-

22

POLITICHE DI BILANCIO E CORPORATE GOVERNANCE

muovendo dalle premesse della teoria dell’impresa, Zingales (2000) auspica lo sviluppo di una nuova teoria che tenga conto della frammentazione del potere nell’impresa e della crescente importanza del capitale umano. Il potere non è più concentrato nella punta di una piramide; ma è diffuso in tutta l’organizzazione e intorno ad essa, anche al di fuori dei suoi confini legali, come nel caso dei fornitori critici. Con la diffusione del potere, il principale problema di corporate governance è quello di prevenire i conflitti tra i soggetti coinvolti – i cui interessi non sono più omogenei come nel caso della considerazione dei soli shareholder – per evitare una paralisi o addirittura una disintegrazione dell’azienda 25. La teoria degli stakeholder non è tuttavia immune da critiche. Una delle limitazioni deriva dalla difficoltà nell’identificazione degli stakeholder. Tale critica si fonda sul fatto che l’utilizzo del “potere” per categorizzare gli stakeholder crea problemi sull’attribuzione col rischio di favorirne alcuni a svantaggio di altri (Harrison et al., 2010). Inoltre, viene condannata per le ragioni stesse per cui essa ha origine, ovvero il soddisfacimento degli interessi di tutti gli stakeholder. In effetti, gli shareholder investono nell’impresa per ottenere profitti, che non dovrebbero essere sacrificati, per soddisfare i bisogni dei vari stakeholder (Donaldson e Preston, 1995). Da ultimo, ma non meno importante, la stakeholder theory di fatto aumenta la probabilità di opportunismo manageriali (Marcoux, 2000). I manager non avendo più un unico principale, costituito dal gruppo degli shareholder, ma molti “capi” cui render conto, tutti gli stakeholder in sostanza, di fatto è come se non avessero nessun “principal” 26. In tale circostanza, inoltre diviene anche più difficile valutare la performance del manager e la porate stakeholders. A corporation managed so as to maximize the value of its stocks, they suggest, will ignore (or even harm) employees, suppliers, customers, and the communities in which it operates. This perspective simply makes no economic sense. A shareholder-driven company doesn’t ignore its stakeholders. What it does is invest resources to benefit each of these constituencies to a point where the additional benefits to the company … exceed the additional cost”. 25 Secondo Zingales (2000: 1634-1635): “Once we recognize the existence of implicit contracts, then there are other residual claimants besides equity holders who may need to be protected (the famous stakeholders, often mentioned in the public policy debate). It then becomes unclear whether control should reside in the hands of shareholders, because the pursuit of shareholders’ value maximization may lead to inefficient actions, such as the breach of valuable implicit contracts”. 26 Come sostiene Sternberg (2000: 51) la stakeholder theory “effectively destroys business accountability …] because a business that is accountable to all, is actually accountable to none”. In modo del tutto analogo l’Autore (1997: 5) qualche anno prima si esprime nel modo seguente: “Balancing stakeholder interests is an ill-defined notion, which cannot serve as an objective performance measure; managers responsible for interpreting as well as implementing it are effectively left free to pursue their own arbitrary ends. Accordingly, stakeholder theory gives full rein to arrogant and unresponsive managements, and to extravagance in respect of salaries, perks and premises”.

I FRAMEWORK SULLA CORPORATE GOVERNANCE E SULLE POLITICHE DI BILANCIO

23

corrispondente responsabilità perché ha obblighi nei confronti di molteplici soggetti (Jensen, 2000) 27. A tale ultima critica, i sostenitori dell’orientamento stakeholder rispondono che in realtà tale prospettiva genera responsabilità aggiuntive a carico dei manager. I manager, infatti, assumendo più obblighi e doveri di tenere in considerazione tutti gli interessi in gioco è meno probabile che cadano in comportamenti egoistici o dettati da opportunismo manageriale (Freeman et al., 2010).

1.3.4. Institutional theory La questione centrale affrontata nella institutional theory è capire i motivi per cui tutte le organizzazioni in un certo settore, paese, contesto tendono ad apparire e ad agire conformemente (DiMaggio e Powell, 1983). Le strutture e i processi organizzativi tendono ad acquisire significato e a raggiungere una legittimazione stabile col passare del tempo 28; nelle fasi iniziali del ciclo di vita dell’organizzazione, vi è una notevole varietà di forme, strutture e pratiche. Nel corso del tempo, però, le organizzazioni tendono tramite processi imitativi ad omogeneizzare le strutture e le pratiche organizzative (Lincoln, 1995). La teoria istituzionale negli studi sulla corporate governance costituisce un approccio alternativo alla teoria mainstream dell’agenzia. Infatti, come sottolineato precedentemente, la teoria dell’agenzia non considera le caratteristiche degli ambienti sociali e culturali in cui operano le imprese (Bryer, 2000). Queste 27 Jensen (2000: 9) illustra i contrasti che dovrebbe affrontare il management quando prende in considerazione tutti gli interessi in gioco: “Any theory of action must tell the actor, in this case managers and boards of directors, how to choose among multiple competing and inconsistent interests of these constituencies. Customers want low prices, high quality, expensive service, ecc. Employees want high wages, high quality working conditions and fringe benefits including vacations, medical benefits, pensions, ecc. Suppliers of capital want low risk and high returns. Communities want high charitable contributions, social expenditures by firms to benefit the community at large, stable employment, increased investment, ecc. And so on with every conceivable constituency. Obviously any decision criterion, and the objective function is at the core of any decision criterion, must specify how to make the tradeoffs between these often competing and inconsistent demands of a firms constituencies”. L’autore continua con la critica alla stakeholder theory affermando che: “With no criteria for performance, managers cannot be evaluated in any principled way. Therefore, stakeholder theory plays into the hands of self-interested managers to pursue their own interests at the expense of society and their financial claimants. By expanding the power of managers in a powerful and unproductive way, stakeholder theory therefore increases agency costs in the economic system. It is not surprising that so many managers like it”. 28 In particolare, Lincoln (1995: 1147) chiarisce un concetto chiave della teoria istituzionale, ovvero: “The tendency for social structures and processes to acquire meaning and stability in their own right rather than as instrumental tools for the achievement of specialized ends”.

24

POLITICHE DI BILANCIO E CORPORATE GOVERNANCE

caratteristiche sociali e culturali sono di fondamentale importanza quando si studiano le caratteristiche degli assetti di corporate governance istituiti in azienda (Mihret, 2014). In altre parole, la teoria istituzionale costituisce un punto di vista complementare per sviluppare ulteriormente lo studio, considerato che non è centrata sul comportamento razionale dell’individuo, ma sulla determinazione dell’organizzazione di ottenere legittimità conformandosi alle aspettative e regole esterne (Meyer e Rowan, 1977; DiMaggio e Powell, 1983). In questo senso, il corretto utilizzo della comunicazione economico-finanziaria e di varie forme di controllo interno ed esterno sulla stessa informativa finanziaria possono essere interpretati come dispositivi formalmente istituiti dall’azienda in risposta alle pressioni istituzionali (Gupta et al., 1994). Ciononostante, la conformità alle informazioni richieste e le corrispondenti pratiche di controllo formalizzate possono comportare fenomeni di “decoupling” (vale a dire, disaccoppiamento), laddove, manager, revisori ed altri soggetti di governance utilizzino nella forma gli standard e le procedure generalmente accettate per ottenere la legittimità, ma come nella sostanza le pratiche attuate gli consentono di perseguire i loro interessi (Westphal e Zajac, 2001). La teoria istituzionale sostiene che le istituzioni esercitano tre tipi di pressione isomorfa sulle organizzazioni: coercitive, normative e mimetiche. Queste pressioni inducono le organizzazioni a cambiamenti istituzionali isomorfi (Di Maggio e Powell, 1983). Le pressioni isomorfe modellano nella pratica gli assetti di corporate governance adottati dalle imprese. Per esempio, l’isomorfismo coercitivo che deriva dalle pressioni politiche sviluppa i sistemi di corporate governance, perché l’intensa regolamentazione e l’incessante richiesta di pratiche di governance robuste, portano le organizzazioni a sviluppare e.g. sofisticati sistemi di controllo interno e a stabilire pratiche e processi per garantire la legittimità e rafforzare la reputazione aziendale (Carruthers, 1995; Dillard et al., 2004; Zattoni e Cuomo, 2008). Ogni organizzazione ha un bisogno poliedrico della legittimazione di: governi, banche centrali, responsabili politici e borse nazionali. L’adozione di strutture di corporate governance ben sviluppate accresce l’accettazione interna ed esterna e rafforza la reputazione dell’azienda. Gli standard nazionali e internazionali di accounting e auditing, rappresentano un innegabile segno di procedure istituzionalizzate; sono la prova del mito e della cerimonia istituzionalizzati attraverso strutture formali all’interno dell’organizzazione (Meyer e Rowan, 1977; Carruthers, 1995). L’isomorfismo mimetico consente alle aziende anche di monitorare i rischi e le incertezze. Le organizzazioni reagiscono alle incertezze o ai cambiamenti imprevisti modellandosi sul comportamento di organizzazioni simili. Le continue innovazioni, ad esempio nelle tecnologie e nelle normative, favoriscono l’imitazione simbolica di pratiche ritenute “legittime” e in particolare dei sistemi di

I FRAMEWORK SULLA CORPORATE GOVERNANCE E SULLE POLITICHE DI BILANCIO

25

corporate governance considerati meno fallaci. Da ultimo, l’isomorfismo normativo ha nel corso degli anni istituzionalizzato professionalità e competenze utili per migliorare i sistemi di corporate governance. Seguendo lo studio pioniere di DiMaggio e Powell (1983), l’isomorfismo normativo è il risultato della professionalizzazione che le università e le reti professionali, così come le associazioni di categoria, creano. Oggigiorno nella maggior parte delle università ci sono corsi di corporate governance e in tutto il mondo è facile trovare innumerevoli associazioni, conferenze e seminari atti a garantire che l’educazione dei professionisti della corporate governance sia costantemente aggiornata. Per riassumere, le strutture di corporate governance istituite nelle organizzazioni costituiscono uno strumento formale, e talvolta informale, attuati per reagire alle pressioni istituzionali e per concretizzare le procedure di gestione e controllo richieste (Gupta et al., 1994). Organizzazioni simili imitano le strutture e le procedure adattandosi al comportamento isomorfo (Eisenhardt, 1988). La teoria istituzionale potrebbe essere infine utilizzata come chiave interpretativa della contingency theory (che sarà analizzata nel prossimo paragrafo) con la comprensione implicita che il mondo simbolico o istituzionale è semplicemente un’altra variante dell’ambiente a cui l’organizzazione deve adeguarsi (Suddaby, 2010). Le organizzazioni che riescono ad adattarsi meglio otterranno risultati migliori rispetto a quelle che invece hanno una capacità di adattamento peggiore 29.

1.3.5. Contingency theory Secondo la contingency theory, non esiste una “one-fit structure” per ogni organizzazione (Lawrence e Lorsch, 1967; Child, 1973; Rumelt, 1974; Drazin e Van de Ven, 1985). La struttura più efficace 30 dipende ed è condizionata da va29 Nel

dibattito sulla contingency theory emerge la critica sulle sue assunzioni/conclusioni tautologiche. Difatti, la teoria sostiene che le imprese la cui struttura si adatta meglio riescono ad ottenere performance superiori, ma tale relazione appare vera per definizione. A tale critica Donaldson (2001: 182) risponde con le seguenti parole: “Many of the most general scientific laws are true by definition. For exampe, Darwianian evolutionary theory states: the survival of the fittest. Why are they the fittest? The answer is: ‘Because they survive’”. 30 Secondo Schoonhoven (1981: 350-351), la teoria della contingenza pecca di chiarezza laddove gli studiosi con ambiguità suggeriscono che le organizzazioni hanno più successo quando le loro strutture “sono conformi” alle loro tecnologie (Woodward, 1965: 69-71), o che le condizioni interne e i processi di un’organizzazione dovrebbero essere “coerenti con” le richieste esterne (Lawrence e Lorsch, 1969), o che una particolare struttura dovrebbe essere “appropriata per” un determinato ambiente (Thompson, 1967), e che le organizzazioni dovrebbero tentare di massimizzare la “congruenza” tra tecnologia e struttura e plasmare le loro strutture in modo tale da “per adattarsi” alla tecnologia (Perrow, 1970: 80), ancora, che la tecnologia e la struttura devono

26

POLITICHE DI BILANCIO E CORPORATE GOVERNANCE

riabili sia interne che esterne che ogni specifica organizzazione deve prendere in esame (Gresov, 1989). In sostanza, la teoria suggerisce che una contingenza, da leggersi come una circostanza, caratteristica, occasione, eventualità può influenzare una variabile che a sua volta influenza un’altra variabile, e quindi dipende dal livello di influenza di una successiva variabile e così via (Miles, 2012). I sistemi di corporate governance delle imprese sono influenzati da almeno tre caratteristiche contestuali: 1) caratteristiche aziendali, 2) fattori contestuali interni all’azienda, e 3) fattori contestuali generali. Alcune delle principali influenze contestuali sulla corporate governance delle imprese sono le caratteristiche del settore, il relativo livello di regolamentazione, la dinamicità e complessità dell’ambiente di riferimento, la professionalizzazione degli attori della corporate governance e i vari gruppi di interesse in campo. Mentre la teoria della contingenza strutturale è ampiamente utilizzata negli studi di organizzazione, è meno frequente negli studi di corporate governance, fanno eccezione gli studi sui sistemi di controllo interno (Waterhouse e Tiessen, 1978; Otley, 1980; Donaldson, 1982, 2001; Van de Ven et al., 2013). Pertanto, le caratteristiche di un’azienda influenzano fortemente l’ampiezza e la complessità del suo sistema di controllo interno. Il framework della teoria della contingenza è coerente con diverse normative sul controllo interno che sostengono che l’ambito del controllo interno può variare a causa delle diverse caratteristiche aziendali (ad esempio, COSO 2013 Internal Control – Integrated Framework). Ciò implica che ciascuna azienda stabilisce e gestisce le attività di corporate governance – e di controllo interno nello specifico – più appropriate, prendendo in considerazione le sue caratteristiche di contingenza (Birnberg et al., 1983, Fisher, 1995; Chapman, 1997; Chenhall, 2003; Jokipii, 2009). Come accennato sopra, dal punto di vista della teoria della contingenza, la corporate governance è influenzata su tre diversi livelli: l’organizzazione interna; l’interfaccia organizzativa e l’interfaccia esterna. Il contesto organizzativo interno si riferisce alle caratteristiche specifiche dell’impresa, come le dimensioni, il settore, il modello di business e le performance. L’interfaccia organizzativa riguarda le contingenze relative ai mercati finanziari, agli organismi di regolamentazione, alle agenzie governative, alle organizzazioni professionali, ecc. Infine, l’interfaccia esterna si riferisce a tutti gli effetti derivanti dalle influenze politiche, sociali, economiche e internazionali (Ekanayake et al., 2009). Ad esempio, una dimensione crescente implica una crescente complessità strutturale (Gupta et al., 1994). Merchant (1981, 1984) sottolinea che all’aumentare essere correttamente “allineate” (Khandwalla, 1974: 97), e che dovrebbe esistere un “allineamento” tra ambiente e struttura (Lawrence, 1975), infine che le strutture di comunicazione dovrebbero “corrispondere” alla natura del compito (Tushman, 1978).

I FRAMEWORK SULLA CORPORATE GOVERNANCE E SULLE POLITICHE DI BILANCIO

27

delle dimensioni dell’organizzazione, cresce la tendenza ad usare controlli più formali e flussi di informazioni standardizzati. Infatti, con l’ampliamento delle dimensioni dell’organizzazione, crescono più o meno corrispondentemente le operazioni e le decisioni ripetitive, dando luogo a attività formalizzate, specializzate e standardizzate. Inoltre, le organizzazioni più grandi possono e dovrebbero investire maggiori risorse in sofisticate attività di corporate governance e di controllo (Bruns e Waterhouse, 1975; Ezzamel, 1990; Jokipii, 2009). Alcuni studi dimostrano empiricamente che l’incertezza ambientale aumenta la probabilità di controlli interni più sofisticati per adattarsi rapidamente ai cambiamenti esterni, come quelli derivanti da nuove regolamentazioni, tecnologie, concorrenza, ecc. (Gordon e Miller, 1976; Chenhall, 2003). A causa dell’alta complessità delle organizzazioni e dell’ambiente i cui operano, gli sforzi per controllare e misurare il rischio e le incertezza crescono spingendo le aziende a ricorrere a sistemi di corporate governance sempre più avanzati (Morgan, 2002; Jin et al., 2013). Per certi versi la teoria della contingenza si pone a cavallo tra la teoria dell’agenzia e quella istituzionale (Burrell e Morgan, 1979). Infatti, basandosi sul paradigma funzionalista derivante dall’agency theory assume che la corporate governance abbia due funzioni principali: – migliorare le performance, e – assicurare la qualità degli utili riducendo al minimo le politiche di bilancio. Come la teoria istituzionale basata, invece, sul paradigma interpretativo, prevede che l’ambiente e il business model determinano la struttura della corporate governance (Ghofar e Islam, 2015).

1.3.6. Upper echelon theory Muovendo il focus teoretico dalla struttura “oggettiva” a quella “soggettiva”, cioè relativa ai soggetti della corporate governance, una prospettiva adoperata frequentemente è quella della upper echelon theory. Difatti, basandosi sulle sole asserzioni neoclassiche della teoria dell’agenzia, si deriva che i manager, di fronte a determinati eventi, rispondano seguendo lo stesso “schema razionale”. In questo quadro, gli incentivi contrattuali portano i manager a prendere decisioni simili – se non addirittura identiche – l’un l’altro (McVay et al., 2006; Bamber et al., 2010). Al contrario, la teoria degli “alti ranghi” (upper echelons) prende in considerazione le caratteristiche specifiche (e soggettive) del top management, che possono in qualche modo influenzare le scelte contabili (Ge et al., 2011). In tale ambito, gran parte della letteratura ha esplorato come talune caratteristiche dei CEO, dei CFO, dei comitati, dei senior management e dei membri del consiglio di amministrazione impattino sulla de-

28

POLITICHE DI BILANCIO E CORPORATE GOVERNANCE

terminazione delle scelte contabili (e.g. Bédard et al., 2004; Aier et al., 2005; Krishnan et al., 2011). La pietra miliare su cui molti di questi studi sono fondati è il lavoro di Hambrick e Mason (1984: 193) dove si sostiene che le caratteristiche del “rango superiore” di un’organizzazione influenzano il suo processo decisionale. Secondo i citati Autori (1984) infatti è presumibile che le decisioni del top management team siano condizionate dalla base cognitiva dei manager costituenti la squadra. Tra le caratteristiche che possono influenzare le decisioni degli alti ranghi troviamo ad esempio: tipo e livello di educazione/istruzione, età ed esperienza (Hiebl, 2014). Il sistema contabile è spesso caratterizzato da princìpi complessi e i cui confini sono spesso ambiguamente definiti consentendo ai manager di selezionare le scelte che meglio si adattano ai loro valori, alle loro origini, alla loro educazione, ed alle esperienze pregresse (Hambrick e Mason, 1984; Crossland e Hambrick, 2007; Peterson, 2012). Basandosi sulla upper echelon theory, la ricerca precedente ha per esempio dimostrato che le esperienze pregresse e il livello di istruzione dei manager sono associati all’orientamento imprenditoriale dell’azienda (Boling, 2012). Inoltre, è stato dimostrato che i livelli di istruzione, la durata dei mandati, l’età dei dirigenti e la loro esperienza internazionale sono associati alla diversificazione internazionale delle imprese (Herrmann e Datta, 2005). Altri risultati riportano una associazione positiva tra il livello di istruzione e l’esperienza lavorativa, da un lato, e le performance sociali dell’azienda dall’altro lato (Manner, 2010), così come l’associazione tra la carriera in finance o accounting dei manager con stili di disclosure più precisi (Bamber et al., 2010). L’evidenza empirica dimostra inoltre un’associazione positiva tra “managerial ability” e qualità degli utili, in termini di un minor numero di restatement successivi, reddito maggiore e più stabile, minori errori sul fondo svalutazione crediti, e qualità degli accrual superiore (Demerjian et al., 2013). Nel complesso, l’evidenza teorica ed empirica suggerisce che i manager influenzano molte delle scelte strategiche di un’impresa, e le decisioni contabili sono, senz’altro, uno degli strumenti utilizzati per modellare gli schemi strategici di un’impresa (Skærbæk e Tryggestad, 2010). In questo senso, la letteratura precedente ha enfatizzato la rilevanza delle scelte contabili per la pianificazione strategica delle imprese (Bushman et al., 2004a).

1.3.7. Altre prospettive: Political theory, game theory, e social network theory In letteratura s’impiega sovente anche la political theory per spiegare come i politici possono sfruttare il controllo sulle aziende e banche in modo tale da ot-

I FRAMEWORK SULLA CORPORATE GOVERNANCE E SULLE POLITICHE DI BILANCIO

29

tenere voti, contributi e tangenti in cambio di posti di lavoro, sussidi e altri benefici a sostenitori ed amici (North, 1990; Olson, 1993; Shleifer e Vishny, 1994; La Porta et al., 2002; Bushman e Piotroski, 2006). Alcune imprese, per esempio quelle a partecipazione statale, quelle con investitori istituzionali, o quelle che operano in settori di rilevante interesse pubblico, potrebbero essere influenzate dai politici. Non è raro in questi casi che l’azienda apra le porte di consigli ed organi societari ai politici, che si ingeriscono quindi spesso nella gestione o negli organi di controllo dell’impresa. Tali soggetti, con l’intento di eclissare la gestione economico-finanziaria dell’azienda potrebbero essere interessati tramite politiche di bilancio a oscurare il valore effettivo delle poste contabili per mezzo di politiche di bilancio. Allo stesso tempo, una visione benevola dei politici suggerisce che la gestione e il controllo sulle aziende potrebbe contribuire allo sviluppo dell’impresa e garantire un benessere generale limitando le imperfezioni del mercato (Gerschenkorn, 1962; Shleifer, 1998). Tuttavia, anche questo punto di vista benevolo potenzialmente potrebbe generare incentivi di alterazione dei valori di bilancio al fine di evitare problemi economici e di mercato, che potrebbero avere gravi conseguenze per l’occupazione (Ding et al., 2007; Huyghebaert e Wang, 2012). Il rapporto tra assetti di governance e politiche di bilancio potrebbe essere delineato anche alla luce della game theory. Per esempio, l’analisi dell’influenza del revisore esterno sull’affidabilità dei valori di bilancio è spesso il risultato di una strategia e negoziazione che scaturisce dal rapporto revisore-cliente. Secondo la teoria dei giochi c’è almeno un giocatore razionale che tramite una strategia appositamente costruita riesce, o quantomeno mira, a raggiungere l’equilibrio, che rappresenta il risultato migliore tra i giocatori (Von Neumann e Morgenstern, 1944; Nash, 1951, 1953; Rasmussen, 1989). In un gioco cooperativo tra due persone, per esempio il revisore e il cliente, si osserva che entrambi gli attori possono ottenere dei reciproci benefici dalla manipolazione della comunicazione economico-finanziaria. Si tratta di una sorta di gioco di negoziazione; il cliente potrebbe intimorire il revisore con la minaccia della sostituzione di un revisore nuovo e più indulgente; il revisore, dall’altro lato, sollevando e palesando gli errori (e/o le politiche di bilancio) del cliente riesce ad aumentare la sua reputazione esterna. Tuttavia, in alcune circostanze il revisore e gli interessi del cliente possono convergere permettendo ad entrambi di raggiungere l’equilibrio a vantaggio di politiche di bilancio e a detrimento di una corretta comunicazione economico-finanziaria (Antle e Nalebuff, 1991; Hatherly et al., 1996). Da ultimo, si accenna alla social network theory per spiegare gli effetti che i legami di rete, creati tra due aziende quando lo stesso amministratore, dirigente, auditor, è contemporaneamente seduto in entrambi i consigli di amministrazione o svolge comunque incarichi presso entrambe le aziende, generano sulle scel-

30

POLITICHE DI BILANCIO E CORPORATE GOVERNANCE

te contabili delle imprese (Mitchell, 1969; Freeman, 1978; Tichy et al., 1979; Kilduff e Brass, 2010). In poche parole, essere nominati in diversi consigli di amministrazione può portare alla formazione di qualsiasi tipo di partnership o relazione (ad esempio alleanze, joint venture, ecc.), che condizionano notevolmente l’esperienza e il grado di propensione dei manager al rischio e alla possibile adozione di politiche di bilancio. Essere un manager “centrale” in una rete consente, inoltre, l’acquisizione di conoscenze e informazioni utili nel percorso della creazione di valore (Coleman, 1994; Lin 2002). La teoria dei social network in questo senso è legata alla resource-based theory. Quanto più un manager è centrale nella rete, tanto più alto è il livello di informazioni acquisite (Bavelas, 1948, Leavitt, 1951) e il controllo sul flusso di informazioni è una risorsa che aumenta l’opportunità di preservare o generare il vantaggio competitivo (Peteraf, 1993).

1.4. LE DOMANDE DI RICERCA NEGLI STUDI SULLE POLITICHE DI BILANCIO SECONDO DIFFERENTI PROSPETTIVE DELLA CORPORATE GOVERNANCE

Nei paragrafi precedenti si sono illustrati alcuni tra i punti salienti delle teorie utilizzate e utilizzabili negli studi sulla corporate governance e sulle politiche di bilancio. Dapprima, si sono presentate la agency, stewardship, e stakeholder theory che vengono appellate da Huse (2007) come “barbarian theories” 31. Se vogliamo queste teorie hanno quale obiettivo comune e principale quello di definire il ruolo del board nei confronti di un gruppo o più gruppi di attori. Nel caso dell’agency theory, la funzione del consiglio di amministrazione è quella di controllare il comportamento dei manager, invece, nel caso della stewardship theory, la funzione dei membri del consiglio di amministrazione prende la forma di collaborazione nella gestione, e nella stakeholder theory, il consiglio assume quale principale funzione quella di contemperare il soddisfacimento di tutti – o almeno di quelli considerati rilevanti – interessi in gioco. Si intende che anche il ruolo di governance del board nel contenimento (o accrescimento) delle politiche di bilancio è variabile a seconda della prospettiva adottata. Così gli studi precedenti fondati sulla teoria dell’agenzia cercano di indivi-

31 Secondo Huse (2007: 40): “Barbarians are outsiders who are independent of management. They often represent values different from those of management, or even the firm, and decisions are often based on rational choice. Agency theory is the typical theory relating to the barbarian notion, but transaction cost theory, stakeholder theory and even stewardship theory and paternalism have some of the same elements”.

I FRAMEWORK SULLA CORPORATE GOVERNANCE E SULLE POLITICHE DI BILANCIO

31

duare i meccanismi e gli assetti che permettono di meglio monitorare le politiche di bilancio e si pongono domande di ricerca sull’entità e sulle conseguenze dei vincoli contrattuali basati sulle informazioni economico-finanziarie, e sugli incentivi dei manager nella selezione e applicazione delle regole contabili (Warfield et al., 1995). Gli studi che invece si basano sulla teoria della stewardship mirano a inquadrare le politiche di bilancio, non all’interno di un quadro di opportunismo manageriale, ma quali strumenti necessari al management – identificatosi nell’impresa – per accrescere il valore dell’azienda. Alla luce di tale teoria, le politiche di bilancio vengono convenientemente utilizzate per migliorare le performance e gli studiosi si pongono domande di ricerca sugli effetti delle relazioni tra beneficio di una comunicazione economico-finanziaria “fair” e sulla sopravvivenza dell’impresa nel lungo termine (Prencipe et al., 2008). Infine, gli studi fondati sulla teoria degli stakeholder partono da una prospettiva eticomorale dove le politiche di bilancio assumono una connotazione di “irresponsabilità sociale” derivante dalla comunicazione di informazioni economicofinanziarie non corrette. In effetti, le domande di ricerca non si discostano molto da quelle poste con la teoria dell’agenzia, con la differenza che i manager manipolano i risultati non per gli azionisti ma per una molteplicità di stakeholder; le politiche di bilancio quindi non vengono utilizzate per dimostrare l’unico obiettivo di massimizzazione del valore dell’azienda, ma devono contemperare obiettivi multipli (Phillips et al., 2003). Abbiamo poi illustrato i fondamenti principali dell’institutional theory e della contingency theory. Entrambe, le teorie dimostrano che le scelte aziendali, e quindi anche quelle di bilancio, vengono influenzate da una serie di condizioni interne ed esterne all’azienda. Iniziando dalla teoria istituzionale, possiamo ipotizzare che l’isomorfismo istituzionale spieghi, almeno parzialmente, le differenze tra le politiche di bilancio messe in atto dai manager. I manager sono influenzati dai loro colleghi e standardizzano alcune pratiche per raggiungere la legittimità da parte dei loro stakeholder. Altri motivi che possono incoraggiare i manager ad omogeneizzare le loro scelte contabili sono una maggiore probabilità di ottenere sovvenzioni e un ridotto rischio di essere accusati come “responsabili” in caso di fallimenti o insuccessi (Pfeffer, 1982; Zucker, 1987; Scott, 2001). In altre parole, le differenze tra le impostazioni e le pressioni istituzionali potrebbero influire sul livello e sull’affidabilità della comunicazione economicofinanziaria. Una domanda di ricerca ricorrente in quest’ottica mira per esempio a verificare se vi sono differenze nell’utilizzo delle politiche di bilancio rispetto a diversi settori. Spostando l’attenzione agli studi di financial accounting fondati sulla teoria della contingenza 32, si osserva che essi hanno già approfondito le 32 Huse

(2007: 209) suggerisce che: “A contingency perspective of boards and governance

32

POLITICHE DI BILANCIO E CORPORATE GOVERNANCE

specificità contestuali delle imprese, con riferimento alle loro pratiche di reporting e di divulgazione (Adams, 2002; Ekanayake et al., 2009). Con la prospettiva della teoria della contingenza gli studiosi aspirano ad esaminare l’eventuale effetto complementare (ovvero sostitutivo) delle strutture informali e formali e la loro efficacia nella determinazione di sistemi di corprate governance idonei a detenere le politiche di bilancio. In sostanza, la contingency theory negli studi di earnings management vuol definire le misure, gli strumenti e gli assetti di corporate governance che ottengono un “fit” migliore, cioè che si adattano e, quindi, funzionano in modo migliore nella prevenzione di una comunicazione economico-finanziaria scorretta. L’argomentazione di fondo è che la relazione tra corporate governance e politiche di bilancio dipende dall’adeguato abbinamento tra strutture di corporate governance e alcuni fattori di contingenza che influenzano un’azienda come e.g: incertezza ambientale, competizione industriale, dimensioni dell’impresa, complessità aziendale. Successivamente abbiamo illustarto la teoria dei “livelli o ranghi superiori”. La upper echelon theory nel campo dell’earnings management, spiega le differenze nella detenzione delle politiche di bilancio attraverso le differenze nella composizione del top management team. Il presupposto è che in presenza di incertezza la conoscenza e le interazioni degli “alti ranghi” sono modellate dalle loro precedenti esperienze. Si presume cioè che vi sia una relazione tra i dati demografici dei membri del consiglio di amministrazione, il loro comportamento e le conseguenti scelte contabili dell’impresa (Ferramosca e Allegrini, forthcoming). Per concludere, abbiamo accennato ad alcune di quelle teorie che Huse (2007) appella con il label “clan theories” 33. Tra queste comprendiamo la teoria politica, la teoria dei giochi e la teoria dei social network. Queste tre teorie sono accomunate da alcuni concetti ricorrenti quali quello di amicizia, network, negoziazioni e relazioni che si instaurano tra gli attori coinvolti. I soggetti della corporate governance non influiscono sulle decisioni aziendali solo grazie alle loro caratteristiche, avulse dal contesto socio-relazionale. Infatti, tali soggetti possono avere, e spesso hanno, un capitale relazionale o sociale, creatosi tra le persone e i loro reciproci rapporti. Tali relazioni possono certamente condizionare il singolo attore che sviluppa esperienza e che di volta in volta può essere interessato a offuscare la trasparenza della comunicazione economico-finanziaria dell’azienda per estrarre ricchezza dalla stessa azienda a fini personali o relazionali. implies that there must be a fit between context and governance designs. Recommendations in one contextual setting should not be applied in other settings without full consideration”. 33 “Clan theories are related to friendships and social network. Class theories, social exchange theories, interlocking directorates and other institutional theories can be found in this category”.

2 IL RUOLO DELLA CORPORATE GOVERNANCE NELL’AMBITO DELL’INFORMATIVA FINANZIARIA SOMMARIO: 2.1. Il progressivo interesse per la corporate governance. – 2.2. Corporate governance: un’espressione polisemica. – 2.2.1. La definizione di corporate governance negli studi di economia-aziendale. – 2.2.2. La definizione di corporate governance negli studi stranieri. – 2.2.3. La definizione di corporate governance contenuta nei codici. – 2.2.4. Corporate governance: due prospettive di osservazione. – 2.3. I fattori che influenzano i sistemi di corporate governance. – 2.4. La remunerazione del top management team: considerazioni generali. – 2.5. Le informazioni sulla remunerazione. – 2.6. La corporate governance e la comunicazione economico-finanziaria. – 2.7. La corporate governance, la comunicazione economicofinanziaria, e la sostenibilità.

2.1. IL PROGRESSIVO INTERESSE PER LA CORPORATE GOVERNANCE Nonostante il dibattito sui temi della corporate governance abbia una genesi remota nel tempo, solo a partire dall’ultimo decennio del Ventesimo secolo ha fomentato un crescente interessamento (Salvioni, 2016: 5-6). Come accennato in precedenza, la sostenuta serie di scandali e fallimenti societari susseguitasi tra gli anni Novanta e Duemila e l’intensa crisi economico-finanziaria che ha percosso l’economia mondiale dalla fine del 2007, cagionate anche dall’imperversare di condotte elusive o comunque in qualche modo contra legem da parte di molteplici operatori dei mercati finanziari, hanno inevitabilmente sollevato perplessità sui sistemi di corporate governance (Badia, 2009: 37). Nel presente paragrafo, attraverso un sintetico excursus storico 1, si cercherà di fare emergere quando e per quale ragione la corporate governance ha suscitato ed accresciuto un siffatto interesse in accademici, imprenditori, professionisti e politici. Fino alla prima metà dell’800 gli imprenditori esercitavano prevalentemente l’attività economica senza la possibilità di beneficiare della responsabilità limi1 Si

vedano tra gli altri Tricker (2015: 4 e segg.) e Zattoni (2015: 9-33).

34

POLITICHE DI BILANCIO E CORPORATE GOVERNANCE

tata nei confronti dei creditori della propria impresa. La figura del proprietario coincideva prevalentemente con quella di amministratore. In tale scenario era estremamente difficile attrarre soggetti terzi disposti ad entrare in società, conferendo capitale di rischio (Singer e Sirianni, 2015: 3). È utile ricordare che sebbene la limitazione della responsabilità dei soci abbia origini lontane che risalgono all’età comunale, è solamente nella seconda metà del XIX secolo che si afferma il principio generale della responsabilità limitata dei soci per le obbligazioni sociali, quindi non più assoggettata a provvedimenti eccezionali di concessione, emanati caso per caso dai sovrani (Gambino e Santosuosso, 2014: 24). La situazione infatti cambiò sensibilmente nella seconda metà del 1800 2. Progressivamente, in numerosi stati europei ed extraeuropei, si cominciò a contemplare giuridicamente la costituzione di società dotate di personalità giuridica. Tale concetto garantisce che la responsabilità limitata del socio non sia più un privilegio, in quanto eccezione al regime generale della responsabilità illimitata, ma essa stessa diviene una alternativa prospettabile (Galgano, 1988: 108). La responsabilità limitata ha permesso lo sviluppo degli investimenti commerciali ed industriali senza il necessario impegno diretto dell’imprenditore nella gestione. L’introduzione della responsabilità limitata ha quindi determinato la nascita del mercato dei capitali, dove gli investitori si espongono al massimo con il capitale investito in uno o più progetti imprenditoriali (Artiaco, 2013: 17). Con la nascita del mercato dei capitali, si assiste ad una traslazione della gestione, che non è più nelle mani degli imprenditori ma viene affidata ad amministratori ancorché non proprietari; emerge in tale contesto la separazione tra proprietà e controllo (Berle e Means, 1932) e i conseguenti conflitti derivanti da tale separazione 3 (Fama e Jensen, 1983). Nei primi anni del ’900 la corporate governance, quale argomento di discus-

2 Il beneficio della responsabilità limitata deriva dalla volontà di agevolare l’assunzione del rischio economico tramite la creazione di una nuova persona giuridica, la società. È la stessa società la sola responsabile dei debiti nei limiti del capitale apportato dai soci mentre i beni personali dei soci non possono essere aggrediti se estranei agli investimenti societari. Sull’origine della responsabilità limitata si legga anche Chang (2012: 28): “A metà del XIX secolo, tuttavia, con il sorgere di grandi industrie come quella ferroviaria, dell’acciaio e dei prodotti chimici, si sentì in maniera sempre più acuta la necessità della responsabilità limitata. Pochissime persone avevano fortune tali da poter mettere in piedi da sole un’acciaieria o una ferrovia, così iniziando nel 1844 con la Svezia e proseguendo nel 1856 con la Gran Bretagna, i Paesi dell’Europa Occidentale e del Nord America resero possibile la responsabilità limitata, che poté crescere appieno negli anni sessanta e settanta dell’Ottocento”. 3 Già Adam Smith (1776) aveva rilevato come i manager in effetti non essendo i proprietari impiegassero meno attenzione nella gestione degli investimenti fatti da altri: “The directors of companies, being the managers of other people’s money rather than their own, cannot well be expected to watch over it with the same anxious vigilance with which (they) watch over their own”.

IL RUOLO DELLA CORPORATE GOVERNANCE NELL’AMBITO DELL’INFORMATIVA FINANZIARIA

35

sione, assunse sempre maggior rilevanza: gli assetti societari subirono, infatti, un’ulteriore trasformazione. Alcune società statunitensi e britanniche si affacciarono sul mercato dei capitali, quotando le loro azioni 4. Con la possibilità di aprire all’esterno il capitale d’impresa si assiste ad un incremento del numero di soci-azionisti che partecipano alle sorti della società indebolendo fino talvolta a sopprimere il legame tra proprietario-azionista e manager. Da qui si originano le cosiddette public company 5, cioè le imprese ad azionariato diffuso dove l’imprenditore non si limita più come nel passato a delegare casomai alcune attività ma nomina un consiglio di amministrazione cui spetta l’amministrazione, la direzione strategica ed operativa dell’impresa (Mazzotta, 2014: 122). È in questo periodo storico che la corporate governance inizia ad essere anche oggetto di dibattito scientifico. Nel 1932, dopo pochi anni dal crollo di Wall Street ed in piena Grande Depressione 6, Berle e Means (1932) pubblicarono il loro prezioso contributo: la prima opera fondamentale di corporate governance (sebbene gli Autori non usino mai questa espressione) e uno dei lavori maggiormente citati 4 A tal fine Baskin e Miranti (1997: 196), nel commentare la nascita del “capitalismo manageriale” verificatosi nell’America del periodo 1900-1940 osservano che: “During the 1920s, the broadening of public ownership of common equity was further facilitated by the growth of several types of financial market intermediaries that had hitherto played only minor roles in American finance”. Gli autori (1997: 167) per rendere l’idea della crescente importanza del mercato azionario riportano le seguenti informazioni: “The increasing importance of equity is reflected in NYSE statistics: total annual share turnover rose from 159 million in 1900 to 1.1 billion at the height of the 1929 boom; the value of preferred and common stocks underwritten amounted to $405 million in 1910 and increased to $9.4 billion in 1929; and Standard and Poor’s Composite Common Stock Index (1941 – 43 = 10.0) zigzagged upward from 6.15 in 1900 to 26.02 in 1929”. 5 Come è noto la public company è caratterizzata da una diffusa base azionaria nella quale è ridotta la possibilità che un solo gruppo di azionisti (o, addirittura, un solo individuo) abbia la possibilità di imporre le proprie decisioni grazie all’esistenza di una partecipazione societaria di controllo. Il modello della public company si è diffuso soprattutto dove il mercato dei capitali risulta più sviluppato/evoluto e dove vi sono, quindi, maggiori possibilità accesso da parte dei piccoli investitori, i quali diversificando i propri investimenti possono limitarne il rischio (Brusa, 2013: 456). 6 Intorno al primo ventennio del ’900 negli Stati Uniti vi era un clima di ottimismo con tutti i settori economici in forte crescita. Tuttavia l’inaspettato crollo del ’29 costrinse ad un riesame del sistema economico che manifestò un generale malgoverno. Si legga in proposito Clarke (2004: 155): “Expanding confidence in the American economy of the 1920s, with rising output, sustained growth and an increase in personal wealth, led to the speculative euphoria of 1928 and 1929, centred on New York, that led to the Wall Street crash. The market collapse revealed market manipulation, insider trading, general mismanagement and a reckless trampling of shareholder rights …. Congress enacted the Securities Act 1933 and the Securities and Exchange Act 1934 to address some of these misgivings, primarily through the regulation of corporate financial disclosure to improve transparency. The laws and rules that ensued imposed liability on officers and directors for fraud and abuse, established the SEC to enforce these measures, and to regulate solicitation of shareholder proxies by public corporations”.

36

POLITICHE DI BILANCIO E CORPORATE GOVERNANCE

negli scritti di questo filone di studi 7. L’attenzione degli autori si concentrò sui sistemi di gestione delle grandi imprese ovvero sulla scissione tra proprietà e management 8. Dall’indagine empirica condotta negli Stati Uniti dagli stessi Autori, concernente 200 aziende non finanziarie esercenti la propria attività negli anni 1929-1930, emerse come solo in pochi casi la proprietà conservasse un ruolo effettivo di indirizzo della gestione. Viene quindi evidenziato come la forte frammentazione azionaria induca ad un aumento dei costi di partecipazione del “piccolo” azionista rispetto ai benefici che lo stesso può ottenere con una partecipazione attiva nelle assemblee. I costi per ottenere e fornire informazioni agli altri azionisti anche sulle intenzioni di voto, lo sviluppo dei mercati finanziari che permettono di dismettere l’investimento facilmente, e l’assenteismo dei piccoli azionisti in generale mettono implicitamente o tramite deleghe nelle mani dei manager i diritti di governo prima detenuti dalla proprietà (Zona, 2012a: 11-12). Diviene allora doveroso tutelare i diritti degli azionisti e legittimare il potere decisionale dei dirigenti visto che gli interessi degli azionisti e quelli dei manager potevano essere in conflitto 9. La pubblicazione dell’opera di Berle e Means (1932) inizialmente venne seguita da limitati lavori riguardanti l’ampia tematica della corporate governance. Fu solamente a partire dalla fine degli anni Cinquanta che gli studiosi si avviarono ad affrontare sistematicamente alcuni aspetti cruciali. Come illustrano numerosi autori, si delineò proprio in quel periodo “la teoria della grande impresa” (Coase, 1937; Penrose, 1959) che, per la prima volta, contrappose gli obiettivi del management (essenzialmente concernenti la massimizzazione della sua funzione di utilità) a quelli aziendali (ottimizzazione del valore per l’azionista) (Singer e Sirianni, 2015: 5 et seq.). Si continuò quindi ad analizzare il comportamento imprenditoriale anche alla luce di alcune teorie che, insieme ad altre, in quegli anni, iniziarono a delinearsi. In particolare, emergono le cc.dd. teorie manageriali, teoria comportamentista, teoria dei costi di transazione, e le teorie dell’agenzia e della stewardship – queste ultime già trattate nel primo capitolo. 7 Tale pensiero è chiaramente esplicitato dalle parole di Tricker (2015: 8): “This was the first seminal work of corporate governance (although that was not a phrase Berle and Means used), and is still one of the most frequently cited works in corporate governance writing today. The recognition of issues raised by this work was instrumental in the creation of the US Securities and Exchange Commission (SEC). Berle and Means left a vital intellectual inheritance for the subject. It is surprising that it was so long before it was taken up”. 8 Secondo Genco (2014: 17-18): “La modern corporation americana, studiata da Berle e Means, è caratterizzata da un alto livello di dispersione dell’azionariato, da cui discende una concentrazione del potere nelle mani del management. Il fatto che il controllo degli strumenti di produzione sia stato in misura crescente ceduto ad amministratori che non ne detengono la proprietà, ha fatto però sorgere alcune problematiche legate alla diversità di interessi dei due soggetti”. 9 Si confronti tra gli altri Lippolis e Grimaldi (2015: 27-28).

IL RUOLO DELLA CORPORATE GOVERNANCE NELL’AMBITO DELL’INFORMATIVA FINANZIARIA

37

Secondo le teorie manageriali 10, i manager detengono in modo incontrovertibile il potere di gestione delle grandi imprese. In un simile scenario, le imprese non sono governate assecondando in primo luogo gli interessi della classe proprietaria (essenzialmente la massimizzazione del profitto) bensì quelli dei manager (ricchezza, sicurezza, prestigio sociale, potere, ecc.). Nella teoria comportamentista, invece, assume primaria importanza comprendere come l’azienda prenda le sue decisioni, piuttosto che focalizzarsi sulle sue finalità. Si abbandona quindi la visione dell’unico centro di interessi per tutta l’esistenza aziendale dell’imprenditore o manager e si rivolge l’attenzione ad una molteplicità di obiettivi, aspettative e procedure utili per prendere decisioni (Donaldson e Preston, 1995). L’azienda viene concepita come il luogo in cui si incontrano differenti intenti e si attivano vere e proprie contrattazioni per la definizione degli obiettivi da raggiungere 11. Con la teoria del governo dei costi di transazione 12, si parte dal presupposto che il mercato sia costituito da soggetti che operano scambi di beni e/o di servizi, ovvero transazioni. Questi scambi prevedono dei costi di transazione, in quanto il mercato è imperfetto. Nel caso in cui i costi di transazione siano alti l’azienda ha convenienza ad internalizzare l’attività, in caso contrario si rivolge10 Le

teorie manageriali dell’impresa hanno origine da alcune idee di Simon (1959: 296) e Penrose (1959: 27-28) e sono state poi maggiormente trattate in alcuni studi (e.g. Baumol, 1959; Marris 1974). Galbraith (1967: 124-125) nell’approfondire le teorie manageriali concepisce la moderna impresa come un mezzo di coordinazione e allocazione delle risorse alternativo al mercato; in proposito si confronti anche Morroni (2010: 101). 11 Sebbene le imprese siano soggetti economici razionali, il loro processo decisionale nel definire gli obiettivi da raggiungere è caratterizzato da una razionalità limitata: i vari soggetti, infatti non sono mai pienamente razionali nel prendere le proprie decisioni, non riescono sempre a massimizzare la propria utilità ma riescono soltanto a raggiungere un livello soddisfacente in quanto non sempre sono in grado di reperire, in modo economico, tutte le informazioni necessarie e di non commettere errori nella valutazione delle conseguenze delle proprie azioni (Simon, 1955). Tali teorie diventano fondamentali per comprendere a pieno le dinamiche che caratterizzano il processo decisionale delle aziende. 12 La teoria dei costi di transazione nasce dal lavoro pioniere di Coase (1937) a cui seguì l’analisi approfondita di Williamson (1975). Secondo tale teoria, i costi di transazione rappresentano dei costi di natura contrattuale che si aggiungono al prezzo dei beni o servizi scambiati. Tali costi divengono indispensabili per la realizzazione dello scambio o della transazione. Nella teoria dei costi di transazione le imprese (o gerarchie) esistono poiché sono istituzioni efficienti, economizzano infatti sui costi di transazione. Un agente razionale seleziona le forme di governo delle transazioni efficienti (mercato o gerarchia) al fine di minimizzare i costi di transazione. L’Autore (1937) distingue i “costi d’uso del mercato” dai “costi d’uso della gerarchia”. I secondi derivano dal coordinamento delle attività e risorse sottoposte alla stessa autorità gerarchica. Nella teoria dei costi di transazione vigono due princìpi basilari: 1) razionalità limitata degli individui, e 2) comportamenti opportunistici di coloro che sono coinvolti nella transazione. I comportamenti opportunistici sono quei comportamenti che alterano o occultano dati e informazioni allo scopo di trarre vantaggi personali dalla transazione; per le sopraccitate osservazioni e per ulteriori approfondimenti si veda Torrisi (2002: 24 et seq.).

38

POLITICHE DI BILANCIO E CORPORATE GOVERNANCE

rà al mercato (La Bella e Battistoni, 2016: 19). Indubbiamente la teoria dell’agenzia, le cui basi sono state già ampiamente illustrate nel primo capitolo, è da considerarsi il prevalente archetipo contemplato all’interno dell’ampia cerchia di contributi scientifici concernenti la corporate governance. Essa, concentra essenzialmente il suo interesse sul rapporto che si viene a creare tra il principale e l’agente, che presta la sua attività lavorativa per il primo (Eisenhardt, 1989). La relazione che viene maggiormente analizzata è quella riguardante il proprietario dell’azienda ed il manager. L’interesse di ricerca, tuttavia, ha anche annoverato coppie diverse di relazioni: azionisti e Consiglio di Amministrazione, Consiglio di Amministrazione e Chief Executive Officer, Consiglio di Amministrazione e management, ecc. L’aspetto interessante di questi rapporti è che l’agente può agire mettendo in atto comportamenti opportunistici, per il suo vantaggio personale a discapito di quello del principale 13. Infine, come osservato nel primo capitolo, la teoria della stewardship 14 sostiene che l’interesse preponderante del management è massimizzare la performance aziendale. Esiste, quindi, una condivisione di interessi tra le parti in relazione: proprietà e dirigenti. Chi gestisce non persegue propri fini utilitaristici e può essere considerato come uno steward al servizio dell’azienda. La stewardship theory, quindi si distingue dall’agency theory poiché pone come fondamenta i princìpi di spirito cooperativo e una visione del comportamento umano che è guidato non solo da motivazioni economiche ma anche da necessità di carattere sociale. I dirigenti 13 Come

osserva Tosi (2009: 154-155) la teoria dell’agenzia ha ampliato la letteratura sulla condivisione del rischio (Arrow, 1971) includendo il cosiddetto problema di agenzia che si verifica quando le parti che cooperano hanno obiettivi divergenti. In particolare, la teoria dell’agenzia mira a studiare l’“onnipresente” relazione di agenzia, in cui una parte (il principale) delega una o più attività ad un’altra parte (l’agente) (Ross, 1973). La teoria dell’agenzia mira a descrivere tale relazione facendo riferimento alla metafora del contratto (Jensen e Meckling, 1976). All’interno della teoria dell’agenzia la letteratura si occupa prevalentemente di risolvere due problemi: 1) l’agency conflict che si verifica quando (a) i desideri o gli obiettivi del principale e dell’agente sono in conflitto, (b) è difficile o costoso per il principale verificare ciò che l’agente sta effettivamente facendo; 2) il problem of risk sharing che si presenta quando il principale e l’agente hanno atteggiamenti diversi nei confronti del rischio. Il problema deriva dal fatto che il principale e l’agente possono preferire azioni diverse in conseguenza alle diverse preferenze di rischio. 14 Come osservano Pettigrew e Reber (2015: 340) la teoria della stewardship affonda le sue radici nella psicologia e nella sociologia. Tale teoria permette di esaminare le situazioni in cui i dirigenti in qualità di steward sono motivati ad agire nel migliore interesse degli investitori (Donaldson e Davis, 1991). Nella stewardship theory, la prestazione di un dirigente dipende da come la situazione strutturale in cui lo stesso dirigente si trova facilita un’azione efficace. Si intuisce come tale teoria abbia svariate potenziali influenze sulla governance del Consiglio di Amministrazione, in particolare sui modi di strutturare i pacchetti di remunerazione del CEO. La teoria si fonda sul presupposto che un dirigente che migliori con successo le prestazioni dell’organizzazione in genere aumenta anche la motivazione interna del lavoro, e conduce a livelli di prestazioni superiori e a una maggior soddisfazione per il lavoro (Davis et al., 1997).

IL RUOLO DELLA CORPORATE GOVERNANCE NELL’AMBITO DELL’INFORMATIVA FINANZIARIA

39

riescono a massimizzare il proprio benessere perseguendo in via prioritaria gli interessi dell’azienda; in altre parole, “il benessere dell’uno (il manager) è funzione di quello dell’altra (l’impresa), per cui non esiste alcun conflitto tra manager ed azionista, essendo il primo mosso dall’intenzione di far crescere e far sopravvivere l’impresa nel tempo, che è anche l’obiettivo del secondo” (Genco, 2014: 44). Gli anni Settanta furono contraddistinti da una lunga serie di avvenimenti che contribuirono ad intensificare il dibattito sulla corporate governance (Zattoni, 2015: 13). In primis, si ricorda il dissesto di alcune grandi società statunitensi ed inglesi che indusse gli organi di vigilanza sulla borsa a richiedere maggiori garanzie: essenzialmente indipendenza dei consiglieri e comitati di controllo 15. A livello comunitario, la Comunità Economica Europea (CEE) emanò alcune direttive volte ad armonizzare il diritto societario 16. Da ultimo, ma non meno importante, si venne a diffondere una corrente di pensiero volta a denunciare gli innumerevoli comportamenti irresponsabili del mondo industriale che erano soliti sfociare in politiche aziendali socialmente “irresponsabili” come l’inquinamento ambientale, lo sfruttamento del lavoro minorile, il peggioramento delle condizioni di salute ed economiche dei lavoratori, ecc. La fine degli anni Ottanta fu ricca di eventi che puntarono i riflettori sulla relazione tra corporate governance e comunicazione economico-finanziaria. In particolare, una nuova lunga serie di scandali finanziari avvalorò l’esigenza di contenere il potere del top management, tramite l’attribuzione di una rilevanza maggiore ai consiglieri non esecutivi 17. Alcuni studi evidenziarono che il siste15 In

proposito si legga tra i tanti Tricker (2015: 9) dove viene ricordato che: “In 1972 in the United States, the required listed companies to create a standing audit committees, as standing committees of the main board comprising independent outside directors. These audit committees were to provide a bridge between the external auditor and the main board, ensuring that directors were made aware of any issues that had arisen between the auditor and the company’s finance department”. 16 Sempre da Tricker (2015: 9) si legge quanto segue: “The European Economic Commission (EEC) issued a series of draft directives on the harmonization of company law throughout the member states. The EEC Draft Fifth Directive (1972) proposed that unitary boards, in which both executive and outside directors, were responsible for seeing that the business was being well run and run in the right direction, be replaced by the two-tier board form of governance practised in Germany and Holland. In this form of governance, companies have two distinct boards, with no common membership. The board, which runs the business. The supervisory board has the power to hire and fire the members of the executive board”. 17 Ad esempio, nel contesto australiano Klettner (2017: 21) evidenzia come: “The collapse of prominent business enterprises and reports of unethical behaviour led to two Parliamentary inquiries into directors’duties and corporate practices: The 1989 Cooney Report recommended an objective standard of care for directors; and the 1991 Lavarch Report recommended a stronger enforcement role for the Australian Securities Commission (Corbett and Bottomley 2004)”. Durante

40

POLITICHE DI BILANCIO E CORPORATE GOVERNANCE

ma economico statunitense si era indebolito, mentre la Germania ed il Giappone si stavano affermando, sullo scenario globale, come leader (e.g. Bush, 2006). L’inversione di tendenza è da ricercarsi in una molteplicità di cause tra cui spiccano l’elevato costo dei capitali, investimenti a breve termine, e l’inefficacia dei sistemi di controllo interno 18. Inoltre è da menzionare, l’ondata di acquisizioni ostili che si verificarono sia in Gran Bretagna che negli Stati Uniti (Holmstrom e Kaplan, 2001; Weir e Laing, 2003). È in tale ambito che l’opinione pubblica si divise in due opposti schieramenti: gli scettici (convinti che queste operazioni fossero volte alla massimizzazione del valore delle azioni nel breve termine) ed i sostenitori (certi del fatto che tramite queste manovre si riuscisse a controllare il management e a indurli a creare valore nel lungo periodo) (Pacces, 2012: 34). Nella maggior parte dei Paesi al di fuori del Regno Unito e degli Stati Uniti, invece, è molto comune la presenza di azionisti di controllo. In tali situazioni, la corporate governance è fondata su modelli di controllo degli azionisti che non permettono il verificarsi di acquisizioni ostili (Becht et al., 2008). In un tale contesto, aumentò comunque drasticamente la retribuzione degli amministratori delegati (Pittino et al., 2013: 141) 19, e dilagarono ristrutturazioni (Hoskisson et lo stesso periodo nel Regno Unito, Sir Adrian Cadbury fu chiamato ad esaminare gli aspetti finanziari della corporate governance a seguito del crollo di grandi aziende inglesi per frodi. Il comitato guidato da Cadbury ha così emesso nel 1992 il Code of Best Practice fornendo ai vari board uno strumento di autovalutazione nell’attuazione di best practice. Successivamente al Cadbury Code, sono stati emesse ulteriori regolamentazioni quali e.g. il Greenbury Report sulla remunerazione degli amministratori esecutivi (1995), l’Hampel Report (1998), il Turnbull Report (1999), il Myners Report (2001), l’Higgs Report sul ruolo degli amministratori non-esecutivi (2003), lo Smith Report riguardante i revisori (2003), il Walker Review sul settore finanziario (2009), e il Davies Report sulla diversità di genere (2011). 18 In particolare, Bush (2006: 13) sostiene che: “In the late 1980s and early 1990s the United States was in the throes of a ‘decline’ debate, fuelled by Japanese economic success, and then slid into a recession; a similar fate befall the United Kingdom. At the same time, Germany seemed to shoulder the economic burdens of unification with relative ease, displaying remarkable growth figures while maintaining low inflation and even reducing unemployment. As a result the ‘German model’ was seen as something to be emulated abroad: the British journalist Will Hutton recommended the German system for curing the ills of British ‘short-termism’ and landed an unexpected bestseller. A more sophisticated (if compared with Hutton, less popular) appraisal of the German system’s advantages was produced by Harvard Business School economist Michael Porter. He described the US economic system as marked by deficiencies in the allocation of investment capital – both between and within firms. This constituted a comparative disadvantage, putting at risk the long-term US growth rate. Porter argued that – compared with the German and Japanese economic systems – the US system put too much weight on short-term considerations, which worked as a disincentive for investment in ‘intangible assets’ – like worker training and retraining, research and development, organisational development, and stable supplier relations that were becoming ever more important for competitiveness”. 19 La retribuzione degli amministratori è tra i temi maggiormente trattati negli studi di corporate governance. Le domande di ricerca più frequenti riguardano oltre all’entità complessiva dei

IL RUOLO DELLA CORPORATE GOVERNANCE NELL’AMBITO DELL’INFORMATIVA FINANZIARIA

41

al., 2001) e ridimensionamenti aziendali (Freeman e Cameron, 1993) 20. A partire dagli anni Novanta il dibattito sulla corporate governance investì intensamente sia la letteratura giuridica che quella economica. Nei principali Paesi mondiali si assistette ad un sorprendente incremento della consapevolezza dell’importanza di questo tema e al fine di assicurare maggiore trasparenza, furono pubblicati rapporti, linee guida, codici di comportamento (Steger e Amann, 2008: 8). In questi anni numerose organizzazioni ed associazioni (e.g. California Public Employees’Retirement System) a livello globale iniziarono a stilare dei princìpi di corporate governance prevalentemente riguardanti il consiglio di amministrazione. Nella maggior parte dei casi proclamarono l’esigenza dell’indipendenza dei componenti dei consigli di amministrazione, la formazione di comitati e stabilirono regole di funzionamento e di valutazione. Alcuni princìpi si occuparono già anche del delicato aspetto del compenso degli amministratori: indirizzarono verso un più equo rapporto tra la remunerazione fissa e quella variabile, al fine di non disattendere l’interesse di lungo periodo degli azionisti (Artiaco, 2013: 36). Dopo l’adozione del Code of Best Practice 21 (conosciuto anche con il nome di Cadbury Report) nel 1992 nel Regno Unito, prese avvio compensi erogati al top management team, anche l’efficacia degli incentivi retributivi nell’allineamento del comportamento dei dirigenti agli scopi dell’impresa, e la relazione tra i compensi, variabili e fissi, e la performance dell’impresa. 20 Nel lavoro di Lazonick e O’Sullivan (2000) viene evidenziato un cambiamento fondamentale nella strategia aziendale. Fino agli anni Settanta le imprese adottarono per lo più una strategia di conservazione e reinvestimento degli utili in un’ottica reddituale di lungo termine. Tuttavia, dall’inizio degli anni Ottanta, questa strategia si è trasformata nel ridimensionamento della forza lavoro e nella distribuzione di una maggiore quota di utili agli azionisti. Gli Autori (2000) suggeriscono che questo cambiamento strategico, che ha indebolito il dinamismo economico fu il risultato di due fattori: 1) il peggioramento delle performance delle imprese, e 2) il crescente potere degli investitori istituzionali insieme ai cambiamenti che investirono la corporate governance. Per un’analisi dei mutamenti di contenuto dell’attività direzionale e strategica dell’azienda si veda e.g. Ciambotti (2005); sulle strategie di sviluppo aziendale e.g. Onesti et al. (2012); sull’analisi strategica e.g. Bianchi Martini (2009) e Galeotti e Garzella (2013). 21 Il Code of Best Practice venne pubblicato dal Committee on the Financial Aspects of Corporate Governance, a seguito di una lunga serie di fallimenti societari intercorsi nel Regno Unito, causati anche da una scarsa attenzione per gli aspetti di corporate governance. Per un approfondimento si legga tra gli altri Mallin (2011: 4) dove viene specificato quanto segue: “In the UK, it was after the failures of Coloroll and Polly Peck that the Committee on the Financial Aspects of Corporate Governance was established in May 1991. The committee published its report in 1992, and it became widely known as the Cadbury Report, after its chair, Sir Adrian Cadbury. The report is widely recognized as having set the foundations for a ‘best practice’ system of corporate governance, both in the UK and subsequently in many countries across the world which incorporated some or all of its recommendations into their own corporate governance code […] Cadbury (1992) stated: ‘apart from their directors’ fees and shareholdings, they non-executive directors (NEDs) (should be independent of management and free from any business or other relationship which could materially interfere with the exercise of their independent judgement’”.

42

POLITICHE DI BILANCIO E CORPORATE GOVERNANCE

un processo di codificazione che coinvolse molti altri Paesi (Onesti et al., 2012: 320) 22. Il codice in questione statuiva, tra i tanti aspetti, la separazione delle posizioni di CEO e di presidente del consiglio di amministrazione, il numero minimo di amministratori non esecutivi nel board e nei comitati interni, il ruolo degli investitori istituzionali. Sulla scia tracciata dal Cadbury Report, nel Regno Unito, susseguirono dagli anni Novanta molti codici o report contenenti principi di “buona” corporate governance. Tra questi, è doveroso menzionare il Greenbury Report (1995), l’Hampel Report (1998), il Combined Code (1998; 2003), il Turnbull Report (1999), il Directors’Remuneration Report (2002), l’Higgs Report (2003), e lo Smith Report (2003) (Mallin, 2011: 4-7). Il nuovo millennio si contraddistingue per alcuni significativi avvenimenti che hanno ulteriormente animato l’interesse di studiosi, politici, e regulator per i modelli di governance delle società e degli intermediari finanziari. Ci si riferisce in particolar modo a: 1) La New Economy 23, nonostante sia stata considerata da molti come una delle “innovazioni che fanno epoca” (Di Taranto, 2013: 118), provocò una considerevole bolla speculativa nel 2000, conosciuta come “Dot-com Bubble” 24, essenzialmente perché le aziende che ne facevano uso non venivano valutate con criteri oggettivi 25; 22

Si ricordano: il rapporto di Vienot (Francia, 1995), il King Report (Sudafrica, 1995), il Rapporto Peter (Olanda, 1997), Codice Preda (Italia, 1999), il Sarbanes-Oxley Act (Stati Uniti, 2002). 23 “La New Economy viene però intesa anche – anzi soprattutto – in un’accezione più generale: non solo, cioè, come aggregato di aziende che hanno in Internet e Ict il loro business principale (net companies), e neppure come la totalità delle aziende che forniscono nuove tecnologie (i settori produttori), ma anche come insieme di aziende che quelle novità tecnologiche in qualche modo utilizza (i settori utilizzatori). […] Essa somma, com’è stato notato con grande efficacia, non solo le organizzazioni che realizzano profitti su bytes invece che su atoms, ma anche i nuovi modi di gestire le imprese, soprattutto in direzione di una “quasi” fine della gerarchia. La New Economy ricomprende, quindi, non solo Internet Economy (che annovera aziende utenti di tecnologia, fornitori di contenuti e servizi di comunicazione, imprese che usano Internet come business centrale, chi fa trading on-line o e-commerce) insieme alla Ict Economy (includente società fornitrici, produttrici e distributrici di tecnologia informatica quale, hardware/software e servizi connessi) ma tutto il complesso delle attività di produzione e distribuzione di beni e servizi che fanno uso dei sistemi informatici e telematici” (Felice e Mattoscio, 2005: 17). 24 La

bolla “Dot-com” – nota anche come Internet Bubble e Information Technology Bubble – è stata una storica bolla speculativa che è crollata nel periodo 2000-2001. 25 Sulle principali problematiche legate ai metodi di valutazione del capitale economico che, in quel periodo, venivano utilizzati per le aziende operanti in internet si veda Giunta (2001); tra i vari aspetti l’Autore sottolinea come il criterio “un tanto a utente”, pur essendo molto grossolano sul piano della logica, veniva di fatto utilizzato nella stima degli asset delle imprese, in quanto non richiedendo complesse elaborazioni di dati relativi alle condizioni economico, finanziarie e patrimoniali, era prediletto, come è facilmente immaginabile, soprattutto da quelle imprese che

IL RUOLO DELLA CORPORATE GOVERNANCE NELL’AMBITO DELL’INFORMATIVA FINANZIARIA

43

2) I fallimenti e gli scandali degli anni 2001 e 2002, che interessarono inaspettatamente alcune grandi aziende di rilievo nazionale e internazionale 26, fecero emergere i limiti della corporate governance nei suoi vari aspetti. Nel 2002, le animate proteste dell’opinione pubblica condussero, come già descritto in precedenza, gli Stati Uniti all’approvazione del Public Accounting Reform and Investor Protection Act, conosciuto con il nome di SarbanesOxley Act 27; 3) La devastante crisi finanziaria ed economica, scoppiata a partire dall’agosto del 2007, paragonata spesso alla Grande Depressione del 1929, che produsse effetti devastanti sull’economia mondiale. Le cause e gli effetti di tale crisi che si ricordano principalmente furono: lo scoppio della bolla del mercato immobiliare americano (agosto 2007), il salvataggio della banca d’investimenti Bear Sterns, il fallimento della banca d’investimenti Lehman Brothers, il salvataggio della società assicurativa American International Group (2008); l’arresto del commercio internazionale per il cattivo funzionamento dei mercati monetari e la sfiducia ed il malessere venutisi a creare a livello internazionale (ottobre 2008 – giugno 2009) (Danovi e Bracaglia, 2017: 63). Come si è potuto vedere, il dibattito sul governo d’azienda si rinvigorisce in occasione di grandi dissesti aziendali, che con ricorrenza e forza hanno caratterizzato prima o dopo la storia economica di molteplici Paesi. Appare così maninon soltanto conseguivano perdite ma, addirittura, non presentavano (od erano esigue) voci di ricavo. Sulla medesima problematica, Panno (2011: 218-219) conferma che nel periodo antecedente la bolla speculativa si erano diffuse delle valutazioni del capitale economico irrazionali e sganciate dai valori economici fondamentali; ad esempio veniva attribuito un valore immateriale (durevole) alle spese che le aziende, operanti in internet, avevano sostenuto per acquisire i propri clienti, in particolare gli analisti e gli investitori consideravano tali spese (per l’acquisizione della clientela) degli investimenti (costi pluriennali) piuttosto che dei costi imputabili all’esercizio, sebbene all’epoca non ci fossero le condizioni sostanziali per rendere effettivi i relativi valori. Tali sopravvalutazioni, come è noto, si sono successivamente appalesate con lo scoppio della bolla speculativa. 26 Anche

l’Italia è stata scenario di alcuni clamorosi dissesti quali e.g. Cirio e Parmalat. Nel novembre del 2002 la società Cirio Finance Luxemburg (facente parte del gruppo Cirio) non è stata in grado di rimborsare il proprio prestito obbligazionario da 150 milioni di euro la maggior parte del quale era in mano a piccoli risparmiatori privati e soltanto in parte residuale ad investitori istituzionali. L’emissione di tale prestito obbligazionario (e del suo conseguente default) era stata agevolata, come nelle precedenti sei emissioni, dalla quotazione nel mercato lussemburghese nonché dall’assenza di rating ufficiale e di un prospetto informativo. La crisi della Parmalat, conclamata nel dicembre 2003, ha trascinato con sé circa 85.000 risparmiatori (obbligazionisti privati) in possesso dei titoli emessi dalla società; come è noto, sono stati posti sotto accusa numerosi istituti di credito (nazionali ed esteri) in qualità di finanziatori e di lead manager delle emissioni obbligazionarie (Dell’Atti e Sylos Labini, 2014: 82-83). 27 Per approfondimenti si legga tra gli altri Mishkin et al., (2007: 430 et seq.).

44

POLITICHE DI BILANCIO E CORPORATE GOVERNANCE

festo come gli scandali e le varie ristrutturazioni e ridimensionamenti aziendali abbiano messo in evidenza le falle dei sistemi di corporate governance fino a quel momento utilizzati. In tale disegno, assunse un ruolo di primaria rilevanza la trasparenza della comunicazione economico-finanziaria, utile per attrarre gli investitori e fondamentale strumento di accountability (Lippolis e Grimaldi, 2015: 21). Vengono, in conclusione, ogni volta rivendicati sistemi di governo aziendale tali da rinforzare le responsabilità di amministratori, auditor, e manager ed altri soggetti della corporate governance in generale in caso di cattiva gestione.

2.2. CORPORATE GOVERNANCE: UN’ESPRESSIONE POLISEMICA L’espressione corporate governance, concepita negli anni Settanta nel Regno Unito e negli Stati Uniti dalle scienze giuridiche è stata ed è ancora utilizzata con accezioni non sempre coincidenti (Proietti, 2007: 345; Brickley e Zimmerman, 2010; Dine e Koutsias, 2013) 28. Questa tematica è stata affrontata e approfondita da esponenti di diverse discipline, quali il diritto, l’economia, la sociologia, che inevitabilmente hanno 28 A tale proposito, per chiarire quanto appena affermato, si legga quanto sostenuto da Brickley e Zimmerman (2010: 236): “Corporate governance” is a frequently used term by academics, business managers, regulators, the media and the general public. Indeed, it is so commonly used that commentators often fail to define it. For example, various textbooks on corporate governance do not define the term explicitly, either in their texts or glossaries. Similarly, while some corporate governance researchers define the term, others do not”. In modo simile, Dine e Koutsias (2013: 67) evidenziano i confini labili delle definizioni di corporate governance e l’interdisciplinarietà della materia: “Corporate governance may have been debated to a great extent and by many parties but its precise definition remains an issue that has been left largely unresolved. It has emerged as one of the most important topics within the wider framework of corporate law; it has been thoroughly discussed within the framework of globalisation, as numerous writers have attempted to evaluate whether national corporate governance systems will converge as markets become increasingly interrelated, the links between companies become closer at international level and the legal standards of the West are now effectively being adopted by a variety of nations across the globe. Despite its recently acquired academic prominence and the number of articles and publications it has attracted, its definition remains distinctively diverse. As it is a concept encompassing many socially crucial components described above, it is perceived and interpreted differently by the various parties involved, either at academic or practitioner level. Furthermore, as it involves a diverse set of disciplines from law and economics to sociology, psychology and cultural studies, it is viewed and analysed from a different spectrum with the scientific interests of the researcher in question as a departing point. An interdisciplinary approach would be necessary to fully comprehend corporate governance with its diverse aspects and angles. Therefore, we are provided with an abundance of definitions, all aiming to explain the nature, character and foundations of corporate governance”.

IL RUOLO DELLA CORPORATE GOVERNANCE NELL’AMBITO DELL’INFORMATIVA FINANZIARIA

45

fatto emergere aspetti differenti, anche se strettamente connessi, del fenomeno. Il fatto di essere essenzialmente un concetto poliedrico, in quanto coinvolge molteplici problematiche, e a vocazione multidisciplinare, non ha determinato il proliferare di significati univoci e condivisi. Inoltre, se si aggiunge che per il nostro Paese si tratta di una locuzione importata, che non si presta ad una agevole traduzione nella nostra lingua, è facilmente comprensibile il motivo per cui si è accresciuta l’indeterminatezza del suo significato. L’etimologia della parola governance deriva dal latino gŭbĕrnare e dal greco κυβερνάω, tradotti letteralmente con “reggere il timone” il cui significato è figurativamente esteso a “governare”. Dall’etimologia della parola governance deriviamo quindi che essa può essere intesa nel mondo aziendale come la capacità di guidare, manovrare un’impresa per dirigerla secondo la rotta prestabilita, mediante l’impiego del timone. In breve, governare un’azienda, così come governare un veicolo o una nave, significa averne il controllo, cioè la possibilità di dirigerlo e farlo rispondere più o meno prontamente agli organi di guida (Branson, 2003). Nel Quattordicesimo secolo la parola latina gŭbĕrnare assumeva nel Regno Unito il significato di saggezza e senso di responsabilità (Zattoni, 2015). Con riferimento alla locuzione “corporate governance”, come osserva Sicoli (2008: 83): “Tale terminologia, utilizzata nel linguaggio economico e non solo, in un’accezione più ampia, fa riferimento al sistema di direzione e controllo dell’azienda, ossia a quell’insieme di situazioni e di regole, giuridiche e tecniche, finalizzate alla realizzazione di un governo dell’impresa che sia efficiente, efficace e corretto”. In questi termini, è evidente che nel concetto appena delineato rientrerebbero 29: – la direzione, che permette di delineare le strategie di lungo periodo; – l’esecuzione di operazioni, connessa alle decisioni operative e di breve periodo; – il controllo, volto a monitorare costantemente l’attività e ad esaminare i risultati raggiunti dagli amministratori; – la responsabilità. La corporate governance può quindi essere intesa come un sistema complesso, nel quale entrano in gioco strutture organizzative, azioni ed ispezioni, volto al perseguimento delle seguenti finalità: – definizione e compimento di politiche di lungo termine; – considerazione degli interessi degli azionisti e dei dipendenti; – considerazione delle esigenze dell’ambiente esterno, in particolare della comunità locale; 29 Per

quanto ci si appresta ad esporre, si veda Costanzo et al. (2007: 7 et seq.).

46

POLITICHE DI BILANCIO E CORPORATE GOVERNANCE

– instaurazione di soddisfacenti rapporti con i clienti ed i fornitori; – rispetto dei vincoli previsti per l’esercizio dell’attività sociale, imposti dalla legge e dai vari regolamenti. Come già accennato e alla luce di quanto appena esposto, la dottrina e la pratica nazionale e internazionale hanno sviluppato e accolto molteplici interpretazioni dell’oggetto della nostra trattazione. A seguire si ritiene doveroso riportarne alcune tra le più significative definizioni proposte da studiosi sul tema e contenute nei codici di corporate governance 30.

2.2.1. La definizione di corporate governance negli studi di economiaaziendale Sia in ambito nazionale che internazionale esistono cospicui studi che illustrano sistematicamente l’ampia tematica della corporate governance 31, determinando una proliferazione di definizioni che si differenziano in ragione delle teorie di riferimento, delle finalità e dei soggetti cui sono indirizzate. Da ciò si trae che, come osservato sia in letteratura che nei codici di corporate governance, non esiste una definizione universalmente riconosciuta (e.g. Brickley e Zimmerman, 2010: 236; Fernando, 2010: 12.10; Zattoni, 2015: 35), ogni definizione è condizionata dall’interpretazione dell’azienda, dal contesto socio-culturale e dal sistema relazionale di riferimento (Singer e Sirianni, 2015: 26). È possibile, tuttavia, individuare alcuni minimi comuni denominatori riguardanti per esempio una maggior attenzione nella definizione agli aspetti strutturali o di funzionamento, relazionali, normativi e finalistici della corporate governance. Muovendo dai primi lavori di studiosi italiani 32, si ricorda che già Besta (1891) definisce, all’interno del suo trattato sulla ragioneria, l’amministrazione economica come “il governo dei fenomeni, dei negozi e dei rapporti che hanno 30 Alcune tra le definizioni esposte di seguito sono state tratte per il paragrafo 2.2.1. da Cavalieri e Franceschi (2010: 73 et seq.) e Fabbrini e Montrone (2014: 11 et seq.), per il paragrafo 2.2.2. da Du Plessis et al. (2011: 3 et seq.), Fernando (2012: 15), e Klettner (2017: 3 et seq.). Inoltre, sono state elencate in appendice al presente capitolo alcune definizioni di corporate governance contenute all’interno dei codici di corporate governance emessi dai singoli Paesi e riportati sul sito web www.ecgi.org del European Corporate Governance Institute. 31 Si confronti sul tema tra gli altri: Airoldi et al. (1989); Shleifer e Vishny (1997); La Porta et al. (2000); Fortuna (2001); Bushman e Smith (2001); Bhagat e Black (2002); Aguilera e Jackson (2003); Daily et al. (2003); Bushman et al. (2004a). 32 Per la ricostruzione dell’evoluzione del pensiero degli economisti aziendali sui temi del governo dell’azienda si è seguito il pensiero tra gli altri di: Cavalieri e Ferraris Franceschi (2010: 73 et seq.) e di Fabbrini e Montrone (2014: 11 et seq.).

IL RUOLO DELLA CORPORATE GOVERNANCE NELL’AMBITO DELL’INFORMATIVA FINANZIARIA

47

attinenza colla vita della ricchezza nelle aziende” 33. All’interno dell’amministrazione economica, è soprattutto nella definizione di “ragioneria” che Besta si sofferma sul delicato tema del controllo, utile come strumento di direzione. Per Besta (1891) il controllo economico è “quella parte dell’amministrazione per cui tutto il lavoro economico si rileva e si studia nelle sue cause e nei suoi effetti, al fine di poterlo con fondata conoscenza dirigere, e si stimola e vincola, di guisa che abbia in tutto a procedere in quei modi, i quali, o dalla autorità eminente, o da altri, per delegazione sua diretta o indiretta, furono riconosciuti più vantaggiosi, e come tali preferiti”. Si intuisce la volontà di informare ed orientare la gestione tramite la rilevazione dei fatti economico-amministrativi 34. Zappa (1927) si spinge ancora oltre il Maestro concependo l’economia aziendale stessa come “la scienza che studia le condizioni di esistenza e le manifestazioni di vita delle aziende, e cioè la scienza dell’amministrazione economica”. Il padre dell’economia aziendale aveva intuito però che, per la sostenibilità nel tempo dell’azienda fosse necessaria un’amministrazione economica costituita da tre processi complementari: organizzazione, gestione, e rilevazione. La gestione consiste nel governo volto ad indirizzare la coordinazione economica “istituita e retta” appunto dall’uomo (Zappa, 1927: 30). In via similare, Amaduzzi (1978: 15) intende l’azienda come “un insieme intenzionalmente coordinato”. Inoltre, sin dai primi studi viene osservato che “la condotta economica è frutto della libera azione umana, indirizzata a certi fini” (Onida, 1951b: 221); emerge da subito come l’economicità, e quindi la creazione di valore possa essere ottenuta solo grazie ad una gestione o governo delle risorse organizzati a tale scopo 35. Ceccherelli avvalora la struttura aziendale in termini di mezzi eco33 Un concetto similare si ritrova in Lorusso (1919) dove si legge: “l’insieme delle operazioni o faccende che si svolgono intorno a una ricchezza, destinata alla produzione di nuovi beni o alla soddisfazione dei bisogni costituisce ciò che dicesi azienda”. 34 Non mancano in letteratura interventi che evidenziano che il pensiero di Besta sul controllo economico è la prosecuzione di quanto anticipato da Villa che eleva la contabilità da mera tecnica di registrazione delle transazioni economiche ad un approccio amministrativo più ampio. Vi sono pertanto alcuni studi (e.g. Melis, 1950: 745, Zan, 1994: 279) che riconoscono Francesco Villa come il “padre” della ragioneria italiana. Tra questi studi si cita Pietro Onida (1947: 102) che considera Villa come il “precursore” di Gino Zappa proprio perché introduce le materie organizzative e amministrative all’interno dello studio dell’azienda. A tal riguardo Onida (1947: 21) suggerisce che il Villa “sembra intuire come la vecchia materia della contabilità possa trovare nuovi motivi di progresso nel suo connubio con quella della gestione e dell’organizzazione dell’azienda”. In modo similare, anche Giannessi (1954: 116) rileva che il Villa ha allargato i confini dello “studio della cerchia della metodologia contabile ai princìpi che sovraintendono al governo amministrativo delle aziende”. 35 Secondo Giannessi (1969: 587): “L’azienda, …] in quanto costituita …] da un aggregato umano, ha un proprio fine. Questo fine per il quale è stata creata e che rappresenta la ragione stessa della sua esistenza, è dato …] dalla conservazione e dalla produzione della ricchezza,

48

POLITICHE DI BILANCIO E CORPORATE GOVERNANCE

nomici (capitale) e forze lavoro adatte per il raggiungimento del fine aziendale 36; l’Autore (1966: 4), quindi, specifica che: “Considerate nel loro funzionamento le aziende sono organizzazioni in atto, cioè complessi operanti nei quali l’attività di lavoro deliberativa ed esecutiva di una o più persone si applica ai beni che formano la dotazione dell’azienda per aumentarne l’utilità o il rendimento, per ottenere cioè un risultato economicamente utile”. Viene resa esplicita l’indispensabile attività decisionale ed esecutiva 37 di cui i moderni sistemi di corporate governance si occupano per il soddisfacimento dei vari interessi. La dottrina italiana riconosce inoltre l’importanza di monitorare le circostanze esterne e le condizioni di gestione sì da orientare l’azienda alla creazione di ricchezza (Cavalieri e Franceschi Ferraris, 2010). Seguendo tale impostazione diviene fondamentale definire i soggetti che hanno il potere di “indirizzare” e controllare la gestione 38; in tale ambito emerge con maggior evidenza la figura del soggetto economico 39. Così secondo Zappa (1956: 86): “Il soggetto economico che esercita il controllo sull’azienda è la persona fisica o il gruppo delle persone nel cui prevalente interesse l’azienda è di fatto amministrata”. Giannescioè, dal conseguimento di un determinato equilibrio economico evolutivo a valere nel tempo”. Coerentemente al pensiero espresso da Giannessi (1969) in Cavalieri e Ferraris Franceschi (2010: 69) si legge che: “Ogni istituzione ha un suo sistema di fini assegnati che, per essere tradotto in pratica, esige il conforme e coerente adattamento dei criteri che sovrintendono alle scelte ed alle operazioni. Ed è l’adattamento specifico ai fini assegnati la causa che genera gli obiettivi della gestione, cioè quelli che informano gli andamenti, le norme di comportamento, le modalità esecutive con cui l’amministrazione deve essere condotta. …] Il fine generale assegnato all’azienda consiste nella creazione di ricchezza o di valore sostenibile”. 36 Alcuni anni prima anche Vianello (1930) affida un peso rilevante al fattore strutturale suggerendo che l’azienda è un “organizzazione di mezzi e di energie personali volta al raggiungimento di un dato fine”. 37 Già Alfieri (1921), sulla via tracciata dal Suo Maestro, aveva rivolto attenzione sul tema della direzione definendo l’azienda come: “un insieme, o meglio un sistema di mezzi interni (forze personali) od esterni (cose), o più semplicemente un sistema di cose o forze personali, visto dal lato dei mezzi, cioè un complesso – da cum (insieme) e plecto (attorco, intesso, intreccio) – operativo in quanto comprende azione direttiva e combinatrice relativamente autonomico, nei limiti della legge giuridica”. 38 Si ricorda, tuttavia, che l’azienda ha una vita propria, come sottolinea Onida (1954: 52) “…] l’amministrazione economica sembra esplicarsi in forme indipendenti dai particolari soggetti aziendali (giuridico ed economico) e le funzioni amministrative dell’imprenditore-capitalista o del proprietario che governa la propria azienda sembrano passate all’amministratore-salariato ed ai tecnici”. In via del tutto similare, Zanda (1974) ripete che “L’azienda si presenta insomma come un organismo autonomo e distinto dalle persone che ne hanno giuridicamente il comando, gestita dai suoi dirigenti continua a vivere e si proietta al di là della vita e delle vicende dei singoli proprietari”. 39 Per un approfondimento del concetto di soggetto economico nella dottrina economicoaziendale si leggano tra gli altri le spiegazioni di: Onida (1954: 33); Masini (1956: 31); Zappa (1957, tomo I: 86); Giannessi (1960, Vol. I: 103); Rossi (1962: 11); Amaduzzi (1963: 57), Argenziano (1967: 170); Ferrero (1968: 48); Saraceno (1969: 5); Masini (1979: 41).

IL RUOLO DELLA CORPORATE GOVERNANCE NELL’AMBITO DELL’INFORMATIVA FINANZIARIA

49

si (1969: 503) allineato col pensiero zappiano semplicemente definisce il soggetto economico come quel soggetto “per conto del quale l’attività si svolge” 40. Saraceno (1972: 5), invece, sposta l’attenzione sul potere decisionale definendo il soggetto economico come colui che “…] ha il potere di determinare, con condizionamenti …] l’indirizzo di gestione dell’azienda”. Amaduzzi (1978: 65), riprendendo la definizione zappiana, chiarisce che il soggetto economico è “…] quella persona o …] quel gruppo che domina o controlla l’amministrazione di azienda e ne ritrae, in predominio, i vantaggi finali”. Anche Masini (1979: 41) segue il medesimo schema e definisce il soggetto economico come “…] l’insieme delle persone fisiche nell’interesse delle quali l’istituto è posto in essere e governato: sono membri del soggetto economico le persone fisiche cui pertengono gli interessi istituzionali economici che fanno capo all’azienda di quell’istituto”. Cassandro (1982: 69 et seq.) in via ancor più diretta identifica il soggetto economico con colui che apporta il capitale di rischio definendolo quindi come “…] la persona o il ristretto gruppo che effettivamente hanno ideato e realizzato la combinazione produttiva assumendone le responsabilità e correndone i relativi rischi e che, inoltre, hanno quello spirito innovatore che una delle più spiccate caratteristiche imprenditoriali”. Per Onida (1971: 21) il soggetto economico è colui che “…] di fatto ha ed esercita il supremo potere nell’azienda, subordinatamente solo ai vincoli d’ordine giuridico e morale ai quali deve o dovrebbe sottoporsi”. Con Bertini (1977: 26) il soggetto economico non è più rappresentato esclusivamente dall’imprenditore ma da “…] una oligarchia formata dagli esponenti più rappresentativi del capitale e dai dirigenti di grado più elevato”. Si aggiunge allora al criterio della prevalenza dell’interesse quello della competenza professionale e della conoscenza di informazioni utili per governare l’azienda (Cavalieri e Franceschi, 2010: 84). L’azienda è il fulcro di rapporti giuridici, interessi e responsabilità 41 per cui il concetto stesso 40 Giannessi

(1969: 505) fa poi specifico riferimento all’imprenditore identificando il soggetto economico con “una persona (o più persone, se è composto in maniera collegiale) che rischia il capitale e, non raramente, anche il suo lavoro in una determinata iniziativa”. In Appunti di Economia Aziendale Giannessi (1979: 71) chiarisce ancora che “Il soggetto economico non è soltanto colui che investe il capitale esponendolo al rischio di perdita, ma anche quello che da’ vita alla coordinazione aziendale, determina le linee operative fondamentali e ne subisce le conseguenze”. 41 Fu precursore di tali concetti il Cerboni (1886: 76) laddove afferma che la ragioneria ha “per oggetto teoretico lo studio delle leggi che governano l’azienda, …] e per scopo pratico le norme con cui le aziende devono essere organizzate, governate e dirette perché raggiungano il loro fine”. Nello stesso lavoro il citato Autore (1886) individua tre gruppi di funzioni amministrative da cui discende uno schema di attribuzione di responsabilità. In particolare, distingue tra le funzioni iniziative (e.g. costituzione e organizamento dell’azienda; previsione delle rendite e delle spese), le funzioni di gestione esecutiva (e.g. accertamento dei redditi, destinazione dei redditi), e le funzioni conclusionali (e.g. rendiconto, sanzione) (cfr. Cerboni, 1886: 42 et seq.).

50

POLITICHE DI BILANCIO E CORPORATE GOVERNANCE

di impresa “…] riflette il fine assegnato all’istituto sociale, dal quale l’impresa stessa deriva, di salvaguardare i diritti delle varie classi di soggetti che, in vario modo, concorrono alla gestione aziendale” (Ardemani, 1986: 18). Negli studi italiani di economia aziendale successivamente la corporate governance viene definita come: “il sistema delle regole e dei vincoli di natura sia istituzionale che di mercato nell’ambito dei quali si compongono e si perseguono gli interessi delle varie categorie di stakeholder: azionisti, management, clienti, fornitori, pubblica amministrazione, dipendenti, consumatori, etc.” (Airoldi et al., 1989). Anche Bianchi (1996) fa riferimento nella definizione di corporate governance alle regole ed istituzioni “volte a conciliare interessi di imprenditori e investitori al fine di assicurare che il controllo delle imprese sia allocato con efficienza (cioè agli imprenditori adatti) in modo il più possibile indipendente dalle disponibilità finanziarie degli individui”. Cavalieri e Franceschi Ferraris (2010: 89) propongono una definizione letterale di corporate governance che indica “il governo economico delle società di capitali”. Gli Autori (2010) proseguono attribuendo alla stessa un significato ampio, infatti, essa “comprende sia l’insieme di norme giuridiche che riflettono il modello aziendale, economico, politico istituzionale tipico di un contesto ambientale, sia gli assetti istituzionali, sistemi di direzione e sistemi di sorveglianza o di controllo attuati per garantire che il governo dell’azienda societaria si svolga in modo efficace per l’unità produttiva e per il sistema economico in cui è inserita ed inoltre in modo equilibrato e trasparente, in particolare nel rispetto degli interessi di tutti i soggetti interni ed esterni che risultano coinvolti in modo diretto o indiretto nell’attività aziendale”. Non mancano contributi che provvedono a interpretare il governo d’impresa variamente. In tal senso, Ciappei (2006: 206) chiarisce che “Il governo in senso stretto è il contenuto e il metodo di ogni agire cosciente”, mentre la governance viene intesa come “quella parte qualificata dell’attività di governo che definisce un quadro di indirizzi e di regole su cui aggregare un consenso generalizzato tale da essere considerato sovraordinato rispetto all’autonomia decisionale dei singoli agenti coinvolti. Dell’eteronomia acquisisce la sovraordinazione, ma non la coalizione diretta. Dell’autonomia acquisisce la libertà decisionale, ma non la completa autoregolazione”. Risultano in tale disegno fondamentali – continuando con le parole dell’Autore (2006: 206) – “alcune leve quali: la valutazione degli interessi meritevoli di considerazione; la garanzia del rispetto delle identità e delle autonomie di decisione; il bilanciamento nella ripartizione dei poteri e delle competenze; l’intervento sulla valutazione di convenienza non solo economica dei singoli agenti più attraverso incentivi e disincentivi che non con divieti e sanzioni; la regolazione con norme aperte o dispositive per il perseguimento di finalità istituzionali, collettive od anche solo diffuse”. Continua Ciappei (2006) aggiungendo la definizione di

IL RUOLO DELLA CORPORATE GOVERNANCE NELL’AMBITO DELL’INFORMATIVA FINANZIARIA

51

corporate government, ossia “l’architettura istituzionale di chi, formalmente o di fatto, è responsabile della sua conduzione e quindi rappresentato dal capitale proprietario (soprattutto di comando); dal vertice imprenditoriale e dal management alle sue dipendenze”. Da sempre, nella dottrina economico-aziendale vi sono interventi volti a stabilire i confini tra la figura imprenditoriale da quella manageriale 42. In tale contesto, Invernizzi et al. (1990: 21) hanno precisato che “Non un trade-off, ma un circuito virtuoso può e deve caratterizzare la relazione tra le due dimensioni i.e. imprenditorialità e managerialità”.

2.2.2. La definizione di corporate governance negli studi stranieri Nel paragrafo precedente abbiamo messo in evidenza che la dottrina italiana fa rientrare gli studi sulla corporate governance all’interno dell’unitaria disciplina economico-aziendale. Le dottrine straniere, in particolare il riferimento è agli studi inglesi e nord americani, sviluppano due filoni principali di studio, da un lato quello della rilevazione (accounting) e da altro lato quello dell’amministrazione e organizzazione (management) (D’Amico et al., 2017). Ne deriviamo, che il tema della corporate governance tende all’estero prevalentemente verso quell’indirizzo di studi che sviluppano le cc.dd. teorie manageriali dell’impresa. Come osservano Airoldi et al. (1995), invece, gli studi italiani e tedeschi sono pervasi da una “visione istituzionalistica dell’impresa” dove l’azienda viene intesa come “unità sociale ed economica dotata di esistenza autonoma …] l’azienda come tale si distingue dai diversi soggetti che ad essa partecipano”. Diversa42 Secondo

Zappa (1957: 419) “la figura del cosiddetto imprenditore è di solito affatto astratta, spesso nelle grandi imprese è lontana dalla realtà. Nelle stesse imprese minori a forma individuale le concrete funzioni dell’imprenditore non sono così semplici e pure da consentire l’individuazione dell’astratta figura dell’imprenditore”. Continua Zappa (1957: 426) affermando che “Nessuna persona concreta compie la pura funzione di imprenditore”. In modo similare, Masini (1978: 307) sostiene che: “La figura dell’imprenditore è una astrazione della dottrina che ben di rado si trova compendiata in una persona fisica o in un corrispondente organi di azienda di produzione o familiare per la gestione patrimoniale. I caratteri dell’imprenditorialità oggi sempre più si distribuiscono con varia composizione nei membri degli organi di governo economico e di direzione”. Ferrero (1980: 44) chiarisce che il “«management» si articola in due sub-sistemi interconnessi: 1) subsistema della gestione: aspetto oggettivo del «management» che riflette il contenuto e l’estensione dell’unitario insieme di operazioni attraverso cui si estrinseca la gestione medesima; 2) sub-sistema dell’organizzazione: aspetto soggettivo del «management» che riflette l’organigramma (individuazione degli «organi» con le relative «funzioni» analiticamente definite dal «mansionario») ed il corrispondente organico (dimensionamento dell’organizzazione strumentale di soggetti che personificano il «management»), ossia la struttura e la dimensione dell’«elemento umano» che pianifica, programma, decide, realizza e controlla l’«attività amministrativa» attraverso cui si estrinseca il «management» medesimo”.

52

POLITICHE DI BILANCIO E CORPORATE GOVERNANCE

mente, le teorie manageriali, mirano a superare alcuni limiti delle teorie classiche individuabili nella separazione delle figure di imprenditore e manager e della divergenza dallo scopo principale dell’impresa di massimizzazione dei risultati. È in tale contesto che rientra ad esempio la definizione di corporate governance proposta dall’economista Milton Friedman (1970). La corporate governance assume quale funzione principale quella di indirizzare l’impresa secondo gli obiettivi degli azionisti, che, appunto, dovrebbero tendere alla massimizzazione dei profitti 43. La corporate governance è spesso definita come un campo in economia che studia i meccanismi per proteggere e motivare il management in una gestione efficiente dell’azienda. Su tali basi si costruisce la definizione di Mathiesen (2002) per cui la “Corporate governance is a field in economics that investigates how to secure/motivate efficient management of corporations by the use of incentive mechanisms, such as contracts, organisational designs and legislation. This is often limited to the question of improving finance performance, for example, how the corporate owners can secure/motivate that the corporate managers will deliver a competitive rate of return”. Le definizioni provenienti dagli studiosi di management invece si interessano primariamente degli aspetti relazionali tra i vari stakeholder e dei processi, meccanismi e attività implementati per gestire le risorse nel miglior interesse degli azionisti. In tal senso, Demb e Neubauer (1992) definiscono la corporate governance come “the process by which corporations are made responsive to the rights and wishes of stakeholders”, mentre Monks e Minow (1995) sollevano gli aspetti relazionali affermando: “Corporate governance involves the relationships among various participants, including the chief executive officer, management, shareholders and employees, in determining the direction and performance of corporations”, e Larcker et al. (2007) la definiscono come “the set of mechanisms that influence the decisions made by managers when there is separation of ownership and control”. Recentemente il focus si è spostato anche sulla suddivisione del potere all’interno dell’organizzazione, così per Tricker (2015: 4) “Corporate governance is about the way power is exercised over corporate entities. It covers the activities of the board and its relationships with the shareholders or members and with those managing the enterprise, as well as with the external auditors, regulators and other legitimate stakeholders”. Inoltre, assume sempre più peso il ruolo della corporate governance nell’aumentare la fiducia nei mercati, a tal fine se-

43 A

tal riguardo si riportano le parole di Friedman (1970): “Corporate governance is to conduct the business in accordance with the owner’s or shareholders’desires, which generally will be to make as much money as possible, while conforming to the basic rules of the society embodied in law and local customs”.

IL RUOLO DELLA CORPORATE GOVERNANCE NELL’AMBITO DELL’INFORMATIVA FINANZIARIA

53

condo Mees (2015: 201-202) la corporate governance dovrebbe essere intesa come un movimento per migliorare la performance e gli standard seguiti dagli esecutivi e dagli organi direzionali atto ad accrescere la fiducia degli investitori istituzionali. Alcuni studi si sono concentrati su alcune tra le principali attività di corporate governance come Skousen et al. (2005) che chiariscono quanto segue: “Corporate governance is the implementation and execution of processes to ensure that those managing a company properly utilize the time, talents, and available resources in the best interests of absentee owners. These processes include all aspects of a company’s performance including risk management, operational and marketing strategies, internal control, conformance with applicable laws and regulation, public relations, communication, and financial reporting”. Considerata la multidisciplinarietà della materia, si trovano anche definizioni provenienti dal mondo della finanza e giuridico. Ad esempio, una per tutte derivante dagli studi di finanza è la definizione di Shleifer e Vishny (1997: 737) secondo i quali “Corporate governance deals with the ways in which suppliers of finance to corporations assure themselves of getting a return on their investment”. Si avverte chiaramente il forte interessamento negli studi di finanza alla tutela dei prestatori di capitali. Così come negli studi giuridici 44 l’interessamento principe è quello della definizione di sistemi e processi volti alla distribuzione e gestione dell’esercizio del potere e all’attribuzione delle responsabilità. In tale ottica, si legga a titolo esemplificativo la definizione di Tomasic et al. (2002) i quali sottolineano che la corporate governance presiede “(…) the structures, processes and systems, both formal and informal, by which power is exercised, constrained, monitored and accounted for in the management of a corporation”.

2.2.3. La definizione di corporate governance contenuta nei codici La crescente necessità di migliorare le pratiche di corporate governance ha generato una progressiva diffusione di codici di corporate governance in tutto il 44 Per un più ampio paragone tra le definizioni giuridiche si citano anche la definizione di Blair (1995). Secondo l’Autrice (1995), la corporate governance consiste in “The whole set of legal, cultural and institutional arrangements that determine what public corporations can do, who controls them, how that control is exercised and how the risks and return from the activities they undertake are allocated”; oppure quella di Du Plessis et al. (2011: 10) per i quali la corporate governance è “The system of regulating and overseeing corporate conduct and of balancing the interests of all internal stakeholders and other parties (external stakeholders, governments and local communities) who can be affected by the corporation’s conduct, in order to ensure responsible behaviour by corporations and to achieve the maximum level of efficiency and profitability for a corporations”.

54

POLITICHE DI BILANCIO E CORPORATE GOVERNANCE

mondo. I codici di corporate governance presentano una serie di raccomandazioni e princìpi utili a mitigare le carenze derivanti dal sistema legale, promuovendo consigli di amministrazione “di qualità” e una maggiore tutela degli azionisti (Greco et al., 2015). I codici di corporate governance comprendono, quindi, una serie di best practice, finalizzate ad accrescere la trasparenza e la responabilità degli amministratori in termini di gestione, controllo, e performance dell’azienda (Gregory e Simmelkjaer, 2002; Aguilera e Cuervo-Cazurra, 2004). In appendice al presente capitolo sono state raccolte alcune definizioni di corporate governance contenute all’interno dei codici emessi in vari Paesi del mondo; si è utilizzato il database presente sul sito del European Corporate governance Institute 45, dal quale si sono estratti i più recenti codici di corporate governance emessi dai Paesi. Sebbene siano stati analizzati tutti i codici presenti nel sito su richiamato, ossia più di 100 codici di corporate governance, è stato possibile riportare 37 definizioni di corporate governance, poiché nella maggior parte dei casi non vi è una definizione chiaramente identificabile. Infatti, molto spesso tali documenti illustrano genericamente il tema della corporate governance o fanno riferimento a fonti esterne per la definizione. Per esempio, in Italia nel codice di autodisciplina (Comitato per la Corporate Governance, 2015) è del tutto assente una chiara definizione di corporate governance, mentre tra i princìpi guida si spiega l’adozione volontaria e la logica di flessibilità che permette di disapplicare, totalmente o parzialmente, le raccomandazioni dettate in forza anche del principio del comply or explain previsto dall’articolo 123 bis del Testo Unico delle Finanze. In altri Paesi, si veda, ad esempio, il codice spagnolo (2015) dove nell’introduzione si trovano una serie di motivazioni che giustificano l’aderenza a pratiche di “buon governo” 46. Anche nel codice statunitense non troviamo una definizione esplicita di corporate governance, mentre sono dettati alcuni tra gli scopi principali della stessa, ovvero l’esigenza di fissare un sistema idoneo a proteggere e migliorare la responsabilità dell’impresa nei confronti degli azionisti e assicurare al contempo un trattamento paritario degli stessi 47. 45 In

particolare, si veda il sito web: www.ecgi.org. proposito si leggano le seguenti parole del codice spagnolo: “In recent years, there have been a flood of initiatives concerning good practice in corporate governance matters. Not only that, their numbers have multiplied since the start of the global financial crisis, reflecting the widespread conviction of the importance of listed companies being run in a proper and transparent manner, as a key driver of value generation in the corporate sector, improved economic efficiency and the strengthening of investor trust. Spain has been no exception to this overall trend, and the country has seen solid advances in good corporate governance” (Comisión Nacional del Mercado de Valores, 2015). 47 Si confrontino in proposito le pagine introduttive del codice statunitense (Council of Institutional Investors, 2014: 1-2): “Corporate governance structures and practices should protect and 46 In

IL RUOLO DELLA CORPORATE GOVERNANCE NELL’AMBITO DELL’INFORMATIVA FINANZIARIA

55

In generale, laddove è presente una definizione esplicita è possibile rinvenire alcuni minimi fattori comuni. Innanzitutto, si può riscontrare che alcuni codici prima ancora di definire il concetto di corporate governance, ricordano come di fatto non esista una definizione dello stesso concetto universalmente accettata (e.g. Georgia, Ghana, e Lituania). Numerosi codici poi fanno esplicito o implicito riferimento alla definizione dettata dall’OECD (2015), la quale spiega che la corporate governance coinvolge una serie di relazioni tra il management, il consiglio di amministrazione, gli azionisti ed altri stakeholder. In linea con tale definizione, poi, la corporate governance fornisce la struttura che permette di fissare gli obiettivi dell’impresa, i mezzi attraverso i quali raggiungere gli stessi obiettivi, e definisce il controllo della performance dell’impresa 48. In particolare, è fatto esplicito richiamo alla definizione dettata dall’OECD nei codici e.g. dell’Albania, del Canada, degli Emirati Arabi, della Grecia, e della Nigeria, per citarne alcuni. È inoltre molto frequente definire la corporate governance come il “sistema di amministrazione e controllo” (e.g. Armenia, Austria, Brasile, Filippine, Georgia, Ghana, Hong Kong, Giamaica, Giordania, Moldavia, Montenegro, Qatar, Regno Unito, Trinidad e Tobago, Ucraina). Si legga di seguito a titolo esemplificativo la definizione contenuta nel codice del Regno Unito: “Corporate governance is the system by which companies are directed and controlled. Boards of directors are responsible for the governance of their companies. The shareholders’role in governance is to appoint the directors and the auditors and to satisfy themselves that an appropriate governance structure is in place. The responsibilities of the board include setting the company’s strategic aims, providing the leadership to put them into effect, supervising the management of the business and reporting to shareholders on their stewardship. The board’s actions are subject to laws, regulations and the shareholders in general meeting” (UK Corporate Governance Code, 2014). Dalla definizione inglese di corporate governance emergono alcuni spunti interessanti. Infatti, oltre alla rilevanza del ruolo del consiglio di amministrazione e degli azionisti, la definizione fa accenno agli scopi strategici e alla leadership per mettere in atto le azioni necessarie al raggiungimento degli obiettivi prefissati e il conseguente controllo e comunicazione agli azionisti dei enhance a company’s accountability to its shareowners, and ensure that they are treated equally. An action should not be taken if its purpose is to reduce accountability to shareowners”. 48 Secondo la definizione contenuta all’interno dell’OECD Principles of Corporate Governance (2015): “Corporate Governance involves a set of relationships between a company’s management, its board, its shareholders and other stakeholders. Corporate governance also provides the structure through which the objectives of the company are set and the means of attaining those objectives and monitoring performance are determined”.

56

POLITICHE DI BILANCIO E CORPORATE GOVERNANCE

risultati ottenuti. Tale aspetto “strategico” e di “accountability” della corporate governance lo troviamo menzionato in molti altri codici (e.g. Belgio, Commonwealth, Ghana, Irlanda, Maldive, Trinidad e Tobago). Nel codice belga viene spiegato che un buon modello di corporate governance permette di raggiungere gli obiettivi quando stabilisce un appropriato bilanciamento tra leadership, imprenditorialità e performance da un lato e controllo e conformità alla regole prestabilite dall’altro lato (Belgian Corporate Governance Committee, 2009) 49. Un altro aspetto rilevante che è utile evidenziare è il riferimento che la maggior parte dei codici fa a sistemi, strutture, regole e relazioni (e.g. Australia, Belgio, Brasile, Russia, Ucraina). In tale ambito, la definizione australiana prevede quanto segue: “Corporate governance is ‘the framework of rules, relationships, systems and processes within and by which authority is exercised and controlled in corporations’. It encompasses the mechanisms by which companies, and those in control, are held to account” (ASX Corporate Governance Council, 2014). È, pertanto, palese nella maggior parte dei codici che la corporate governance coinvolge una serie di relazioni tra soggetti (e.g. Brasile, Bulgaria, Lituania, Mauritius, Moldavia, Ucraina), tra i quali i componenti del consiglio di amministrazione e gli azionisti hanno un ruolo primario, ma entrano in gioco anche le relazioni con i clienti, i dipendenti e la comunità (e.g. Mauritius), con i creditori e le autorità locali (e.g. Moldavia, Ucraina), con gli azionisti di controllo e di minoranza (e.g. Emirati Arabi Uniti). In generale, possiamo riassumere che la corporate governance è un sistema di relazioni tra gli azionisti, i componenti del consiglio di amministrazione, gli amministratori esecutivi, gli organi di controllo, e tutti gli altri stakeholder 50. La corporate governance, inoltre, assume un ruolo chiave nella creazione di valore nel lungo termine delle imprese. In tal senso, in vari codici si trovano riferimenti allo scopo di creazione di “sustainable, long-term value” (Austria), o di “sustainable development” (Bulgaria), di ottimizzazione del “long-term economic value” (Brasile), di supporto al “value creation” e al “long-term success” (Danimarca); in sintesi, la corporate governance ha lo scopo di massimizzare il successo a lungo termine dell’impresa, creando valore sostenibile per gli azionisti e tutti gli stakeholder (Filippine). 49 “Corporate governance is a set of rules and behaviours that determine how companies are managed and controlled. A good corporate governance model will achieve its goal by setting a proper balance between leadership, entrepreneurship and performance on the one hand and control as well as conformity with this set of rules on the other hand” (Belgian Corporate Governance Committee, 2009). 50 In tal senso la definizione contenuta nel codice brasiliano specifica che la corprate governance: “…] involves the relationships between shareholders, the board of directors, the executive management, supervisory and control bodies and other stakeholders” (Instituto Brasileiro de Governaça Corporativa, 2016).

IL RUOLO DELLA CORPORATE GOVERNANCE NELL’AMBITO DELL’INFORMATIVA FINANZIARIA

57

Altro scopo frequentemente citato nelle definizioni di corporate governance è quello dell’attento monitoraggio dei rischi (e.g. Australia, Belgio), della gestione dei rischi e delle minimizzazione degli stessi (Ghana), dell’identificazione dei rischi che l’impresa deve fronteggiare (Grecia), e della mitigazione dei rischi che gli investitori non possono valutare e non sono disposti ad accettare. Difatti, la gestione di tali rischi diviene necessaria a lungo termine laddove al contrario ridurrebbe l’attrattiva degli investimenti e il valore delle azioni dell’impresa (Brasile). In altre parole, la corporate governance deve garantire l’implementazione di sistemi di controllo efficaci e commisurati ai rischi connessi (e.g. Australia, Maldive). Un elemento che emerge invece solo occasionalmente nelle definizioni di corporate governance è l’effetto che l’etica può avere sulle politiche di governo delle imprese (Ghana) o come princìpi etici dovrebbero guidare il comportamento dei soggetti della corporate governance (Filippine). Da ultimo, strettamente connesso con il presente lavoro, è il riferimento presente in molti codici alla trasparenza, alla comunicazione corretta e tempestiva sì da permettere decisioni ponderate a tutti gli stakeholder (e.g. Giappone) 51. Così, nel codice svizzero vi è una dichiarazione di volontà di comprendere tutti i princìpi che garantiscano il raggiungimento degli interessi sostenibili dell’impresa e al contempo che mantengano la capacità e l’efficienza del “decision-making”. A tale scopo, i princìpi di corporate governance sono volti ad assicurare la trasparenza e un equilibrio benefico tra management e control (Svizzera). I princìpi di trasparenza, integrità e correttezza sono richiamati altresì da numerosi Paesi e.g. Belgio, Danimarca, Emirati Arabi, Georgia, Ghana, Grecia, Maldive.

2.2.4. Corporate governance: due prospettive di osservazione Dalle definizioni dei codici e degli studiosi sopra commentate emerge come gli innumerevoli lavori sulla corporate governance sono stati condotti avendo in considerazione due differenti approcci al fenomeno: 1. la concezione allargata 52; 2. la concezione ristretta 53. 51 Si

legga in proposito il codice giapponese: “In this Corporate Governance Code, ‘corporate governance’ means a structure for transparent, fair, timely and decisive decision-making by companies, with due attention to the needs and perspectives of shareholders and also customers, employees and local communities” (Japan’s Corporate Governance Code, 2015). 52 Quanto emergerà nel testo, relativamente a questo aspetto, è prevalentemente tratto da: Genco (2014: 46 et seq.) e Zattoni (2015: 42 et seq). 53 Limitatamente a questa prospettiva di analisi ci atterremo al pensiero di: Migliori (2013: 83 et seq.), Genco (2014: 47-48) e Catuogno (2016: 8).

58

POLITICHE DI BILANCIO E CORPORATE GOVERNANCE

La concezione allargata di corporate governance (sub 1) rivolge la propria prospettiva di analisi a tutti gli stakeholder 54 aziendali, considerati portatori di interessi meritevoli di tutela. Più precisamente, questa concezione, oltre a considerare fondamentali gli interessi di questi soggetti, ingloba nei processi di corporate governance gli organi interni aziendali (assemblea degli azionisti, consiglio di amministrazione, comitati interni, ecc.), la condotta di enti esterni (società di revisione, autorità di controllo, ecc.), i mercati in cui opera (mercato finanziario, mercato dei fattori produttivi, ecc.), la cultura nazionale e l’ordinamento giuridico. Gli studi che hanno abbracciato questa visione hanno fatto emergere che: – la dissociazione tra la proprietà ed il controllo è tipica delle public companies anglosassoni. Le grandi aziende dei Paesi industrializzati hanno una struttura azionaria più concentrata e frequentemente, al loro interno, annoverano la presenza di uno o più azionisti di controllo; – le aziende devono tenere a debita considerazione gli interessi di coloro che contribuiscono allo svolgimento efficiente dell’attività economica, ma anche di quanti sono condizionati o possono condizionare la stessa; – le leggi nazionali concorrono a delimitare i rapporti tra i diversi portatori di interessi aziendali; – i modelli di corporate governance sono contraddistinti da moltissime variabili tra loro interdipendenti. In questa concezione l’azienda è rappresentata come un sistema aperto che interagisce con l’ambiente esterno, dal quale scaturiscono dipendenze vicendevoli che coinvolgono l’attività di governance ed anche i molteplici attori operanti nell’ambiente stesso. L’influenza è reciproca: dall’ambiente fluisce una nutrita varietà di vincoli al governo aziendale, allo stesso modo, le aziende, attraverso le proprie decisioni di governo, hanno la capacità di condizionare gli altri attori del loro stesso ambiente. I fattori esterni che condizionano maggiormente l’attività di governance sono: 54 In una nota Almici (2010: 12) chiarisce che: “Il termine “stakeholder” compare negli studi di strategia aziendale per la prima volta nel 1963, in un memorandum dello Stanford Research Institute, a indicare i soggetti che hanno un interesse nell’attività d’impresa, senza i quali questa non può sopravvivere”. Per un approfondimento sul significato attribuito al termine “stakeholder”, si rimanda al primo capitolo, dove vi sono alcune tra le definizioni proposte in letteratura. Per completezza, si ricorda che la definizione prevalente tutt’oggi resta quella di Freeman (1984) secondo il quale gli stakeholder sono: “any group or individual who can affect or is affected by the achievement of the organization’s objectives’”.

IL RUOLO DELLA CORPORATE GOVERNANCE NELL’AMBITO DELL’INFORMATIVA FINANZIARIA

59

– gli stakeholder che, con intensità diverse, sono interessati alle vicende interne aziendali. Come abbiamo già avuto modo di vedere, rientrano in questa categoria una pluralità variegata di soggetti 55: i fornitori (di capitali di rischio e di credito, di beni e servizi), i dipendenti, i clienti, i politici (locali e nazionali), le associazioni di categoria ecc. Questi soggetti vantano degli interessi specifici, la cui soddisfazione è strettamente connessa all’influenza che gli stessi riescono ad esercitare sui processi decisionali aziendali. Questi attori, a ben vedere, influenzano l’azienda nelle proprie scelte di governo, costringendola a sottostare a compromessi e mediazioni; – il sistema giuridico, ovvero l’insieme delle leggi e delle istituzioni che disciplinano l’attività di direzione e controllo aziendale. Il sistema giuridico, a ben vedere, salvaguarda gli azionisti, i creditori ed il sistema finanziario nella sua interezza, determinando ripercussioni su: ● l’estensione e la crescita del mercato dei capitali; ● le opportunità di investimento e l’accesso alle diverse fonti di finanziamento; ● la concentrazione proprietaria; ● le politiche dei dividendi; ● la valutazione delle aziende. – il contesto istituzionale, che attiene alla cultura di un determinato Paese. Le differenze culturali, economiche e sociali incidono sulle forme di capitalismo e quindi sulla realizzazione dei modelli di corporate governance; – il sistema politico, in quanto ogni struttura di governo aziendale si adatta alla politica del Paese in cui è inserita. Viceversa, la corporate governance, nella sua accezione ristretta (sub 2), rivolge la sua attenzione ad un oggetto di analisi molto più circoscritto. Si focalizza, infatti, sulla gestione delle relazioni che intercorrono tra il consiglio di amministrazione, il management e gli azionisti. Più in particolare, secondo questa prospettiva di analisi, la corporate governance concerne tutti quei meccanismi volti ad assicurare il controllo degli azionisti sul lavoro condotto dal management e l’uniformazione degli interessi di questo con quelli della proprietà. Ne deriva che sono considerati rilevanti esclusivamente gli interessi degli shareholder, ovvero dei conferenti di capitale 56. Questa concezione è tipica dei si55

Possiamo osservare che, in generale, il numero degli stakeholder è condizionato dalle dimensioni, complessità, ambiente e cultura dell’azienda in questione. 56 Un esempio di definizione di corporate governance secondo una prospettiva shareholderoriented è quella di Parkinson (1993: 159); “…] the process of supervision and control …] intended to ensure that the company’s management acts in accordance with the interests of shareholders”.

60

POLITICHE DI BILANCIO E CORPORATE GOVERNANCE

stemi anglosassoni, caratterizzati dal classico modello della public company 57. Le problematiche attinenti l’attività di governo diventano degne di nota quando il possesso delle azioni è talmente frazionato da separare nettamente la proprietà dal controllo. Il rischio, in questa fattispecie, è che l’azienda non venga amministrata per creare valore per i proprietari e che possano emergere conflitti tra questi ed il management. Sottostante al rapporto tra gli azionisti ed il consiglio di amministrazione è individuabile, come già ampiamente discusso precedentemente, un rapporto di agenzia in cui gli azionisti (principale) delegano ai consiglieri (agenti) il compimento di un insieme di operazioni (Zona, 2012b: 39 et seq.). È interessante notare come sia in letteratura che nei codici a partire dagli anni Novanta prevalgano i contributi di questo secondo approccio, ovvero della concezione ristretta di corporate governance. La visione allargata di corporate governance è tuttavia maggiormente adottata negli studi di corporate social responsibility (CSR) 58, di business ethics e di management più in generale. Inoltre, tale prospettiva è stata accolta frequentemente in alcuni Paesi dell’Europa del nord o asiatici (Zattoni, 2015) che sono caratterizzati da una cultura maggiormente stakeholder-oriented 59 (Brennan e Solomon, 2008). Nella Tavola 1 si riporta, a titolo esemplificativo, i confini delineati da alcune definizioni e descrizioni di corporate governance classificandole tra i due gruppi di concezione – allargata e ristretta.

57 I sistemi di corporate governance anglosassoni sono noti anche come “market oriented” o “outsider system” (Moerland, 1995). Come osservano Weimer e Pape (1999: 153) “The paramount characteristic of the market-oriented systems is an active external market for corporate control, which serves as a mechanism for independent shareholders to influence managerial decision-making”. Per un ulteriore analisi delle classificazioni dei sistemi di corporate governnace si veda tra gli altri Provasi (2016: 37 et seq.). 58 Si confronti in tal senso Sacconi (2004) dove la CSR viene definita come: “un modello di “governance” allargata dell’impresa, in base al quale chi governa l’impresa ha responsabilità che si estendono dall’osservanza dei doveri fiduciari nei riguardi della proprietà ad analoghi doveri fiduciari nei riguardi in generale di tutti gli stakeholder”. 59 Un esempio di definizione di corporate governance secondo una prospettiva stakeholder-oriented è quella di Solomon (2007: 14): “…] the system of checks and balances, both internal and external to companies, which ensures that companies discharge their accountability to all their stakeholders and act in a socially responsible way in all areas of their business activity”.

IL RUOLO DELLA CORPORATE GOVERNANCE NELL’AMBITO DELL’INFORMATIVA FINANZIARIA

61

TAVOLA 1 – Esempi definitori di corporate governance in senso allargato e ristretto. Autore/i (Anno)

Definizioni di corporate governance (CG) in senso allargato What is CG? It is the relationship among various participants in determining the direction and the performance of corporations. The primary parMonks e Miticipants are the shareholders, the management (led by the chief executinow (1995) ve officer) and the board of directors …] Other participants include the employees, customers, suppliers, creditors, and the community. The structures, processes, and institutions within and around organizaDavis (2005) tions that allocate power and resource control among participants. The system of checks and balances, both internal and external to companies, which ensures that companies discharge their accountability to all Solomon their stakeholders and act in a socially responsible way in all areas of (2007) their business activity. CG refers to the reliability and transparency of the organizational infrastructure that defines not only the principles of the relations between the large and small shareholders, the board of directors, the top management, and the employees, but also the way responsibilities and authority are Argüden distributed throughout the organization. The relevance of corporate go(2009) vernance is not limited to the aforementioned groups, but extends further to creditors, suppliers, customers, and society as a whole. CG is the foundation of corporate trust. The system of regulating and overseeing corporate conduct and of balancing the interests of all internal stakeholders and other parties (external stakeholders, governments and local communities) who can be affected Du Plessis et by the corporation’s conduct, in order to ensure responsible behaviour by al. (2011) corporations and to achieve the maximum level of efficiency and profitability for a corporation. Autore/i (Anno) Definizioni di corporate governance (CG) in senso ristretto In its narrowest sense, the term may describe the formal system of accountability of senior management to the shareholders. At its most Keasey et al. expansive, the term is stretched to include the entire network of formal (1997) and informal relations involving the corporate sector and their consequences for society in general. La Porta et al. CG is, to a large extent, a set of mechanisms through which outside inve(2000) stors protect themselves against expropriation by the insiders. […] the set of mechanisms – both institutional and market-based – that induce the self-interested controllers of a company (those that make deDenis e cisions regarding how the company will be operated) to make decisions McConnell that maximize the value of the company to its owners (the suppliers of (2003) capital). Armstrong et We view CG as the subset of a firm’s contracts that help align the actions al. (2010a) and choices of managers with the interests of shareholders. Fonte: Elaborazione propria

62

POLITICHE DI BILANCIO E CORPORATE GOVERNANCE

A conclusione della disamina delle definizioni si ritiene di poter affermare che pur non esistendo una definizione universalmente riconosciuta, dalla comparazione si possono comunque individuare alcuni fattori comuni o ricorrenti. L’applicazione di una definizione non deve essere sottovalutata poiché può condizionare il focus, la struttura e l’interpretazione dell’analisi che segue (Brickley e Zimmerman, 2010: 236), si sottolinea infatti come le definizioni esistenti siano strettamente legate ai diversi paradigmi o modi di concettualizzazione dell’impresa (Aguilera e Jackson, 2010: 488). La natura eclettica della materia ha attirato l’attenzione di studiosi di diritto, di management, accounting e finance, oltre ad aver stimolato analisi comparate ed evolutive dei fenomeni sottostanti lo sviluppo di modelli di corporate governance (Bratton e McCahery, 1999; Aguilera e Jackson, 2010; Hopt, 2011). In generale, come già detto in apertura, si sono individuati due gruppi di definizioni: concezione allargata e concezione ristretta. La concezione allargata include nella definizione gli interessi di una vasta gamma di soggetti, per questo si dice che le definizioni ivi comprese sono stakeholder-oriented. All’opposto, nella concezione ristretta la prospettiva è shareholder-oriented, e i manager sono intesi come mezzi per raggiungere i fini degli azionisti. Entrambe queste due prospettive sono volte alla distribuzione di valore all’esterno. In letteratura, vengono individuati anche altri gruppi definitori che concepiscono la corporate governance come meccanismo rivolto all’interno, ovvero alla creazione di valore. In tal senso, per esempio, Huse (2007: 18) indica i gruppi di definizione che enfatizzano i meccanismi che sono utili nel supporto al management e nella protezione da acquisizioni ostili, cc.dd. managerial definition. Inoltre, l’Autore (2007: 22-23) individua le cc.dd. firm definition il cui focus è rivolto a determinare come il consiglio di amministrazione riesce a creare valore attraverso l’intera catena del valore. Non si deve, infine, escludere l’eventualità di “interazione o triangolazione” tra le varie definizioni che in questo modo coinvolgono l’interazione tra gruppi attori e intendono la corporate governance sia come meccanismo rivolto all’interno (i.e. value creation) che all’esterno (i.e. value distribution) (Huse, 2007). La delimitazione dei confini della corporate governance e dei soggetti coinvolti nei processi di governo è indubitabilmente influenzata da alcuni fattori quali il regime giuridico, il sistema economico, imprenditoriale e il mercato del lavoro del Paese di riferimento, descritti nel prosieguo.

2.3. I FATTORI CHE INFLUENZANO I SISTEMI DI CORPORATE GOVERNANCE I sistemi di corporate governance, adottati nei diversi Paesi, presentano certune specificità, frutto dei numerosi e differenti fattori storici, economici e giu-

IL RUOLO DELLA CORPORATE GOVERNANCE NELL’AMBITO DELL’INFORMATIVA FINANZIARIA

63

ridici consolidati in essi 60. Le specificità di ciascun Paese possono essere tratte anche dall’analisi e dallo schema delle definizioni variamente previste nei codici di corporate governance. Tra i fattori che sono maggiormente in grado di condizionare le caratteristiche della corporate governance vi sono: il regime giuridico, il ruolo delle banche nel sistema economico, il rapporto tra i lavoratori e il sistema azienda, e il rapporto tra gli organi di governo e di controllo (Bosetti, 2010: 26 et seq.). Di seguito commentiamo brevemente tali fattori: – Regime giuridico (common law vs. civil law 61). Nei Paesi di common law i sistemi di corporate governance risultano fortemente influenzati dagli organismi di vigilanza sulle borse valori. Questi, infatti, sottopongono l’ammissione alla quotazione a stringenti condizioni concernenti l’amministrazione, il controllo ed anche la comunicazione esterna. Questo regime giuridico è tipico dei Paesi anglosassoni, che ricorrono diffusamente al mercato finanziario e nei quali sono frequentemente rinvenibili società di grandi dimensioni, con la classe proprietaria polverizzata e quindi contraddistinte da una marcata separazione tra la proprietà e la gestione. Nei Paesi a regime civil law, invece, è il legislatore a definire, attraverso l’emanazione di leggi, i processi di governance, in particolare nelle grandi società di capitali 62. In questo scena60 In proposito, Solomon (2007: 181-182) rileva quanto segue: “The system of corporate governance presiding in any country is determined by a wide array of internal (domestic) factors, including corporate ownership structure, the state of the economy, the legal system, government policies, culture and history. There are also a host of external influences, such as the extent of capital inflows from abroad, the global economic climate and cross-border institutional investment. The main determinants of a company’s corporate governance system are ownership structure and legal frameworks. However, cultural and other influences are discussed where relevant and are highlighted in relation to specific countries’corporate governance systems”. 61 Utilizzando l’analisi chiara e lineare di Franceschelli (2010: 36-37) si riporta, di seguito, la distinzione tra i due regimi giuridici: civil law e common law: Civil Law: a) Il diritto è codificato (esiste un codice); b) La sentenza fa stato tra le parti del processo e non assume portata e valore universale; c) Il Giudice è funzionario il cui compito è applicare la legge; d) La prima fonte del diritto è la legge; e) Gli studi del diritto sono prevalentemente teorici, basati sul metodo dogmatico. Common Law: a) Il sistema riposa sulla Common Law (non esiste un codice); b) Il precedente giudiziario ha valore di norma giuridica ed è vincolante per le corti inferiori (principio dello stare decisis); c) Il Giudice crea la norma giuridica attraverso la sentenza; d) Il precedente giudiziario è fonte del diritto; e) Gli studi del diritto sono prevalentemente pratici, diretti alla formazione professionale e basati sullo studio dei casi, secondo il c.d. metodo socratico Infine si ricorda che appartengono alla famiglia dei Paesi di Civil Law (o del gruppo romano germanico) l’Italia, la Francia, la Germania e la Spagna mentre appartengono alla famiglia dei Paesi di Common Law il Regno Unito, gli Stati Uniti e quei Paesi appartenenti all’antico Impero britannico (quali Australia, Nuova Zelanda, Canada e a numerosi Stati africani, come il Kenya e il Sudafrica). 62 È inevitabile che i sistemi di amministrazione e controllo previsti dal diritto societario in-

64

POLITICHE DI BILANCIO E CORPORATE GOVERNANCE

rio, il mercato finanziario è relegato ad un ruolo più marginale. Come solamente appena accennato, i mercati finanziari giocano ruoli diametralmente opposti nei Paesi aderenti ai due regimi giuridici appena presentati. In quelli anglosassoni, infatti, la maggiore capacità dei mercati finanziari di attrarre il risparmio rappresenta una peculiarità. Le risorse vengono qui scambiate prontamente tra le aziende, in base alla fluttuazione dei prezzi di borsa, non dando adito alla creazione di maggioranze interessate a governare l’azienda. Sono quindi gli amministratori ad assumere un ruolo di comando e a sollevare il problema di unificare gli obiettivi della proprietà ai loro, assicurare la crescita aziendale nel lungo periodo e tutelare gli interessi di tutti gli stakeholder coinvolti. – Ruolo condotto dalle banche nel sistema economico. In alcuni stati (basti pensare alla Germania e al Giappone) le banche hanno giocato un ruolo decisivo, contribuendo a superare la pesante crisi industriale a seguito delle Grandi Guerre e a rilanciare la ripresa economica. Prestando ingenti somme alle aziende hanno concorso a fare emergere un sistema di governance che tende a far collaborare i maggiori apportatori di capitali con i più influenti finanziatori. – Rapporto tra lavoratori e azienda. In alcune realtà gli organi aziendali hanno “aperto le porte” anche a soggetti che non rappresentato la proprietà. In Germania 63, ad esempio, i rappresentati dei dipendenti fanno parte del consiglio di sorveglianza. – Interazione tra organi di controllo e di gestione e distanza tra proprietà e management. Il rapporto tra gli organi societari appena menzionati influisce decisamente a determinare differenze nei sistemi di corporate governance. Se gli amministratori non dipendono direttamente dai detentori di partecipazioni maggioritarie, ma da un consiglio di amministrazione o da un organo di vigilanza capace di bilanciare tutti gli interessi esistenti in azienda, è meno remoto che si possa arrivare ad una più equilibrata combinazione delle aspettative. fluenzino (assieme agli assetti proprietari) i modelli di Corporate Governance (Cantino, 2007: 1516). In Italia a partire dal primo gennaio 2004 (con il D.Lgs. n. 6 del 17 gennaio 2003) sono stati introdotti, per le società per azioni, nuovi modelli di governo (che si differenziano per le diverse relazioni che intercorrono tra organo di gestione, proprietà, ed organi di controllo) quali: il modello “tradizionale”; il modello “dualistico”; il modello “monistico”. 63 Al riguardo Spairani (2012: 53) osserva che dagli anni ’70, nella Germania Occidentale, la normativa aveva già provveduto ad istituzionalizzare, nel controllo della gestione dell’azienda, la funzione delle rappresentanze dei lavoratori. In tali aziende, il Comitato di Direzione (che ha la responsabilità gestionale operativa) esprime l’alta direzione dell’azienda e cerca di applicare le politiche stabilite dal Consiglio di Sorveglianza, nel quale sono rappresentanti sia gli azionisti che i lavoratori (ai quali è riservato, per legge, un prestabilito numero di seggi in funzione del numero di dipendenti).

IL RUOLO DELLA CORPORATE GOVERNANCE NELL’AMBITO DELL’INFORMATIVA FINANZIARIA

65

Tali fattori influiscono sui sistemi di corporate governance e in particolare su alcune aspetti. Ad esempio, vi sono studi che dimostrano che gli schemi di remunerazione del top management, che vengono descritti nel prossimo paragrafo, sono differenti a seconda del sistema legale del Paese (Ferrarini e Moloney, 2004).

2.4. LA

REMUNERAZIONE DEL TOP MANAGEMENT TEAM: CONSIDERAZIONI GENERALI

Con l’espressione executive compensation si è soliti intendere il sistema retributivo dei top manager e dei membri del consiglio di amministrazione (in primis dell’amministratore delegato/CEO e dei consiglieri provvisti di particolari deleghe/executives). L’argomento della remunerazione al top management è intrinsecamente associato al dibattito sulla corporate governance per una lunga serie di aspetti, tra i quali è doveroso citare: 1) la relazione tra l’azienda e gli stakeholder (in primo luogo con quelli che apportano il capitale di rischio); 2) i rapporti tra i vari shareholder (soci di minoranza e di maggioranza; soci investitori); 3) le dinamiche del consiglio di amministrazione e i suoi rapporti con i soci e il management; 4) la pianificazione strategica, il controllo di gestione e i basilari processi gestionali dell’azienda (Cutillo e Fontana, 2012: 17). L’interesse per questo argomento, oltre che per l’inevitabile legame al governo aziendale, è da ricongiungere allo scalpore che negli ultimi decenni hanno destato le notizie in merito agli aumenti, talvolta considerati “spropositati”, dei compensi di alcuni amministratori delegati di grandi aziende statunitensi 64. 64 Sui compensi elevati al management si leggano Bebchuk e Fired (2004: 9-10) i quali sostengono che: “During the five-year period 1998-2002, the compensation paid to the top five executives at each company in the widely used ExecuComp database, aggregated over the 1500 companies in the database, totaled about $100 billion (in 2002 dollars). And the capitalized present value of aggregate top-5 compensation in publicly traded U.S. companies is rather substantial. During the past ten years, the growth rate of aggregate executive compensation has kept pace with that of total stock market capitalization. Assuming that aggregate executive compensation continues to grow in tandem with market capitalization or that managers’share of aggregate corporate profits remains at current levels, the capitalized present value of aggregate top-5 compensation in publicly held U.S. firms could be on the order of half a trillion dollars. Thus, if compensation could be cut without weakening managerial incentives, the gain to investors would not be merely symbolic. It would have real practical significance”. Thomas e Hill (2012: 1) hanno sollevato la questione sull’autoregolamentazione dei compensi nel modo seguente: “Society has a perennial fascination with money. Horace, for example, counselled, “If possible, honestly, if not, somehow, make money”. Executive compensation became a key aspect of corporate governance debate during the 1990s, a period when the regulatory pendulum swung away from legislative intervention in favour of self-regulation. Pay for perfor-

66

POLITICHE DI BILANCIO E CORPORATE GOVERNANCE

Come chiarisce Zattoni (2015: 377 et seq.), gli accademici si sono principalmente appassionati a tre aspetti concernenti l’argomento in questione: 1) L’ammontare complessivo del compenso attribuito ai top manager. Questo aspetto è oggetto di acceso dibattito sin dagli anni Ottanta. A partire da quegli anni, infatti, gli amministratori delegati di grandi aziende statunitensi hanno beneficiato di uno straordinario incremento della loro retribuzione, accrescendo oltremodo il distacco con lo stipendio medio degli altri dipendenti aziendali. Scrive Zattoni (2015): “nel 2013, gli amministratori delegati delle più grandi imprese americane (S&P 500) hanno mediamente guadagnato 11,7 milioni di dollari. Tale valore è pari a circa 330 volte la retribuzione media di un dipendente e il divario è in notevole aumento rispetto agli anni Ottanta, quando lo stesso rapporto era pari a circa 42 volte …. Di recente il dibattito sui compensi ricevuti dai top manager è arrivato anche in Europa e in Italia, con una particolare attenzione alle aziende del settore bancario” 65. 2) La capacità degli incentivi di persuadere la condotta manageriale. La retribuzione dei top manager è in gran parte costituita dagli incentivi a breve termine e dagli incentivi a medio-lungo termine. Più specificatamente, si può chiarire la trattazione dicendo che tendenzialmente il compenso fisso di un amministratore delegato di una grande realtà statunitense si aggira intorno ad un milione di dollari. Gli incentivi annuali possono raggiungere un valore sostanzioso, corrispondente a diverse volte la componente fissa. Sono, tuttavia, mance offered the prospect of a self-executing governance technique to align the interests of management with those of shareholders. Since that time, however, academic debate in the United States and elsewhere has raged on the question whether executive compensation is determined efficiently by disinterested corporate directors, reflecting the existing corporate governance system (the optimal contracting model) or skewed due to a power imbalance between managers and shareholders (the managerial power model). Recent corporate scandals and crises, including the global financial crisis, have again brought executive compensation to center stage and onto the regulatory agenda. Indeed, according to the UK Turner Review, the global financial crisis challenged fundamental assumptions about the market’s efficiency, rationality and ability to selfregulate, which had previously underpinned financial law. These developments have focused public and academic attention on many facets of executive compensation”. 65 Per avere un altro punto di vista si legga per esempio quanto riporta Gaughan (2011: 482): “The recent accounting scandals have attracted even more attention to what was already a major source of concern – the high compensation of the CEOs of U.S. companies. At the extreme upper end is Oracle’s CEO Larry Ellison, who the Wall Street Journal reported in July 2010 to have earned over $1.8 billion over the years 1999-2009, topping IAC’s CEO Barry Diller, who earned a paltry $ 1.14 billion over the years 2000-2009. More recently, Charif Souki, CEO of Cheniere Energy, earned $ 142 million in 2013. To put that absurd compensation level in perspective, that amount was more than half of Cheniere’s total annual revenue in 2013. Even worse, the company lost almost a half a billion dollars in 2013. Shareholders were so outraged that they filed a lawsuit, and the company had to cancel its annual meeting”.

IL RUOLO DELLA CORPORATE GOVERNANCE NELL’AMBITO DELL’INFORMATIVA FINANZIARIA

67

gli incentivi a medio-lungo termine a far salire vertiginosamente il compenso. Proprio quest’ultima componente è in grado di condizionare il comportamento lavorativo degli amministratori. Questi bonus andrebbero progettati in modo tale da contribuire alla creazione di valore per i detentori di capitale proprio e non solo, riduttivamente, per distribuire valore aziendale ad una stretta cerchia di lavoratori privilegiati. 3) La relazione tra il compenso erogato ed i risultati aziendali. A seguito della recente crisi finanziaria e degli scandali societari ad essa collegabili, l’opinione pubblica si è accesa nell’apprendere che i compensi “spropositati” concessi ai top manager hanno, in alcuni casi se si vuole “eclatanti” 66, contribuito ad alimentare comportamenti opportunistici, non sempre in grado di salvaguardare la salute aziendale nel medio-lungo periodo. Accademici e politici hanno, pertanto, avanzato la proposta di riformare il sistema retributivo di questa categoria di dipendenti. In generale, vi sono differenti forme di consiglieri di amministrazione: amministratori esecutivi, non esecutivi e indipendenti 67, sebbene gli amministratori 66 Tra

questi merita di essere menzionato Angelo Mozilo. A tal riguardo si leggano le parole pungenti di Miroff et al., (2013: 77-78) “One example of the ‘rewards’ of ‘jobs well done’ can been seen in the compensation received by chief executive officers (CEOs) of U.S. corporations. In March 2008, Angelo Mozilo was one of three mortgage industry executives brought before a congressional committee to defend their exorbitant pay packages at a time when the mortgage industry was reeling from the foreclosure crisis. At the time, Mozilo was CEO of Countrywide Financial Corporation, one of the largest home mortgage lenders in the nation. Countrywide was a phenomenally successful corporation based on sales of subprime mortgages, generating a 23,000 percent return on its stock between 1982 and 2003. But this profitability was based on pushing people into loans they could not afford. Congressional figures show that Countrywide lost more than $16 billion in the third and fourth quarters of 2007, and its stock fell 80 percent between February and the end of the year. Approximately 11,000 employees were let go. In July 2008, Countrywide was purchased by Bank of America in an all-stock deal valued at $4 billion, a fraction of the $24 billion market value a year earlier. Bank of America announced that it would cut an additional 7,500 jobs over the next two years. During the same period that Countrywide was losing billions, Mozilo was given a $1.9 million salary in addition to payment of his annual dues at three swanky country clubs in California and Alabama and $44,454 for use of company aircraft. Between 2005 and 2007, Mozilo sold most of his Countrywide stock, realizing $291.5 million in profits. Mozilo dumped Countrywide stock at the same time he was touting its value to shareholders. In 2009, the Securities and Exchange Commission (SEC) charged Mozilo with insider trading and securities fraud. In 2010, Mozilo reached a settlement with the SEC in which he promised to pay $67.5 million in fines and was banned from serving as an officer or director of any corporation. Given his estimated net worth of $600 million, the fine was nothing more than a slap on the wrist”. 67 Oltre agli amministratori delegati, sono considerati esecutivi gli amministratori che ricoprono incarichi direttivi e quelli che fanno parte del comitato esecutivo. Gli amministratori non esecutivi, invece, tramite le proprie competenze acquisite all’esterno forniscono, nella discussione del consiglio, un importante contributo all’indirizzo strategico dell’azienda. Infine, nei consigli di

68

POLITICHE DI BILANCIO E CORPORATE GOVERNANCE

possono distinguersi in “forma” e “proporzioni” differenti sia in ragione del Paese e sistema legale di riferimento, che delle esigenze derivanti dalla componente idiosincratica che contraddistingue ogni singola azienda. Queste figure professionali ricoprono ruoli molto diversi, di conseguenza anche il loro trattamento retributivo risulta estremamente differenziato. Seguendo il quadro presentato in Zattoni (2015: 380-381) si osserva che la retribuzione degli amministratori esecutivi è solitamente il risultato di quattro componenti: 1) Lo stipendio base non è assolutamente collegato ai risultati aziendali. Rappresenta la remunerazione per il ruolo rivestito dall’amministratore all’interno dell’organizzazione aziendale. È influenzato dalle condizioni economiche dello Stato in cui si trova a prestare la sua attività, dalle dimensioni aziendali, dal settore di appartenenza, oltre che da una serie di fattori connessi all’incarico accolto (basti pensare ad esempio all’ampiezza delle deleghe sopportate). 2) Gli incentivi a breve termine sono collegati al perseguimento di svariati risultati aziendali 68, in un lasso di tempo inferiore ai dodici mesi. Si tratta di componenti variabili, la cui entità dipende dalla percentuale di raggiungimento dell’obiettivo aziendale a cui sono connesse. Possono oscillare, quindi, tra un minimo di zero (nel caso in cui l’obiettivo sia deludente) a circa il 200 per cento del compenso pattuito, nel caso in cui il risultato aziendale venga raggiunto in modo estremamente soddisfacente. 3) Gli incentivi a lungo termine sono collegati al perseguimento di obiettivi aziendali di lungo periodo (superiore ai dodici mesi) (Quagli, 2006). Servono a bilanciare gli effetti dei bonus di breve termine. Evitano, infatti, che l’attenzione dei manager si concentri esclusivamente sul presente, perdendo di vista il lungo fluire aziendale 69. amministrazione sono presenti anche gli amministratori non esecutivi e indipendenti, i quali, per avere autonomia di giudizio, non devono (neppure indirettamente) avere intrattenuto di recente con la società (o con soggetti ad essa legati) relazioni in grado di far venire meno la loro indipendenza (Santesso, 2010: 204). 68 Ci si riferisce ad obiettivi economici (ad esempio il fatturato, l’indebitamento, la redditività) ma anche ad obiettivi strategici (apertura di nuove sedi, acquisizioni, quotazione, ecc.). 69 Come osservano Hitt et al., (2017: 322) gli incentivi a lungo termine riallineano gli interessi dei manager con quelli degli azionisti: “Long-term incentive plans (typically involving stock options and stock awards) are an increasingly important part of compensation packages for toplevel managers, especially those leading U.S. firms. Theoretically, using long-term incentives facilitates the firm’s efforts (through the board of directors’pay-related decisions) to avoid potential agency problems by linking managerial compensation to the wealth of common shareholders. Effectively designed long-term incentive plans have the potential to prevent large-block stockholders (e.g., institutional investors) from pressing for changes in the composition of the board of directors and the top-management team because they assume that, when exercised, the plans

IL RUOLO DELLA CORPORATE GOVERNANCE NELL’AMBITO DELL’INFORMATIVA FINANZIARIA

69

4) I benefit rappresentano un’importante fetta del compenso destinato al top management. Servono essenzialmente a motivare e trattenere le risorse chiave. Tra gli innumerevoli benefit pensati per questa categoria di lavoratori rientrano: l’iscrizione a club esclusivi, l’autista, il jet privato, i servizi di sicurezza per l’abitazione privata (Pinna, 2012). Le società decidono di introdurli per una lunga serie motivi; come chiarisce Pinna (2012: 67-68), “le più comuni sono: offrire una retribuzione complessiva ed una serie di specifici benefits in linea con le prassi di mercato (in particolare in linea con il comportamento dei diretti competitors), generare una ottimizzazione del costo del lavoro sostenuto attraverso l’individuazione di benefits soggetti ad un vantaggioso trattamento fiscale e contributivo (in maniera tale da rendere più efficiente il rapporto tra reddito netto percepito dal lavoratore e costo del lavoro sostenuto dalla società), fare fronte ad una serie di esigenze proprie del dirigente in genere presenti nelle tematiche di natura pensionistica, sanitarie, di work life balance, di finanziamento degli impegni finanziari assunti nel lungo termine ecc. (svolgendo quindi anche un ruolo in linea con un atteggiamento adeguato di responsabilità sociale), incentivare i dipendenti (introducendo un livello di benefits collegato con determinati obiettivi aziendali da raggiungere) ecc.”. La struttura della retribuzione degli amministratori non esecutivi risulta, invece, molto più snella. Viene prevista, nella grande maggioranza dei casi, solamente una componente fissa. La componente variabile è infatti considerata “una prassi non ottimale di governance. Infatti a questa tipologia di amministratori, tanto più se indipendenti, viene conferito il ruolo di contraltare nei confronti del management esecutivo e si ritiene quindi corretto non creare potenziali conflitti di interesse nel loro operato legando parte della loro retribuzione agli stessi obiettivi degli esecutivi” (Cutillo e Fontana, 2012: 25-26). La letteratura nazionale e internazionale sul tema dei compensi agli amministratori è studiata ormai da decenni sotto differenti aspetti, si potrebbe quasi parlare di “mania” degli studi sulla remunerazione. Le reazioni della stampa 70 e del will ensure that top-level managers will act in shareholders’best interests. Additionally, shareholders typically assume that top-level managers’pay and the firm’s performance are more properly aligned when outsiders are the dominant block of a board’s membership”. 70 Su “Il Sole 24 Ore” a titolo esemplificativo si trovano numerosi esempi a tal fine, quali Maisano, Londra mette un tetto ai supercompensi (24/01/2012); Sabbatini, Balzo dei compensi degli executive (08/02/2012); Dragoni, Premi e maxi-buonuscite malgrado i cali della borsa (8/02/2012); Monti, Cresce nelle retribuzioni la componente variabile (08/02/2012); Maisano, Barclays costretta a tagliare i bonus (21/04/2012); Degli Innocenti, Barclays, è rivolta contro i super-bonus (28/04/2012); Degli Innocenti, Bonus, cresce la fronda dei soci (01/05/2012); Carrer, Da Citi a UBS parte la rivolta sui compensi (04/05/2012); Degli Innocenti, Una regina alla

70

POLITICHE DI BILANCIO E CORPORATE GOVERNANCE

pubblico hanno fatto emergere l’idea che gli amministratori percepiscano compensi troppo elevati rispetto agli stipendi medi degli impiegati e non in linea con le performance aziendali, sollevando così un’intensa azione di moral suasion per moderare le remunerazioni del top management. Per tentare di mitigare i problemi di agenzia tra stakeholder e manager, sono generalmente prescritte regole di trasparenza nella comunicazione all’esterno dei compensi corrisposti annualmente agli esecutivi e dei connessi golden parachute 71.

2.5. LE INFORMAZIONI SULLA REMUNERAZIONE Per quanto finora detto, in vari Paesi è richiesta una disclosure apposita sugli schemi remunerativi dei manager. Per esempio, in Italia rilevanti informazioni in materia di remunerazioni sono rinvenibili nella relazione sulla remunerazione, la cui elaborazione, ad opera del consiglio di amministrazione delle società quotate, è stabilita dal decreto legislativo n. 259/2010, che ha introdotto l’articolo 123-ter del Testo Unico delle disposizioni in materia di intermediazione finanziaria (TUF), rubricato proprio “Relazione sulla remunerazione”. L’articolo 123-ter 72 del TUF, al primo comma, precisa che le società con azioni quotate mettono a disposizione del pubblico, almeno ventuno giorni prima della data dell’assemblea prevista dall’articolo 2364, secondo comma 73, o dell’assemblea prevista dall’articolo 2364-bis, secondo comma 74, del codice cicrociata anti-bonus (08/05/2012); Sabbatini, Lo stipendio dei manager non sente la crisi di piazza affari (23/02/2013); Terlizzi, Sui bonus voto storico in Svizzera (3/03/2013); Maisano, Bonus, Londra gioca l’ultima carta (5/03/2013); Dragoni, Il record italiano di Romiti e le buonuscite dei banchieri, Longo, Da UBS a HSBC sui super-bonus non cala il sipario (15/03/2013); Zucca, Mini-bonus ai top manager (23/02/2013). 71 Letteralmente viene tradotto con “paracadute dorato”, nella pratica consistono in clausole contrattuali, generalmente previste per il top management, che riservano indennità di buonuscita in caso di licenziamento o cambiamento di mansioni. 72 Nel prosieguo della trattazione verrà analizzato l’articolo in oggetto. Saranno riportate nel testo, all’occorrenza, parti dello stesso. 73 L’articolo 2364, rubricato “Assemblea ordinaria nelle società prive di consiglio di sorveglianza”, al secondo comma recita: “L’assemblea ordinaria deve essere convocata almeno una volta l’anno, entro il termine stabilito dallo statuto e comunque non superiore a centoventi giorni dalla chiusura dell’esercizio sociale. Lo statuto può prevedere un maggior termine, comunque non superiore a centottanta giorni, nel caso di società tenute alla redazione del bilancio consolidato ovvero quando lo richiedono particolari esigenze relative alla struttura ed all’oggetto della società; in questi casi gli amministratori segnalano nella relazione prevista dall’articolo 2428 le ragioni della dilazione”. 74 L’articolo 2364-bis, rubricato “Assemblea ordinaria nelle società con consiglio di sorveglianza”, al secondo comma recita: “Si applica il secondo comma dell’articolo 2364”.

IL RUOLO DELLA CORPORATE GOVERNANCE NELL’AMBITO DELL’INFORMATIVA FINANZIARIA

71

vile, una relazione sulla remunerazione articolata in due sezioni 75. Siffatto documento deve essere approvato dal consiglio di amministrazione e, nelle società che adottano il sistema dualistico, dal consiglio di sorveglianza, su proposta, limitatamente alla sezione prevista dal comma 4, lettera b) 76, del consiglio di gestione (si confronti l’articolo 123 ter, secondo comma del TUF). La prima sezione presenta la politica della società in materia di remunerazione dei componenti degli organi di amministrazione, dei direttori generali e dei dirigenti con responsabilità strategiche, con riferimento almeno all’esercizio successivo, e le procedure impiegate per l’attuazione di tale politica (si veda il terzo comma dell’articolo 123-ter del TUF). La seconda sezione, utilizzando le parole del legislatore, “a) fornisce un’adeguata rappresentazione di ciascuna delle voci che compongono la remunerazione, compresi i trattamenti previsti in caso di cessazione dalla carica o di risoluzione del rapporto di lavoro, evidenziandone la coerenza con la politica della società in materia di remunerazione approvata nell’esercizio precedente; b) illustra analiticamente i compensi corrisposti nell’esercizio di riferimento a qualsiasi titolo e in qualsiasi forma dalla società e da società controllate o collegate, segnalando le eventuali componenti dei suddetti compensi che sono riferibili ad attività svolte in esercizi precedenti a quello di riferimento ed evidenziando, altresì, i compensi da corrispondere in uno o più esercizi successivi a fronte dell’attività svolta nell’esercizio di riferimento, eventualmente indicando un valore di stima per le componenti non oggettivamente quantificabili nell’esercizio di riferimento”. Quanto appena visto deve essere esplicitato nominativamente per i componenti degli organi di amministrazione e di controllo e i direttori generali, in forma aggregata (salvo diversa indicazione mediante regolamento della Consob), invece, per i dirigenti con responsabilità strategiche (si confronti l’articolo 123 ter, quarto comma del TUF). Dalla lettura del comma quinto dello stesso articolo 123 ter del TUF emerge che alla relazione devono essere allegati i piani di compensi basati su strumenti finanziari a favore di componenti del consiglio di amministrazione ovvero del consiglio di gestione, di dipendenti o di collaboratori non legati alla società da 75 La

relazione sulla remunerazione può essere messa a disposizione presso la sede sociale, sul proprio sito Internet e con le altre modalità stabilite dalla Consob con regolamento. 76 Nel prosieguo della trattazione questo aspetto sarà esplicitato. Ci si riferisce infatti alla seconda sezione della relazione sulla remunerazione, trattata dal legislatore al comma quattro, punto b) dove si legge: “La seconda sezione, nominativamente per i componenti degli organi di amministrazione e di controllo, i direttori generali e in forma aggregata, salvo quanto previsto dal regolamento emanato ai sensi del comma 8, per i dirigenti con responsabilità strategiche: …] (b) illustra analiticamente i compensi corrisposti nell’esercizio di riferimento a qualsiasi titolo e in qualsiasi forma dalla società …”.

72

POLITICHE DI BILANCIO E CORPORATE GOVERNANCE

rapporti di lavoro subordinato, ovvero di componenti del consiglio di amministrazione ovvero del consiglio di gestione, di dipendenti o di collaboratori di altre società controllanti o controllate oppure può essere indicata, nella suddetta relazione, la sezione del sito internet aziendale dove tali documenti sono consultabili. Salvo quanto disposto dagli articoli 2389 77 e 2409-terdecies, primo comma, lettera a) 78 del codice civile, e dall’articolo 114-bis del TUF 79, l’assemblea ordinaria nelle società con o senza consiglio di sorveglianza delibera in senso favorevole o contrario sulla prima sezione della relazione sulla remunerazione. La deliberazione non è vincolante. L’esito del voto è posto a disposizione del pubblico sul sito internet della società (si veda l’articolo 123 ter, sesto comma del TUF). Il comma 7 specifica che “La Consob con regolamento, adottato sentite Banca d’Italia e Ivass per quanto concerne i soggetti rispettivamente vigilati e tenuto conto della normativa comunitaria di settore, indica le informazioni da includere nella sezione della relazione sulla remunerazione prevista dal comma 3 80, comprese le informazioni volte ad evidenziare la coerenza della politica delle remunerazioni con il proseguimento degli interessi a lungo termine della società e con la politica di gestione del rischio, secondo quanto previsto dal paragrafo 3 della raccomandazione 2004/913/CE e dal paragrafo 5 della raccomandazione 2009/385/CE”. Sempre con regolamento appena visto, la Consob può indicare le informazioni da includere nella seconda sezione della relazione sulla remunerazione. La Consob può individuare i dirigenti con responsabilità strategiche per i quali le informazioni sono fornite in forma nominativa e diversificare il livello di dettaglio delle informazioni in funzione della dimensione della società (si confronti l’articolo 123 ter, ottavo comma del TUF). All’interno del quadro nazionale appena delineato è doveroso riportare la forte spinta a livello comunitario con riferimento alle informazioni relative alla politica di remunerazione degli amministratori. In particolare, il paragrafo 3 della raccomandazione 2004/913/CE oltre a raccomandare la pubblicazione di una dichiarazione della politica della remunerazione da parte delle società quotate, sostiene l’opportunità di “concentrarsi soprattutto sulla politica delle remunera77 Concernente 78 Dalla

i compensi degli amministratori.

sua lettura si evince che il comitato di sorveglianza nomina e revoca i componenti del consiglio di gestione, ne determina il compenso, salvo che la relativa competenza sia attribuita dallo statuto dell’assemblea. 79 Rubricato Informazione al mercato in materia di attribuzione di strumenti finanziari a esponenti aziendali, dipendenti o collaboratori. 80 Si tratta della prima sezione della relazione.

IL RUOLO DELLA CORPORATE GOVERNANCE NELL’AMBITO DELL’INFORMATIVA FINANZIARIA

73

zioni per l’esercizio finanziario successivo, e se del caso, per i seguenti”. La Commissione Europea nello stesso paragrafo raccomanda una serie di raccomandazioni minime che dovrebbero emergere dalla relazione, quali e.g. l’importanza relativa delle componenti variabili e invariabili della remunerazione degli amministratori, indicazioni adeguate sui criteri di valutazione delle prestazioni sui quali è basato il diritto ad opzioni su azioni, o altre componenti variabili della remunerazione, i principali parametri e le motivazioni per l’assegnazione di premi annuali e di ogni altra prestazione non monetaria. Inoltre, la raccomandazione si concentra anche sulle informazioni relative alle remunerazioni degli amministratori con incarichi esecutivi. A tal fine viene indicato che la relazione sulla remunerazione “…] dovrebbe includere, fra l’altro, informazioni relative alla durata dei contratti degli amministratori con incarichi esecutivi, ai termini di preavviso applicabili e alle disposizioni riguardanti le remunerazioni da corrispondere in caso di cessazione del rapporto di lavoro, nonché agli altri pagamenti in caso di recesso anticipato, previsti nei contratti degli amministratori con incarichi esecutivi”. Da ultimo, la Commissione Europea favorisce la pubblicazione di tutte le informazioni relative all’iter preparatorio e decisionale per la definizione della politica remunerativa degli amministratori, “includendo, se del caso, ragguagli inerenti al mandato e alla composizione del comitato delle remunerazioni, i nomi dei consulenti esterni ai quali ci si è rivolti per definire la politica delle remunerazioni e il ruolo dell’assemblea generale annuale degli azionisti”. Nel paragrafo 5 della raccomandazione 2009/385/CE la Commissione Europea si preoccupa che le informazioni sulla remunerazione proposte nella raccomandazione 2004/913/CE siano chiare e facilmente comprensibili. Inoltre, viene favorita la pubblicazione di informazioni ulteriori quali e.g. la spiegazione su come la scelta di criteri relativi ai risultati contribuisca agli interessi a lungo termine della società, la spiegazione sui metodi applicati al fine di determinare se i criteri in materia di risultati sono stati soddisfatti; informazioni sufficienti sui periodi di dilazione applicati alle componenti variabili della remunerazione, sulla politica in materia di trattamento di fine rapporto, sui periodi per l’acquisizione della remunerazione basata su azioni, sulla politica relativa all’obbligo di mantenere le azioni dopo la loro acquisizione, sulla composizione di gruppi di società peer, la cui politica retributiva è stata considerata per definire la politica in materia di remunerazione della società in esame. A partire dal Regno Unito nel 2002, alcuni Paesi (e.g. Australia, Norvergia, Paesi Bassi, Stati Uniti, Svezia, ecc.) hanno introdotto leggi che regolano il c.d. “say on pay”, ovvero il diritto degli azionisti di votare gli schemi di remunerazione proposti, stimolando così l’attivismo degli investitori e dando loro il potere di influenzare i compensi degli amministratori (Conyon e Sadler, 2010). An-

74

POLITICHE DI BILANCIO E CORPORATE GOVERNANCE

che la dottrina accademica si preoccupa dei livelli retributivi dei manager, sollevando la questione relativa alle distorsioni piuttosto che agli incentivi generati. Vengono pertanto mosse alcune proposte tra cui: 1) l’aumento della trasparenza sull’informativa annuale di tutte le forme di compensazione (inclusa quella pensionistica) accompagnata da un’analisi del rapporto tra retribuzione e performance passata, nonché una disclosure tempestiva degli acquisti e delle vendite di azioni; 2) alcuni perfezionamenti negli schemi remunerativi, con un più frequente uso di azioni “indicizzate”, oltre a limiti più severi sulla libertà dei manager di vendere le azioni e un maggiore uso di clausole “clawback” che potrebbero costringere i manager a restituire i compensi variabili nel caso in cui in futuro si dovessero presentare degli eventi che rendono ingiustificati i compensi percepiti; e 3) il rafforzamento della responsabilità del consiglio di amministrazione nei confronti degli azionisti, compresa ad esempio la concessione agli azionisti del diritto di nominare manager e di proporre modifiche agli aspetti della corporate governance previsti nello statuto (Bebchuck e Fried, 2004). Ferri e Maber (2013) dimostrano empiricamente che gli investitori hanno percepito che il voto sui compensi rappresenta un meccanismo di monitoraggio che permette di creare valore e hanno pertanto usato con successo il loro voto sugli schemi retributivi al fine di pressare le aziende ad aumentare la sensibilità delle retribuzioni rispetto alla performance. Relativamente all’ampia area dei compensi, gli studi precedenti hanno maggiormente focalizzato la loro attenzione sugli equity-based compensation plan tramite l’emissione di share e stock option in favore dei manager. L’argomento che è stato maggiormente approfondito riguarda la relazione esistente tra i compensi degli amministratori e la performance delle imprese (Lambert e Larcker, 1987; Mehran, 1995; Barkema e Gomez-Meja, 1998; Murphy, 1999). Alcune analisi hanno esaminato anche il legame tra compensi, corporate governance e strutture proprietarie (Cornett et al., 2008; Fahlenbrach, 2008; Yongli e Dave, 2012). Core et al. (1999), per esempio, hanno documentato che il livello della remunerazione è più elevato nelle imprese caratterizzate da sistemi di governance più deboli, ovvero in presenza di CEO duality, di consigli di amministrazione formati da un numero elevato di membri, da consiglieri anziani o con cumuli di cariche. Nella stessa ricerca viene mostrato che i compensi diminuiscono all’aumentare dell’investimento del CEO nell’impresa o qualora ci siano azionisti esterni che posseggono una percentuale superiore al cinque percento del capitale. Interessante è l’esame del rapporto tra compensi degli amministratori e manipolazione dei risultati (Healy, 1985; Gaver et al., 1995; Holthausen et al., 1995). L’ampio e diffuso utilizzo di compensi basati su piani di remunerazione variabile (stock option e bonus) genera, un duplice effetto, infatti, se da un lato permette di allineare gli interessi dei manager a quelli degli azionisti (Jensen et al.,

IL RUOLO DELLA CORPORATE GOVERNANCE NELL’AMBITO DELL’INFORMATIVA FINANZIARIA

75

2004), d’altro lato può indurre gli stessi manager a manipolare gli utili aziendali per massimizzare i loro compensi determinati in funzione dei risultati dell’impresa (Watts e Zimmerman, 1986; Kaplan e Atkinson, 1989; Dechow et al., 1994; Bergstresser e Philippon, 2006). Secondo lo studio di Healy (1985) i manager sono più inclini a scegliere politiche di income-decreasing quando i risultati ante earnings management superano o non raggiungono rispettivamente il limite superiore e inferiore fissato nei piani di remunerazione, in modo tale da trasferire gli utili agli esercizi successivi per un più facile raggiungimento nel futuro della soglia reddituale; al contrario, nell’ipotesi in cui nei contratti non siano fissati dei target, il management è incentivato ad adottare politiche di income-increasing, sì da massimizzare i propri bonus. Si rimanda, tuttavia, al capitolo terzo per un approfondimento del rapporto tra compensi ai manager e politiche di bilancio.

2.6. LA

CORPORATE GOVERNANCE E LA COMUNICAZIONE ECONOMICOFINANZIARIA

Gli studi riguardanti la comunicazione economico-finanziaria si collocano tra le ricerche sul governo societario. Difatti, le informazioni finanziarie costituiscono da un lato l’input per la pianificazione e la programmazione delle risorse e al contempo sono lo strumento principale (o output) utilizzato da una vasta gamma di utenti per verificare la posizione finanziaria e il rendimento economico di un’impresa (Sloan, 2001) 81. In altre parole, l’informativa economico-finanziaria rappresenta l’input e l’output stesso del controllo interno ed esterno 82. La comunicazione finanziaria consente ai fornitori di capitale, di ri81 L’idea delle informazioni finanziarie concepite come input-output dei processi di governance è suggerita tra gli altri da Sloan (2001: 341) il quale statuisce che: “In addition to constituting an important input to the governance process, financial accounting information is itself a product of the governance process. Financial accounting information is produced by management, and management knows that this information will be used as an input to the governance process”. 82 Come osserva Ferrero (1980: 162): “L’informazione è la base fondamentale per una «consapevole amministrazione» («management»), la quale è e può essere soltanto un’«amministrazione per piani e programmi»”. Già Besta (1922: 592-593) aveva fatto emergere che sia nel caso di imprese autonome, cioè esercitate in forma individuale, dove proprietà e management di fatto coincidevano, che nelle imprese “dipendenti” cioè esercitate in forma collettiva, il bilancio rivestiva una funzione chiave in termini di “rendiconto”, quindi usando le parole dell’Autore, i bilanci “…] si rendono dal direttore dell’impresa o dall’amministratore, che non ha la proprietà dei beni che usa, ai proprietari di simili beni, o a chi lo rappresenta o tutela, allo scopo di provare che l’opera sua e quella dei dipendenti suoi è stata oculata e proba; questi si formano dall’impren-

76

POLITICHE DI BILANCIO E CORPORATE GOVERNANCE

schio e di credito, di valutare il potenziale di rendimento delle opportunità di investimento (funzione ex-ante) e di monitorare l’utilizzo dei loro capitali una volta impegnati (funzione ex-post o di stewardship) (Beyer et al., 2010) 83. La funzione di monitoraggio compiuta dalle informazioni finanziarie è ben spiegata da Watts e Zimmerman (1986) dove possiamo leggere: “The contracting role of accounting allows accounting procedures to have a cash flow and valuation effect. If a contract’s effect on agency costs varies with the procedures to calculate the accounting numbers used in the contract’s covenants, the firm’s and/or manager’s cash flows vary with the accounting procedures”. Alcuni lavori più recenti, si allineano agli standard contabili comunemente accettati, che ribadiscono che l’affidabilità e la verificabilità delle informazioni contabili sono necessarie per gli user del bilancio anche al fine di prendere decisioni utili. Il Conceptual Framework for Financial Reporting emesso dall’International Accounting Standards Board pronuncia a chiare lettere che gli utenti primari delle informazioni finanziarie – investitori attuali e potenziali, finanziatori e altri creditori – utilizzano le informazioni rilasciate per prendere decisioni in merito all’acquisto, alla vendita o alla detenzione di titoli azionari o di debito e alla prestazione o alla liquidazione di prestiti o altre forme di credito. Pertanto, gli users of financial disclosure, necessitano di informazioni sulle risorse dell’azienda non solo per valutare le prospettive della stessa sui futuri flussi finanziari, ma anche per verificare che la gestione venga espletata efficacemente ed efficientemente assumendosi le proprie responsabilità 84. I dati contabili dovrebbero contribuire pertanto a decisioni più informate e facilitare in tal modo la stipula dei contratti contenendo al minimo i costi di agenzia (Andrei, 2008; Christensen et al., 2016). Del resto un principio cardine del sistema contabile è ditore o costruttore, o amministratore, il quale è proprietario dei valori che adopera e amministra, e a cui spetta l’opera compiuta, o l’utile o il danno derivante dall’impresa o dalla gestione, e si formano al solo fine di rilevare i risultamenti ottenuti e trarne profittevoli ammaestramenti per l’avvenire. I primi sono rendiconti di imprese o aziende dipendenti; gli ultimi sono conti o bilanci di imprese o aziende indipendenti”. Il bilancio riveste in altre parole fondamentali funzione di governance, è strumento di indirizzo nella gestione e al contempo strumento di controllo. 83 Sul tema si sono espressi in via similare anche Kothari et al. (2010) i quali discutendo la teoria economica alla base dei principi contabili sostengono che: “audited financial statements supplied in accordance with GAAP satisfy two principal market-driven demands that fall under the more general rubric of control/stewardship: The primary role of the income statement is to provide information useful for managerial performance evaluation. The primary role of the balance sheet is to provide information on the values of the entity’s separable assets and liabilities, for both debt contracting and managerial monitoring purposes”. 84 Il Framework IFRS inoltre suggerisce che le informazioni finanziarie di carattere generale non possono fornire tutte le informazioni di cui gli users potrebbero aver bisogno per prendere decisioni “economiche”. È quindi consigliabile anche l’utilizzo di informazioni pertinenti provenienti da altre fonti.

IL RUOLO DELLA CORPORATE GOVERNANCE NELL’AMBITO DELL’INFORMATIVA FINANZIARIA

77

quello della “rappresentazione veritiera e corretta”, che il nostro Legislatore richiede all’articolo 2423 del codice civile 85. Allo stesso modo, tra i princìpi cardine della corporate governance ne troviamo almeno tre che sono decisivi nella prevenzione alle manipolazioni delle informazioni finanziarie: 1) trasparenza; 2) competenza ed integrità; e 3) effettivo sistema di “pesi e contrappesi” (i.e. sistema di controllo e incentivazione) (Rezaee e Riley, 2010: 125). Una comunicazione economico-finanziaria “chiara” e “trasparente” permette di comprendere come la gestione ha potuto realizzare il risultato di esercizio e getta le basi per la programmazione e le previsioni dei futuri esercizi 86. Per questi motivi ci si attende che il bilancio raffiguri un quadro fedele di quella che è la situazione dell’azienda. A tal fine è necessario che gli amministratori e gli altri attori coinvolti nel processo di formazione della disclosure, e qui subentra il ruolo nodale della corporate governance e della connessa etica, operino in maniera corretta – ovvero, che si attengano diligentemente ai princìpi e alle regole di valutazione previste dalla legge e dai princìpi contabili comunemente accettati 87. Sono molteplici gli attori della corporate governance coinvolti nell’assurance di una informativa finanziaria di qualità. In primis, un ruolo cruciale è rivestito dai regulator che possono richiedere informazioni sull’impatto del cambiamento delle assunzioni alla base delle scelte contabili, o dei princìpi utilizzati, in modo tale da contenere la flessibilità (discrezionalità) sempre presente nell’applicazione delle regole contabili. I regulator ad esempio possono intervenire ex ante con azioni di enforcement spingendo gli standard setter ad emettere guide che facilitino l’applicazione e riducano le incertezze derivanti dall’interpretazione dei princìpi contabili, ed ex-post con eventuali azioni di punishment nei confronti 85 La necessità della comunicazione di informazioni “chiare” ai fini di facilitazione della funzione monitoraggio ex-post viene messa in risalto tra gli altri già nei primi anni del ‘900 da Giovanni Massa (1907: 74) il quale chiarisce che: “Essendo dal rendiconto che l’amministratore deduce i criteri per la gestione del nuovo esercizio e che il proprietario ha mezzo di farsi una esatta idea del lavoro amministrativo compiuto, ne risulta evidente la necessità che questa importantissima funzione della ragioneria raggiunga il suo scopo, la necessità che il rendiconto venga compiuto nel modo più chiaro e persuasivo”. 86 Citando Giannessi (1979: 11 et seq.): “l’azienda non può essere intesa senza la proiezione della sua vita nel futuro. I risultati non riguardano soltanto i fatti accaduti ma anche, e soprattutto, quelli che potranno accadere in un determinato intervallo di tempo”. 87 Si richiama il discorso tenuto da Levitt (1998) nel quale il presidente della SEC esprime con le seguenti parole le sue preoccupazioni riguardo alle manipolazioni dei risultati: “Managing may be giving way to manipulation; integrity may be losing out to illusion. Many in corporate America are just as frustrated and concerned about this trend as we, at the SEC, are. They know how difficult it is to hold the line on good-practices when their competitors operate in the gray area between legitimacy and outright fraud. A gray area where the accounting is being perverted; where managers are cutting corners; and, where earnings reports reflect the desires of management rather than the underlying financial performance of the company”.

78

POLITICHE DI BILANCIO E CORPORATE GOVERNANCE

delle aziende e dei soggetti coinvolti in rappresentazioni che discostano dal c.d. “quadro fedele”. Rivestono, poi, un ruolo fondamentale i processi e le azioni dell’audit committe e degli external auditor. Come sottolinea Levitt (1998: 18) i revisori esterni sono “the public’s watchdog in the financial reporting process. We rely on auditors to put something like the Good Housekeeping seal of approval on the information investors receive. The integrity of that information must take priority over a desire for cost efficiencies or competitive advantage in the audit process. High quality auditing requires well-trained, well-focused, and well-supervised auditors”. Più in generale, considerando l’azienda complessivamente Allegrini (2003b: 24 et seq.) considera nocivo il comportamento di quelle aziende “che ritengono la comunicazione esterna come una variabile da poter manipolare a proprio piacimento per il conseguimento di benefici a breve termine”, perché “ciò può produrre un danno agli interlocutori ignari di tali alterazioni”. L’Autore ricorda che la manipolazione delle informazioni da parte dell’azienda manifesta una cognizione carente del nesso che inscindibilmente collega una conduzione etica dell’azienda con la sua economicità sostenibile nel tempo. La letteratura accademica di financial accounting ha identificato vari meccanismi di corporate governance per migliorare la trasparenza delle informazioni (Armstrong et al., 2010a). Tra questi troviamo l’impegno a comunicare tempestivamente le informazioni economico-finanziarie in generale (Bushman et al., 2004b) e in modo più specifico sulla formazione delle perdite (Watts, 2003); l’assunzione di un revisore di elevata “qualità” (Knechel et al., 2013) e la costituzione di un comitato di revisione che sia indipendente (Xie et al., 2003); l’inclusione di outside directors finanziariamente sofisticati nel board (Peasnell et al., 2005); l’incoraggiamento di una condotta attiva degli investitori che funzioni come monitoraggio continuo (Chung et al., 2002); l’aumento del capitale di debito col contemporaneo rafforzamento del monitoraggio dei creditori (Costello, 2011), e la previsione di un sistema di incentivi idoneo a risolvere problemi di agenzia collegati alla divulgazione delle informazioni (Burgsthaler et al., 2006). In sintesi, per accrescere la trasparenza dei prospetti e delle informazioni finanziarie si rendono necessarie le azioni degli attori della corporate governance: rafforzamento del controllo sul processo di financial reporting, da parte di coloro che sono considerati come gli “shareholders’ guardians”, e un cambiamento culturale da parte della classe manageriale e di tutta la comunità finanziaria 88

88 Levitt

(1998: 19), col suo tipico tono pungente, in merito al cambiamento culturale che auspica, rileva quanto segue: “I believe we need to embrace nothing less than a cultural change. For corporate managers, remember, the integrity of the numbers in the financial reporting system is directly related to the long-term interests of a corporation. While the temptations are great, and

IL RUOLO DELLA CORPORATE GOVERNANCE NELL’AMBITO DELL’INFORMATIVA FINANZIARIA

79

(Levitt, 1998: 18). Da una prospettiva di legittimazione, la comunicazione economico-finanziaria costituisce una fonte necessaria anche per alimentare la reputazione aziendale e il suo successo. In questo senso, solo percorrendo la strada della trasparenza e della disclosure corretta e fruttuosa per tutti gli stakeholder l’azienda può accrescere consenso e creare valore sostenibile 89. La realizzazione di uno sviluppo sostenibile dell’azienda richiede un appropriato indirizzo delle pratiche di corporate governance volte anche alla condivisione di princìpi e valori che possano definirsi “etici” congiuntamente ad una comunicazione sociale efficace (Salvioni e Bosetti, 2014). La Figura 3 fornisce una panoramica della relazione tra comunicazione economico-finanziaria e vari meccanismi di corporate governance che mirano ad alleviare i problemi di agenzia derivanti dai nessi contrattuali in essere in azienda (e.g. sistema legale, external ed internal audit, standard setter, creditori, debitori, investitori). Il sistema della comunicazione economico-finanziaria rappresenta una fonte di informazioni implicita ed esplicita ai meccanismi di governance. Oltre a costituire un input importante per il processo di governance (per il controllo ex post), le informazioni finanziarie sono di per sé un prodotto del processo stesso, che influisce sulla loro “correttezza”. Le informazioni finanziarie sono generate dal management che è consapevole che tali informazioni saranno utilizzate come input per il processo di governance. Per tali ragioni si sono evoluti una serie di meccanismi a monte (o preventivi) di corporate governance al fine di garantire che le informazioni finanziarie non siano indebitamente compromesse, cioè “scorrette” (Sloan, 2001). Quanto sinora detto ci porta ad interpretare la comunicazione economico-finanziaria come il frutto di un processo di corporate governance, dove il sistema legale di riferimento, gli standard setter 90, e la revisione interna ed esterna, rappresentano dettano preventivamente le regole per una “corretta” informativa. Essi, sono cioè dei meccanismi di corporate governance preventivi, che influiscono sul processo di controllo – interno ed esterno – di formazione della comunicazione economico-finanziaria. the pressures strong, illusions in numbers are only that – ephemeral, and ultimately selfdestructive. To Wall Street, I say look beyond the latest quarter. Punish those who rely on deception rather than the practice of openness and transparency”. 89 Secondo quanto sostenuto da Coda (1989) la comunicazione economica è “vitalmente inserita nel processo di governo dell’impresa e funziona come un meccanismo di gestione del consenso intorno ad un indirizzo strategico” che col passare del tempo si definisce e si realizza. In altre parole, la comunicazione si traduce in scelte e comportamenti coerenti del management e degli interlocutori sociali. 90 Si evidenzia che nonostante il globale processo di convergenza dei principi contabili, il processo di armonizzazione di tali standard è fortemente influenzato da forze politiche, culturali ed economiche (Ghio e Verona, 2015). In tal senso, Nobes (2013: 268) osserva che: “accounting differences generally are very deepseated and resistant to harmonization over long periods”.

80

POLITICHE DI BILANCIO E CORPORATE GOVERNANCE

FIGURA 3 – La reciproca dipendenza tra corporate governance e “scorretta” comunicazione economico-finanziaria

Meccanismi di corporate governance “deterrenti” Protezione legale

Contratti

Investitori “outside”

Output

Input

Comunicazione economico-finanziaria

Controllo interno ed esterno

Sistema legale

External Audit

Standard setter

Internal Audit

Meccanismi di corporate governance “preventivi”

Fonte: Elaborazione propria adattata da Sloan (2001).

Vi sono poi una serie di meccanismi deterrenti di corporate governance che possono prevenire che le informazioni finanziarie vengano indebitamente compromesse. L’impiego delle informazioni contabili nei vari “contratti” rappresenta senza dubbio l’utilizzo più evidente delle informazioni contabili nei meccani-

IL RUOLO DELLA CORPORATE GOVERNANCE NELL’AMBITO DELL’INFORMATIVA FINANZIARIA

81

smi di governance. Ci si riferisce ad esempio all’impiego di misure di performance basate sui risultati di bilancio posti alla base dei contratti di compensazione manageriale. Tuttavia, esistono anche altre forme, forse meno esplicite, di impiego delle informazioni economico-finanziarie nei rapporti di corporate governance. Si pensi, in particolare, agli investitori: essi sono disposti a separarsi dalla gestione del capitale quanto più l’informativa è efficiente e i mercati dei capitali liquidi (Sloan, 2001). Pertanto, nella categoria “protezione legale” sono inclusi tutti i diritti legali attribuiti agli investitori in tema di disclosure. Ad esempio, gli investitori potrebbero agire legalmente contro l’omissione di informazioni o le dichiarazioni erronee o addirittura false; resta sottinteso che l’estensione di tale diritto è fortemente condizionato dal Paese di rifermento, dal sistema legale e dalla correlata giurisprudenza. La comunicazione economicofinanziaria riveste inoltre un ruolo fondamentale anche sui diritti dei creditori in caso di inadempimento e/o fallimento dell’azienda (Azzali, 2007). Nella categoria “investitori outside” vi rientrano infine i grandi investitori, o gli azionisti strategici, che con le loro “minacce” di disinvestimento riescono ad influenzare le azioni del management, e quindi la comunicazione economico-finanziaria.

2.7. LA

CORPORATE GOVERNANCE, LA COMUNICAZIONE ECONOMICOFINANZIARIA E LA SOSTENIBILITÀ

La corporate governance riveste un ruolo fondamentale per lo sviluppo sostenibile dell’impresa che a sua volta incide sulla comunicazione economicofinanziaria e le politiche di bilancio in particolare. In tale contesto, la letteratura ha rilevato che le imprese che accolgono pratiche di corporate governance volte alla trasparenza e alla realizzazione di sistemi di responsabilità sociale riescono a creare valore sostenibile per gli azionisti 91. I sistemi di corporate governance consentono quindi il raggiungimento di un “equilibrio economico a valere nel tempo” 92 quando sono coerenti con le best practice riconosciute, in modo tale 91 Si leggano in proposito le parole di Fahy et al. (2005: 163): “Businesses that embrace a culture of transparency, honesty and social responsibility will enhance their business performance and maintain sustainable shareholder value. Those that fail to embrace or accept corporate governance, corporate social responsibility and risk management practices will eventually fail”. 92 Sul concetto di azienda connesso all’equilibrio economico si veda Giannessi (1960) il quale interpreta l’azienda come una “unità elementare dell’ordine economico-generale, dotata di vita propria e riflessa, costituita da un sistema di operazioni, promanante dalla combinazione di particolari fattori e dalla composizione di forze interne ed esterne, nel quale i fenomeni della produzione, della distribuzione e del consumo vengono predisposti per il conseguimento di un determinato equilibrio economico, a valere nel tempo, suscettibile di offrire una rimunerazione adeguata

82

POLITICHE DI BILANCIO E CORPORATE GOVERNANCE

da permettere di gestire tutte le complesse relazioni e interessi che ruotano attorno all’azienda. Da una prospettiva stakeholder-oriented, un’azienda dotata di sistemi di corporate governance capaci di contenere le manipolazioni di bilancio provvede a divulgare informazioni economico-finanziarie corrette, necessarie anche per individuare con maggior certezza la accountability dei soggetti coinvolti nella gestione sull’utilizzo dei capitali, nell’interesse appunto di tutti gli stakeholder (Salvioni e Bosetti, 2014). Del resto, sistemi di corporate governance che assicurano l’adozione di pratiche di “buon governo” incoraggiano la fiducia degli stakeholder, condizione necessaria per lo sviluppo dell’azienda. Diviene chiaro allora anche l’intervento dei regulator e di vari standard setter a livello globale per la predisposizione di regole dirette ad incoraggiare la convergenza di princìpi di corporate governance e di sostenibilità 93. Una buona corporate governance diviene conditio sine qua non per la sostenibilità nel tempo del successo aziendale, essa infatti predispone e.g. l’impianto dei controlli, il sistema di risk management, e di reporting 94, tutti elementi essenziali per stimolare la fiducia degli stakeholder e un accesso al mercato dei capitali a costi più vantaggiosi ai fini dello sviluppo dell’azienda (Salvioni et al., 2016). Questa visione della corporate governance è diretta ad assicurare che le aziende si assumano la responsabilità di dirigere e controllare le loro operazioni in un modo fair nei confronti dei loro stakeholder (Kolk, 2008). In tale contesto, Salvioni (2004: 18) sostiene che “a livello mondiale sono …] state coniate espressioni quali responsabilità sociale, etica aziendale, corporate governance, rispetto ambientale, con un unico comune denominatore associato al recupero di efficacia nelle relazioni con gli attori sociali dell’impresa”. Il forte legame tra la corporate governance e la sostenibilità è divenuto ancora più evidente, in conseguenza ai molti episodi di frode contabile 95 che hanno ai fattori utilizzati e un compenso, proporzionale ai risultati raggiunti, al soggetto economico per conto del quale l’attività si svolge”. 93 Ad esempio la Commissione Europea (2014: 1) riconosce che “Un quadro efficace di governo societario è di fondamentale importanza a livello sociale, poiché è probabile che un’impresa ben gestita sia più competitiva e più sostenibile nel lungo periodo”. In misura del tutto similare, nella prima pagina dei princìpi G20/OECD (2015) si legge: “Good corporate governance is not an end in itself. It is a means to create market confidence and business integrity, which in turn is essential for companies that need access to equity capital for long term investment”. 94 Per approfondimenti anche sul tema delle informazioni non finanziarie si confronti. tra gli altri: Liberatore (1996); Chiucchi (2004); Zambon e Marzo (2007); Eccles e Krzus (2010); Adams (2015). 95 Ci si riferisce oltre agli scandali relativi ad Enron, WorldCom e Parmalat, anche a una serie di significativi restatement finanziari come quelli di Shell, Xerox, Ahold che come evidenziano Berndt e Leibfried (2007: 397) hanno scosso non solo la fiducia nella rendicontazione finanziaria, ma il sistema finanziario nel suo insieme.

IL RUOLO DELLA CORPORATE GOVERNANCE NELL’AMBITO DELL’INFORMATIVA FINANZIARIA

83

portato alla richiesta di informazioni non solo affidabili ma che comprendano anche alcuni elementi rilevanti sulle caratteristiche dei sistemi di corporate governance (Salvioni, 1992). In tal senso, scrivono Bianchi Martini et al. (2006: 15-16) che “le informazioni sulle tematiche di corporate governance tendono a costituire un’importante fonte di notizie per il formarsi delle opinioni degli stakeholder; esse rientrano infatti nella gamma di informazioni ritenute potenzialmente utili per aumentare il grado di accountability dei vertici aziendali, nonché la trasparenza e dunque l’efficienza dei mercati finanziari”. La previsione di misure di arricchimento delle informazioni sul governo societario, lasciano intendere che una buona corporate governance, sostiene una miglior qualità della comunicazione economico-finanziaria, che a sua volta agisce favorevolmente sul consenso sociale e la sostenibilità nel lungo termine dell’azienda (Frias-Aceituno et al., 2014). In effetti, gli episodi di frode contabile quando vengono alla luce, non danneggiano solo la reputazione aziendale ma considerata essa come un intangible strategico si ripercuotono inevitabilmente sul posizionamento competitivo dell’impresa e la sua sostenibilità (Chirieleison, 2006: 193). Nella Figura 4 si rappresentano le relazioni tra la corporate governance, la comunicazione economico-finanziaria, e la sostenibilità. In breve, per quanto detto, possiamo sostenere che una migliore corporate governance fortifica l’approvazione sociale dell’azienda nei confronti di tutti gli stakeholder affermando la sostenibilità dell’impresa (Relazione 1). Inoltre, una migliore corporate governance assicura o comunque rafforza la qualità della disclosure (Relazione 2) che a sua volta favorisce il consenso degli stakeholder e influenza ancora favorevolmente la sostenibilità dell’azienda (Relazione 3). In sostanza, una qualità dell’informativa superiore agisce positivamente sulla sostenibilità e tale azione viene intensificata dall’effetto di mediazione della corporate governance (Relazione 4). Questa interpretazione vede l’interazione tra azienda, rappresentata dagli attori della corporate governance, e stakeholder come di natura relazionale (Reynolds e Yuthas, 2008). Gli assetti di corporate governance divengono gli strumenti per propagare una comunicazione impostata sui capisaldi della correttezza, trasparenza ed etica giocando quindi un ruolo di primaria importanza nel processo di formazione e comunicazione delle informazioni per tutti gli stakeholder (Rasche e Esser, 2006) e nel perseguimento dell’obiettivo primo della creazione di valore sostenibile (Jensen, 2001). In un certo senso, si potrebbe quasi dire che la corporate governance costituisce il framework di congiungimento tra comunicazione economico-finanziaria e il perseguimento (sostenibile) degli interessi nutriti da tutti gli stakeholder in gioco. Si tratta in altre parole, di trovare un equilibrio tale da attribuire i doveri necessari per garantire la trasparenza e la responsabilità, contemperando anche la valutazione dei rischi da parte

84

POLITICHE DI BILANCIO E CORPORATE GOVERNANCE

degli organi societari, tali riflessioni conducono direttamente alle questioni etiche che vanno ben oltre al mero focus sui mercati (Parker, 2007). FIGURA 4 – Le relazioni tra corporate governance, comunicazione economicofinanziaria, e sostenibilità

3

Comunicazione economico-finanziaria

Sostenibilità

4 1

2 Corporate governance

Fonte: Elaborazione propria

IL RUOLO DELLA CORPORATE GOVERNANCE NELL’AMBITO DELL’INFORMATIVA FINANZIARIA

85

APPENDICE DEFINIZIONI DI “CORPORATE GOVERNANCE” CONTENUTE NEI CODICI

Di seguito si elencano, in ordine alfabetico del Paese di riferimento con l’anno di emissione del codice in parentesi, alcune delle definizioni di corporate governance (CG) contenute all’interno dei codici: – Albania (2008): The most widely used definition of CG is the one used by OECD, in its Principles of CG, where CG is defined as involving a set of relationships between a company’s management, its board, its shareholders and other stakeholders. CG also provides the structure through which the objectives of the company are set, and the means of attaining those objectives and monitoring performance are determined. Good CG practices should provide proper incentives for the board and management to pursue objectives that are in the interests of the company and its shareholders and should facilitate effective monitoring. – Armenia (2010): CG is the system by which companies are directed and controlled. – Australia (2014): The phrase “CG” describes “the framework of rules, relationships, systems and processes within and by which authority is exercised and controlled within corporations. It encompasses the mechanisms by which companies, and those in control, are held to account.” Good CG promotes investor confidence, which is crucial to the ability of entities listed on the ASX to compete for capital. – Austria (2012): A system of management and control of companies and groups that is accountable and is geared to creating sustainable, long-term value. This objective best serves the needs of all parties whose well-being depends on the success of the enterprise. – Azerbaijan (2012): According to OECD CG Principles CG embraces relations between company management, directors and stakeholders. Therefore, CG implicates governance processes in joint stock companies with the protection of shareholders (participants) interests, norms regulating these processes, as well as structures and persons involved in these processes. The implementation of CG principles enables the establishment of governance

86

–

–

–

–

POLITICHE DI BILANCIO E CORPORATE GOVERNANCE

practices in joint stock companies in compliance with international standards and increases their operational efficiency. Barbados (2013): CG refers to the processes, structures and information used for directing and overseeing the management of an institution. A good CG framework establishes the mechanisms for achieving accountability between the Board, Senior Management and shareholders, while protecting the interests of relevant stakeholders. It also sets out the structure through which the division of power in the organisation is determined. Belgio (2009): CG is a set of rules and behaviours which determine how companies are managed and controlled. A good CG model will achieve its goal by setting a proper balance between leadership, entrepreneurship and performance on the one hand, and control as well as conformity with this set of rules on the other hand. Good governance must be embedded in a company’s values. It provides mechanisms to ensure leadership, integrity and transparency in the decision-making process. It should help determine a company’s objectives, the means through which these objectives are achieved and how performance is to be evaluated. These objectives should be in the interest of the company, its shareholders and other stakeholders. CG also requires control, i.e. effective evaluation of performance, careful management of potential risks, and proper supervision of conformity through agreed procedures and processes. The emphasis lies on monitoring the effective operation of control systems, managing potential conflicts of interest and implementing sufficient checks to prevent any abuse of power. Brasile (2016): CG is the system by which companies and other organizations are managed, monitored and encouraged. It involves the relationships between shareholders, the board of directors, the executive management, supervisory and control bodies and other stakeholders. Good CG practices convert basic principles into objective recommendations, aligning different interests with a view to preserving and optimizing the long-term economic value of the organization, facilitating its access to resources and contributing to the quality of management, its longevity and the common good. Bulgaria (2012): CG is an essential part of modern business practice. It is standard practice in countries with a developed marked economy as well as in countries with emerging markets. It is closely linked to the effective functioning of capital markets. Modern CG practices contribute to global sustainable development and growth of national economies. CG should ensure effective interaction with the company’s stakeholders. In this category fall certain interested parties and groups of individuals who are directly influenced by the company and who are in a position to influence the company, including for example: suppliers, employees, creditors, civil society groups, and

IL RUOLO DELLA CORPORATE GOVERNANCE NELL’AMBITO DELL’INFORMATIVA FINANZIARIA

–

–

–

–

87

others. The company should identify the stakeholders who are interested in its activities, based on their scale and sphere of influence and impact, as well as their role and relationship to company’s sustainable development. Canada (2013): The Organization for Economic Cooperation and Development (OECD) defines CG as: a set of relationships between a company’s management, its board, its shareholders, and other stakeholders. CG also provides the structure through which the objectives of the company are set, and the means of attaining those objectives and monitoring performance are determined. Good CG should provide proper incentives for the board and management to pursue objectives that are in the interests of the company and its shareholders and should facilitate effective monitoring. Commonwealth (1999): CG in the Commonwealth is important and is concerned with: ● the profitability and efficiency of Commonwealth business enterprises, and their capacity to create wealth and employment; ● the long-term competitiveness of Commonwealth countries in the global market; ● the stability and credibility of the Commonwealth financial sectors, both nationally and internationally; ● the relationships between business enterprises within an economy and their sustained ability to participate in the global economy; and ● the relationship between such business enterprises and their various stakeholders comprising shareholders, managers, employees, customers, suppliers, labour unions, communities, providers of finance, etc. ● CG is essentially about leadership: ● leadership for efficiency; ● leadership for probity; ● leadership with responsibility; and ● leadership which is transparent and which is accountable. Repubblica Ceca (2004): The CG framework should promote transparent and efficient markets, be consistent with the rule of law and clearly articulate the division of responsibilities among different supervisory, regulatory and enforcement authorities. The CG framework should be developed with a view to its impact on overall economic performance, market integrity and the incentives it creates for market participants and the promotion of transparent and efficient markets. Danimarca (2013): The purpose of CG is to support value creation and accountable management, and thus to contribute to the long-term success of companies. These recommendations aim to ensure confidence in companies through the provision of timely information as well as transparency. The ba-

88

POLITICHE DI BILANCIO E CORPORATE GOVERNANCE

sic philosophy is that it should be attractive to invest in companies. CG inspiring economic value creation makes it easier for companies to acquire capital, which in turn reduces the costs of companies. – Georgia (2009): There is no universal definition of CG. However, most frequently, CG refers to a company’s governance and control system, which facilitates transparency and accountability and determines relations among shareholders, supervisory board, management, and other stakeholders. – Ghana (2010): There is no universal definition of CG. However, most frequently, CG refers to a company’s governance and control system, which facilitates transparency and accountability and determines relations among shareholders, supervisory board, management, and other stakeholders. • The provision of the structure through which the objectives of the company are identified and the monitoring of the means used to attain these objectives including the monitoring of performance in this regard. • Bringing more transparency to bear on the decision-making processes of the company. • The provision of proper incentives for the board and management to pursue objectives that are in the interests of the corporate body and shareholders. • Encouraging the use of resources in a more efficient manner. • The management of risk and the minimisation of the effects of commercial misadventure. CG is only part of the larger economic context in which companies operate. It is recognised though as a key element in improving economic efficiency and is considered a powerful micro-policy instrument and effective lever for change in transitional economies. It is however, no substitute for entrepreneurial ability. It only offers a framework of accountability and checks and balances. Further good CG cannot prevent ill-conceived strategies, product failures or missed opportunities. It can however contain the harm arising from such corporate shortcomings and enable the tackling of issues such as defective leadership, persistent poor business performance and a general erosion of trust or confidence in or around businesses. In the circumstances it could be said to contribute to the preservation, sustenance and nurturing of the fruits of entrepreneurial activity. CG is affected by a multiplicity of factors. It is affected by the relationships among participants in the governance system. The legal, regulatory, and institutional environment in which, a corporate body operates affects the manner in which it governs. In addition, factors such as business ethics and corporate awareness of the environmental and societal interests of the communities in which it operates can also have an impact on the governance of the corporate body. – Grecia (2013): By CG we mean the way companies are managed and controlled. In the words of the OECD Principles of CG, the international benchmark on CG and an important source of inspiration for the present Code,

IL RUOLO DELLA CORPORATE GOVERNANCE NELL’AMBITO DELL’INFORMATIVA FINANZIARIA

–

–

–

–

89

CG involves a set of relationships between a company’s management, its board, its shareholders and other stakeholders. CG also provides the structure by which the objectives of the company can be discussed and set, the key risks that the company faces identified, the means of attaining the corporate objectives determined and management’s performance in respect thereof monitored. It is by this structure that companies also organise their risk management. The OECD Principles also stress the role of good CG as a key driver of business competitiveness both in terms of internal organisational effectiveness and in terms of lower cost of capital. Finally, it is generally accepted that a more transparent and accountable corporate sector enhances transparency and accountability across the economy as a whole and affects the quality of all private and public institutions. Hong Kong (2014): CG is the system by which companies and other enterprises are controlled. The basic purpose of all commercial enterprises is to preserve and enhance the investments which created them; that is to create wealth, not only in the short term but in perpetuity. Good CG can make a great contribution to success, bad governance makes failure more likely. It is therefore in the interests of all enterprises to consider whether they can improve their system of governance. Irlanda (2008): The Central and Eastern European Working Group on Non profit Governance defines good governance as: “A transparent decisionmaking process in which the leadership of a non profit organisation, in an effective and accountable way, directs resources and exercises power on the basis of shared values”. In our sector, directors take ultimate responsibility for the governance of their organisations. However, governance is not a role for directors alone. More, it is the way directors work with chief executives and staff (where appointed), volunteers, service users, members and other stakeholders to ensure their organisation is effectively and properly run and meets the needs for which the organisation was set. Filippine (2016): CG – the system of stewardship and control to guide organization in fulfilling their long-term economic, moral, legal and social obligations towards their stakeholders. CG is a system of direction, feedback and control using regulations, performance standards and ethical guidelines to hold the Board and senior management accountable for ensuring ethical behavior – reconciling long-term customer satisfaction with shareholder value – to the benefit of all stakeholders and society. Its purpose is to maximize the organization’s long-term success, creating sustainable value for its shareholders, stakeholders and the nation. Giamaica (2016): CG is the system by which enterprises are directed and controlled. As its name suggests, it is primarily designed for companies.

90

–

–

–

–

POLITICHE DI BILANCIO E CORPORATE GOVERNANCE

However, there are certain basic governance principles, which should be of value to all business enterprises regardless of their size. CG principles govern the relationship between an enterprise’s management, board of directors (or governing body such as an advisory board), shareholders and other stakeholders. Giappone (2015): CG means a structure for transparent, fair, timely and decisive decision-making by companies, with due attention to the needs and perspectives of shareholders and also customers, employees and local communities. Giordania (2012): CG is the system by which organizations are directed and controlled. The CG structure specifies the distribution of rights and responsibilities among the different participants in the organization – such as the Board of Directors, managers, shareholders and other stakeholders – and lays down the rules and procedures for decision-making. CG is increasingly important if Jordanian organizations are to prosper in a competitive global marketplace. Lituania (2010): There is no universally accepted and uniform definition of CG (or the CG framework). In the context of this document CG (or the CG framework) should be understood as a framework of the company’s management and control. CG covers relationships between bodies of corporate management and supervision, the company’s shareholders and stakeholders. CG exerts effect on the company’s performance and ability to attract capital necessary for the economic growth of the company, as proper CG enhances investor and shareholder confidence in the company. Therefore good CG is a key factor with a view to attracting both domestic and foreign investment, retaining investor confidence in the company and increasing the company’s competitiveness. One of the ways to encourage and expedite emergence and development of good CG in Lithuania is to enhance awareness of companies about the standards of CG based on best practice analysis. Maldive (2014): CG ensures that companies are directed and managed at board and management level in a fair and transparent manner. It provides guidance on how the objectives of the company are set and achieved, how risk is monitored and assessed, and how performance is optimised. Good CG structures encourage companies to ● create value (through entrepreneurism, innovation, and development); ● ensure implementation of effective control systems commensurate with the risks involved; ● provide accountability and transparency; ● good CG must be planned and implemented at the Board level and led by the Board as an illustration for the rest of Management and more junior members of the company to follow.

IL RUOLO DELLA CORPORATE GOVERNANCE NELL’AMBITO DELL’INFORMATIVA FINANZIARIA

91

– Malta (2014): CG is a tool that assures investors in a company that the company’s objectives and operations will be carried out in a manner that benefits the best interests of the company. This is true whether the company is a public or private company; a fund; a special purpose vehicle; a corporate general partner of a limited partnership or a corporate investment manager; a holding company with limited activity; or a company with extensive operational activities. CG is structural: “CG involves a set of relationships between a company’s management, its board, its shareholders and other stakeholders. CG also provides the structure through which the objectives of the company are set and the means of attaining those objectives and monitoring performance are determined” (OECD, 2004). But ultimately CG is about engendering trust: “If management is about running the business, governance is about seeing that it is run properly” (Tricker, 2009). – Mauritius (2012): CG relates to the processes and structures that should be put in place in order to direct and manage the business and affairs of an institution with the objective of ensuring its safety and soundness while enhancing shareholder value. It defines the division of power and establishes mechanisms for achieving accountability between the board, management and shareholders, taking into account the interests of other stakeholders such as customers, employees and the community at large. It also provides the structure through which the objectives of the institution are developed and implemented and the means by which the performance of the institution in relation thereto is monitored and controlled. – Moldavia (2007): A good system of CG represents the key element for the improvement of economic efficiency. CG represents the system by which a corporation is managed and controlled. International standards pay high attention to the CG. In accordance with OECD principles for corporations’ management, CG implies a set of relations between the Council, executive body, shareholders and other associated parties (employees, partners, creditors, local authorities etc.) of the company. – Montenegro (2009): CG is understood as the system by which companies are directed and controlled. As empiric research shows, companies abiding to good CG usually will perform better than their counterparts that do not. One reason is that through improved mechanisms of direction and control, competencies are better allocated and the entire decision process is better driven. The second is that companies with good CG inspire more confidence, hence attracting more investors. Both of these elements, help companies with good CG outperform companies with poor or non existing standards in this field. – Nigeria (2015): Our Committee therefore adopted the broader definition of CG that embraces ‘the rights and responsibilities among all parties who have

92

–

–

–

–

–

–

POLITICHE DI BILANCIO E CORPORATE GOVERNANCE

a stake in the firm, inclusive of the environment in which the firm operates and the relevant government’. This CG definition is in absolute consonance with our remit for both private and public sector CG codes. OECD (2015): CG involves a set of relationships between a company’s management, its board, its shareholders and other stakeholders. CG also provides the structure through which the objectives of the company are set, and the means of attaining those objectives and monitoring performance are determined. Qatar (2009): The OECD defines CG as “the system by which business corporations are directed and controlled. The CG structure specifies the distribution of rights and responsibilities among different participants in the corporation, such as, the Board, managers, shareholders and other stakeholders, and spells out the rules and procedures for making decisions on corporate affairs”. Regno Unito (2014): CG is the system by which companies are directed and controlled. Boards of directors are responsible for the governance of their companies.The shareholders’role in governance is to appoint the directors and the auditors and to satisfy themselves that an appropriate governance structure is in place. The responsibilities of the board include setting the company’s strategic aims, providing the leadership to put them into effect, supervising the management of the business and reporting to shareholders on their stewardship. The board’s actions are subject to laws, regulations and the shareholders in general meeting. Russia (2014): CG is a concept that covers a system of relationships between the executive bodies of a joint-stock company, its board of directors, its shareholders and other stakeholders. CG is a tool used to determine the objectives of the company and means to achieve the same, as well as to enable its shareholders and other stakeholders to efficiently monitor the company’s activities. The major goals of CG are to create an efficient system ensuring the safety and efficient use of funds invested by shareholders as well as to mitigate risks that investors cannot assess and are not willing to accept, where the need to manage such risks in the long term would inevitably decrease a company’s investment attractiveness to investors and the value of its shares. Svizzera (2014): CG encompasses all of the principles aimed at safeguarding sustainable company interests. While maintaining decision-making capability and efficiency at the highest level of a company, these principles are intended to guarantee transparency and a healthy balance of management and control. Trinidad e Tobago (2013): CG is the system by which companies are di-

IL RUOLO DELLA CORPORATE GOVERNANCE NELL’AMBITO DELL’INFORMATIVA FINANZIARIA

93

rected and controlled. Boards of Directors are responsible for the governance of their companies. The shareholders’role in governance is to appoint the Directors and the auditors and to satisfy themselves that an appropriate governance structure is in place. The responsibilities of the Board include setting the company’s strategic aims, providing the leadership to put them into effect, supervising the management of the business and reporting to shareholders on their stewardship (Report of the Committee on the Financial Aspects of CG, United Kingdom 1992). – Ucraina (2003): In a larger sense, CG is defined as a system for directing and controlling the activities of corporations. CG defines how investors oversee the activities of management, and how management is liable to investors for the company’s performance. Good CG allows investors to be certain that their investment is used prudently by management to increase the company’s financial and business activity and, therefore, to create shareholder value. Good CG is not limited to relations between investors and management. It involves the protection of and cooperation with stakeholders who have a legitimate interest in the company’s performance, such as employees, consumers, creditors, the government, the public, and so forth. One reason for this is that a company cannot exist outside the society in which it operates, and its ultimate success depends on the individual input of each stakeholder. Therefore, the essence of CG may be described as a system of relations between the company’s owners, management, and stakeholders aimed at ensuring the sustainable performance of the company and a balance of influences and interests of the parties to corporate relations. – Emirati Arabi Uniti (2011): The OECD principles of CG states: “CG involves a set of relationships between a company’s management, its board, its shareholders and other stakeholders. CG also provides the structure through which the objectives of the company are set, and the means of attaining those objectives and monitoring performance are determined”. CG, while underpinned by the principles of openness, integrity, and accountability, is about the management and control of companies, providing a framework that defines the rights, roles, and responsibilities of various groups – management, board, controlling shareowners, minority shareholders, and other stakeholders. In essence, it is based on the efficient functioning of the interplay between these groups and its objective is to promote strong, viable and competitive companies. Governance differs from management and is about ensuring that those responsible for directing an organization ensure that resources are exclusively devoted to pursuing its defined goals, and account appropriately to shareholders and other stakeholders, who in turn can hold them accountable.

94

POLITICHE DI BILANCIO E CORPORATE GOVERNANCE

Si precisa che l’elenco non è esaustivo poiché per i Paesi di seguito elencati sebbene esistano codici di CG presenti nel database del sito web del European Corporate Governance Institute, la definizione di CG è assente o non chiaramente identificabile: Algeria, America Latina, Antille Olandesi, Arabia Saudita, Argentina, Bahrain, Bangladesh, Bosnia Erzegovina, Cina, Cipro, Colombia, Corea del Sud, Croazia, Egitto, Estonia, Finlandia, Francia, Germania, Guernsey, India, Indonesia, Islanda, Israele, Italia, Kazakhstan, Kenya, Lettonia, Libano, Lussemburgo, Malawi, Malaysia, Marocco, Messico, Mongolia, Norvegia, Nuova Zelanda, Olanda, Oman, Paesi Baltici, Pakistan, Perù, Polonia, Portogallo, Repubblica di Macedonia, Romania, Serbia, Singapore, Slovacchia, Slovenia, Sudafrica, Spagna, Sri Lanka, Stati Uniti, Svezia, Tailandia, Taiwan, Tunisia, Turchia, Nazioni Unite, Ungheria, Yemen.

3 LE POLITICHE DI BILANCIO SOMMARIO: 3.1. Profili definitori e finalistici. – 3.1.1. Politiche di incremento del reddito (income increasing). – 3.1.2. Politiche di decremento del reddito (cookie jar reserves e big bath). – 3.1.3. Politiche di perequazione del reddito (income smoothing). – 3.2. L’attuazione delle politiche di bilancio. – 3.2.1. Accrual earnings management. – 3.2.2. Real earnings management. – 3.3. Le problematiche delle politiche di bilancio.

3.1. PROFILI DEFINITORI E FINALISTICI 1 Non esiste un’unica definizione di politiche di bilancio unanimemente accettata da tutta la comunità scientifica nazionale ed internazionale; è evidente, infatti, quanto sia particolarmente arduo riuscire a ricondurre ad una semplice definizione di poche righe un fenomeno tanto complesso quanto mutevole, i cui confini possono variare in funzione dei soggetti che le mettono in atto, degli obiettivi che si intende raggiungere, delle modalità con le quali vengono poste in essere, ecc. 2. Ogni Autore, pertanto, ha tentato di fornire la propria visione sull’argomento 3, cercando di dare maggiore o minore enfasi ad alcune delle molteplici sfaccettature nelle quali si possono concretizzare, focalizzando l’attenzione su determinati connotati reputati “più importanti” di altri ed in grado di 1 Nella disciplina normativa italiana, il compito di redigere il bilancio spetta agli amministratori (in caso di sistema tradizionale e monistico) oppure al consiglio di gestione (in caso di sistema dualistico); ciononostante nel presente lavoro col termine di “amministratori” oppure col termine di “organo amministrativo” faremo genericamente riferimento ai soggetti ai quali la normativa nazionale di ogni Stato affida il compito di redigere il bilancio. 2 Lo stesso Paton (1922: 3) sottolinea le difficoltà insite nella ricerca di una definizione universalmente accettata nell’ambito di tematiche ampie: “It is always difficult to frame a useful definition for a broad subject. Precise definitions are likely to be inadequate at best, and often positively misleading”. 3 Come osservano Di Toro e Ianniello (1996: 41): “Ogni studioso, interpretando il contingente contesto economico, sociale, politico, normativo ecc. ha finito per attribuire alla politica di bilancio coerenti e congruenti finalità”.

96

POLITICHE DI BILANCIO E CORPORATE GOVERNANCE

rappresentare al meglio una problematica così articolata; nella consapevolezza di non poter comunque fornire una precisa ed esaustiva definizione onnicomprensiva. Di seguito, si è provveduto ad analizzare alcune delle principali e più significative definizioni di earnings management proposte, nel corso degli ultimi decenni da Autori nazionali ed internazionali, senza ovviamente alcuna velleità di poter fornire un quadro completo di tutta la letteratura esistente in materia. Alcuni studiosi hanno focalizzato il problema sull’ammontare degli utili di bilancio, come Davidson et al. (1987): “A process of taking deliberate steps within the constraints of generally accepted principles to bring about a desired level of reporting earnings” 4. Altri Autori si sono limitati a dare una definizione soltanto ad una parte, nel caso specifico income smoothing, delle possibili forme nelle quali si possono manifestare le politiche di bilancio; in particolare Beidleman (1973: 653) circoscrive la propria interpretazione ai casi in cui tali operazioni sono consentite: “Smoothing of reported earnings may be defined as the intentional dampening of fluctuations about some level of earnings that is currently considered to be normal for a firm. In this sense smoothing represents an attempt on the part of the firm’s management to reduce abnormal variations in earnings to the extent allowed under sound accounting and management principles”. Barnea et al. (1976: 111) si rifanno alla prima parte della precedente definizione, ma volutamente eliminano in modo esplicito la parola intentional (“Income smoothing is the deliberate dampening of fluctuations about some level of earnings considered to be normal for the firm”) giustificando tale rimozione con la considerazione che tale parola implica la conoscenza delle intenzioni e percezioni del management che in realtà “[…] are not operationally testable through a study of non behavioral empirical data, such as neither his or our”. Trueman e Titman (1988: 129) definiscono, in modo più matematico, il concetto di income smoothing inteso nel modo seguente “[…] as the manager shifting the recognition of some of the firm’s income, if there is that flexibility within the firm, from the second period to the first (the first period to the second), whenever the first period’s economic earnings are less than (greater than) the expected per period economic earnings, μ”. 4

Tale definizione viene esplicitamente utilizzata, nella propria ricerca relativa a extraordinary items and income smoothing, anche da Beattie et al. (1994: 793) i quali puntualizzano che “A specific example of earnings management included within this definition is income smoothing. Smoothing can be viewed in terms of the reduction in earnings variability over a number of periods, or, within a single period, as the movement towards an expected level of reported earnings. It should be noted that this definition relates, in the context of this study, to ‘artificial’ earnings management, which encompasses both changes in accounting methods and classificatory choice”.

LE POLITICHE DI BILANCIO

97

La Schipper (1989: 92), nella propria definizione, focalizza l’attenzione sullo scopo (ottenimento di vantaggi personali), non fa riferimento ad una specifica definizione/configurazione di earnings e si basa principalmente su una visione “of accounting number as information” che può riguardare “any part of the external disclosure process”; nello specifico l’Autrice definisce earnings management come “[…] ‘‘disclosure management’’ in the sense of a purposeful intervention in the external financial reporting process, with the intent of obtaining some private gain (as opposed to, say, merely facilitating the neutral operation of the process)”. Tale definizione è stata, in particolare, utilizzata, anche da Dechow et al. (1995: 193-225) nella propria ricerca su detecting earnings management 5 e da Degeorge et al. (1992: 1-33) su earnings management e valori soglia 6. Tale definizione, inoltre, non tiene conto di altre forme di influenza, quali ad esempio attività di lobbying, che potrebbero essere intraprese dall’organo amministrativo per guidare il processo di comunicazione economico-finanziaria dell’azienda verso l’esterno 7. Tra le definizioni più precise, e citate, troviamo sicuramente quella proposta da Healy e Wahlen (1999: 368): “Earnings management occurs when managers use judgment in financial reporting and in structuring transactions to alter financial reports to either mislead some stakeholders about the underlying economic performance of the company or to influence contractual outcomes that depend on reported accounting numbers” 8. Infine la definizione sintetica di Scott (2003: 369): “Earnings management is the choice by a manager of accounting policies so as to achieve some specific objective” 9. 5 “In

the spirit of Schipper’s definition, our procedure assumes that reported earnings in the firm-years targeted by the SEC are higher than they would have been under the neutral application of GAAP”, Dechow et al. (1995: 193-225). 6 “We label as “earnings management” (EM) the strategic exercise of managerial discretion in influencing the earnings figure reported to external audiences (see Schipper 1989). It is accomplished principally by timing reported or actual economic events to shift income between periods”, Degeorge et al. (1992: 2). 7 La Schipper (1989:92) infatti osserva che: “This definition limits the discussion, in that it includes only the external reporting function and not, for example, managerial accounting reports or activities (such as lobbying the Financial Accounting Standards Board) designed to influence or change Generally Accepted Accounting Principles)”. 8 Anche Leuz et al. (2003: 505-527), nella propria ricerca, hanno esplicitamente utilizzato la medesima definizione: “[…] the alteration of firms’ reported economic performance by insiders to either mislead some stakeholders or to influence contractual outcomes”, successivamente adottata anche da Garcìa-Meca e Sànchez-Ballesta (2009: 594-610). Per un confronto dettagliato delle tre definizioni proposte da Davidson et al. (1987), Schipper (1989) e Healy e Wahlen (1999) si veda Beneish (2001: 3-17). 9 Scott (2003: 368) prima di coniare tale definizione premette che le politiche di bilancio pos-

98

POLITICHE DI BILANCIO E CORPORATE GOVERNANCE

Altri Autori, si sono altresì concentrati su operazioni che vanno oltre i confini dell’earnings management, come Strobl (2013: 449–473) che nella propria ricerca, su earnings manipulation e costo del capitale, pone l’accento in modo particolare sull’aspetto fraudolento: “We define earnings manipulation as any activity that enables firms to overstate their true economic earnings. This includes cases of fraudulent accounting in which firms get auditors to approve statements that are inconsistent with accounting standards, as well as cases in which firms take actions within accepted accounting and legal standards to improve their accounting performance (e.g., accruals management)”. A tal riguardo, Ronen e Yaari (2008: 25-26) classificano le definizioni di earnings management in tre distinte classi in funzione della loro gravità: White, gray, e black. Le definizioni comprese nella classe white includono le politiche di earnings management che mirano ad aumentare la trasparenza dei prospetti economico-finanziari; quelle incluse nella classe gray riguardano le manipolazioni effettuate all’interno dei confini delineati dagli standard, e che possono avere finalità sia di efficienza (i.e. per aumentare la trasparenza dei prospetti) che opportunistiche (i.e. con declinazioni di malafede); in ultimo, le pratiche di earnings management annoverate all’interno della classe definitoria cosiddetta black implicano l’utilizzo di gimmicks per falsificare o comunque ridurre l’affidabilità e la trasparenza dei prospetti. Strettamente collegato all’earnings management, e per molti aspetti ad esso sovrapponibile, è il più ampio filone di ricerca sull’earnings quality 10. Tale sono essere viste da due prospettive diverse: “Earnings management can be viewed from both a contracting and a financial reporting perspective. From a contracting perspective, earnings management can be used as a low-cost way of protecting the firm from the consequences of unforeseen state realizations in the presence of rigid and incomplete contracts. From a financial reporting perspective, managers may be able to affect the market value of their firm’s shares by earnings management. For example, they may want to create the impression of smooth and growing earnings over time. Given securities market efficiency, this requires them to draw on their inside information. Thus, earnings management can be a vehicle for the communication of management’s inside information to investors […]”. 10 Gli studi sull’earnings quality, come osserva DeFond (2010:403) sono fortemente cresciuti a partire dagli anni Novanta ed in particolar modo quelli nell’area dell’earnings management. L’Autore ritiene che tale crescita si debba rintracciare in alcuni fattori che hanno sia incoraggiato che facilitato l’interesse per questo filone di ricerca, in particolare: 1) “[…] the SEC’s harsh allegations during the 1990s of widespread earnings management among public companies […]. This spurred researchers’ interest in EQ issues, especially studies related to managers’ responses to incentives provided by earnings targets”; 2) l’introduzione da parte di Jones (1991: 193-228) di un modello, generalmente accettato (anche se controverso e criticato), per la misurazione degli abnormal accruals, che ha stimolato e facilitato nuovi studi in tale direzione; 3) l’introduzione dei princìpi contabili internazionali (IAS/IFRS); l’obiettivo esplicito dello IASB (International Accounting Standard Board) di divulgare e implementare un set di high quality accounting standards ha, ovviamente, catalizzato l’attenzione di numerosi ricercatori sull’aspetto dell’earnings

LE POLITICHE DI BILANCIO

99

termine, che potrebbe apparire fuorviante in quanto esplicativo di un concetto che va ben oltre il suo significato testuale, viene impiegato in letteratura per indicare la “qualità del reddito” o, più precisamente, la qualità del bilancio intesa come qualità/utilità del dato contabile e delle informazioni da esso ritraibili da parte, ovviamente, degli utilizzatori esterni all’azienda per qualsiasi tipo di utilizzo ne vogliano fare. È evidente che, in linea di massima, la possibilità da parte degli amministratori di effettuare delle politiche di bilancio, e quindi di “alterarne” le informazioni, può ridurre l’earnings quality (anche se, a stretto rigore, tale possibilità, di fatto, potrebbe produrre come effetto anche un miglioramento della qualità delle informazioni ritraibili dal bilancio 11). Anche sull’earnings quality esistono, in letteratura, numerosissime definizioni (talvolta molto ampie ed eterogenee 12) ma, ai fini del presente lavoro, riteniamo sufficiente, e necessario, riportare quanto sintetizzato da Dechow et al. (2010: 344-401) i quali, utilizzando il linguaggio dello SFAC No. 1 (Statement of Financial Accounting Concepts), definiscono l’earnings quality (dopo aver analizzato oltre 300 studi sull’argomento) nel modo seguente: “Higher quality earnings provide more information about the features of a firm’s financial performance that are relevant to a specific decision made by a specific decisionmaker”. Gli Autori, inoltre, effettuano tre importanti considerazioni sulla propria definizione: a) Il concetto di earnings quality è condizionato allo specifico contesto in cui quella determinata decisione deve esser presa (pertanto “[…] under our definition, the term “earnings quality” alone is meaningless”); b) l’earnings quality dipende dalla sua effettiva capacità informativa sulla performance aziendale; c) l’earnings quality è fortemente influenzata/determinata dall’imquality; 4) l’introduzione di database, facilmente accessibili dai ricercatori di istituzioni e centri di ricerca, ha notevolmente agevolato la predisposizione di campioni di dati, anche in aree connesse all’earnings quality, che in precedenza dovevano essere necessariamente raccolti manualmente, cioè con una modalità particolarmente dispendiosa in termini di tempo. 11 Gli earnings management possono essere considerate anche come uno strumento per comunicare agli investitori informazioni interne all’azienda, pertanto da questo punto di vista le politiche di bilancio non è detto che debbano avere esclusivamente un connotato negativo Scott (2003: 368); pertanto, facendo seguito a quanto già riportato nella nota 9 capitolo 3 dal medesimo Autore, possiamo condividere che “[…] Both of these perspectives lead to the interesting, and perhaps surprising, conclusion that a little bit of earnings management can be ‘good’”. Ed ancora: “[…] earnings management can be a device to convey inside information to the market, enabling share price to better reflect the firm’s future prospects”, Scott (2003: 385). In sintesi, nelle politiche di bilancio possono convivere due anime, quella positiva che permette un miglioramento della capacità informativa (efficient earnings management) e quella negativa che permette di massimizzare il beneficio individuale dei manager (opportunistic earnings management); sull’argomento si vedano altresì Siregar e Utama (2008: 1-27) e Subramanyam (1996: 249-281). 12 Earnings Quality “[…] is not well defined in the accounting literature and has come to represent different concepts across the studies that employ this term”, DeFond (2010: 407).

100

POLITICHE DI BILANCIO E CORPORATE GOVERNANCE

portanza dell’informazione della performance aziendale (utile per poter prendere una decisione) e dalla capacità della contabilità di misurare tale performance. Anche nel contesto nazionale le politiche di bilancio hanno rappresentato, da sempre, una problematica particolarmente investigata da parte degli studiosi di materie economico-aziendali. Come spiegano Di Toro e Ianniello (1996: 20-21) la dottrina italiana, su tale argomento, ha vissuto due periodi distinti, anche se segnati da confini non perfettamente nitidi: a) Il periodo ante anni Settanta, che si distingue per una concezione delle politiche di bilancio caratterizzata dalla diffusa idea/convinzione di poter utilizzare le stesse per dare “attuazione” alle politiche aziendali 13; b) il periodo post anni Settanta, che si caratterizza sia per 13 Si

pensi, ad esempio, alle considerazioni di Cassandro (1946: 45), risalenti all’immediato dopoguerra, sulla liceità o meno delle riserve occulte: “[…] può dirsi che la dottrina più sicura non è contro le riserve occulte, o per lo meno contro il principio amministrativo della costituzione delle riserve occulte, quali strumenti – accanto ad altri – di consolidamento della capacità patrimoniale ed economica dell’impresa”. L’Autore, come gran parte della dottrina dell’epoca (ante anni settanta), sostiene che tra i consueti provvedimenti che permettono all’azienda, in un’ottica prudenziale, di fronteggiare gli effetti negativi di eventi sfavorevoli, è prevista la costituzione di riserve palesi, di fondi rischi e (al loro pari) anche di riserve nascoste (Cassandro, 1946: 52). Anche Amaduzzi (1949: 60) sottolinea la possibilità di porre in essere politiche di bilancio, a prescindere dalla loro correttezza morale o meno (come ad esempio la creazione di riserve occulte), poiché possono rafforzare “[…] la prosperità aziendale non possono che essere benefiche per tutti coloro che dell’azienda direttamente o indirettamente si avvalgono”. Significativi i punti di vista dei seguenti Autori: Amodeo (1956: 376) non ritiene che la politica di bilancio sia qualcosa (utilizzando le sue parole) di artefatto/insincero/falso, anche se ammette che possa assumere tali connotati, e precisa che tale termine voglia significare “[…] coerenza a principii generali di condotta dell’impresa, adattamento di mutevoli condizioni di ambiente e di mercato, valutazione di opportunità e tentativo di rivolgerle a vantaggio della gestione, armonizzamento dei risultati via via denunciati con le mutevoli finalità perseguite”; Onida (1975: 26), nel suo contributo sulla natura e sui limiti delle politiche di bilancio, effettua alcune considerazioni sulla politica di bilancio “[…] Essa non va confusa con le arbitrarie e ingiustificate manipolazioni del bilancio tendenti a deprimere gli utili e la loro erogazione, non già a vantaggio dello sviluppo dell’impresa e dell’ambiente in cui questa vive, ma per favorire inconfessabili speculazioni dei gruppi predominanti o per celare grossolane evasioni agli obblighi tributari. È inutile aggiungere che è contraria ad ogni sana politica di bilancio, fino a divenire delittuosa, la gonfiatura artifiziosa degli utili presenti come erogabili”; Bruni (1975: 752) definisce le politiche di bilancio come un complesso “ragionamento” che deve essere posto in essere in una fase antecedente la formazione del bilancio e che si concretizza “[…] da un lato nella definizione degli obiettivi perseguibili e dall’altro nella scelta dei criteri di valutazione e di imputazione dei valori che si intendono far partecipare alla determinazione del reddito e del capitale di esercizio”. All’interno di entrambi i periodi (ante e post anni Settanta), non vi era, come è facilmente immaginabile, una omogenea ed unanime visione della materia come hanno sottolineato Coronella et al. (2016: I-32): “Ciò posto, i fautori delle riserve occulte per fini ‘neutrali’ – e quindi leciti – giustificano il loro atteggiamento con la necessità di favorire il raggiungimento ed il consolidamento dell’equilibrio economico a valere nel tempo (cfr. fra gli altri, Zappa, 1910, pagg. 215217; Cassandro, 1946, pagg. 49-62; Onida, 1951, pagg. 486 e segg.; Amodeo, 1965, pagg. 825827 e 834-836). Tra i sostenitori di tale impostazione le posizioni risultano però differenziate sui

LE POLITICHE DI BILANCIO

101

il nuovo ruolo assunto dai vari stakeholder (sempre più influenti) sia per il riconoscimento, di fatto, del loro “diritto” di pretendere (sia quantitativamente che qualitativamente) le informazioni economico-finanziarie che le aziende dovrebbero comunicare; pertanto si diffonde sempre di più negli studi aziendali la convinzione che i redattori del bilancio non possano utilizzare in modo strumentale le politiche di bilancio per agevolare l’attuazione delle politiche aziendali. In sintesi, nel tempo, muta la concezione delle politiche di bilancio: si passa dalla “attuazione” (ante anni Settanta) delle politiche aziendali alla loro “rappresentazione” (post anni Settanta). Nel tempo, pertanto, il bilancio consolida sempre di più la sua funzione, prioritaria e prevalente, di strumento di informazione (neutrale) grazie anche ai passi in avanti fatti dal punto di vista normativo in materia di bilancio (mini-riforma del 1974 e D.Lgs. 9 aprile 1991, n. 127 di recepimento della IV direttiva CEE sul bilancio d’esercizio 14 e la settima direttiva CEE sui conti consolidati delle imprese costituite in gruppo; nonché l’implementazione dei princìpi contabili 15) che, per molti aspetti, di fatto hanno rafforzato quanto era già emerso nella dottrina economico-aziendale (Di Toro e Ianniello, 1996: 40-43). Tutte le precedenti considerazioni finora esposte mettono in risalto l’importanza della tematica oggetto di analisi nonché quanto la stessa sia sempre stata di grande attualità, non soltanto nella comunità scientifica, nazionale ed internazionale, ma soprattutto tra gli operatori economici che costantemente devono confrontarsi con tali problematiche. Queste brevissime osservazioni potrebbero limiti e sulle modalità di utilizzazione di tali riserve, nonché, talvolta, sulle stesse finalità della loro creazione. Vi sono però anche dei detrattori delle riserve occulte che criticano in ogni caso (anche per fini ‘neutrali’) tale scelta principalmente opponendo il mancato rispetto delle leggi e la lesione procurata agli interessi di soggetti coinvolti nell’ambito aziendale (cfr., fra gli altri, D’Alvise, 1934, pagg. 626-630; Rossi, 1950, pagg. 152 e segg.; De Dominicis, 1966, pagg. 442 e segg.)”. 14 In particolare, con tale recepimento è stata introdotta nel nostro ordinamento anche la cosiddetta “clausola generale” (di cui al secondo comma dell’articolo 2423 codice civile) che sancisce, in modo imprescindibile, che il bilancio debba essere redatto con chiarezza e che debba rappresentare in modo veritiero e corretto (true and fair view) la situazione patrimoniale e finanziaria della società e il risultato economico dell’esercizio; anche tale clausola, come è noto, contribuisce a ridurre i margini di manovra per porre in essere politiche di bilancio; sul tema si legga Ferrero (1991). 15 Si pensi, ad esempio, al principio contabile OIC (Organismo Italiano di Contabilità) n. 11 (Bilancio d’esercizio – finalità e postulati), in particolare al paragrafo “Neutralità (imparzialità)” (pagina 12-13), che condanna esplicitamente le politiche di livellamento dei redditi (attuate tramite taciti accantonamenti/utilizzazioni nei periodi favorevoli/sfavorevoli) in quanto contrarie alle finalità del bilancio; tale principio contabile, inoltre, precisa che “[…] L’imparzialità contabile insieme alla costanza di applicazione dei criteri di valutazione nel tempo debbono assicurare la determinazione del reddito d’esercizio in modo svincolato dal succedersi di «fasi favorevoli» e di «fasi sfavorevoli». Il reddito di esercizio che scaturisce dal procedimento di formazione del bilancio deve costituire il «reddito prodotto» cioè conseguito dall’impresa nel periodo amministrativo”.

102

POLITICHE DI BILANCIO E CORPORATE GOVERNANCE

essere già sufficienti, di per sé, a dimostrare quanto siano sostanzialmente importanti gli effetti che le politiche di bilancio possono produrre sulle scelte economiche dei vari soggetti che, direttamente o indirettamente, hanno un interesse specifico nelle informazioni ritraibili dal bilancio. Ciò premesso, non possiamo condividere l’opinione di coloro che, accademici ed operatori, sostengono che accounting is irrelevant: cioè reputiamo faziose ed estremiste le idee di chi, partendo dalla convinzione che il risultato d’esercizio sia oltremisura soggetto a valutazioni e quindi discrezionale, considera eccessivamente significativo l’aspetto monetario (cash is king) a discapito, pertanto, dell’aspetto economico. Anche l’eccessiva importanza, nel campo della valutazione del capitale economico, che spesso viene data alla stima dei flussi di cassa futuri 16, a discapito del reddito di competenza, rischia, a parere della sottoscritta, di compromettere la principale funzione di ogni azienda cioè la creazione di valore nel medio lungo termine. Pertanto, anche sulla base della considerazione che i mercati non sono mai perfettamente efficienti, che è sempre costoso reperire tutte le informazioni utili e che spesso si opera in una condizione di asimmetria informativa, è pacifico ritenere che la modalità con la quale vengono rappresentati in bilancio i fatti di gestione (cioè la possibilità di mettere in atto azioni di earnings management) possa influenzare il mercato stesso nonché le decisioni economiche prese da tutti i soggetti interessati alla vita di quel determinato complesso aziendale. Infine, a conclusione di questo paragrafo, occorre anticipare sinteticamente alcune considerazione sugli obiettivi delle politiche di bilancio (che saranno analizzati più approfonditamente nel prosieguo): la prassi operativa e la creatività degli operatori economici dimostrano quotidianamente che possono essere, nel concreto, molteplici gli obiettivi che l’organo decisionale può prefissarsi di voler raggiungere (alcuni anche illeciti e/o non palesi). In linea teorica, però, possiamo raggruppare tali obiettivi, per chiarezza espositiva, in due diverse tipologie 17: a) Obiettivi aziendali o diretti, il cui risultato dovrebbe essere ottenu-

16 Per

un maggiore approfondimento sull’argomento si veda, altresì, la ricerca di Oricchio (1999: 379-390) condotta su due campioni di aziende: Il primo costituito da 641 aziende che per il periodo 1985-1994 hanno sempre conseguito un risultato d’esercizio in utile o in pareggio e il secondo costituito da 87 aziende che, per il medesimo periodo, hanno sempre conseguito un risultato negativo (perdita); in estrema sintesi i risultati di questo studio “[…] si pongono in aperto contrasto con le posizioni di coloro che affermano che accounting is irrelevant nei processi decisionali degli stakeholders”. 17 Il Pini (1991:30-31) propone invece una differente classificazione dei possibili obiettivi delle politiche di bilancio: a) Obiettivi generali, che si concretizzano in linee guida inerenti il bilancio quale strumento di comunicazione economica d’impresa, come ad esempio “[…] – il perseguimento di date condizioni di durabilità e autonomia dell’impresa che sorreggono l’economicità aziendale, così da avversare il rischio economico generale di impresa; – il contributo al coronamento del disegno strategico che si è deliberato di attuare; – la dimostrazione di un definito

LE POLITICHE DI BILANCIO

103

to nell’interesse del complesso aziendale; b) obiettivi personali o indiretti, il cui risultato, invece, è ottenuto nell’interesse (privatistico) di altri soggetti (ad esempio il management stesso che ha posto in essere quelle determinate politiche 18). Anche per le politiche di bilancio esistono varie classificazioni (ad esempio lecite/illecite, occulte/palesi, relative/assolute), ciascuna delle quali, ovviamente, è guidata da una determinata ratio; nel prosieguo del capitolo utilizzeremo le politiche in funzione dell’effetto immediato prodotto sul reddito (incremento del reddito, decremento del reddito, perequazione del reddito 19) in quanto, oltre a costituire la classificazione più tradizionale e conosciuta, è quella che meglio si adatta ai contenuti ed agli obiettivi del presente lavoro.

3.1.1. Politiche di incremento del reddito (income increasing) Come sarà analizzato nei paragrafi 3.2.1. e 3.2.2., le politiche di incremento/decremento/perequazione del reddito possono essere attuate tramite operazioni di accrual earnings management e real earnings management. Alcune politiche di income increasing possono generare degli effetti che, nella tradizione economico-aziendale italiana, sono comunemente chiamati annacquamenti di capitale 20. ideale di eccellenza, quale è interiorizzato dagli organi massimi di governo economico”; b) obiettivi contestuali (necessari per conseguire quelli generali), strettamente legati alla determinazione e descrizione dei risultati economico-aziendali, come ad esempio “[…] – mantenere o incrementare la capacità di autofinanziamento, sia nel breve sia nel medio-lungo termine; – preservare da possibili tensioni le relazioni con i conferenti il capitale di rischio e quello di prestito; – evitare di causare i conflitti con i membri della struttura organizzativa; – ostacolare le conoscenze che i concorrenti possono utilmente desumere dalla lettura dei bilanci (talvolta anche disorientandoli, ovvero ingenerando in loro convinzioni erronee)”. 18 Relativamente agli interessi (spesso in conflitto) che ruotano attorno alla formazione del bilancio, Amaduzzi (1949: 13-14) ne individua due tipologie: a) interessi obiettivi, “[…] quelli che sono dettati dalle necessità di mantenimento delle condizioni di equilibrio aziendale, ed in genere dalla necessità del buon governo dell’azienda e dalle esigenze conoscitive che tali necessità comportano”; b) interessi subiettivi, “[…] quelli che fanno capo a persone o a gruppi di persone che prestano la loro opera nell’azienda o che, dal di fuori, si interessano del posto che l’azienda può occupare nel sistema sociale”. 19 Si precisa, per dovere di completezza, che esistono, altresì, delle politiche di bilancio che non hanno alcun effetto sull’ammontare del reddito d’esercizio, ad esempio: La sopra/sottovalutazione di conferimenti in natura (sebbene il loro successivo ammortamento possa incidere sul reddito); la discrezionale classificazione di alcune voci di bilancio; i finanziamenti (formalmente) a titolo di capitale di credito (da parte di soggetti riconducibili alla proprietà) che in realtà nascondono finanziamenti (sostanzialmente) a titolo di capitale di rischio; al riguardo si veda, altresì, il paragrafo 3.2. “L’attuazione delle politiche di bilancio”. 20 Tali politiche, in una accezione più ampia e rigorosa, ricomprendono solitamente: a) Sottovalu-

104

POLITICHE DI BILANCIO E CORPORATE GOVERNANCE

Le motivazioni specifiche che possono spingere l’organo di governo dell’azienda a porre in essere operazioni di tale tipo sono complesse e molteplici; ma in linea di massima possono essere raggruppate (senza velleità di effettuare una classificazione esaustiva) nelle seguenti categorie 21: – Motivazioni contrattuali: è facilmente constatabile nella realtà operativa che una società possa porre in essere dei contratti strettamente legati alle performances aziendali raggiunte. Si pensi, ad esempio, alle clausole contrattuali (e.g. covenant) che talvolta i finanziatori inseriscono nei propri contratti di finanziamento, in base alle quali impongono alle aziende finanziate il raggiungimento di determinate performance pena la revoca del prestito, oppure l’attivazione di un piano di rientro forzato, oppure l’automatica applicazione di tassi maggiorati, o ancora, più in generale, l’applicazione di condizioni più favorevoli per la parte creditrice. È inevitabile che sotto tali condizioni il management abbia un forte incentivo a raggiungere quegli obiettivi contrattualmente determinati (quali, ad esempio, un determinato livello di rapporto tra patrimonio e mezzi di terzi, oppure tra Ebit e oneri finanziari, oppure qualsiasi altro indicatore reputato significativo) anche a costo di incorrere in politiche di bilancio pur di favorire la compagine sociale a discapito dei finanziatori. Altrimenti, si pensi ai piani di remunerazione/incentivazione degli amministratori/manager (i.e. i piani di stock option) che, come noto e approfondito nel capitolo 2, legano i compensi/bonus dei manager ai risultati d’esercizio conseguiti (e/o ad un mix di altri indicatori reputati significativi per la valutazione “oggettiva” del loro operato) 22. È evidente che sotto tali condizioni, tazioni (sopravalutazioni) di componenti negativi (positivi) di reddito, che quindi comportano un immediato e diretto aumento (fittizio) del risultato d’esercizio e, conseguentemente, anche un indiretto aumento (fittizio) del patrimonio netto aziendale (ottenuto sommando al patrimonio nell’anno precedente il risultato, sopravvalutato, dell’esercizio in corso); b) sopravalutazione diretta del patrimonio aziendale nel momento stesso in cui tale patrimonio (in natura) viene conferito dalla compagine sociale, sotto qualsiasi forma e in qualsiasi momento della vita aziendale (principalmente costituzione e/o aumento di capitale sociale a pagamento). Si precisa che le operazioni di cui al precedente punto sub b) producono un annacquamento di capitale ma, nell’immediato, non producono alcun incremento del reddito (anzi le maggiori quote di ammortamento contribuiscono a ridurre il reddito contabile). Per un approfondimento sulla relazione tra patrimonio e reddito si confronti nella tradizione italiana tra gli altri: Ceccherelli (1961), Superti Furga (1979), Capaldo (1998) e Allegrini (2001). 21 Per un’analisi più completa delle motivazioni e delle ricerche effettuate sull’argomento oggetto di approfondimento si veda in particolare la review della letteratura, nazionale ed internazionale, analizzata da Florio (2011: 53 et seq.). 22 Tra le innumerevoli ricerche su tale argomento, si veda in particolare lo studio di Healy (1985: 85) dal quale emerge che “The test results suggest that (1) accrual policies of managers are related to income-reporting incentives of their bonus contracts, and (2) changes in accounting procedures by managers are associated with adoption or modification of their bonus plan”.

LE POLITICHE DI BILANCIO

105

gli amministratori, giocando sull’asimmetria informativa, abbiano un incentivo forte a ricorrere a politiche di bilancio (in particolare politiche di income increasing) per tentare di massimizzare la propria remunerazione 23; – motivazioni di mercato: è inevitabile che i mercati in generale (e quello borsistico in particolare) siano molto attenti alle performance ed ai risultati d’esercizio (ufficiali) ottenuti abitualmente dalle aziende; conseguentemente tale interesse incentiva gli amministratori a ricorrere in politiche migliorative del bilancio, che non è detto debbano concretizzarsi soltanto in uno specifico esercizio ma possono, invece, coinvolgere più anni e pertanto implicare una strategia più ampia che richieda una perequazione dei redditi nel tempo (ossia un alternarsi, in modo sistematico, di politiche di incremento e decremento dei risultati d’esercizio). Il mercato è altresì particolarmente attento alle operazioni che, saltuariamente, vengono poste in essere dalle società in determinati momenti della vita aziendale e che comportano, quasi sempre, un mutamento nella compagine sociale (cosiddette operazioni straordinarie): si pensi, ad esempio, ad operazioni di fusione, di scissione, di conferimento d’azienda e/o di partecipazioni, che implichino una valutazione (diretta o indiretta) del patrimonio aziendale (e quindi della sua capacità di produrre risultati positivi nel tempo); oppure ad operazioni di collocamento delle azioni nei mercati quotati (sia di tipo OPS – offerta pubblica di sottoscrizione – che di tipo OPV – offerta pubblica di vendita) 24. Ne deriva che, molto probabilmente, anche in tali circostanze vi possa essere un forte interesse dell’organo amministrativo a ricorrere in politiche di bilancio che facciano apparire dei risultati migliori e quindi contribuiscano, indirettamente, ad agevolare una valutazione del patrimonio aziendale più alta di quella effettiva, a favore della compagine aziendale pre-esistente l’operazione straordinaria posta in essere. È necessario sottolineare che le precedenti motivazioni possono spiegare anche il comportamento degli amministratori in caso di politiche di decremento e 23 È ovvio che se il contratto (come spesso accade) che prevede il meccanismo di remunerazione dei manager richiede il raggiungimento e mantenimento di determinati parametri nel corso di lunghi periodi di tempo, può capitare che in determinati anni (quando ad esempio l’obbiettivo sia stato ampiamente raggiunto oppure, a contrario, quando l’obiettivo risulti essere irraggiungibile) i manager possano avere interesse (in quel determinato anno) ad effettuare politiche di riduzione del risultato d’esercizio, in modo tale da crearsi le premesse (i.e. riserve occulte) per facilitare, l’anno successivo, il raggiungimento degli obiettivi prefissati contrattualmente. 24 Sulla problematica dell’earnings management legato alle (initial public offerings) si vedano anche le ricerche condotte da Cormier e Martinez (2006: 209-236) nel contesto francese e da Cormier et al. (2013: 26-38) nel contesto canadese.

106

POLITICHE DI BILANCIO E CORPORATE GOVERNANCE

perequazione del reddito, ma è pacifico che, ceteris paribus, tali incentivi si addicano maggiormente alle politiche di income increasing. Inoltre è opportuno ribadire che possono essere molteplici (e non classificabili in un elenco esaustivo) le motivazioni che possono spingere i manager a porre in essere operazioni di earnings management. Infine, occorre soffermarsi sulle principali conseguenze negative (per l’azienda) che tali politiche di annacquamento del capitale possono portare: l’incremento fittizio dell’utile (oltre a fornire una rappresentazione non veritiera e corretta della situazione patrimoniale, finanziaria ed economica della società) può essere distribuito ai soci (sotto forma di dividendo). Pertanto l’azienda può correre il rischio di distribuire utili non effettivamente realizzati, privarsi di risorse finanziarie ingiustificatamente e quindi depauperarsi dal punto di vista patrimoniale (rispetto a quanto emerge dai bilanci ufficiali). Si tratta di un rischio potenziale, in quanto il maggior utile che appare in bilancio potrebbe venire accantonato a riserva (e mai distribuito) dando anche l’impressione ai terzi (in un’ottica strategica di lungimiranza conservativa) della volontà dei soci di reinvestire l’utile conseguito nella gestione aziendale.

3.1.2. Politiche di decremento del reddito (cookie jar reserves e big bath) Alcune politiche di decremento del reddito possono condurre alla creazione di riserve occulte 25. Come è noto, tali politiche possono mirare a: a) Fornire, nell’immediato, l’impressione a terzi di una situazione aziendale peggiore di quella effettivamente conseguita. Si pensi ad esempio: – Alla possibilità di ridurre il carico fiscale per le aziende appartenenti a quei Paesi la cui disciplina fiscale di determinazione del reddito imponibile è strettamente legata all’imputazione dei costi e ricavi di competenza al bilancio civilistico; – alla possibilità di scoraggiare l’entrata nel mercato di nuove aziende concorrenti che potrebbero essere incentivate qualora dai bilanci emergessero gli (extra) utili effettivamente conseguiti; – alla possibilità di contrastare politiche di ridu25 Analogamente a quanto descritto nel paragrafo precedente (ma con le opportune variazioni di segno) tali politiche ricomprendono tipicamente: a) Sopravalutazioni (sottovalutazioni) di componenti negativi (positivi) di reddito, che quindi comportano un’immediata e diretta riduzione (fittizia) del risultato d’esercizio e, conseguentemente, anche un’indiretta riduzione (fittizia) del patrimonio netto aziendale; b) sottovalutazione diretta del patrimonio aziendale nel momento stesso in cui tale patrimonio in natura viene conferito dalla compagine sociale, sotto qualsiasi forma e in qualsiasi momento della vita aziendale (è ovvio che tale politica non produce, nell’immediato, alcun incremento del reddito; anzi le minori quote di ammortamento contribuiranno in futuro a generare un maggiore reddito contabile).

LE POLITICHE DI BILANCIO

107

zione dei prezzi avviate dalle aziende-clienti nella convinzione che tali valori siano ampiamente in grado di remunerare adeguatamente tutti i fattori produttivi e garantire dei margini di guadagno (emergenti dal bilancio) soddisfacenti per il soggetto economico; – alla possibilità di evitare pressioni da parte dei dipendenti che, forti della presenza di consistenti utili d’esercizio e di floride situazioni economico-finanziarie emergenti dal bilancio, potrebbero essere incentivati nel portare avanti, con maggiore intensità, la propria politica di rivendicazioni e recriminazioni stipendiali (Amaduzzi, 1949: 64-67; Di Stefano, 1990: 84 e 115) 26; b) conseguire una sorta di “tesoretto nascosto” 27 (cioè di riserva non palese) che può essere “utilizzato” 28 negli anni successivi per migliorare (fittiziamente) un risultato (futuro) che potrebbe non essere in linea con quanto desiderato. Si pensi, come anticipato nel paragrafo precedente, alla possibilità di perequare (fittiziamente) i risultati d’esercizio alternando opportunamente e in modo sistematico, in un’ottica strategica di medio/lungo periodo, politiche di income increasing e di cookie jar reserves 29. Non è raro il caso in cui, sotto determinate condizioni, l’organo amministrativo trovi conveniente seguire politiche cosiddette di big bath 30: Tali politiche 26 È noto, infatti, che la presenza, ad esempio, di situazioni di incaglio finanziario, di riduzioni del fatturato, di ricapitalizzazioni da parte dei soci, possono influenzare anche psicologicamente i sindacati nella propria politica di difesa degli interessi della categoria. 27 Si tratta ovviamente di un termine atecnico, non rigoroso e, da alcuni punti di vista fuorviante, in quanto la riserva occulta (che si viene a generare a seguito di politiche di decremento del reddito) rappresenta soltanto una quota ideale di patrimonio netto (che però, a differenza di una riserva palese, non può essere evidenziata in bilancio) e non costituisce, quindi, un valore monetario. 28 Per un’analisi delle problematiche legate alla possibilità di “utilizzare” una riserva occulta si veda il paragrafo “3.3. Problematiche delle politiche di bilancio”. 29 In tale ambito Kothari et al. (2010) suggeriscono che spesso il management può abusare dei bassi livelli di verificabilità per riconoscere discrezionalmente “troppe” cattive notizie. Continuano gli Autori (2010: 256) discutendo il tema delle riserve occulte come segue: “standard setters and others express concern about managers using their accounting discretion to generate ‘‘cookie-jar’’ reserves, i.e., management’s ability to be overly conservative and use conservatism as an earnings-smoothing device”. 30 Seguendo la definzione di Mulford e Comiskey (2002: 15) un “big bath” è: “A wholesale write-down of assets and accrual of liabilities in an effort to make the balance sheet conservative so that there will be few expenses to serve as a drag on future earnings”. Tale politica di bilancio è il primo espediente esposto da Levitt (1998) nel suo discorso “The numbers game” dove spiega: “Companies remain competitive by regularly assessing the efficiency and profitability of their operations. Problems arise, however, when we see large charges associated with companies restructuring. These charges help companies “clean up” their balance sheet-giving them a so-called “big bath”. Why are companies tempted to overstate these charges? When earnings take a major

108

POLITICHE DI BILANCIO E CORPORATE GOVERNANCE

(che apparentemente possono risultare contradditorie/paradossali) si basano sul presupposto fondamentale che l’azienda non sia in grado di raggiungere (neppure tramite politiche di income increasing) un determinato risultato d’esercizio reputato soddisfacente; ossia l’azienda consegue un risultato positivo, ma al di sotto del target prefissato, oppure, come accade più di frequente, consegue un risultato negativo (cioè una perdita d’esercizio). Poiché può capitare che lo svantaggio che graverebbe sull’azienda nel presentare un bilancio peggiore di quello effettivamente conseguito non penalizzerebbe ulteriormente (ed in modo significativo) l’azienda stessa, allora per l’organo amministrativo può essere conveniente ricorrere a delle politiche che peggiorino ulteriormente il risultato (effettivamente) conseguito. In altri termini, poiché lo svantaggio sopportato è meno che proporzionale (cioè lo svantaggio marginale è minimo) diventa meno sconveniente far gravare tutto su uno stesso anno le riduzioni di reddito che in realtà vengono conseguite su più anni. Per il mercato, infatti, può essere giudicata meno grave una consistente perdita (o riduzione di utile) conseguita in un solo anno (in quanto considerata evento eccezionale/occasionale) piuttosto che la stessa “spalmata” su più anni, la quale potrebbe rivelare una incapacità di superare situazioni di crisi; in altri termini, un evento negativo concentrato in un solo anno è giudicato più fisiologico che una incapacità protratta nel tempo di conseguire risultati positivi. Sulla base della stessa logica, anche il cambio di management in un’azienda può segnare il nuovo punto di partenza per la nuova dirigenza la quale può avere convenienza 31, sul piano strettamente personale, nel far emergere nel bilancio dell’ultimo anno gestito dalla vecchia dirigenza, una perdita consistente (big bath). Alla formazione di tale perdita, come è noto, possono contribuire in modo consistente: a) Perdite nascoste nei bilanci precedenti (si pensi, ad esempio, alla svalutazione di crediti inesigibili che continuavano, in modo non corretto, ad essere valutati al loro valore nominale); b) all’anticipazione di costi futuri hit, the theory goes Wall Street will look beyond a onetime loss and focus only on future earnings. And if these charges are conservatively estimated with a little extra cushioning, that socalled conservative estimate is miraculously reborn as income when estimates change or future earnings fall short. When a company decides to restructure, management and employees, investors and creditors, customers and suppliers all want to understand the expected effects. We need, of course, to ensure that financial reporting provides this information. But this should not lead to flushing all the associated costs – and maybe a little extra-through the financial statements”. 31 A tal riguardo spesso nella letteratura internazionale si parla di “clearing of the decks”, nel senso che il nuovo management sfrutta l’esercizio in cui entra in servizio per “ripulire” i bilanci e incolpare in questo modo la vecchia gestione, preparando allo stesso tempo il campo per rappresentare risultati migliori negli esercizi futuri sotto la propria gestione, aumentando in questo modo anche la privata reputazione di “buon” manager (e.g. Francis et al., 1996; Sikora, 1997; Jordan e Clark, 2004).

LE POLITICHE DI BILANCIO

109

che, in realtà, dovrebbero essere di competenza di bilanci successivi. Tale politica, ovviamente, ha l’intento di facilitare l’emersione di utili a partire dall’anno di “discontinuità” ossia dall’anno di insediamento della nuova dirigenza. Analogamente, i processi di ristrutturazione (anche qualora non implichino un cambio nel management) possono, allo stesso modo, incentivare politiche di big bath, in quanto l’avvio di un processo di turnaround rappresenta, solitamente, un momento di consistenti e costosi cambiamenti aziendali, pertanto in tale periodo (vista l’eccezionalità dell’evento nella vita di un’azienda) è più facile far “accettare” a tutti gli stakeholder l’emersione di perdite consistenti e, conseguentemente, è più facile preparare i presupposti per la realizzazione di utili futuri (in parte formalmente dovuti a precedenti politiche di big bath).

3.1.3. Politiche di perequazione del reddito (income smoothing) 32 Le politiche di perequazione del reddito rappresentano, di fatto, un mix delle due politiche precedenti, ossia una sorta di combinazione sistematica ed armonica di aumenti e diminuzioni di reddito 33, opportunamente abbinati nel corso di più esercizi, in modo tale che in un determinato periodo di tempo (pluriennale) il trend degli utili mantenga un preciso andamento reputato adeguato. Non si tratta, pertanto, di una politica estemporanea guidata da esigenze contingenti, ma rientra in una logica più ampia, ossia in un’ottica strategica di medio-lungo periodo. In altri termini, gli amministratori tentano di trasmettere a tutti gli stakeholder e, più in generale, al mercato, l’idea di un’azienda in grado di resistere alle

32 Levitt (1998) si riferisce alle pratiche di “income smoothing” con l’appellativo di “cookie jar reserves”. In particulate illustra la politica di perequazione del reddito con le parole che seguono: “A third illusion played by some companies is using unrealistic assumptions to estimate liabilities for such items as sales returns, loan losses or warranty costs. In doing so, they stash accruals in cookie jars during the good times and reach into them when needed in the bad times”. In modo analogo, Coffee (2004: 20-21) afferma: “Earlier in the decade and during prior decades, earnings management was more a game of ‘smoothing out’ the peaks and valleys in a corporation’s income flow in order to reduce the apparent volatility in the corporation’s returns. Thus, managements characteristically attempted to hide ‘excess earnings’ in ‘rainy day reserves’ in order to use such funds later to smooth out undesired declines in the firm’s earnings”. 33 Sulla possibile coesistenza di strategie di big bath e earnings smoothing si veda Kirschenheiter e Melumad (2002: 761-796): “Our study offers a single model in which both earnings smoothing and the big bath phenomena are part of an equilibrium reporting strategy. Our findings suggest that these practices – sometimes criticized by regulators – may be the natural responses on the part of a manager wishing to maximize the value of his company”; sull’argomento, tra i vari Autori, si veda in particolare anche la ricerca condotta da Walsh et al. (1991: 173-189).

110

POLITICHE DI BILANCIO E CORPORATE GOVERNANCE

forze negative, tentano cioè di creare l’immagine di un’azienda capace di superare le tensioni interne ed esterne, di reagire alle sollecitazioni e di garantire una stabilità non facilmente riscontrabile nelle unità produttive continuamente perturbate dall’ambiente esterno. Talvolta la perequazione dei redditi è guidata dalla necessità di raggiungere determinati target di natura “psicologica”, ma che in realtà, come spesso accade, vengono percepiti dal mercato come dei segnali significativi dal punto di vista economico, che vanno ben oltre l’aspetto formale; dei segnali, cioè, in grado di influenzare le scelte degli operatori economici e quindi di produrre degli effetti sostanziali rilevanti. Si pensi, ad esempio, ai tre tipici “valori soglia” (Degeorge et al., 1999: 30) che spesso vengono presi dagli amministratori come punto di riferimento: a) Risultato d’esercizio pari a zero: tale soglia può rappresentare in modo ideale ed estremamente semplicistico, la linea di demarcazione tra aziende “sane” ed aziende “in crisi”. In estrema sintesi, l’organo amministrativo è incentivato a porre in essere delle politiche di bilancio che possano aumentare il risultato d’esercizio in misura sufficiente per portarlo da negativo a positivo, e questo nel timore che il mercato potrebbe reagire in modo “sproporzionato” ad un risultato (seppur di poco) negativo (Prencipe, 2006: 34); b) risultato d’esercizio pari al risultato d’esercizio conseguito nell’anno precedente: questa soglia rappresenta un obiettivo più ambizioso del precedente (sub a); anche in questo caso tale valore può costituire idealmente il confine tra aziende in “decrescita” ed aziende in “crescita”. L’organo amministrativo è incentivato a dare l’impressione che l’azienda sia sempre in grado di migliorare le proprie performance e la propria capacità di generare reddito, ossia che abbia (seppure di poco) un costante trend positivo di crescita che viene identificato dal mercato (anche in questo caso in modo semplicistico) con l’ottenimento di un risultato d’esercizio superiore a quello ottenuto nell’anno precedente (Moses, 1987); c) risultato d’esercizio pari al risultato d’esercizio atteso dagli analisti finanziari: è evidente che tale target, cioè battere le aspettative del mercato, rappresenti l’obiettivo più ambizioso. Anche in questo caso il superamento (seppur di poco) della soglia potrebbe portare a dei benefici proporzionalmente superiori rispetto a quelli che l’aumento in sé avrebbe potuto portare a prescindere dal superamento della soglia stessa 34 (Barua et al., 2006).

34 Nel discorso al NYU Center for Law and Business tenuto da Arthur Levitt (1998), l’allora presidente della SEC (Security and Exchange Commission), con tono provocatorio espresse il suo timore in riferimento al peggioramento della qualità degli utili per raggiungere o battere i target

LE POLITICHE DI BILANCIO

111

È pacifico che questi valori soglia rappresentino soltanto un esempio (sebbene molto frequente) di perequazione dei redditi 35; la stessa, infatti, può assumere, nella realtà operativa, una grande varietà di sfaccettature che, comunque, sono sempre riconducibili alla medesima logica di base. Come è noto, negli ultimi decenni sono stati molteplici gli studi effettuati sulle motivazioni che possono portare gli amministratori a mettere in atto politiche di income smoothing. Alcuni filoni di ricerca hanno riguardato gli incentivi degli amministratori ad effettuare tali politiche in ambienti caratterizzati da situazioni di asimmetria informativa (Chaney e Lewis, 1995); altre ricerche (Wang et al. 1994: 96), invece, hanno messo in evidenza la relazione tra la perequazione dei redditi e la stockholder wealth, in particolare (contrariamente a quanto solitamente si è portati a pensare che tali politiche rivelino un comportamento ingannevole da parte dei manager), questo studio “[…] documents confissati dagli operatori del mercato e in particolare dagli analisti finanziari: “While the problem of earnings management is not new, it has swelled in a market that is unforgiving of companies that miss their estimates. I recently read of one major U.S. company that failed to meet its so-called “numbers” by one penny and lost more than six percent of its stock value in one day. …] This is the pattern earnings management creates: Companies try to meet or beat Wall Street earnings projections in order to grow market capitalization and increase the value of stock options. Their ability to do this depends on achieving the earnings expectations of analysts. And analysts seek constant guidance from companies to frame those expectations”. 35 “Our empirical explorations find clear support for EM driven by three thresholds: report positive profits, sustain recent performance, and meet analysts’ expectations. We observe discontinuities in the earnings distributions that indicate threshold-based EM. From explorations with conditional distributions, we infer that the thresholds are hierarchically ordered; it is most important first to make positive profits, second to report quarterly profits at least equal to profits of 4 quarters ago, and third to meet analysts’ expectations. […] Although earnings are a continuous variable, outsiders and insiders use psychological bright lines such as zero earnings, past earnings, and analysts’ projected earnings as meaningful thresholds for assessing firms’ performance. Theory suggests, and data document, that executives manage earnings in predictable ways to exceed thresholds” (Degeorge et al., 1999: 30). Come è facilmente immaginabile, la stabilità dei redditi (sia essa intesa come redditi costanti, oppure come redditi costantemente in crescita, oppure qualsiasi altra accezione che riduca la variabilità dei risultati d’esercizio) è di fatto un risultato difficilmente riscontrabile nella realtà operativa (anche da parte delle società maggiormente capitalizzate) in quanto estremamente mutevoli e complessi i fattori, sia interni che esterni, che possono influenzare l’andamento della gestione e quindi la formazione del risultato d’esercizio. Sulla base della precedente constatazione, il De Dominicis (1955: 200), pertanto, riteneva che l’artificiosa stabilità degli utili (cioè creata tramite politiche di perequazione dei redditi) non crea fiducia nel mercato bensì diffidenza per tutti coloro che “per preparazione o per esperienza” sono in grado di intuire le manovre contabili che potrebbero celarsi dietro al conseguimento di tali risultati d’esercizio costanti nel tempo. Ciononostante, tale stabilità spesso viene ricercata anche tramite l’utilizzo di poste straordinarie, come è stato analizzato dalla ricerca di Barnea et al. (1976: 110): “This paper presents tests of whether extraordinary revenues and expenses are used to smooth ordinary or operating income over time”; sull’argomento si veda anche Beattie et al. (1994: 791-811).

112

POLITICHE DI BILANCIO E CORPORATE GOVERNANCE

sistent evidence indicating that smoothed income numbers are viewed favorably by the markets, and firms with smoother income series are perceived as being less risky. The findings suggest that income smoothing can be beneficial to both existing stockholders and prospective investors”. Anche Trueman e Titman (1988: 127) hanno cercato di dare una motivazione alle politiche di income smoothing messe in atto dai manager, arrivando invece a spiegare che “[…] it is shown that within a market setting an incentive exists for a manager to smooth income that is independent of either risk aversion or restricted access to capital markets”. Non mancano, come spesso accade, ricerche che conducono a risultati inaspettati e per certi versi imprevedibili (McInnis, 2010: 315) “Despite a belief among corporate executives that smooth earnings paths lead to a lower cost of equity capital, I find no relation between earnings smoothness and average stock returns over the last 30 years. […] Although prior empirical work links smoother earnings to a lower implied cost of capital, I offer evidence that this link is driven primarily by optimism in analysts’long-term earnings forecasts. […] Overall, the evidence is inconsistent with the notion that attempts to smooth earnings can lead to a lower cost of equity capital”. Anche i political costs sono stati indagati per trovare una motivazione alle politiche di income smoothing (Godfrey e Jones, 1999: 229): “[…] managers of companies with highly unionised workforces, and therefore subject to labourrelated political costs, attempted to affect the probability of wealth transfers by smoothing reported net operating profit via the classification of those recurring gains and losses”. Altri Autori (Hunt et al., 1996: 368) si sono posti la domanda “Do managers adjust LIFO inventories, other current accruals, and depreciation to meet the objectives of smoothing earnings, reducing taxes, and lowered debtrelated costs in the current and immediately subsequent periods”. Prencipe et al. (2011) hanno analizzato l’esistenza di una connessione tra uno dei principali elementi della corporate governance (cioè la struttura della proprietà basata sulla distinzione tra aziende familiari e non familiari) e la politica di income smoothing. Lambert (1984) 36 ha utilizzato the agency theory per dimostrare le condizioni sotto le quali i manager hanno un incentivo a ricorrere a politiche di income smoothing, che possono arrivare a rappresentare un optimal equilibrium behavior. Più in generale, quindi, per l’organo amministrativo, a prescindere dalla spe36 “The analysis shows that the optimal compensation scheme offered by the principal causes the manager to smooth the firm’s income. Income smoothing can therefore arise as optimal equilibrium behavior” (Lambert, 1984: 604).

LE POLITICHE DI BILANCIO

113

cifica motivazione, spesso può essere vantaggioso sostenere il costo/rischio di ricorrere in politiche di bilancio pur di ottenere un risultato giudicato più favorevole. Tutte le ricerche sopra menzionate, rappresentano, ovviamente, soltanto degli esempi per rimarcare quanto la complessità dell’argomento in oggetto sia sempre stata caratterizzata, nel corso degli anni, da un vivissimo interesse da parte sia di studiosi che di operatori del settore. Infine, per completezza di analisi, è necessario osservare che la perequazione dei redditi, di solito, è strettamente connessa anche alla perequazione dei dividendi 37. Infatti sebbene la politica di distribuzione degli utili venga decisa dall’assemblea dei soci (principalmente in funzione dei redditi prodotti e delle disponibilità finanziarie dell’azienda) e possa essere attuata in modo palese (tramite, ovviamente, l’accantonamento di utili a riserva e la loro successiva distribuzione) la stessa è inevitabile che venga influenzata dai risultati di esercizio che appaiono (formalmente) in bilancio. Ne deriva che gli amministratori, tramite la politica di perequazione dei redditi, possano indirettamente guidare la politica di distribuzione dei dividendi, la quale, invece, dovrebbe essere autonomamente decisa dalla compagine sociale.

3.2. L’ATTUAZIONE DELLE POLITICHE DI BILANCIO Le decisioni su come e quali politiche di bilancio l’organo amministrativo può porre in essere richiedono, naturalmente, un’adeguata conoscenza della dinamica dei valori contabili; dal punto di vista “tecnico” tali decisioni solitamente possono essere prese (fatta eccezione per il caso di eventi straordinari, quali, ad esempio, cessioni, fusioni, aumenti di capitale) in due momenti differenti: a) A fine esercizio: ossia in sede di redazione delle scritture di chiusura e di predisposizione del bilancio d’esercizio; si tratta, sostanzialmente, di operazioni di assestamento della contabilità (quali la rilevazione degli ammortamenti, delle rimanenze di magazzino, della svalutazione dei crediti, ecc.) e rappresentano, tradizionalmente, lo stereotipo di politica di bilancio, costituiscono cioè il “[…] fondamento della politica di bilancio «in senso stretto» o «di fine periodo»” (Di Toro e Ianniello, 1996: 404). Per dovere di chiarezza, si precisa che l’organo 37 È chiaro, infatti, che il mercato (in particolare gli azionisti di società quotate) apprezzi la capacità dell’azienda di sostenere il pagamento di dividendi stabili nel tempo ed in grado di remunerare adeguatamente i capitali investiti nonché il rischio imprenditoriale corso; tale situazione favorevole, a sua volta, alimenta, in un circolo virtuoso, la capacità dell’azienda di attrarre nuovi capitali da investire; sull’argomento si veda anche Onida (1951a: 481-482).

114

POLITICHE DI BILANCIO E CORPORATE GOVERNANCE

amministrativo sarà operativamente impegnato in tali operazioni non “a fine esercizio”, ma nei mesi successivi al 31/12 dell’anno di riferimento (entro il termine previsto dalla relativa disciplina nazionale vigente in materia 38); b) durante l’esercizio: cioè in un periodo antecedente le operazioni di cui al precedente punto sub a); molte delle scelte/opzioni che sono alla base delle politiche di bilancio, possono essere prese durante l’anno, cioè nel momento in cui determinate operazioni vengono materialmente contabilizzate, in modo tale da “predisporre” la contabilità e renderla più adattabile alle successive manovre di earnings management che saranno poste in essere (si pensi, ad esempio, all’imputazione dei costi accessori all’acquisto di immobilizzazioni oppure alla possibilità di identificare determinati costi come generali o specifici e quindi di influenzare la determinazione del costo di produzione). Ciò non toglie, ovviamente, che la decisione di quale opzione scegliere tra le varie disponibili, possa essere rimandata a fine esercizio (assieme alle altre tipiche scritture di chiusura finali); ma l’opportunità di poter esercitare “subito” tali scelte riduce, di fatto, la possibilità che tali operazioni possano essere analizzate con particolare attenzione da parte di controllori che si limitano a verificare soltanto le operazioni tipiche di fine esercizio (Di Toro e Ianniello, 1996: 404). Per comprendere più in profondità le dinamiche che regolano la formazione delle politiche di bilancio, possiamo classificare le stesse in funzione della loro modalità di attuazione. Pertanto, in base a tale ratio, le politiche descritte nei prossimi paragrafi possono essere così suddivise: – Accrual earnings management (dette anche politiche indirette, e comunemente abbreviate con l’acronimo di AEM): Tali politiche vengono attuate grazie alla discrezionalità della quale dispongono gli amministratori in occasione della redazione del bilancio d’esercizio; possibilità che permette loro (a prescindere dagli scopi, dalla legalità e moralità di tali azioni) di alterare la rappresentazione economico-finanziaria e patrimoniale della realtà aziendale, consentendo, quindi, di comunicare una situazione differente da quella 38 Nel caso specifico, la normativa italiana (articolo 2364 codice civile) prevede che l’assemblea dei soci debba essere convocata per l’approvazione del bilancio entro il termine stabilito dallo statuto e comunque non oltre 120 giorni dalla chiusura dell’esercizio sociale; è ammesso che lo statuto preveda un termine maggiore, comunque non superiore a 180 giorni, nel caso in cui la società sia tenuta alla redazione del bilancio consolidato oppure vi siano particolari esigenze relative alla struttura ed all’oggetto sociale. La ratio di tale specifica previsione è quella di dare più tempo nelle situazioni in cui è più problematico il reperimento dei dati e l’elaborazione delle informazioni (si pensi, ad esempio, ai seguenti casi: Vi sono state le dimissioni degli amministratori in prossimità del termine per la redazione del bilancio; la società ha posto in essere operazioni straordinarie; vi è stato un cambiamento del sistema informatico aziendale che ha procurato un’iniziale rallentamento operativo per la sua implementazione, ecc.).

LE POLITICHE DI BILANCIO

115

effettiva e guidandola verso la direzione voluta 39. – Real earnings management (dette anche politiche dirette, e comunemente abbreviate con l’acronimo di REM): Tali politiche vengono attuate grazie alla discrezionalità operativa della quale dispongono gli amministratori, che permette loro di ricorrere a delle “normali” operazioni di gestione per ottenere l’obiettivo (che non è quello tipico/intrinseco delle operazioni che vengono poste in essere) di comunicare una situazione economico-finanziaria e patrimoniale più vicina a quella astrattamente giudicata ideale 40.

3.2.1. Accrual earnings management Come anticipato poc’anzi, tali politiche possono riguardare, in una accezione più ampia, sia la classificazione di poste di bilancio sia la loro valutazione 41. È chiaro, infatti, come la differente classificazione di valori all’interno del bilancio possa influenzare la rappresentazione complessiva dell’azienda senza alterarne il risultato d’esercizio; si pensi ad esempio: All’iscrizione di crediti 39 In letteratura possiamo incontrare talune altre classificazioni; ad esempio, le politiche indirette, cioè quelle che si basano sulla discrezionalità in sede di redazione del bilancio, possono assumere il nome di disclosure earnings management (Florio, 2011: 23-24; Lionzo, 2013: 94; Lippolis e Grimaldi, 2016: 82; Caruso et al., 2016: 123) e, in estrema sintesi, si possono suddividere in: a) Accrual earnings management, che riguardano la discrezionalità valutativa delle poste che compongono il bilancio (e.g. Dechow e Dichev, 2002); b) classificatory earnings management (o classification shifting), che riguardano la classificazione delle poste contabili all’interno degli schemi di bilancio (e.g. McVay, 2006). Nonostante tale suddivisione teorica, è molto diffuso l’utilizzo del termine accrual earnings management per indicare genericamente tutte le politiche (disclosure earnings management) legate alla discrezionalità degli amministratori in sede di redazione del bilancio d’esercizio. 40 Talvolta può essere difficoltoso “etichettare” una determinata politica come AEM oppure come REM: si pensi, ad esempio, al cosiddetto “abuso di errori materiali”, ossia all’abuso (effettuato in modo consapevole e strumentale) di “errori materiali” il cui importo è tale da rimanere al di sotto delle soglie di significatività, ma comunque sufficiente a raggiungere determinate soglie reputate target per il management (in quanto “soglie psicologiche” oppure “soglie contrattuali”). Inoltre, si deve distinguere tra errori fisiologici e alterazioni volontarie del bilancio che generano: “frodi societarie (nascono a monte predisponendo scorrette operazioni economico finanziarie che poi dovranno essere contabilizzate e divenire dati di bilancio) e contabilità creativa (nasce a valle di operazioni reali e corrette, come predisposizione di elusioni delle norme contabili ma giungendo ugualmente ad un bilancio falso)” (Paolini, 2007: XVII). 41 All’interno della “politica di valutazione” di poste contabili, solitamente, si possono ricomprendere anche operazioni di “interpretazione” che inevitabilmente si ripercuotono sulla stima del valore attribuito alla posta stessa (si pensi, ad esempio, alla differente attribuzione di un costo come specifico o generale e, conseguentemente, agli effetti generati sulla determinazione del valore finale del costo di produzione).

116

POLITICHE DI BILANCIO E CORPORATE GOVERNANCE

nell’attivo circolante piuttosto che nelle immobilizzazioni; alla difforme suddivisione dei debiti esigibili entro ed oltre l’esercizio; alla collocazione dei ricavi dell’attività caratteristica (voce A1 “ricavi delle vendite e delle prestazioni” del conto economico ex articolo 2425 codice civile) tra i ricavi dell’attività accessoria (voce A5 “altri ricavi e proventi”) 42. È pacifico che tali modifiche, reputate minori/lievi, possano comunque essere in grado di alterare il giudizio di soggetti esterni (e quindi influenzare le loro scelte economiche), soprattutto se tali difformità permettono, all’azienda che le ha poste in essere, di superare determinati valori, giudicati livelli soglia, di taluni parametri (come il rapporto “liquidità/debiti a breve” o il rapporto “patrimonio netto/immobilizzazioni”); tali valori, come già descritto in precedenza, possono rappresentare delle soglie psicologiche oppure dei precisi vincoli contrattuali ai quali, ad esempio, sono legati la revoca di determinati finanziamenti. Senza ombra di dubbio le politiche di accrual in senso stretto, cioè inerenti la valutazione (espressa in moneta di conto) delle poste di bilancio, sono quelle che hanno destato maggiore interesse nella dottrina economico-aziendale. Tali politiche (comunemente abbreviate con l’acronimo di AEM), che nascono dall’impossibilità di determinare in modo univoco il valore di determinate poste soggettive, si concretizzano comunemente nella creazione di annacquamenti di capitale (sovrastima di elementi dell’attivo o sottostima di elementi del passivo) o di riserve occulte (sottostima di elementi dell’attivo o sovrastima di elementi del passivo). Tali politiche, come si è già avuto modo di descrivere (si veda paragrafo 3.1.1. “Politiche di incremento del reddito (income increasing)” e nota 20 capitolo 3) possono incidere: a) Sui componenti positivi e negativi di reddito (e, conseguentemente, sul patrimonio netto aziendale); b) direttamente sul patrimonio netto nel momento in cui viene conferito (a prescindere dall’effettiva modalità tecnica utilizzata). Coronella (1997: 52) precisa che esistono “sfumature variamente accentuate di annacquamento o di occultamento di capitale” a seconda della distanza delle valutazioni stesse da quelle che si sarebbero dovute effettuare secondo i princìpi di verità e correttezza. L’Autore, in modo schematico e lineare, descrive tale dinamica, i cui concetti fondamentali possono essere sintetizzati come di seguito: – “zona di variabilità fisiologica e di modesta incertezza del reddito”: esiste di fatto un range di valori, compreso tra un minimo e un massimo, all’interno 42 Oppure

si pensi alla possibilità che vigeva nell’ordinamento nazionale (ante Decreto Legislativo n. 139/2015 che ha provveduto ad eliminare dallo schema di conto economico l’area straordinaria con conseguente avvicinamento ai princìpi contabili internazionali IAS/IFRS) di collocare costi (o ricavi) nell’area ordinaria o straordinaria del conto economico.

LE POLITICHE DI BILANCIO

117

del quale l’atteggiamento valutativo degli amministratori è considerato in linea con una valutazione veritiera e corretta. Tale situazione produce, conseguentemente, una valutazione veritiera e corretta degli elementi attivi e passivi del patrimonio e, quindi, si perviene ad una “zona di variabilità fisiologica e di modesta incertezza del patrimonio”; – “zona di sopravvalutazione/sottovalutazione del reddito”: le stime dei componenti positivi e negativi di reddito sono al di fuori del range di variabilità fisiologica, pertanto tecnicamente diventano delle sovra/sottostime. Tale situazione produce, conseguentemente, anche una sovra/sottovalutazione degli elementi attivi e passivi del patrimonio e, quindi, si perviene ad una “zona sopra/sottovalutazione del patrimonio” (annacquamento patrimoniale / presenza di riserve occulte) 43. Nella dottrina, ed ancor più nella prassi operativa, si sono diffusi sempre più ulteriori termini ai quali non sempre hanno corrisposto delle definizioni unanimemente riconosciute, quali ad esempio riserve tacite che Cavalieri (1983: 22) definisce come riserve “[…] derivanti dall’attribuzione di valori simbolici a talune voci dell’attivo (solitamente: impianti, immobili, partecipazioni)”, riserve potenziali (considerate come lo stesso fenomeno delle riserve occulte, ma caratterizzate da una intensità minore, cioè da una valutazione molto prudenziale, ma non arbitraria e comunque nei limiti della ragionevolezza), riserve nere (sono riserve extra-contabili, generate da sopra-fatturazioni di ricavi o da sottofatturazioni di costi, o dalla totale mancanza di fatturazione, e conseguentemente sono caratterizzate dalla fuoriuscita di tali risorse/riserve dal perimetro aziendale) e riserve grigie (nascono, ad esempio, dalla “errata” iscrizione di componenti positivi di reddito tra i fondi/riserve del passivo piuttosto che tra i ricavi, 43 Storicamente la dottrina nazionale ha sempre visto un dibattito molto acceso, con opinioni talvolta contrastanti, sull’esistenza in azienda di tante riserve occulte quante sono le singole poste sovra/sotto valutate oppure di un’unica riserva occulta data dalla sommatoria delle sovra/sotto valutazioni delle singole poste (analogo ragionamento è valevole per l’esistenza di un unico annacquamento di capitale oppure di tanti annacquamenti ciascuno riferibile ad ogni singola posta sovra/sottovalutata): “[…] Contrariamente all’opinione generale, in una stessa impresa non esistono e non possono esistere tante riserve occulte quante sono le svalutazioni ingiustificate o gli occultamenti di elementi attivi, le sopravvalutazioni di elementi passivi o gli stanziamenti di passività fittizie. Può esistere un’unica riserva occulta […]”, De Dominicis (1966: 374); analoga l’impostazione è stata seguita da Cavalieri (1983: 68): “[…] al valore attribuito al capitale netto e non possono essere logicamente distribuiti sui singoli elementi attivi e passivi del capitale […]”. Amodeo (1965: 825-826) ammette che spesso si può essere tentati di pensare che la riserva occulta sia “incorporata” in quel determinato bene sottovalutato, ma in realtà lo stesso Autore precisa che: “[…] Di fatto, niente di tutto questo è vero: non è la manifestazione formale dell’evento – può apparire al pensiero – che ne modifichi la natura […]”, e continua il proprio ragionamento sostenendo che una riserva occulta è comunque una plusvalenza di netto e pertanto fa parte, complessivamente, di una quota ideale del patrimonio.

118

POLITICHE DI BILANCIO E CORPORATE GOVERNANCE

generando quindi riserve di utili create in modo non ortodosso); si tratta, comunque, di termini riconducibili, più o meno direttamente, alla difformità di valori tra quelli effettivi e quelli rappresentati in bilancio 44. A ulteriore conferma della complessità della problematica in oggetto e delle numerose discordanze di vedute in dottrina, occorre riportare, sinteticamente, la diatriba sull’accostamento della riserva occulta all’avviamento. Alcuni Autori, come Amodeo (1965: 827-832) assimilano l’avviamento ad una riserva occulta, ossia l’avviamento non è altro che una riserva occulta preesistente che diventa palese; Cassandro (1946: 30-31), parzialmente concorde con tale concezione, osserva invece che una riserva occulta dovrebbe essere sempre in grado di trasformarsi, all’esigenza, in una riserva palese, ma questo per l’avviamento non può avvenire in ipotesi di azienda in funzionamento ma soltanto in caso di cessione o eventi assimilabili; pertanto, l’Autore lo assimila ad una riserva occulta con carattere potenziale, sostenendo che entrambi i fenomeni esplicano una funzione economica analoga: un’azienda in funzionamento (con avviamento) ha una potenzialità economica più elevata di un’azienda non avviata, ed allo stesso tempo un’azienda con riserve occulte ha una potenzialità economica maggiore di un’azienda senza riserve occulte; pertanto, il Cassandro (1946) conclude affermando che “[…] anche quest’analoga funzione economica esplicata dall’avviamento, pur durante la vita dell’azienda, legittima dunque la sua assimilazione alle riserve occulte, intese in senso ampio” 45. Di parere contrario è l’Onida (1951a: 487-488) che preferisce mantenere separati i due concetti soprattutto in virtù della possibilità della riserva occulta, preclusa all’avviamento, di diventare palese nei bilanci aziendali. Le sopracitate difformità concettuali, possono indirettamente influenzare l’individuazione di quelle voci che maggiormente possono essere oggetto di earnings management; ciononostante, reputiamo che, salvo eccezioni, i principali fattori che, almeno teoricamente, possono dare maggiori margini di manovra alla discrezionalità degli amministratori, ossia quelli che più frequentemente sono visti come possibili fonti di politiche di bilancio, possono essere così sintetizzati sen-

44 Per un maggiore approfondimento sulle riserve nere e sulle riserve grigie si veda Caramiello (1976: 991-1001). 45 Cassandro, riportando il pensiero di De Minico (1927: 247), commenta che, secondo tale Autore, all’avviamento mancherebbe la caratteristica della “solidità” per essere effettivamente assimilabile ad una riserva; tale impostazione non convince il Cassandro (1946: 31) il quale puntualizza il proprio pensiero osservando che: “[…] Non ci pare, però, che le riserve – siano palesi o occulte – possano vantare per sé il carattere di “solidità” accennato: frutto di valutazioni e di stime, più o meno arbitrarie ed incerte, hanno anche esse, come l’intero capitale di funzionamento, una consistenza relativa. Che l’avviamento possa essere meno consistente di altre riserve occulte è però indubitabile”.

LE POLITICHE DI BILANCIO

119

za, ovviamente, alcuna velleità di fornire un elenco esaustivo 46: – Ammortamenti e svalutazioni: le immobilizzazioni sia materiali che immateriali il cui utilizzo è limitato nel tempo devono essere sistematicamente ammortizzate ogni anno in relazione alla loro residua possibilità di utilizzazione; anche se è necessario motivare in nota integrativa eventuali modifiche dei criteri di ammortamento applicati e dei relativi coefficienti ed anche se i princìpi contabili tentano di limitare le scelte possibili 47, sono evidenti i margini di discrezionalità che, di fatto, gli amministratori possono strumentalmente utilizzare. Anche le svalutazioni, che rappresentano la riduzione del valore contabile di una immobilizzazione a seguito di una perdita durevole, presentano dei connotati molto soggettivi, basti pensare alla difficoltà oggettiva di tradurre in dati numerici concetti quali valore d’uso (valore attuale dei flussi di cassa attesi da un’attività o da un’unità generatrice di flussi di cassa) e fair value (prezzo che si pagherebbe per la vendita di un’attività in una regolare operazione tra operatori di mercato alla data di valutazione). Ancora più ampi sono i margini di manovra esistenti nella stima della svalutazione dei crediti: Si tratta, in effetti, di una valutazione complessa da determinare ed intrinsecamente soggettiva; difficile, infatti, riuscire a stabilire la percentuale che non sarà pagata da un creditore in difficoltà economicofinanziarie (spesso stimata sulla base di criteri probabilistici dettati dall’espe-

46 Per

un’analisi dettagliata delle voci e soprattutto delle specifiche opzioni che possono essere strumentalmente utilizzate per mettere in atto politiche di earnings managment si veda in particolare (Di Toro e Ianniello, 1996: 67-403). 47 Si pensi, ad esempio, al principio contabile nazionale OIC n. 16 (“Immobilizzazioni materiali”, dicembre 2016) che prevede, tra le varie disposizioni, che: “[…] L’ammortamento è calcolato anche sui cespiti temporaneamente non utilizzati. […] L’ammortamento decorre dal momento in cui l’immobilizzazione è disponibile e pronta per l’uso. […] La sistematicità dell’ammortamento non presuppone necessariamente l’applicazione del metodo a quote costanti; tuttavia, il metodo a quote costanti è il metodo preferibile per il calcolo dell’ammortamento. […] Si applica il metodo a quote decrescenti quando l’immobilizzazione è maggiormente sfruttata nella prima parte della vita utile. Non è invece ammesso l’utilizzo di metodi di ammortamento a quote crescenti, in quanto tale metodo tende a porsi in contrasto con il principio della prudenza. Non è altresì ammesso l’utilizzo di metodi dove le quote di ammortamento sono commisurate ai ricavi o ai risultati d’esercizio della società o di un suo ramo o divisione. […] È possibile ammortizzare l’immobilizzazione materiale anche secondo il metodo per unità di prodotto quando questo metodo di ammortamento fornisce una migliore rappresentazione della ripartizione dell’utilità ritraibile dal bene lungo la sua vita utile. Questo metodo consiste nell’attribuire a ciascun esercizio la quota di ammortamento di competenza determinata dal rapporto tra le quantità prodotte nell’esercizio e le quantità di produzione totale prevista durante l’intera vita utile dell’immobilizzazione”. Le sopracitate disposizioni, lo si ripete, rappresentano soltanto degli esempi per dimostrare come i princìpi contabili tentino di arginare la discrezionalità, ma allo stesso tempo come la stessa non possa essere completamente neutralizzata.

120

POLITICHE DI BILANCIO E CORPORATE GOVERNANCE

rienza). Non è raro il caso in cui gli amministratori decidano di mantenere iscritti in bilancio al valore nominale crediti (e quindi di non svalutarli se non in minima parte) che in realtà nascondono, di fatto, delle perdite (certe o quasi) per (manifesta) insolvenza del creditore. – Accantonamenti per rischi ed altri accantonamenti: Il codice civile (articolo 2424 bis, terzo comma) collega gli accantonamenti per rischi ed oneri alla copertura soltanto di perdite o debiti di natura determinata, la cui esistenza è certa o probabile, e per i quali, alla chiusura dell’esercizio, l’ammontare o la data di sopravvenienza sono indeterminati. L’elenco esemplificativo sulle varie tipologie di fondi proposto dal principio contabile OIC n. 31 (per cause in corso, per eventuali contestazioni da parte di terzi, per recupero ambientale, per ristrutturazioni aziendali, ecc.) nonché la constatazione del medesimo principio che “[…] La misurazione degli accantonamenti ai fondi potrebbe non concludersi con la definizione di un importo puntuale e preciso. Tuttavia, in linea generale, si può comunque pervenire alla determinazione di un campo di variabilità di valori. In tali fattispecie, l’accantonamento rappresenterà la migliore stima fattibile tra i limiti massimi e minimi del campo di variabilità dei valori determinati […]”, mettono ulteriormente in evidenza i margini di discrezionalità degli amministratori. – Criterio del costo: Tale criterio, che rappresenta uno dei princìpi cardine della contabilità, anche se potrebbe dare l’impressione di essere estremamente oggettivo, può presentare, operativamente, dei margini di discrezionalità. In particolare il costo di produzione 48 comprende i costi diretti (mano d’opera e materiale diretto, costi di progettazione, forniture esterne, ecc.) ed i costi generali di produzione ma soltanto per la quota ragionevolmente imputabile al bene per il periodo della sua fabbricazione e fino al momento in cui il bene è pronto per essere utilizzato (è possibile, altresì, aggiungere anche gli oneri relativi al finanziamento della sua fabbricazione). Tali prescrizioni (a pre48 Anche

il costo di acquisto, che comprende i costi accessori, può presentare, sebbene in misura minore, un certo grado di soggettività, in quanto nella prassi operativa possono esserci dei dubbi sulla qualifica di accessorio di un determinato costo; al riguardo il principio contabile OIC n. 16 (“Immobilizzazioni materiali”, dicembre 2016) oltre a darne la definizione (costi collegati all’acquisto affinché l’immobilizzazione possa essere utilizzata e costi sostenuti per portare il bene nel luogo e nelle condizioni necessarie affinché costituisca un bene duraturo per la società) ne fornisce anche un elenco a titolo puramente esemplificativo: a) per i fabbricati: i costi notarili; le tasse per la registrazione dell’atto; gli onorari per la progettazione dell’immobile; i costi per opere di urbanizzazione primaria e secondaria poste dalla legge obbligatoriamente a carico del proprietario; ecc.; b) per gli impianti e i macchinari: i costi di progettazione; i trasporti; i dazi su importazione; i costi di installazione; i costi ed onorari di perizie e collaudi; i costi di montaggio e posa in opera; i costi di messa a punto.

LE POLITICHE DI BILANCIO

121

scindere dalla volontà di mettere in atto operazioni di earnings management) poiché non precisano esattamente il significato dell’avverbio “ragionevolmente” possono condurre (a prescindere dall’accuratezza/rigore dei sistemi di cost accounting) a soluzioni differenti in quanto non vengono esplicitati quali criteri utilizzare per ripartire i costi indiretti (cioè i costi generali di produzione) tra le varie produzioni realizzate 49; inoltre, le soluzioni raggiungibili sono altresì legate all’esistenza e alla capacità del personale interno di implementare un efficace “sistema di contabilità industriale” in grado di recuperare i dati ed analizzarli per fornire le informazioni richieste (costo di produzione) dalla contabilità generale. Si precisa che per il magazzino (oltre alla precedente problematica del costo di acquisto o di produzione) vi sono ulteriori margini di discrezionalità nella scelta di quale metodo di valutazione utilizzare in caso di beni fungibili: ad esempio per la realtà italiana, il codice civile propone tre metodi: Media ponderata; primo entrato-primo uscito (FIFO); e ultimo entrato-primo uscito (LIFO) 50. Infine, si ricorda che le politiche di accrual earnings management (AEM) oltre ad incidere, sub a), sui componenti positivi e negativi di reddito (e conseguentemente sul patrimonio netto aziendale) possono anche incidere, sub b), direttamente sul patrimonio netto, nel momento stesso in cui viene conferito. Tali politiche sui conferimenti (ad esempio la creazione di una riserva occulta) possono portare, altresì, a degli effetti permanenti sul bilancio (Verona, 2006: 96-104), infatti un conferimento valutato meno del suo valore effettivo (e quindi anche un minore capitale sociale) darà origine a minori quote di ammortamento e conseguentemente a utili (contabili) maggiori. Ne deriva che al termine del processo di ammortamento il patrimonio netto finale sarà uguale al caso in cui il conferimento non fosse stato sottostimato, ma presenterà una composizione differente: Il capitale sociale sarà minore e le riserve di utili saranno più alte di pari importo. Questa ripartizione rimarrà tale anche quando quel determinato bene non farà più parte del complesso aziendale e la riserva occulta non sarà più presente nel bilancio della società. In sintesi, tale creazione di riserve occulte in sede di conferimento: a) Ha generato degli effetti permanenti; 49 Al riguardo il principio contabile nazionale OIC n. 13 (“Rimanenze”, dicembre 2016) ha esplicitato alcuni parametri (a titolo esemplificativo) di ripartizione dei costi generali di produzione: ore dirette di mano d’opera; costo della mano d’opera diretta; ore macchina; costo primo (dato da materiale e mano d’opera diretta). 50 In realtà, nella prassi esistono ulteriori varianti dei metodi proposti dal codice civile, ad esempio: Costo medio ponderato per periodo, costo medio ponderato per movimento, LIFO a scatti, LIFO continuo.

122

POLITICHE DI BILANCIO E CORPORATE GOVERNANCE

b) ha condotto ad una situazione meno prudenziale, in quanto le riserve di “utili fittizi” (che in realtà rappresentano parte del capitale sociale inizialmente sottostimato) potrebbero essere facilmente distribuite. Invece, una sopravvalutazione iniziale del conferimento (al riguardo si ricorda che l’articolo 2343 codice civile impedisce tale “discrezionalità”) avrebbe potuto portare, al termine del processo di ammortamento, ad un capitale sociale più alto e corrispondentemente una riduzione (di pari importo) delle riserve di utili, cioè ad un patrimonio netto del medesimo importo ma “più solido” in quanto distribuibile con minore facilità.

3.2.2. Real earnings management Queste politiche (REM), come anticipato in precedenza, non fanno leva sulla discrezionalità di sopra/sotto valutare alcune voci di bilancio, ma sulla discrezionalità “operativa”, nel senso che gli amministratori hanno la possibilità di porre in essere operazioni con l’obiettivo di poter comunicare una situazione economico-finanziaria e patrimoniale più vicina a quella desiderata (a prescindere dagli effetti tipici/intrinsechi di quelle operazioni che sono state poste in essere). Vengono definite real in quanto quasi sempre implicano uno scambio tra l’azienda e l’ambiente esterno e producono concretamente anche degli effetti dal punto di vista finanziario. Di seguito si riporta un elenco di operazioni che non può che avere natura esemplificativa, in quanto l’analisi della prassi operativa ha più volte dimostrato l’esistenza di un’elevata creatività da parte delle aziende nell’escogitare operazioni di tale tipo: a) Supportare le vendite tramite incentivi (ad esempio, consistenti sconti oppure modalità di pagamento particolarmente dilazionate) con l’unico scopo di far apparire in bilancio il raggiungimento di determinate soglie di fatturato e/o di utile, a prescindere dall’effettivo vantaggio economico/finanziario generato da tali operazioni; b) posticipare (o anticipare) la dismissione di determinati asset per far ricadere in quel determinato esercizio la relativa plus/minusvalenza che ne potrebbe derivare; c) rimandare alcune tipologie di operazioni non strettamente necessarie nel breve periodo (tipo la manutenzione degli impianti/attrezzature, i corsi di aggiornamento/formazione del personale dipendente, le spese di ricerca o di pubblicità) soltanto per non far apparire in bilancio i relativi costi (indipendentemente dalla loro utilità e dalla effettiva capacità dell’azienda di sostenere quegli oneri dal punto di vista economico-finanziario); d) distribuire consistenti dividendi (tramite riserve di utili) con lo scopo principale di “dimostrare” la capacità (sebbene “forzata”) dell’azienda di distribuire risorse finanziarie. Con una concezione più ampia, possono rientrare in questa categoria di poli-

LE POLITICHE DI BILANCIO

123

tiche di bilancio anche operazioni che, di fatto, non avvengono effettivamente con il mercato (cioè con soggetti veramente terzi) ma con soggetti che, in qualche modo, sono riconducibili più o meno direttamente al soggetto economico dell’azienda che le ha poste in essere, ad esempio: Operazioni di compravendita di beni/servizi tra società appartenenti al medesimo gruppo societario (operazioni cosiddette di transfer pricing); acquisto (vendita) di partecipazioni in prossimità della fine dell’esercizio (31.12) al solo scopo di far apparire (non far apparire) in bilancio tali voci, pur avendo già l’intenzione di cederle (riacquistarle) nei primi giorni dell’anno successivo; finanziamenti (formalmente) a titolo di capitale di credito effettuati da “terzi soggetti” ma che, di fatto, nascondono finanziamenti (sostanzialmente) a titolo di capitale di rischio. In estrema sintesi, queste operazioni (REM) prescindono dalle opzioni e dalla discrezionalità concessa agli amministratori dalla normativa e dai princìpi contabili; inoltre, la loro “non standardizzazione” e la loro caratteristica di essere operazioni effettivamente poste in essere, riducono la possibilità per le norme di mettere in atto delle misure preventive per arginarne la diffusione. Infine come osserva Kim (2013: 519) tali politiche sono molto difficili da individuare da parte di soggetti esterni e talvolta anche da parte di soggetti interni al complesso aziendale: “[…] REM is more difficult to detect than AEM, and REM activities are normally less subject to external monitoring or scrutiny. REM is also more difficult to detect by the internal monitors such as the board or audit committee […]” 51.

3.3. LE PROBLEMATICHE DELLE POLITICHE DI BILANCIO Ai fini del presente lavoro, occorre focalizzare l’attenzione su due problematiche (una “interna” e l’altra “esterna”) che possono assumere un’importanza particolarmente rilevante: a) Problematica interna: Relativa alle modalità con le quali gli amministratori tentano di gestire gli effetti delle politiche di bilancio (problematica legata agli inevitabili effetti temporanei/definitivi delle politiche stesse), nonché le modalità con le quali tentano di “utilizzare” le riserve create 51 Lo stesso Autore (2013) precisa ulteriormente la difficoltà che un investitore esterno può trovare nell’identificare politiche di REM rispetto a politiche di AEM: “[…] Finding the change in real activities level itself (i.e., increase in inventory or decrease in R&D expenditure) may be easier than finding the change in accruals level. However, it is very difficult for outside investors to distinguish whether the revealed change in real activities level is the result of normal business adjustments or managerial opportunism. In contrast, investors can distinguish normal accruals from opportunistic ones with less difficulty by reading audit reports because external auditors have an expertise in this. Investors cannot be aided by auditors in a similar way with regard to REM since REM is not the jurisdiction of financial statement auditing” (Kim, 2013: 519).

124

POLITICHE DI BILANCIO E CORPORATE GOVERNANCE

con precedenti operazioni; b) problematica esterna: Relativa alle modalità con le quali gli stakeholder (e più in generale qualsiasi soggetto esterno) possono individuare la presenza nei bilanci di politiche di earnings management. Le politiche di bilancio possono produrre degli effetti contabili definitivi (si pensi, ad esempio alla svalutazione durevole delle partecipazioni) 52 oppure, più frequentemente, degli effetti contabili temporanei 53. In particolare questi ultimi (legati soprattutto ad operazioni di accrual earnings management) derivano dal fatto che il reddito complessivamente conseguito da un’azienda, nell’arco temporale (pluriennale) di tutta la propria vita, non viene influenzato dalla modalità con la quale si ripartiscono i costi ed i ricavi nei vari esercizi, ossia il reddito complessivo rimane identico (salvo la presenza di fattori esterni quali, ad esempio, l’inflazione) nonostante possa cambiare la sua distribuzione tra i vari esercizi. Sebbene la gestione aziendale si sviluppi nel tempo senza soluzione di continuità, vi è l’esigenza periodica di rendicontare i risultati ottenuti suddividendo la gestione in esercizi amministrativi di un anno: ne deriva che, se gli utili di alcuni anni vengono influenzati positivamente da operazioni di earnings management gli utili degli altri anni saranno influenzati negativamente per il medesimo importo. In altri termini, gli effetti generati dalle politiche di bilancio (si pensi, banalmente, ai maggiori ammortamenti imputati in un anno) si ripercuoteranno, necessariamente ed in modo automatico, sugli anni successivi per il medesimo importo, ma con segno contrario (rendendo pertanto temporanei gli effetti delle politiche inizialmente messe in atto), infatti “[…] Senza che sia necessario alcun ulteriore intervento, vi è un fisiologico «effetto di ritorno» che annulla e rende – nel medio termine – indifferente e priva di effetti definitivi l’opzione inizialmente adottata […]”, ne deriva che “[…] emerge sovente, però, l’esigenza di dover ripetere la politica di bilancio adottata qualora se ne vogliano prolungare gli effetti oltre il breve periodo” (Di Toro e Ianniello, 1996: 410). Gli effetti sopra descritti sono legati alla prima problematica (punto sub a) descritto in precedenza) che obbliga gli amministratori a gestire, in qualche modo, questi effetti “di ritorno” generati dalle politiche di bilancio da loro stessi messe in atto in precedenza. Tali effetti creano per gli amministratori un ulteriore problema (che di fatto rappresenta l’altra faccia della stessa medaglia), cioè rendono non facile la possibilità di “utilizzare” le riserve occulte create con precedenti operazioni.

52 Si veda, altresì, l’esempio riportato al termine del paragrafo 3.2.1 “Accrual earnings management” inerente la politica dei conferimenti. 53 Ovviamente in questa sede non si stanno prendendo in considerazioni gli altri effetti, prodotti da tali politiche, che non riguardano l’aspetto contabile (si pensi, ad esempio, all’ottenimento di un finanziamento a seguito della presentazione di un bilancio migliore di quello reale).

LE POLITICHE DI BILANCIO

125

Utilizzare una riserva occulta, infatti, presenta degli elementi di notevole diversità rispetto ad utilizzare una riserva palese e, ancor di più, rispetto ad utilizzare dei fondi extra-contabili, cosiddette riserve nere, i quali (come descritto nel paragrafo 3.2.1. “Accrual earnings management”) rappresentano una ricchezza al di fuori del perimetro aziendale (e quindi al di fuori di ogni controllo). La dottrina prevalente (come descritto in nota 43 capitolo 3) ha sempre considerato l’esistenza di un’unica riserva occulta e non di tante riserve occulte quante sono le sotto/sopravalutazioni delle poste attive/passive (De Dominicis, 1966: 374); la riserva occulta, intesa come utili non evidenziati in bilancio, non è incorporata in un determinato bene patrimoniale, ma, facendo parte essa stessa del netto patrimoniale è indistintamente investita in tutto il complesso aziendale 54. Ciononostante, è inevitabile che quel determinato bene sottostimato sia strettamente legato all’esistenza della riserva occulta; inoltre è frequente che quel legame possa altresì emergere (contabilmente) in modo evidente quando si mettono in atto determinate azioni (ad esempio vendita di un terreno sottostimato) che possono appalesare l’esistenza di una precedente riserva occulta. Poiché sono necessariamente differenti gli effetti contabili prodotti a seguito dell’eliminazione del bene sottovalutato (o della posta passiva sopravvalutata) 55, ne deriva che è fondamentale per gli amministratori conoscere a fondo il tipo di legame contabile tra la riserva occulta e la posta contabile la cui valutazione è avvenuta in modo discrezionale. Si consideri, inoltre che spesso il dissolversi delle riserve occulte si realizza in modo automatico e senza la volontà degli amministratori. La seconda problematica legata alle politiche di bilancio (punto sub b) descritto in apertura del presente paragrafo) riguarda principalmente gli stakeholder. In linea esclusivamente teorica è agevole supporre che gli amministratori possano mettere in atto determinate politiche di bilancio ed è altrettanto agevole ipotizzare, sempre in linea teorica, quali potrebbero essere le principali voci discrezionali in grado di agevolare tali operazioni. Molto meno facile è riuscire ad individuare (da un soggetto esterno) se, nella realtà operativa, determinati bilanci siano stati oggetto o meno di earnings management. La Schipper (1989: 100-101), infatti, osserva che “While anecdotes from the financial press support the view that it is more likely than not that earnings are managed, such anecdotal evidence does not provide a solid basis for thinking sy54 Ciascun elemento aziendale “[…] dalla cui valutazione la riserva occulta appare sorta, può solo considerarsi come la fonte contabile – spesso, anzi, come un ripiego contabile – formale delle riserve, ma sostanzialmente la riserva occulta non è identificabile con l’‘elemento’ patrimoniale da cui appare contabilmente sorta” (Cassandro, 1946: 63). 55 Si pensi, banalmente, ai differenti effetti contabili prodotti dalle seguenti azioni accomunate dall’eliminazione del bene sottovalutato: cessione di un impianto, incasso di credito (eccessivamente svalutato), vendita di prodotti, utilizzo di materie prime nel processo produttivo.

126

POLITICHE DI BILANCIO E CORPORATE GOVERNANCE

stematically and productively about earnings management. The issue is complex; motivating and demonstrating the existence of earnings management in an analytic model or in an empirical setting requires careful and creative thinking about both a number of conceptual issues and a number of research design choices. Interpreting the results of earnings management research, in turn, requires evaluating the trade-offs made by the researcher in resolving those conceptual issues and making research design choices. The empirical evidence so far on whether earnings are managed is suggestive but not conclusive”; ed ancora Healy e Wahlen (1999:370) suggeriscono che: “Despite the popular wisdom that earnings management exists, it has been remarkably difficult for researchers to convincingly document it. This problem arises primarily because, to identify whether earnings have been managed, researchers first have to estimate earnings before the effects of earnings management. This is not an easy task.”; sempre sul medesimo argomento Bernard e Skinner (1996: 324) concludono la propria ricerca affermando che: “However, to progress, the literature must move forward methodologically: we need more reliable ways of measuring earnings management. The problem, of course, is that managers have an informational advantage over researchers as well as incentives to camouflage earnings management. The traditional response to this problem has been to rely on sophisticated statistical techniques applied to large databases to try and offset this informational disadvantage. A potentially fruitful alternative, proposed here, may be to analyze financial statements in more detail, much as analysts do, in the hope of uncovering more convincing evidence about how and why managers exercise their accounting discretion”. Ai fini del presente lavoro non è fondamentale entrare nel merito del funzionamento dei singoli modelli utilizzati dalla dottrina come strumenti per misurare il grado/intensità con cui i bilanci sono stati (presumibilmente) oggetto di politiche di bilancio. Un’analisi approfondita di tale tematica è stata affrontata nello studio, effettuato da Dechow et al. (2010: 344-401), focalizzato su earnings quality, che mette in luce, in modo evidente, l’ampiezza della problematica in oggetto. In particolare, gli Autori hanno analizzato oltre 300 studi 56 sull’argomento, dai quali risulta che: “Researchers have used various measures as indications of “earnings quality” including persistence, accruals, smoothness, timeliness, loss avoidance, investor responsiveness, and external indicators such as restatements and SEC enforcement releases” 57. 56

Per ogni ricerca Dechow et al. (2010: 345) hanno identificato “[…] the ‘proxy’ for earnings quality, if one is indicated, or the earnings measure, more generally, that is the focus of the analysis. We evaluate the totality of the evidence about each identified proxy in order to understand its ability to capture the latent construct of earnings quality”. 57 Per un approfondimento sulle varie modalità di misurazione della qualità degli utili proposte dalla letteratura internazionale si veda in particolare anche Schipper e Vincent (2003: 97-110).

LE POLITICHE DI BILANCIO

127

L’utilizzo di tali modelli, ovviamente, presuppone la conoscenza analitica del loro funzionamento, nonché un certo grado di competenze tecniche sia per l’ottenimento dei dati (necessari per l’analisi degli stessi) sia per l’interpretazione dei risultati finali. Ne deriva che tali modelli non sono, per così dire, prontamente utilizzabili da tutti gli stakeholder; è evidente, infatti, che alcuni soggetti esterni possano utilizzarli con più facilità di altri, si pensi, ad esempio, agli investitori istituzionali, alle società di revisione, agli enti di ricerca, agli organismi responsabili dell’emanazione di princìpi contabili, a soggetti, cioè, che abitualmente hanno a disposizione strumenti (ad esempio database), risorse e competenze in grado di effettuare ogni tipo di analisi (in particolare, analisi comparative su campioni di aziende). Per altri soggetti, invece, tali modelli possono risultare particolarmente complessi, nonché di scarsa utilità nella realtà operativa, si pensi, ad esempio, al socio di minoranza, al singolo dipendente, al piccolo fornitore, cioè a soggetti che, notoriamente, si affidano alla cosiddetta rule of thumb per verificare l’affidabilità dei bilanci.

128

POLITICHE DI BILANCIO E CORPORATE GOVERNANCE

4 LE RELAZIONI E GLI EFFETTI TRA GLI ATTORI DELLA CORPORATE GOVERNANCE E LE POLITICHE DI BILANCIO SOMMARIO: 4.1. La convergenza di interessi sul bilancio. – 4.2. Il consiglio di amministrazione e i suoi comitati. – 4.2.1. Il comitato di remunerazione e nomine, il comitato di controllo e rischi, e gli altri comitati. – 4.3. Il top management team. – 4.4. I soggetti del sistema di controllo interno. – 4.5. I soci. – 4.5.1. La percentuale di comando dei soci. – 4.5.2. La tipologia dei soci. – 4.6. Il revisore esterno. – 4.7. Gli analisti finanziari. – 4.8. I regulator. – 4.9. Gli altri stakeholder. – 4.9.1. I dipendenti. – 4.9.2. I clienti. – 4.9.3. I concorrenti. – 4.9.4. I creditori. – 4.9.5. I media.

4.1. LA CONVERGENZA DI INTERESSI SUL BILANCIO I soggetti i cui interessi ruotano attorno alla formazione del bilancio di esercizio (soci, creditori, fornitori, dipendenti, clienti, analisti finanziari, società di revisione, società di rating, ecc.) si caratterizzano non soltanto per la loro molteplicità e disomogeneità, ma anche per il fatto che tali individui sono costretti ad operare in un contesto economico caratterizzato da una forte asimmetria informativa, e quindi dall’esistenza (come analizzato nel primo e secondo capitolo) di problemi del tipo principal-agent tra gli operatori partecipanti al sistema. Abbiamo, infatti, la presenza di una parte (solitamente l’amministratore) che ha a disposizione, dal punto di vista quantitativo e qualitativo, maggiori e migliori informazioni rispetto alle altre parti (cioè rispetto ai terzi, intesi in senso ampio), e che pertanto presenta una condizione di vantaggio da poter utilizzare a proprio beneficio (a prescindere dal fatto che la stessa venga, o meno, effettivamente utilizzata). Pertanto, le due principali problematiche legate all’asimmetria informativa (moral hazard e adverse selection) possono presentare, contestualizzate nel sistema bilancio-stakeholder, i seguenti aspetti rilevanti: a) Moral hazard: tale problematica emerge, come è noto, dalla separazione tra ownership e controllo, ossia dall’impossibilità di controllare completamente

130

POLITICHE DI BILANCIO E CORPORATE GOVERNANCE

le azioni degli amministratori (sia in termini di impegno che di capacità) da parte, in particolare, della proprietà e dei creditori. Pertanto per gli amministratori può essere agevole, ex post, attribuire la colpa di ogni riduzione delle performance dell’azienda (o di qualsiasi altro fattore negativo) ad altre causa che vadano al di fuori del proprio raggio d’azione. È inevitabile, comunque, che il risultato d’esercizio possa, in parte, tenere sotto controllo tale problema (moral hazard) in quanto il risultato d’esercizio, come noto, può essere preso come parametro di riferimento per la determinazione del compenso dei manager e, inoltre, una sua riduzione può portare, tra gli altri effetti negativi, anche ad un deterioramento della reputazione dei manager sul mercato del lavoro. b) Adverse selection: tale problematica, di fatto, altera la possibilità per gli investitori esterni (o, più in generale, dei terzi) di valutare correttamente l’adeguatezza dell’investimento in quella specifica azienda; in senso più ampio tali problematiche possono riguardare anche soggetti che intraprendono con l’azienda un qualsiasi tipo di rapporto economico che necessiti una preliminare valutazione dell’affidabilità/validità dell’azienda dal punto di vista economico-finanziario (si pensi alle valutazioni che possono effettuare gli istituti di credito prima di erogare un finanziamento, ai dipendenti prima di accettare un impiego, oppure ai fornitori prima di concedere dilazioni ecc.). Vi sono vari modi coi quali gli amministratori (o altri soggetti interni) possono sfruttare tale situazione “[…] by biasing or otherwise managing the information released to investors. This may affect the ability of investors to make good investment decisions. In addition, if investors are concerned about the possibility of biased information release, they will be wary of buying firms’securities, with the result that capital and managerial labour markets will not function as well as they should. We can then think of financial accounting and reporting as a mechanism to control the adverse selection problem by credibly converting inside information into outside information” (Scott, 2003: 7-8). Tali aspetti, come più volte precisato nel corso dei precedenti capitoli, coinvolgono problematiche di corporate governance, le quali, ovviamente, influenzano a loro volta aspetti essenziali, sia strategici che tecnici, del processo di formazione, inteso in senso lato, del bilancio d’esercizio 1. 1 La dottrina economico-aziendale sovente sottolinea che nel processo di formazione del bilancio “entrano in gioco le scelte di composizione delle diverse esigenze di conoscenza convergenti sul bilancio” (Marchi et al., 2016: I-5). Così, citando Amaduzzi (1949: 433-434) “il bilancio di esercizio può perseguire tanti fini, per quanti possono essere gli interessi semplici o i gruppi di interessi che lo ispirano, ne discende che esso va disintegrato, differenziato” infatti secondo l’Autore, “il bilancio è un documento ispirato da un dato interesse o da un dato gruppo di interessi

GLI ATTORI DELLA CORPORATE GOVERNANCE E LE POLITICHE DI BILANCIO

131

I manager, pertanto, nel porre in atto operazioni di earnings management tentano di contemperare varie esigenze di carattere: a) strategico, devono riuscire ad individuare, ed ottenere, la situazione migliore per l’azienda in un’ottica di medio/lungo termine; b) politico, devono, cioè, riuscire a mitigare i bisogni di tutti i soggetti portatori di interessi attorno al bilancio; c) personale, in quanto, come più volte precisato, è evidente che gli amministratori (a prescindere dalla loro legalità/illegalità e/o moralità/immoralità) abbiano anche tali obiettivi da voler raggiungere sebbene non esplicitamente dichiarati; d) tecnico, come spiegato nel paragrafo 3.3. (“Le problematiche delle politiche di bilancio”), gli amministratori hanno dei vincoli tecnici/contabili da dover necessariamente rispettare sia al momento in cui vengono effettuate operazioni di earnings management, sia nei periodi successivi a causa del cosiddetto effetto fisiologico “di ritorno” che deve essere, in qualche modo, gestito o quantomeno i cui effetti devono essere previsti e tenuti preventivamente in considerazione. Non si dimentichi, inoltre, un ulteriore aspetto che esula dalla volontà/discrezionalità degli amministratori: la capacità di ciascun individuo (e quindi anche quella degli amministratori in occasione della redazione del bilancio d’esercizio) di saper cogliere effettivamente la realtà (che nel nostro contesto è costituita dalla situazione economico-finanziaria di un’azienda) e, soprattutto, di saperla rappresenconciliabili, ed in ciò sta la chiave che dà significato al documento e dà al documento stesso il suo compito dimostrativo” lo stesso continua suggerendo che “Il bilancio dice quanto il suo compilatore, in rispondenza agli interessi semplici o combinati che lo ispirano, gli fa dire. Tuttavia il bilancio non dice nulla o dice male quando viene dettato da gruppi di interessi che fra loro non sono conciliabili nell’unica data soluzione di bilancio”; è in tale contesto che Onida (1951a: 4) ricorda che i criteri di valutazione sono influenzati dalle finalità conoscitive che si vogliono trarre dal bilancio e, “possono mutare secondo i fini per i quali il bilancio viene composto”. Anche Amodeo (1970: 878) sottolinea che “È universalmente noto […] che il bilancio di esercizio non può rispondere, in unica struttura, ad esigenze diverse”. Napoleoni Rossi (1969) si spinge ancora oltre fino ad affermare che “non è certo la determinazione dei risultati economici di un dato esercizio, anche se i suoi conti finali formalmente si chiudono con l’enunciazione di un utile o di una perdita. All’espletamento di questo compito provvede un opportuno bilancio interno, quando però sia stato differenziato rispetto ad altri bilanci interni di fine periodo che si prefiggono di raggiungere fini diversi. Neppure è del tutto vero, come taluno ritiene, che al bilancio pubblico si debba riconoscere l’attitudine a raggiungere simultaneamente scopi diversi, atteso che la maggior parte di essi si persegue soltanto se si adottano particolari criteri di valutazione, gli uni con gli altri non conciliabili. Si potrebbe, semmai, di volta in volta attribuire al bilancio pubblico quel fine che, in determinate circostanze si può supporre come preminente rispetto ad ogni altro, tanto da far pensare che i criteri formativi siano in prevalenza orientati al suo conseguimento: così, in taluni casi, si potrebbe riconoscergli lo scopo fiscale, in altri, quello di attuare una politica di conguaglio dei redditi e, infine, in altri ancora, quello di appianare le vie di accesso a preordinate forme di finanziamento”. Sul tema è doveroso citare Ceccherelli (1968: 3) secondo il quale il bilancio assume molteplici significati “[…] che derivano dalle forme nelle quali si raccolgono e si espongono i resultati delle sintesi contabili, […] dalle molteplici necessità in ordine alle quali i bilanci vengono redatti, e alle varie funzioni che ad essi vengono assegnate”.

132

POLITICHE DI BILANCIO E CORPORATE GOVERNANCE

tare in modo (tendenzialmente) oggettivo, è influenzata necessariamente anche dalla propria esperienza, dalla propria cultura, dalla propria istruzione e/o da tantissimi altri fattori endogeni ed esogeni che incidono, involontariamente e inconsapevolmente, sul risultato finale, cioè sul flusso informativo nel sistema azienda-ambiente 2. Pertanto ai manager spetta un compito complesso, che implica la sistemazione di tanti “tasselli”, nonché un trade-off di interessi in gioco, con dinamiche non sempre sono facilmente prevedibili neppure dagli amministratori stessi 3. Infatti i soggetti, i cui interessi ruotano attorno al bilancio, possono: A) influenzare, direttamente o indirettamente, il processo di redazione del bilancio d’esercizio e conseguentemente le informazioni in esso contenute; B) tenere un determinato comportamento, attivo o passivo, che possa incidere, o meno, sulla possibilità di far emergere una situazione differente rispetto a quella risultante dal bilancio ufficiale. Nel dettaglio, pertanto, possiamo avere quattro casistiche differenti: A1) Influenza diretta: alcuni soggetti, come la compagine sociale, sono in grado di poter influenzare direttamente l’amministratore nel processo di redazione del bilancio, anche se tale possibilità non rientra (ufficialmente/giuridicamente) nelle loro funzioni/poteri. Talvolta tale influenza può avvenire, ad esempio, tramite la “minaccia velata” di non provvedere al rinnovo del mandato oppure di provvedervi a condizioni meno svantaggiose rispetto a quelle sperate dallo stesso amministratore; l’influenza diretta può essere espletata anche da soggetti “sovraordinati”, come ad esempio lo Stato o altri Enti/Organismi, che con l’emanazione delle proprie norme/princìpi contabili/regolamenti possono incidere direttamente sulle regole che sottostanno alla formazione del bilancio, sebbene la loro influenza non possa, ovviamente, incidere in modo specifico soltanto sul quel particolare singolo bilancio. A2) Influenza indiretta: ogni individuo prima di porre in essere determinate azioni tenta di prevedere quali potrebbero essere le reazioni delle proprie controparti e, pertanto, “incorpora” tali informazioni nel processo decisionale che lo porta a mettere effettivamente in atto quelle determinate azioni. In

2 Come

osserva Azzali (1996: 14) sono molteplici le variabili socioculturali che possono incidere sulle determinazioni d’esercizio, anche, ad esempio, fattori come l’ideologia politica, la specie, la religione, la lingua nazionale ecc. 3 Secondo Bertini (1995) il management in qualità di detentore dello «stato dell’arte» svolge un ruolo fondamentale sull’eticità e sulla corretta gestione. Spiega, infatti, l’Autore (1995: 113) che: “(…) l’affinamento culturale del management, talora contrapposto ad una certa «intemperanza» degli animal spirits imprenditoriali, ne fa il garante, di fronte agli altri attori che a vario titolo partecipano alle sorti del complesso aziendale, di una gestione il più possibile rispettosa delle «regole» del vivere economico-sociale e priva di eclatanti «arbitrii gestionali»”.

GLI ATTORI DELLA CORPORATE GOVERNANCE E LE POLITICHE DI BILANCIO

133

modo analogo l’amministratore deve prevedere quali potrebbero essere le reazioni di alcuni soggetti a seguito della pubblicazione dei dati ufficiali di bilancio, e quindi regolarsi di conseguenza nel porre in essere operazioni di earnings management: si pensi agli istituti di credito che potrebbero allarmarsi, e conseguentemente revocare i fidi concessi, a seguito di un deterioramento della situazione economico-finanziaria dell’azienda; al mercato azionario che potrebbe perdere fiducia nelle prospettive future dell’azienda con conseguente calo del prezzo delle azioni; oppure ai potenziali concorrenti che potrebbero essere invogliati ad entrare nel mercato a seguito della pubblicazione di bilanci con extra-profitti. B1) Comportamento attivo: è il comportamento tenuto da quei soggetti che, a prescindere dalla motivazione, effettuano delle analisi ulteriori, per sé stessi o per i terzi, sull’affidabilità dei bilanci pubblicati oppure esprimono, più in generale, un proprio parere sulla condizione economico-finanziaria dell’azienda (che viene inevitabilmente posto a confronto con quanto emergente dal bilancio). Si pensi agli analisti finanziari, alle società di rating, alla stampa specializzata, ecc. B2) Comportamento passivo: è il comportamento tenuto da quei soggetti che solitamente (per mancanza di interesse effettivo oppure per mancanza di risorse/tempo oppure per incapacità tecnica oppure per qualsiasi altra motivazione che non ne renda conveniente lo sforzo) non effettuano ulteriori analisi sui bilanci dell’azienda e/o sulla sua condizione economico-finanziaria. Si pensi ai piccoli fornitori, ai risparmiatori che hanno investito nell’azienda (sottoscrivendo prestiti obbligazionari), ai dipendenti, ai clienti, ai piccoli azionisti, ecc. Le sopraccitate tipologie di influenza diretta/indiretta (A1/A2) e di comportamento attivo/passivo (B1/B2) possono abbinarsi tra di loro, originando la seguente matrice di quattro differenti combinazioni (Tavola 2): TAVOLA 2 – Matrice logica delle possibili influenze/comportamenti dei soggetti della corporate governance sulle politiche di bilancio Influenza diretta (effetti dell’azione) (A1)

Influenza indiretta (paura della reazione) (A2)

Comportamento attivo (impongono/reagiscono) (B1)

A1/B1

A2/B1

Comportamento passivo (subiscono/prendono atto) (B2)

A1/B2

A2/B2

134

POLITICHE DI BILANCIO E CORPORATE GOVERNANCE

Sebbene tale schema teorico possa apparire chiaro e lineare, è inevitabile che la realtà, come spesso accade, si presenti molto più complessa e ricca di sfaccettature differenti rispetto alla precedente mappa concettuale di riferimento. Infatti, nella realtà può succedere che: a) i confini tra le due tipologie di influenza (diretta/indiretta) e i confini tra le due tipologie di comportamento (attivo/passivo) non sono mai nitidi e ben definiti, spesso vi possono essere delle zone d’ombra o zone di inevitabile sovrapposizione; b) alcuni individui potrebbero avere determinati comportamenti che non coincidono con quelli preventivati nello schema teorico. Ad esempio, un individuo appartenente ad una determinata categoria di soggetti (piccoli fornitori) che notoriamente tengono un comportamento passivo (cioè non hanno le risorse/tempo/competenze per svolgere analisi economico-finanziarie particolarmente raffinate) potrebbe, invece, avere uno specifico interesse ad indagare maggiormente sull’effettiva solidità patrimoniale dell’azienda e sulle sue capacità di rimborsare regolarmente i propri debiti. Tale situazione, come è evidente, complica, rispetto al precedente schema teorico, il ventaglio di possibili scenari che il management deve tenere in considerazione nel momento in cui prende la decisione se porre in essere, o meno, determinate operazioni di earnings management; c) un individuo può appartenere, contemporaneamente, a più categorie differenti di soggetti. Si pensi ad un dipendente che è anche un piccolo azionista, oppure ad un fornitore che è anche cliente della medesima azienda, ed ancora ad un potenziale concorrente che ha finanziato un nuovo progetto avviato dall’azienda oggetto di analisi; cioè i rapporti di forza possono alterarsi e le azioni che tipicamente verrebbero poste in essere da una determinata categoria di soggetti prendono direzioni ed intensità differenti, cioè gli incentivi alla base delle proprie decisioni si vanno a sommare in un’unica commistione di interessi talvolta contrastanti tra di loro. Per tali motivazioni, la sopracitata tavola assume nella realtà una forma molto meno definita, con confini più labili e inevitabili sovrapposizioni (cfr. Figura 7). Infine, dobbiamo sottolineare che esistono, ovviamente, una serie di vincoli giuridici (molti dei quali possono configurare dei reati) ai quali gli amministratori devono attenersi. In particolare osserviamo che: a) possono essere messe in atto delle politiche di earnings management con lo scopo di divulgare, volutamente, informazioni scorrette per indurre un’alterazione del prezzo delle azioni (e/o del valore dell’intera azienda se non quotata) e far conseguire un guadagno agli amministratori stessi dalla vendita delle azioni e/o altri titoli ad esse collegati; b) possono essere messe in atto delle politiche di earnings management con uno scopo qualsiasi (differente dal precedente punto sub a) ma che, indirettamente, aprono il varco ad alcuni soggetti di poter sfruttare (grazia alla propria

GLI ATTORI DELLA CORPORATE GOVERNANCE E LE POLITICHE DI BILANCIO

135

posizione) informazioni non divulgate (sulla reale situazione dell’azienda), e quindi di mettere in atto operazioni di insider trading 4. A prescindere da come e se un fatto/azione venga effettivamente configurato come reato in un determinato ordinamento giuridico e dalle differenze esistenti tra ordinamenti giuridici di diversi Paesi, osserviamo che determinati fenomeni (come, ad esempio, i due precedenti sub a e sub b) a prescindere dalle loro specifiche conseguenze di natura giuridica, devono essere tenuti in considerazione dagli amministratori nel momento in cui gli stessi pongono in essere le proprie decisioni su quali politiche da attuare 5. Le considerazioni sviluppate nel presente paragrafo ci fanno capire quanto siano complesse e complicate le interrelazioni tra tali soggetti e, soprattutto, come gli stessi possano incidere, con modalità ed intensità differente, sui differenti modelli di corporate governance adottati dalle aziende. Nel prosieguo del capitolo, pertanto, sarà analizzato nel dettaglio come i singoli soggetti, che hanno un qualsiasi interesse attorno alla formazione del bilan4 Nell’ordinamento

giuridico italiano sono previsti, tra gli altri, il reato di “Abuso di informazioni privilegiate” e “Manipolazione del mercato” e di cui, rispettivamente, all’articolo 184 e 185 del T.U.F. (Testo Unico della Finanza – Decreto legislativo 24 febbraio 1998, n. 58). In particolare il primo comma dell’articolo 184 (abuso di informazioni privilegiate) prevede che: “È punito con la reclusione da uno a sei anni e con la multa da euro ventimila a euro tre milioni chiunque, essendo in possesso di informazioni privilegiate in ragione della sua qualità di membro di organi di amministrazione, direzione o controllo dell’emittente, della partecipazione al capitale dell’emittente, ovvero dell’esercizio di un’attività lavorativa, di una professione o di una funzione, anche pubblica, o di un ufficio: a) acquista, vende o compie altre operazioni, direttamente o indirettamente, per conto proprio o per conto di terzi, su strumenti finanziari utilizzando le informazioni medesime; b) comunica tali informazioni ad altri, al di fuori del normale esercizio del lavoro, della professione, della funzione o dell’ufficio; c) raccomanda o induce altri, sulla base di esse, al compimento di taluna delle operazioni indicate nella lettera a)”. Il primo comma dell’articolo 181 fornisce la seguente definizione di informazione privilegiata “[…] un’informazione di carattere preciso, che non è stata resa pubblica, concernente, direttamente o indirettamente, uno o più emittenti strumenti finanziari o uno o più strumenti finanziari, che, se resa pubblica, potrebbe influire in modo sensibile sui prezzi di tali strumenti finanziari”. Il primo comma dell’articolo 185 (manipolazione del mercato) prevede che: “Chiunque diffonde notizie false o pone in essere operazioni simulate o altri artifizi concretamente idonei a provocare una sensibile alterazione del prezzo di strumenti finanziari, è punito con la reclusione da uno a sei anni e con la multa da euro ventimila a euro cinque milioni”. 5 In particolare i due sopraccitati fenomeni (sub a: mettere in atto operazioni di earnings management per indurre una variazione del prezzo delle azioni e permettere ai manager di conseguire un vantaggio dalla vendita delle azioni; sub b: mettere in atto operazioni di earnings management nonostante le stesse possano agevolare operazioni di insider trading), sono strettamente interrelati e si possono influenzare in modo reciproco; al riguardo Ronen e Yaari (2008: 108) osserva che: “Do insiders manage earnings to make speculative gains, or does earnings management induce insider trading?”.

136

POLITICHE DI BILANCIO E CORPORATE GOVERNANCE

cio d’esercizio, possono interagire, in modo formale e/o informale, diretto e/o indiretto con la governance aziendale. Per una rappresentazione schematica dei prossimi paragrafi si veda la Figura 5. FIGURA 5 – La relazione tra gli attori della corporate governance e le politiche di bilancio

Analisti finanziari

-

Regulator

Sistema di controllo interno - Prima linea di difesa - Seconda linea di difesa - Terza linea di difesa

Strutture proprietarie Soci di maggioranza Soci di minoranza Famiglia Stato (enti pubblici) Investitori istituzionali

- Consiglio di amministrazione - Top management team

POLITICHE DI BILANCIO

-

Altri stakeholder Dipendenti Clienti Concorrenti Creditori Media

Fonte: Elaborazione propria

Revisore esterno

GLI ATTORI DELLA CORPORATE GOVERNANCE E LE POLITICHE DI BILANCIO

137

4.2. IL CONSIGLIO DI AMMINISTRAZIONE E I SUOI COMITATI Dal momento che il consiglio di amministrazione svolge un ruolo determinante nel monitoraggio della gestione e nella delineazione dei sistemi che allineano gli obiettivi dei dirigenti con gli interessi degli azionisti molti studi esplorano le caratteristiche del board e il loro effetto sul processo decisionale (Armstrong et al., 2010b). Una questione rilevante è la composizione del consiglio di amministrazione in termini di dimensioni 6 e combinazione di membri outside e inside 7, di expertise e competenze, o di diversità (ad esempio) di genere, provenienza, età, educazione. Vi sono plurimi studi che esplorano l’indipendenza del consiglio di amministrazione, l’entrenchment dell’amministratore delegato e l’attivismo degli azionisti per alterare le decisioni del consiglio e il loro impatto sulle politiche di bilancio (Klein, 2002; Zhao e Chen, 2008; Hadani et al., 2011; Zhao et al., 2012). Abbiamo visto che intorno all’azienda e ai sui risultati ruotano gli interessi di molteplici stakeholder, il consiglio di amministrazione assolve una funzione di mediazione, la cui azione è mirata appunto alla convergenza di tutti gli interessi, interni ed esterni nell’interesse comune di value creation (Ravasi e Zattoni, 2006). Così seguendo l’impostazione della dottrina economico-aziendale, è sulla base del bilancio “destinato ai terzi” che “…] gli amministratori assumono l’iniziativa di proporre un componimento di interessi vari tra di loro in contrasto”, tale bilancio ha pertanto quale esclusivo fine “…] quello di servire come base per raggiungere un compromesso tra i vari interessi contrastanti per i quali l’azienda e il suo governo costituiscono, in pari tempo, l’oggetto e lo strumento di possibile realizzazione” (Rossi, 1969). Tuttavia, come osservato da altre parti, si rileva che nel “componimento di tutti gli interessi” gli amministratori sono spesso dominati dai propri interessi personali. Non è raro che gli interessi del consiglio di amministrazione e dei dirigenti siano convergenti (si presume cioè che il consiglio venga composto da soggetti che sono legati al CEO) ma sono divergenti rispetto agli interessi degli azionisti (Armstrong et al., 2010b). A tal fine, la dottrina recente suggerisce che un board che provvede a comprendere amministratori con caratteristiche non 6 In tema di dimensioni del board, vi possono essere vantaggi e svantaggi che sono sinteticamente espressi da Bushman et al. (2004a: 179) nel modo seguente: “Concerning board size, smaller boards have the advantage of lower coordination costs and less free riding among board members, but the disadvantage of fewer advisors and monitors of management”. 7 Secondo Bushman et al. (2004a: 179) “Outsiders are more independent of a firm’s CEO, but are potentially less informed regarding firm projects than insiders. Insiders are better informed regarding firm projects, but have potentially distorted incentives deriving from their lack of independence from the firm’s CEO”.

138

POLITICHE DI BILANCIO E CORPORATE GOVERNANCE

uniformi, ovvero diversi in termini di background (e.g. genere, nazionalità, esperienza) riesce a contemperare più efficacemente la moltitudine di interessi. Tra questi studi vi è una parte della letteratura che esplora l’effetto della diversità di genere 8. Vi è evidenza che la qualità degli utili è positivamente associata alla diversità di genere tra i senior management (Krishnan e Parson, 2008) e alla presenza di CFO di genere femminile (Barua et al., 2010). Nel complesso, i risultati evidenziano che le donne conducono una migliore attività di monitoraggio contribuendo positivamente alla qualità degli utili (Srinidhi et al., 2011). È, tuttavia opportuno segnalare che esiste un filone di questa letteratura che riporta risultati opposti (Farrell e Hersch, 2005, Rose et al., 2013). Anche l’età degli amministratori può generare due effetti opposti sull’affidabilità dei risultati di bilancio 9. Da un lato, un amministratore giovane per definizione non ha esperienza e la maturità degli amministratori è ritenuta vitale essendo questi i primi “consulenti” dell’azienda 10. In uno studio collegato, Bertrand e Schoar (2003) mostrano che i CEO più anziani si comportano in generale in modo più prudente. Quando un manager veterano si avvicina al pensionamento, possono sopravvenire problemi relativamente al loro orizzonte temporale. In effetti, i manager prossimi al pensionamento potrebbero essere più preoccupati di massimizzare i loro compensi derivanti dai bonus e dalle loro retribuzioni pensionistiche, men8 Tra

i vari studi, Adams e Ferreira (2009) per esempio dimostrano che le amministratrici “donne” sono più diligenti e hanno meno problemi di assenze rispetto agli uomini. Inoltre, la presenza di donne nel consiglio di amministrazione migliora anche il comportamento di partecipazione degli uomini. Ciò implica che maggiore è la percentuale di donne, maggiore è lo sforzo che viene sopportato per le attività di monitoraggio. Gul et al. (2011), invece, mostrano un’associazione positiva tra diversità di genere e capacità informativa del prezzo delle azioni grazie ad una maggiore disclosure volontaria. 9 Lin et al. (2014) hanno dato evidenza che gli amministratori delegati più giovani sono associati a debolezze materiali nel controllo interno a dimostrazione che gli amministratori delegati più maturi riescono ad apportare impegno organizzativo, oltre al fatto che la loro prudenza riguardo alla comunicazione economico-finanziaria li rende maggiormente propensi a promuovere la qualità del controllo interno. D’altra parte, però, da un punto di vista emotivo-psicologico, gli amministratori più giovani possono essere più efficienti e attivi dal momento che desiderano dimostrare le proprie capacità. Inoltre, possono essere meno prudenti, più inclini a progetti ambiziosi e possono farsi promotori di nuove idee (Thomas et al., 1991). Man mano che i manager diventano più maturi diventano anche meno flessibili al cambiamento e più avversi al rischio (Vroom e Pahl, 1971; Hambrick e Mason, 1984;). Peraltro si può rilevare che, gli amministratori più giovani hanno avuto meno tempo per stringere relazioni forti – è quindi più probabile che siano indipendenti – rispetto a persone che lavorano nello stesso consiglio da tempo. 10 Si ritiene che non sia sufficiente valutare esclusivamente la formazione degli amministratori in materie economico-finanziarie, manageriali, giuridiche ed attinenti per risolvere qualsiasi problema in cui un’azienda potrebbe incorrere, ma è necessario valutare anche l’esperienza professionale degli amministratori, ad esempio, nel settore in cui opera l’azienda, imprescindibile per dispensare consigli informati e ben ponderati.

GLI ATTORI DELLA CORPORATE GOVERNANCE E LE POLITICHE DI BILANCIO

139

tre la preoccupazione per la loro futura carriera perde completamente valore (Bloom e Milkovich, 1998; Shen, 2003) 11. Così, più il manager è anziano, maggiore è la probabilità di essere coinvolto in violazione denunciate dalla SEC (Shoepfer, 2007). In via similare, le imprese con amministratori delegati prossimi all’età pensionabile sono associate all’utilizzo di discretionary accruals e tali manipolazioni sono significativamente maggiori nell’anno precedente al cambiamento del CEO (Davidson et al., 2007). In tema di diversità, una scelta saggia, in molte evenienze, è considerata la nomina di amministratori stranieri che apportano un diverso approccio culturale ai problemi 12. Gli amministratori stranieri possono procurare una competenza differente rispetto agli altri membri, e possono accrescere la percezione degli investitori di minoranza di una gestione professionale dell’impresa (Oxelheim e Randøy, 2003) 13. Sul punto dell’esperienza degli amministratori 14, gli studi precedenti hanno trovato per esempio che i CEO che hanno un background in ruoli come CFO tendono a utilizzare scelte contabili più prudenti e che in tali aziende le previsioni degli analisti sono più accurate – cioè meno disperse e meno volatili (Matsunaga e Yeung, 2008). Allo stesso modo, Jiang et al. (2013) dimostrano che gli amministratori delegati con esperienza finanziaria sono meno inclini a manipolare gli utili tramite attività di real earnings management, ma non trovano la prova che essi siano più coinvolti nella gestione degli utili tramite accrual earnings management. Un altro aspetto esplorato dalla letteratura in merito alla composizione del board è quello relativo al numero di incarichi degli amministratori 15. Sarkar et 11 In

questo senso, Chevalier ed Ellison (1999) dimostrano che i manager più giovani hanno prestazioni migliori grazie alla preoccupazione del “giovane” manager per la sua futura carriera che lo induce a lavorare di più, e/o grazie alla loro spesso maggiore e migliore istruzione. 12 Per esempio la nomina di amministratori stranieri si può rilevare vantaggiosa per l’azienda nei casi e.g. di un’azienda quotata o che opera in Paesi diversi, quando è coinvolta in operazioni di M&A o ha joint-venture o collaborazioni con altre imprese straniere. 13 Tra gli altri vantaggi derivanti dalla nomina di amministratori stranieri si ricordano a titolo esemplificativo la possibile riduzione dell’effetto di entrenchment manageriale, e la possibile interruzione del potere derivante dalla rete dei “vecchi-amici”, tutti effetti che complessivamente potrebbero portare ad una maggiore affidabilità del consiglio di amministrazione a servizio degli shareholder. 14 L’esperienza e il background finanziario o contabile degli amministratori ha un forte impatto sulle politiche di direzione dell’azienda. Questi influiscono sulle strategie di indebitamento (Mizruchi e Stearns, 1994) e sulle strategie di diversificazione o acquisizione dell’impresa (Song, 1982; Palmer e Barber, 2001; Jensen e Zajac, 2004). 15 Una parte della letteratura sostiene che gli amministratori con troppi incarichi rischiano di essere meno efficaci nelle loro attività di monitoraggio (Core et al., 1999, Shivdasani e Yermack, 1999). Jiraporn et al. (2008) dimostrano che gli amministratori che siedono in più consigli di amministrazione tendono ad essere assenti dalle riunioni del consiglio, supportando l’idea che gli amministratori più impegnati devono condividere il loro orario di lavoro tra più consigli ed è

140

POLITICHE DI BILANCIO E CORPORATE GOVERNANCE

al. (2008) hanno dimostrato che l’attività del consiglio quando è “troppo impegnato” è associata positivamente ai discretionary accruals, confermando l’assunzione che tali amministratori si dedicano con meno attenzione alle attività di monitoraggio. D’altra parte, la presenza in molteplici consigli di amministrazione può aver valore per l’impresa consentendo all’amministratore “impegnato” di acquisire metodi, strumenti e strategie di gestione alternativi (Booth e Deli, 1996; Carpenter e Westphal, 2001; Brown e Maloney, 1999) 16. Strettamente connesso al numero degli incarichi degli amministratori vi è la questione dell’interlocking. L’istituzione di reti sociali ed economiche consente agli amministratori di sviluppare le loro capacità di consulenza offrendo un’esperienza arricchita nel campo. I vantaggi sostenuti dalla letteratura appena esposta sugli amministratori “sovraccarichi” vanno di pari passo con la convinzione che le amicizie e le relazioni inter-firm contribuiscano alla capacità degli amministratori di fornire consulenze più informate e di mitigare l’incertezza ambientale (Zahra e Pearce, 1989; Harris e Shimizu, 2004) 17. Bøhren e Strøm (2010) hanno quindi più probabile che manchino alcune delle loro responsabilità (Lipton e Lorsch, 1992). Il ridotto tempo per le attività di monitoraggio può compromettere anche la capacità degli amministratori di scoprire attività di manipolazione degli utili, riducendo l’affidabilità della comunicazione economico-finanziaria. 16 Si ricorda che gli amministratori con molti incarichi creano più facilmente reti e relazioni d’affari che consentono loro di migliorare la posizione economica, reputazionale e sociale dell’azienda (Field et al., 2013). Un filone della letteratura sottolinea pertanto il ruolo benefico svolto dagli amministratori “sovraccarichi” che contribuiscono con le loro connessioni. Questi contatti rappresentano un innegabile segnale della loro propensione, competenza, esperienza, perspicacia e attitudine a fornire consulenza e attività di monitoraggio (Coles et al., 2012). Più l’amministratore è impegnato, maggiore è la percezione della sua capacità professionale da parte del mercato (Fama e Jensen, 1983). Ferris et al. (2003) hanno respinto l’ipotesi di “busy-ness” poiché non solo il mercato non ha reagito negativamente all’annuncio del loro ulteriore incarico ma non hanno trovato prove del fatto che gli amministratori con molti incarichi si astengano dai loro compiti né che siano associati ad una maggiore probabilità di commettere frodi. Harris e Shimizu (2004) contestano che gli amministratori con molti incarichi siano impegnati in modo eccessivo mentre suggeriscono che essi costituiscono una fonte di conoscenza soprattutto in situazioni di fusioni e acquisizioni. Inoltre, gli amministratori impegnati sono in grado di organizzare il proprio tempo e la loro maturata esperienza permette loro di prendere decisioni più efficienti o di risolvere più facilmente i problemi. Di Pietra et al. (2008) trovano che gli amministratori che siedono in più consigli sono associati alle performance di mercato dell’impresa. Questo risultato è coerente con l’argomentazione che gli amministratori che servono più consigli creano legami più forti con il mondo aziendale, sociale e politico che complessivamente vengono apprezzati dal mercato. In un recente studio, Field et al. (2013) trovano che gli amministratori con incarichi multipli sono comuni tra le aziende che fanno IPO e sono positivamente associati al valore dell’azienda. 17 Schoorman et al. (1981) suggeriscono quattro vantaggi che le aziende ottengono grazie all’interlocking: 1) coordinamento orizzontale e 2) coordinamento verticale che collega le imprese rispettivamente con i concorrenti e con i fornitori o i clienti, 3) l’esperienza e 4) una reputazione migliorata. In termini di strategie per implementare l’interlocking, gli amministratori possono

GLI ATTORI DELLA CORPORATE GOVERNANCE E LE POLITICHE DI BILANCIO

141

dato prova che il valore dell’impresa è significativamente più alto quando gli amministratori costituiscono reti sedendo nel consiglio di amministrazione di altre imprese. Tuttavia, la molteplicità delle nomine come già detto possono minacciare la qualità dell’amministrazione e il ruolo di monitoraggio del consiglio.

4.2.1. Il comitato di remunerazione e nomine, il comitato di controllo e rischi, e altri comitati Il consiglio di amministrazione per incrementare l’efficienza delle sue attività può costituire sia al suo interno che al suo esterno appositi comitati con funzioni propositive e consultive. Questi comitati, quindi, non si sostituiscono nell’adempimento dei compiti collegiali del consiglio, ma possono assumere talvolta una funzione istruttoria che si traduce in proposte, suggerimenti/raccomandazioni, e pareri, consentendo al consiglio di adottare decisioni più ponderate (Comitato per la Corporate Governance, 2015). Come per gli altri organi, anche l’efficacia dei comitati interni al consiglio di amministrazione nell’adempimento delle loro responsabilità dipende da diversi connotati. Tali comitati di solito sono composti da amministratori non esecutivi, in prevalenza indipendenti, fra cui almeno un amministratore è buona norma sia nominato da una lista presentata dai soci di minoranza. A seconda del comitato in considerazione 18, almeno un membro dovrebbe avere adeguate competenze in materia contabile e finanziaria (comitato audit) o di politiche retributive (comitato di remunerazione e nomine), o di etica e governance (comitato etico) o di risk management (comitato di risk management). Ciascun comitato solitamente riferisce al consiglio di amministrazione sull’attività svolta e fra i suoi componenti elegge un presidente, il quale ne coordina i lavori e si fa suo portavoce verso il consiglio di amministrazione. Di seguito illustriamo brevemente come i membri appartenenti a tali comitati possano influenzare le politiche di bilancio: ottenere informazioni private attraverso le loro reti esterne (Stiles 2001). Inoltre, attraverso le imprese interdipendenti gli amministratori potrebbero realizzare relazioni inter-organizzative che consentano il raggiungimento di benefici tra le imprese appartenenti alla partecipazione alla rete, come la facilitazione dello svolgimento dei compiti e degli obiettivi del consiglio (Kaczmarek et al., 2012). 18 Il codice di autodisciplina italiano, ad esempio, raccomanda l’istituzione di almeno tre tipi di comitati: comitato controllo e rischi, per la remunerazione e per le nomine. Le aziende possono poi valutare l’opportunità di costituire un apposito comitato dedicato ad altri aspetti e.g. alla supervisione delle questioni di sostenibilità, ovvero di raggruppare le funzioni di più comitati, e.g. comitato remunerazione e nomine.

142

POLITICHE DI BILANCIO E CORPORATE GOVERNANCE

– Comitato di remunerazione e nomine: tale organo formula pareri per il consiglio di amministrazione riguardo alla composizione dello stesso consiglio e trasmette raccomandazioni sulle figure professionali che dovrebbero essere inserite all’interno del board. Il comitato nomine generalmente si preoccupa anche del cumulo di incarichi degli amministratori. In tema di remunerazioni, il comitato valuta le politiche di remunerazione, la loro adeguatezza, coerenza complessiva e concreta applicazione per gli amministratori e i dirigenti e propone al consiglio di amministrazione pareri in materia. Tra le varie decisioni di solito spetta al comitato anche stabilire le regole di ripartizione del compenso stabilito dai soci per il consiglio nel suo complesso. Chiaramente il comitato si occupa anche degli obiettivi di performance stabiliti per determinare la componente variabile della remunerazione. Ex-post, il comitato valuterà se gli obiettivi sono stati effettivamente raggiunti. Considerate queste funzioni principali solitamente spettanti al comitato, possiamo chiederci come questo organo potrebbe influenzare le politiche di bilancio. Si può notare che incidendo sui piani remunerativi degli amministratori il comitato può indirettamente influenzare il bilancio, infatti, come osservato anche nei paragrafi precedenti, spesso gli amministratori si prestano alla manipolazione di bilancio proprio per raggiungere le soglie fissate nei piani di remunerazione. In altre parole, è lo stesso comitato remunerazione che plasma direttamente alcuni degli incentivi (disincentivi) manageriali alle politiche di bilancio. Anche il processo di nomina degli esecutivi o degli amministratori o dirigenti “strategici” e in particolare di quelli che sono coinvolti nella formazione del bilancio assume un peso rilevante sulle politiche di bilancio. Si pensi alla nomina di amministratori esperti nelle materie di accounting/finance/management che teoricamente hanno un grado di conoscenza delle materie che trattano superiore, minimizzando così il rischio di errori di bilancio. Tuttavia, anche il processo di selezione e/o assunzione ha solo un’influenza indiretta perché anche gli amministratori più esperti potrebbero essere interessati per vari motivi ad utilizzare politiche di bilancio. – Comitato controllo e rischi: come gli altri comitati, assiste il consiglio e riferisce sull’attività svolta e sull’adeguatezza del sistema di controllo interno e di gestione dei rischi. Di solito, tale comitato determina insieme al dirigente preposto alla redazione dei documenti contabili, e sentiti gli organi delegati alla revisione esterna, il corretto utilizzo dei principi contabili ed esprime pareri in merito a specifici aspetti sull’identificazione dei primi rischi aziendali. Un’altra funzione di rilevanza è l’esame delle relazioni periodiche, che hanno per oggetto la valutazione del sistema di controllo interno e di gestione dei rischi, e quelle predisposte dalla funzione internal audit ritenute rilevan-

GLI ATTORI DELLA CORPORATE GOVERNANCE E LE POLITICHE DI BILANCIO

143

ti 19. Tale comitato è anche di consueto insignito del compito di monitorare l’autonomia, l’adeguatezza, l’efficienza e l’efficacia della funzione di internal audit e può chiedere alla funzione audit, quando necessario, di svolgere verifiche su specifiche aree operative. Ovviamente, la lista dei compiti affidati al comitato non è limitata, poiché questo può svolgere ulteriori attività (e.g., valutazioni in materia di operazioni con parti correlate). Il comitato, come prevedibile, è un organo che si interfaccia costantemente con gli auditor interni ed esterni e si esprime pertanto anche sul loro funzionamento. In tale ambito, valuta in particolare le pratiche di risk management e l’implementazione ed efficacia dei programmi di conformità ed etica dell’azienda. Il comitato potrebbe assumere perciò un ruolo importante anche nella gestione delle politiche e attività che l’azienda implementa per indirizzare i conflitti di interesse presenti o probabili in azienda. Guardando ad alcuni studi riguardanti il comitato di controllo si trovano tra gli indicatori per misurare la qualità dell’azione di monitoraggio sul processo di preparazione delle informazioni economico-finanziarie, le competenze finanziarie e le conoscenze in materia di controllo dei membri del comitato (DeZoort e Salterio 2001; Abbott et al., 2004). Per quanto detto, il comitato di controllo assume un ruolo chiave nel processo di formazione del bilancio, basti pensare che vaglia insieme ad altri organi (i.e. dirigente preposto alla redazione dei documenti contabili, revisore legale e collegio sindacale in Italia) il corretto utilizzo dei princìpi contabili. Si può quasi dire che tale organo, operando a monte del processo di redazione del bilancio, getta le basi per la correttezza dei dati che poi vengono aggregati e tradotti in comunicazione economico-finanziarie. – Comitato di sostenibilità: tale comitato viene spesso istituito, anche nella forma di comitato extra-consiliare, nelle società di più grandi dimensioni, o in settori regolamentati, o caratterizzate da operazioni complesse, o quotate. Il comitato sostenibilità è indirizzato alla gestione delle questioni di sostenibilità e al coordinamento degli interessi di tutti gli stakeholder. Esso garantisce cioè l’integrazione delle tematiche di sostenibilità nelle strategie economico-finanziarie dell’azienda, cercando di conciliare le esigenze e le aspettative degli stakeholder. Come abbiamo già avuto modo di illustrare, è nell’interesse di tutti gli stakeholder avere a disposizione informazioni “corrette e 19 Si sottolinea che tra i principali compiti del comitato controllo (o audit) rientra quello sulla valutazione (e assurance) dell’integrità dei prospetti finanziari (inclusi quelli infra-annuali). Il comitato inoltre si può esprimere sulle scelte di finanziamento dell’azienda, sulle politiche fiscali adottate, e sul sistema di controllo interno. Inoltre, quest’organo può valutare la conformità dell’azienda ai requisiti legali e regolamentativi e la conformità alle raccomandazioni ed osservazioni provenienti dagli auditor interni ed esterni.

144

POLITICHE DI BILANCIO E CORPORATE GOVERNANCE

veritiere”, pertanto tale comitato può assumere anche una funzione propulsiva nella pretesa di bilanci immuni da politiche di bilancio. – Comitato etico: come il comitato per la sostenibilità il comitato etico può essere formato fuori dal consiglio di amministrazione al fine di agevolare l’integrazione dei criteri etici nei processi decisionali. Il comitato riscontra la conformità delle azioni e dei comportamenti adottati in azienda alle norme etiche definite tramite codici etici e di comportamento. È evidente, che la forza di tale comitato nell’ambito della comunicazione economico-finanziaria risiede nella sua capacità di diffondere un comportamento eticamente corretto nella formazione del bilancio tale da evitare condotte fraudolente o comunque volte al raggiungimento di interessi personali a detrimento dell’integrità e trasparenze dell’informativa finanziaria. Esistono molteplici altri comitati che ogni azienda a seconda delle esigenze e delle sue strutture può instituire, alcuni ulteriori esempi di comitati che possono incidere sulla comunicazione economico-finanziaria sono il comitato investimenti, il comitato per la sicurezza delle informazioni e dei sistemi informativi, il comitato segregation of duties, e il comitato crediti.

4.3. IL TOP MANAGEMENT TEAM È utile ricordare che, anche se i dirigenti, gli esecutivi o i membri appartenenti alla classe senior management coinvolti nella gestione sono diversi, la maggior parte condivide le caratteristiche che consentono agli studiosi di integrare i risultati degli studi correlati e definirli collettivamente come dirigenti, “senior” o come “top management team” (Menz, 2012: 3). Inoltre, tutti i membri del top management team nelle tipiche strutture organizzative riferiscono direttamente al CEO (Guadalupe et al., 2014); quindi, è prevedibile che il CEO possa condizionare i loro comportamenti. Ma la relazione CEO-dirigenti è biunivoca. Infatti, anche l’amministratore delegato non può ignorare suggerimenti, analisi e raccomandazioni di altri membri di alto livello (Groysberg et al., 2011). Complessivamente, queste considerazioni portano all’interpretazione di tutte queste posizioni apicali come interdipendenti dal punto di vista funzionale, essendo il potere decisionale dei CEO condiviso con gli altri livelli principali (Finkelstein, 1992). Di seguito, a partire dal CEO si presentano brevemente gli impatti che alcuni soggetti o caratteristiche di tali soggetti rientranti nel top management team (e.g. CEO, CFO, dirigenti) possono avere sulle politiche di bilancio. – CEO: tipicamente il CEO determina le linee di indirizzo dell’azienda fissan-

GLI ATTORI DELLA CORPORATE GOVERNANCE E LE POLITICHE DI BILANCIO

145

do l’agenda e le informazioni da trasmettere al consiglio di amministrazione 20. Come esposto nel capitolo precedente, vi sono numerosi studi che sostengono che i contratti di remunerazione possono indurre il management a ridurre (o aumentare) discrezionalmente il reddito a seconda degli effetti che si generano sulla remunerazione variabile (Healy, 1985; Holthausen et al., 1995; Guidry et al., 1999; Godfrey, 2006). Bergstresser e Philippon (2006) dimostrano che nelle imprese in cui la potenziale remunerazione complessiva del CEO è fortemente legata al valore delle azioni e delle stock option, l’uso dei discretionary accruals è più marcato. Allo stesso modo, Burns e Kedia (2006) provano empiricamente che gli amministratori delegati sono più disposti a divulgare informazioni erronee quando il loro portafoglio di opzioni è più sensibile al prezzo delle azioni. Con riferimento ai cambiamenti del CEO, questi possono generare un duplice effetto sulla manipolazione degli utili. Mentre l’amministratore delegato dimesso è interessato (come descritto in precedenza) a politiche di incremento del reddito per ottenere maggiori bonus e mantenere alta la reputazione di “buon” CEO, il nuovo CEO è incentivato a fare politiche di “big bath” per riservizzare occultamente utili futuri e incolpare il precedente CEO per le scarse prestazioni (Wells, 2002). In tal senso, Wilson e Wang (2010) hanno dimostrato che le modifiche al CEO avvenute insieme ai cambiamenti del presidente sono significativamente associati alla manipolazione degli utili che diminuisce il reddito nell’anno della nomina. Altri studi sul tema esplorano gli effetti della CEO duality sulle politiche di bilancio. Secondo una prospettiva agency-based la simultanea copertura del ruolo di CEO e di Chairman del consiglio di amministrazione dallo stesso soggetto (i.e. CEO duality) riduce la sua indipendenza e aumenta i problemi di agenzia. Al contrario, i sostenitori della teoria della stewardship, sostengono che questo dualismo di ruolo, in realtà, migliora le performance aziendali considerato che il compenso di entrambi, CEO e chairman, sono fortemente legati alla performance dell’impresa. – CFO: svolge un ruolo cruciale nel processo di formazione del bilancio, nelle principali decisioni finanziarie e strategiche e in molti casi assume una responsabilità fiduciaria e professionale nei confronti degli stakeholder (Kaplan et al., 2009). Mentre in passato, il ruolo del CFO era principalmente associa-

20 Sul punto e in tema di asimmetria informativa osserva Jensen (1983: 864): “Serious information problems limit the effectiveness of board members in the typical large corporation. For example, the CEO almost always determines the agenda and the information given to the board. This limitation on information severely hinders the ability of even highly talented board members to contribute effectively to the monitoring and evaluation of the CEO and the company’s strategy”.

146

POLITICHE DI BILANCIO E CORPORATE GOVERNANCE

to alla tenuta dei libri contabili e alla preparazione delle dichiarazioni fiscali (Zorn, 2004), nel tempo si è evoluto ed è oggi considerato una funzione di vertice, insieme al CEO e al chief operating officer (COO) (Copeland, 2001) 21. Difatti, i CFO sono coinvolti nelle decisioni in materia di operazioni straordinarie e svolgono un ruolo importante nella valutazione degli investimenti e delle operazioni dell’azienda, soprattutto quando si tratta di stimare i flussi di cassa futuri e nella predisposizione dei piani finanziari. Insieme al CEO, il CFO decide quali informazioni fornire e come dovrebbero essere divulgate e rappresentate tali informazioni nei documenti pubblici (e.g. annual report, interim report). Ci si può aspettare anche che i CFO abbiano una formazione contabile e finanziaria (Dichev et al., 2013) tale da dargli padronanza nell’utilizzo delle politiche di bilancio. La letteratura accademica indica che c’è ancora poca ricerca sul ruolo che hanno i CFO nella manipolazione dei risultati di bilancio (Geiger e North, 2006; Feng et al., 2011). Ad oggi, la letteratura si è concentrata principalmente sulla relazione tra CEO o altri soggetti di corporate governance e manipolazione degli utili (Dechow et al., 2010). Un’altra ricerca ha messo in discussione il ruolo dei CFO nell’ambito del processo decisionale (Stevens et al., 2005) e dell’affidabilità della comunicazione economico-finanziaria nello specifico (Jiang et al., 2010). Il CFO potrebbe essere interpretato come un attore dal ruolo “spurio”, se da un lato spesso rappresenta il “braccio destro” del CEO, allo stesso tempo, è un soggetto di governance nel momento in cui firma il bilancio assumendosene le responsabilità. Il CFO, infatti, di solito è molto vicino al CEO, quindi si può presentare il rischio che venga indotto (se non addirittura costretto) ad essere meno rigoroso sulle politiche di bilancio. Inoltre, così come gli altri attori della corporate governance, i CFO possono manipolare gli utili per incentivi personali (ad esempio, quando i compensi e i bonus sono legati all’equity) (Indjejikian e Matèjka, 2009; Jiang et al., 2010) o perché segue i voleri dell’amministratore delegato (Graham e Harvey, 2001). È importante ricordare che l’amministratore delegato è nella posizione di decidere, o almeno di influire, sull’avanzamento di carriera del CFO e sulla sua remunerazione. La letteratura precedente rileva che i top manager, inclusi i CFO, hanno maggiori probabilità di cambiare in seguito alle modifiche dell’amministratore delegato. I CFO sono pertanto motivati a supportare l’amministratore delegato in carica e potrebbero tenere un comportamento acquiescente 21 A tal fine sono significative le parole di Bedard et al. (2004): “The fact that the SarbanesOxley Act (SOX) of 2002 requires that the CFO and CEO certify the financial reports of public companies likely elevates the power and importance of CFOs beyond that of other executives”.

GLI ATTORI DELLA CORPORATE GOVERNANCE E LE POLITICHE DI BILANCIO

147

di fronte alle politiche di bilancio per favorire la continuazione del mandato dell’amministratore delegato (ad esempio aumentando fittiziamente il reddito quando la performance è bassa). Questi studi indicano una stretta relazione tra CEO e CFO (Mian, 2001; Fee e Hadlock, 2004) e suggeriscono che i CFO sono degli agenti e subordinati dei CEO (Feng et al., 2011). In linea con questa letteratura, vi è evidenza che il cambiamento di CFO è associato a una limitazione nei discretionary accruals (Geiger e North, 2006), o che i CFO manipolano gli utili perché si preoccupano nel breve termine dei prezzi delle azioni (Graham et al., 2005), o che i restatement sono associati negativamente alle competenze finanziarie dei CFO (Aier et al., 2005). – Dirigenti (“senior management”): la complessità della disciplina implica necessariamente che il management (che non è detto sia particolarmente “competente” in materia) venga supportato dall’aiuto di collaboratori (che possono essere sia personale interno che consulenti esterni) per la messa in atto di operazioni di earnings management. La figura del dirigente seguendo l’impostazione di Giannessi (1979: 73) “almeno in teoria dovrebbe eseguire la volontà che il soggetto economico ha espresso e che l’amministratore ha tradotto in norme di facile applicazione” 22. È evidente, infatti, che le politiche che l’organo di governo vorrebbe adottare (rientranti all’interno di un più ampio disegno strategico di medio/lungo termine) devono essere ben congegnate, non estemporanee, e soprattutto devono essere tecnicamente attuabili, sia nel momento della loro attuazione sia nel momento (successivo) nel quale si produrranno in automatico i cosiddetti “effetti di ritorno” (che devono essere attentamente presi in considerazione e valutati preventivamente). Ne deriva che il dirigente/responsabile del reparto amministrativo/contabile svolge un ruolo importante nel supportare operativamente il management con informazioni essenziali per la messa in atto, in modo sistematico, di politiche di earnings management; pertanto tali dirigenti (oltre ad essere in una posizione di vantaggio-informativo rilevante, e quindi a rappresentare dei soggetti meno facilmente “raggirabili”) hanno la possibilità di influenzare direttamente la redazione del bilancio d’esercizio. Gli stessi potrebbero essere anche nella posizione, di fatto, di “alterare a monte” i dati sui quali si basano le informazioni utili al management per mettere in atto le proprie politiche; in altri termini potrebbero loro stessi “pilotare/guidare” verso la direzione voluta, le decisioni prese dagli amministratori. 22 Si comprendono quindi tra i dirigenti “i direttori generali, i direttori di settore, di reparto, di ripartizione d’azienda, i procuratori e, in genere, tutte le persone che svolgono un ruolo di particolare rilievo nel grande dramma della vita aziendale” (Giannessi, 1979: 73).

148

POLITICHE DI BILANCIO E CORPORATE GOVERNANCE

4.4. I SOGGETTI DEL SISTEMA DI CONTROLLO INTERNO Il sistema di controllo interno interessa il coinvolgimento di numerosi organi e soggetti 23, alcuni dei quali sono stati oggetto di approfondimento dei paragrafi precedenti. Considerata la flessibilità nell’organizzazione del sistema di controllo interno 24, pur nei quadri definiti da leggi e regolamenti di riferimento delle singole aziende, di seguito nel commentare le maggiori attività e responsabilità che spettano ai soggetti interessati, si richiama in via principale alle normative e regolamenti di riferimento in Italia (e.g. D.Lgs. 231/2001 e L. 262/2005) e più in generale si accenna alle best practice seguite a livello nazionale e internazionale, ovvero al codice di autodisciplina (2015) e all’“Internal Control-Integrated Framework” predisposto dall’organismo Committee of Sponsoring Organizations of the Treadway Commission (COSO, 2013). In particolare, seguendo le linee guida di riferimento appena citate il sistema di controllo interno si articola su tre livelli (three lines of defense model) e coinvolge numerosi soggetti (organi) (Figura 6) La responsabilità del primo livello di controllo è di competenza delle linee e strutture operative dell’organizzazione aziendale 25. Il primo livello di controllo, in sintesi, identifica, gestisce e controlla i rischi di competenza e per essi vengono messe in atto delle specifiche azioni volte a tutelare il corretto svolgimento delle operazioni. I soggetti del primo livello di controllo comprendono le singole unità operative che svolgono le attività di monitoraggio sullo svolgimento delle operazioni. Per un approfondimento del loro ruolo nell’ambito della comunicazione economico-finanziaria e del loro impatto sulle politiche di bilancio si rimanda in particolare ai paragrafi relativi a dirigenti e ai dipendenti. Come si evince poi dalla Figura 6 tali soggetti riportano in merito alle loro attività e rispondono al senior management. 23 Per

approfondimenti sul tema del sistema di controllo interno si confronti. Campedelli (1986); Bruni (1996); Pini (1985); Coda (1998); Pini (2000); Comoli (2002); Bava (2003); Beretta (2004); Salvioni (2004); Bertini (2006); Hinna e Messier (2007); Allegrini (2008); D’Onza (2008); Marchi et al. (2008); Allegrini (2011); D’Onza et al. (2012); Marchi (2012); Corbella (2014). 24 Il sistema di controllo interno costituisce una variabile organizzativa rilevante che come osserva Corbella (2000: 319): “…] congiuntamente alle altre variabili (organizzative e di contesto), concorre a determinare il comportamento del sistema aziendale e quindi i risultati dallo stesso conseguiti”. 25 Come viene specificato nel “tought paper” COSO (2015): “The first line of defense lies with the business and process owners whose activities create and/or manage the risks that can facilitate or prevent an organization’s objectives from being achieved. This includes taking the right risks. The first line owns the risk, and the design and execution of the organization’s controls to respond to those risks”.

GLI ATTORI DELLA CORPORATE GOVERNANCE E LE POLITICHE DI BILANCIO

149

FIGURA 6 – I livelli del sistema di controllo interno e il coordinamento tra i suoi attori

Regulator

Organo di governo/Consiglio di Amministrazione/ Comitato di controllo

Senior management

Revisore esterno

Fonte: Elaborazione propria, adattata da COSO 2015.

La responsabilità del secondo livello di controllo è, invece, di competenza di organi e attori autonomi e distinti da quelli operativi e partecipano alla definizione delle policy di corporate governance e di gestione dei rischi 26. Infatti, al secondo livello vengono monitorati i rischi aziendali, si valuta l’adeguatezza del sistema di controllo sì da garantire una gestione prudente, l’affidabilità delle informazioni e la conformità a norme e procedure. Alcune tra le funzioni tipiche che rientrano nella seconda linea di difesa sono quelle riguardanti i soggetti che 26

Sempre facendo riferimento al “tought paper” COSO (2015) possiamo leggere: “The second line is put in place to support management by bringing expertise, process excellence, and management monitoring alongside the first line to help ensure that risk and control are effectively managed. The second line of defense functions are separate from the first line of defense but are still under the control and direction of senior management and typically perform some management functions. The second line is essentially a management and/or oversight function that owns many aspects of the management of risk”.

150

POLITICHE DI BILANCIO E CORPORATE GOVERNANCE

operano nelle funzioni di: Risk Management, information security, financial control, physical security. Le funzioni inserite nel controllo dipendono in ogni caso anche dalle caratteristiche specifiche del settore e dell’azienda. Così, tra gli attori della seconda linea di difesa troviamo il dirigente preposto alla redazione dei documenti contabili, il risk manager, i comitati istituiti intra- e extra- consiglio di amministrazione e ogni altro organo coinvolto per il presidio di alcuni rischi specifici. Come per il primo livello, per valutare l’impatto di questi soggetti sulle politiche di bilancio si rimanda ai paragrafi specificatamente riferiti ad alcuni di questi attori. I soggetti al secondo livello tendenzialmente riportano al senior management (Figura 6). Infine, la responsabilità del terzo livello di controllo è di competenza della funzione di internal audit che deve fornire una assurance indipendente sull’adeguatezza ed efficacia del primo e del secondo livello del sistema di controllo 27. La funzione di internal audit deve valutare infatti l’adeguatezza, la funzionalità e l’affidabilità del sistema dei controlli interni nonché identificare inadempienze sulle procedure e sulle norme applicabili. L’ambito dell’attività di internal audit investe trasversalmente tutti gli aspetti delle operazioni di un’azienda e tutte le sue attività. Dalla Figura 6 possiamo osservare che la funzione di internal audit, oltre a riportare la propria attività al senior management, deve confrontarsi e riportare al consiglio di amministrazione e al comitato per il controllo. Oltre ai soggetti ed organi esplicitamente trattati nei paragrafi precedenti e a quelli previsti nel modello delle tre linee di difesa, ogni ordinamento può prevedere degli obblighi di controllo interno alternativi o aggiuntivi a quelli appena presentati. Nel caso particolare dell’Italia, il nostro legislatore inserisce nel sistema di controllo anche il collegio sindacale. Esso svolge dall’interno dell’azienda attività di controllo ex ante ed ex post sui processi il cui esito deve essere posto all’attenzione degli amministratori, in modo tale da intraprendere le misure correttive necessarie. Il collegio sindacale nello svolgimento delle proprie funzioni mantiene un periodico e continuo flusso di informazioni con il consiglio di amministrazione, oltre che, con i revisori e gli organi preposti al controllo interno. In sostanza, la funzione di vigilanza del collegio sindacale si estrinseca nel controllo di “correttezza e adeguatezza amministrativa” 28, che 27 Il “tought paper” COSO (2015) prevede per la terza linea quanto segue: “The third line provides assurance to senior management and the board over both the first and second lines’ efforts consistent with the expectations of the board of directors and senior management. The third line of defense is typically not permitted to perform management functions to protect its objectivity and organizational independence. In addition, the third line has a primary reporting line to the board. As such, the third line is an assurance not a management function, which separates it from the second line of defense”. 28 Tale controllo va ben oltre il mero controllo di merito e di legalità, in quanto deve valutare

GLI ATTORI DELLA CORPORATE GOVERNANCE E LE POLITICHE DI BILANCIO

151

non è solo ex post, ma è un controllo continuativo e che lo pone al vertice del sistema di controllo interno 29. Pare corretto sostenere che mentre gli altri organi delegati al sistema di controllo interno decidono sugli assetti organizzativi e riferiscono al consiglio perché ne verifichi l’adeguatezza, il collegio sindacale verifica sull’intero processo, per tale ragione si parla di controllo indiretto del collegio sindacale. Infatti, si esplica come “controllo del controllo” svolto da altri organi, i.e. internal audit, comitati, consiglio di amministrazione. Con specifico riferimento all’influenza del collegio sindacale sulle politiche di bilancio si ricorda che tale organo deve assicurare un sistema amministrativo-contabile adeguato 30 (cfr. articolo 2403 codice civile). Il collegio deve quindi assicurare la completezza, tempestività e attendibilità delle risultanze contabili in modo tale da garantire la generazione di informazioni utili e di dati affidabili per la formazione del bilancio (Bava, 2011). Infine, al collegio sindacale si possono estendere i commenti successivamente sviluppati in merito all’impatto che il revisore esterno può avere sulle politiche di bilancio, in particolare nel caso in cui allo stesso organo venga delegata la funzione di revisione legale dei conti ai sensi dell’articolo 2409 bis del codice civile 31. Da ultimo, si richiama brevemente l’introduzione dell’Organismo di Vigilanza (OdV) effettuata tramite il D.Lgs. 231/2001. Ai sensi dell’articolo 6 del D.Lgs. 231/2001, l’OdV è stato introdotto nel nostro ordinamento al fine di esonerare dalla responsabilità derivante dalla commissione di un reato le organizzazioni che abbiano “…] adottato ed efficacemente attuato, prima della commissione del fatto, modelli di organizzazione e di gestione idonei a prevenire reati della specie di quello verificatosi …”. Nel dettaglio, specifica ancora l’articolo 6 del D.Lgs. 231/2001 che: “...] il compito di vigilare sul funzionamento e l’osservanza dei modelli di curare il loro aggiornamento è stato affidato l’efficienza delle procedure e delle attività amministrative (cfr. articolo 2381 codice civile e articolo 149 TUF). 29 Il ruolo apicale nel sistema del controllo interno svolto dal collegio si evince peraltro dal suo obbligo-dovere di partecipazione alle riunioni degli altri organi, in modo tale da agire informato nello svolgimento delle sue attività di vigilanza. Inoltre, il collegio è sottoposto ad una “rigida” disciplina di responsabilità civile. 30 Il collegio non deve esprime un giudizio di merito sui risultati dell’attività amministrativocontabile, ma un giudizio sintetico sull’adeguatezza del sistema, in termini di efficienza e funzionalità, considerando in particolare i rischi rilevanti emersi in tali aree operative. 31 Per completezza si riporta di seguito l’articolo 2409 bis del codice civile appena citato relativamente alla revisione legale dei conti: “La revisione legale dei conti sulla società è esercitata da un revisore legale dei conti o da una società di revisione legale iscritti nell’apposito registro. Lo statuto delle società che non siano tenute alla redazione del bilancio consolidato può prevedere che la revisione legale dei conti sia esercitata dal collegio sindacale. In tal caso il collegio sindacale è costituito da revisori legali iscritti nell’apposito registro”.

152

POLITICHE DI BILANCIO E CORPORATE GOVERNANCE

a un organismo dell’ente dotato di autonomi poteri di iniziativa e di controllo ...”. L’OdV deve pertanto valutare anche l’adeguatezza del sistema e delle procedure organizzative adottate per l’attuazione dei modelli adottati. L’OdV deve essere messo al corrente di tutte quelle informazioni che riguardano, anche indirettamente, la commissione o i tentativi di reato e di elusione del modello nonché ogni condotta a rischio reato. È evidente che tale organismo deve verificare attentamente sui reati societari, anche quelli inerenti frodi contabili. Entrando nel merito delle politiche di bilancio, nello svolgimento delle proprie verifiche “contabili” l’OdV acquisisce e verifica il bilancio d’esercizio, la redazione della relazione sulla gestione e tutti i documenti che attestano il corretto svolgimento delle operazioni contabili a rischio. Si capisce, che tale organismo è dotato di autonomi poteri di iniziativa e di controllo 32 con il compito di sorvegliare sul funzionamento e il rispetto dei modelli, col fine ultimo di liberare l’organizzazione dalla responsabilità per la commissione dei reati. Esistono, inoltre, ulteriori organi e soggetti delegati o comunque coinvolti o interessati a mettere in atto attività di controllo addizionali 33. Tra questi il framework COSO richiama ad esempio i revisori esterni e i regulator (Figura 6) che pur operando al di fuori della struttura aziendale possono influenzare le sue operazioni e i suoi risultati, tra cui l’affidabilità delle comunicazioni economico-finanziarie. Nel modello concettuale del presente studio si considerano ancora come soggetti esterni ma in grado di influenzare le politiche di bilancio i soci e altri stakeholder, di cui parliamo nei paragrafi successivi.

4.5. I SOCI La classe dei soci può essere rappresentata da una moltitudine di diversi gruppi che, presentando caratteristiche tra loro differenti, possono, ciascuna in funzione delle proprie peculiarità, condizionare, direttamente o indirettamente, 32 L’OdV può mettere in atto inchieste interne, coinvolgendo di volta in volta con le funzioni aziendali interessate, anche allo scopo di avere maggiori evidenze ed elementi probatori di indagine, e con la facoltà di richiedere che vengano effettuate specifiche attività di controllo. L’OdV ha quindi libero accesso a tutta la documentazione aziendale rilevante e deve essere aggiornato e informato sulle attività aziendali a rischio di reato e ai rapporti intercorsi con consulenti o partner che sono coinvolti in operazioni e attività sensibili. 33 La proliferazione di norme e soggetti dedicati al sistema di controllo interno ha fatto emergere, come osservano D’Onza e Casanova (2008: 43), “…] l’esigenza di creare una ‘cabina di regia’ in cui si definisca la struttura di control governance dell’azienda con riguardo agli attori, alle attività che ad essi competono, ai loro poteri, alle risorse di cui possono avvalersi per adempiere correttamente alle loro responsabilità, alle relazioni che devono sussistere fra tali attori”.

GLI ATTORI DELLA CORPORATE GOVERNANCE E LE POLITICHE DI BILANCIO

153

il governo dell’impresa nonché influenzare le politiche di bilancio messe in atto dall’azienda stessa 34. Diversi studi empirici, partendo dal presupposto che l’asimmetria informativa tra proprietà e manager può generare problematiche di moral hazard e adverse selection, suggeriscono che le strutture proprietarie possono influenzare, con differente grado di intensità, l’affidabilità e la qualità della comunicazione economico-finanziaria dell’impresa. Pertanto, nel prosieguo della trattazione l’influenza della compagine sociale verrà analizzata utilizzando il seguente schema logico di riferimento: – Percentuale di comando dei soci: la distinzione è sviluppata in funzione del grado di concentrazione o diffusione della proprietà, ovvero del numero di soci che condividono il rischio d’impresa. In sintesi, gli shareholder sono distinti in funzione del grado di controllo posseduto, pertanto si parla, in base alla partecipazione al capitale, di soci di maggioranza (o di controllo) e soci di minoranza. – Tipologia dei soci: a prescindere dalla percentuale di partecipazione al capitale sociale, un’altra distinzione rilevante è quella che riguarda il tipo di shareholder; in particolare, nel prosieguo, saranno analizzate alcune tra le principali tipologie di soci, nel dettaglio: famiglia, stato e investitori istituzionali.

4.5.1. La percentuale di comando dei soci La distinzione è sviluppata in funzione del grado di concentrazione o diffusione della proprietà, ovvero del numero di soci che condividono il rischio d’impresa. In sintesi è possibile distinguere: – Soci di maggioranza: è evidente che gli azionisti di maggioranza possano, tramite le nomine, dare un indirizzo forte al consiglio di amministrazione ed ai relativi comitati. Per quanto riguarda le decisioni strategiche e fondamentali, poi, è spesso necessaria l’approvazione degli stessi azionisti 35, che in34 Già Onida (1954: 361) rileva che “(…) dal punto di vista del tornaconto, l’azionista pur essendo comproprietario dell’azienda, non si trova, rispetto a questa, in una posizione assimilabile a quella del proprietario rispetto alla propria azienda individuale. Il tornaconto di quest’ultima coincide con quello del proprietario che lucra l’intero utile, subisce tutte le perdite e risponde illimitatamente delle obbligazioni assunte a motivo dell’azienda. La società per azioni forma invece un’economia staccata da quella dei singoli azionisti, ciascuno dei quali può avere rispetto all’azienda, alla sua politica di gestione a breve o a lungo andare, alla politica di bilancio, all’organizzazione ecc., interessi differenti, in ragione della diversa entità della partecipazione, degli scopi dell’investimento in azioni e di altre molteplici e mutevoli circostanze”. 35 A livello europeo, gli azionisti hanno il potere, tra gli altri, dei seguenti diritti dell’assemblea

154

POLITICHE DI BILANCIO E CORPORATE GOVERNANCE

fluenzano così di fatto l’attività di controllo delle decisioni (Jensen, 1993; Vafeas, 1999; Shivdasani e Yermack, 1999), svilendo, nella sostanza, l’attività di monitoraggio degli amministratori indipendenti 36 e riducendo, pertanto, la protezione degli interessi dei piccoli azionisti di minoranza. La concentrazione della proprietà può, altresì, generare con più probabilità il cosiddetto effetto di entrenchment (“radicamento”) del management (Morck et al., 1988; Dyck e Zingales, 2004; Cornett et al., 2008), con conseguenti comportamenti opportunistici (quali piani di remunerazione vantaggiosi per amministratori-soci, operazioni con parti correlate, ecc.) a danno degli azionisti “esterni” (Claessens et al., 2000; DeAngelo e DeAngelo, 2000; Faccio et al., 2001; Anderson e Reeb, 2004; Dyck e Zingales, 2004). Sebbene la teoria dell’agenzia preveda (Fama e Jensen, 1983; Jensen e Meckling, 1976) che più è concentrata la proprietà e più è probabile un allineamento di interessi tra azionisti e manager, più controverso appare, invece, il legame con le operazioni di earnings management: in particolare Leuz et al. (2003) dimostrano, nei Paesi con una regolamentazione meno protettiva nei confronti degli investitori, un maggior ricorso a politiche di bilancio in presenza di concentrazione proprietaria; mentre Warfield et al., (1995) dimostrano che una maggiore concentrazione proprietaria può influenzare negativamente la manipolazione degli utili, cioè può ridurre il ricorso a pratiche di earnings management. – Soci di minoranza: è probabile che tali soggetti, sebbene facciano parte della compagine sociale, possano non essere nella posizione, soprattutto se la società è quotata in borsa, di poter sostanzialmente influenzare le scelte del generale: Decidere la liquidazione in caso di perdita rilevante, aumento/riduzione del capitale, fusioni e acquisizioni, scissioni, acquisizione di azioni proprie e nomina del revisore (ad es. Direttive 2005/56/CE, 2006/43/CE, 2006/68/CE, 2007/36/CE, 2012/30/UE, 2013/34/CE, 2017/828/UE). Pertanto, non è insolito aspettarsi che gli azionisti abbiano diritti specificamente previsti dallo statuto per decidere su investimenti a lungo termine, che influenzano il futuro dell’impresa, influenzando piani, budget e informazioni economico-finanziarie. Inoltre, non è strano che gli azionisti abbiano voce in capitolo, sulla retribuzione dei dirigenti (Alissa, 2015), su investimenti a lungo termine e (spesso) altamente rischiosi (Hoskisson et al., 2002; Klein e Zur, 2009). A titolo esemplificativo, nel 2009 un gruppo di azionisti attivisti di Microsoft ha presentato una denuncia formale contro i progetti di R&S approvati dal consiglio di amministrazione. Gli azionisti attivi possono esercitare il loro voto contro la direzione e proporre alla discussione diversi argomenti (Gillan e Starks, 2007; Renneboog e Szilagyi, 2011). Aghion et al. (2010) per esempio suggeriscono che gli investitori istituzionali influenzano le decisioni di investimento e di comunicazione minacciando di esercitare le loro opzioni di uscita e rendendo pubblici annunci che esprimono la loro insoddisfazione. Gli investitori istituzionali in questo senso dimostrano di essere osservatori attivi e azionisti che influenzano gli amministratori. 36 Il ruolo e l’effettiva efficacia degli amministratori indipendenti, in situazioni di proprietà concentrata, risulta essere, in effetti, una tematica particolarmente rilevante anche in campo accademico (Gutièrrez Urtiaga e Saèz, 2012).

GLI ATTORI DELLA CORPORATE GOVERNANCE E LE POLITICHE DI BILANCIO

155

management e/o di accedere a maggiori informazioni aziendali rispetto a quelle a disposizione di soggetti effettivamente esterni. I soci di minoranza, a prescindere dalla modalità tecnica tramite la quale hanno acquisito il proprio pacchetto azionario (acquisto diretto sul mercato; acquisizione a seguito di operazioni di fusione/scissione di altre società; per successione ereditaria, ecc.), possono seguire differenti strategie in merito al “se e quando” cedere le proprie partecipazioni; tale fattore assieme alla “natura” del socio stesso (ad esempio investitore istituzionale o privato) ed alla possibilità dei medesimi soci di occupare anche delle posizioni di rilievo nella società, incidono in modo differente sulla loro capacità/volontà di comportarsi in un determinato modo e pertanto sui loro rapporti con gli amministratori che, in ultima analisi, potrebbero mettere in atto determinate politiche di earnings management. In sintesi, è probabile che si possano verificare, senza velleità di fornire un’elencazione completa, le seguenti casistiche: A) i soci sono investitori istituzionali, in tal caso è facile attendersi che il loro comportamento dipenda molto dalla strategia di medio/lungo termine tenuta dall’investitore istituzionale per tutto il proprio portafoglio (azionario e non azionario), e questo a prescindere dal singolo contesto nel quale si trova la società le cui azioni di minoranza sono possedute; cioè la strategia dell’intero portafoglio prevale sulle scelte che sarebbero state ottimali con riferimento al singolo pacchetto azionario di minoranza. Questa situazione è molto simile al caso in cui i soci di minoranza facciano parte (direttamente o indirettamente) di un “gruppo societario” nel quale, in una logica sinergica complessiva, prevalgono gli interessi del gruppo su quelli della singola azienda posseduta (in minoranza). B) i soci sono investitori privati che effettuano operazioni di trading di breve periodo, cioè operazioni tendenzialmente speculative; in questa circostanza possiamo prevedere che difficilmente i soci avranno interesse ad interagire con la governance della società ed entrare nel merito delle singole scelte discrezionali dell’amministratore. C) i soci sono investitori privati che hanno interesse a mantenere nel lungo periodo l’investimento nel pacchetto azionario di minoranza. In questa circostanza, soprattutto se tali soci rivestono anche una qualche posizione lavorativa in azienda, è più probabile che abbiano un’influenza diretta (seppure minima) sulla governance societaria; ne deriva che l’amministratore nelle proprie scelte politiche/tecniche deve, altresì, tener conto di tali fattori nonché della possibilità da parte dei soci (di minoranza) di utilizzare “strumentalmente” (cioè in modo ostruzionistico) il potere (attribuito dalla legge o dalla situazioni di fatto) a loro disposizione. Da un punto di vista più operativo, i vari azionisti hanno quatto alternative percorribili (Ronen e Yaari, 2008: 225): “So what can shareholders do? In

156

POLITICHE DI BILANCIO E CORPORATE GOVERNANCE

principle, they have four mutually exclusive alternatives: cooperating with management by voting with it; leaving the game by selling their shares – a strategy that is known as ‘voting with the feet,’ inducing changes by purchasing a block of shares that gives them a seat on the board and the ability to monitor management directly, or by becoming ‘activists’”; è bene precisare che si tratta soltanto di azioni potenzialmente attuabili, in quanto, banalmente, i soci potrebbero non avere le risorse per acquisire altre quote di partecipazione (oppure gli altri soci potrebbero non avere intenzione di vendere le proprie azioni), oppure, a contrario, potrebbero non trovare acquirenti disponibili a comprare le proprie.

4.5.2. La tipologia dei soci La compagine sociale, a prescindere dalla percentuale di partecipazione al capitale sociale, può essere caratterizzata dalla presenza (spesso contemporanea) di una o più tipologie di soci: – Famiglia: come è noto non esiste una definizione univocamente accettata di azienda familiare, in quanto molteplici possono essere i parametri oggetto di osservazione (percentuale posseduta dalla famiglia, numero di familiari nel consiglio di amministrazione, stadio generazionale, ecc.) e mutevole può essere il contesto di riferimento (società quotata o non quotata, concentrazione delle azioni non possedute dalla famiglia, ecc.). In ogni caso, a prescindere dal perimetro col quale si vuole delimitare i caratteri che connotano queste tipologie di imprese, esse presentano, di fatto, vantaggi e svantaggi rispetto alle altre aziende (Ferramosca e Ghio, 2018). Infatti, le aziende familiari presentano spesso dei sistemi di corporate governance non particolarmente strutturati nei quali tendono a prevalere la fiducia e le relazioni personali rispetto ai controlli effettuati da specifici comitati e con procedure formalizzate (Steier, 2001; Poppo e Zanger, 2002); inoltre sono spesso frequenti conflitti familiari che si riverberano, inevitabilmente, sul successo o meno del business (Le Breton-Miller et al., 2004) nonché situazioni “geneticamente” inevitabili che conducono al coinvolgimento di membri della famiglia (attuali o futuri “eredi”) (Miller et al., 2003) a prescindere dalle loro effettive capacità e aspirazioni (Ward, 2004) ma soltanto a seguito di favoritismi (Pérez-González, 2006, Royer et al., 2008). Infine, ulteriore peculiare problematica, molto frequente, risulta essere l’assenza di un vero e proprio piano strategico di “successione” che, spesso, può mettere a repenta-

GLI ATTORI DELLA CORPORATE GOVERNANCE E LE POLITICHE DI BILANCIO

157

glio la continuità stessa dell’azienda (Lansberg, 1999). È evidente che le imprese familiari presentino anche dei vantaggi quali, ad esempio: una visione più lungimirante che va ben oltre il breve periodo (Brigham et al., 2014); i membri familiari sono meno restii a sostenere l’azienda, dal punto di vista finanziario, nei periodi di crisi (Sirmon e Hitt, 2003), sono più favorevoli ad assumere compiti non formalizzati garantendo più flessibilità alla gestione (Naldi et al., 2007) e sono più incentivati a lavorare ed impegnarsi attivamente (Meyer et al., 2006; Zellweger et al., 2010). È necessario prendere in considerazione anche altri aspetti peculiari delle imprese familiari: la famiglia tende spesso a identificarsi con l’azienda stessa (Anselmi, 1999; Lattanzi e Morelli, 2013) e cerca di consolidare ed accrescere la propria reputazione a 360 gradi (in una commistione di interessi e affetti); in particolare, analizzando tale contesto tramite la teoria socio-emozionale 37, possiamo osservare che per la famiglia risulta essere molto sentito sia il rischio di perdere i capitali investiti in azienda sia il rischio di perdere altri valori, di natura meno economica, quali le risorse sociali ed i legami emotivi e familiari, il senso di appartenenza e l’influenza familiare (Dyer e Whetten, 2006; Gómez-Mejía et al., 2007; Baron, 2008; Miller et al., 2009; GómezMejía et al., 2010; Cruz et al., 2012). Dal quadro appena delineato, è facile ritenere che tali caratteristiche (positive e negative) si ripercuotano anche sulle scelte che portano alla decisione di mettere in atto politiche di earnings management (Greco et al., 2015), in particolare preme sottolineare come nelle imprese familiari, seguendo la teoria dell’agenzia, gli interessi tra azionista e manager tendano ad avvicinarsi (Mackie, 2001; Le-Breton Miller e Miller, 2006) e tendano a ridursi i conflitti inerenti i rapporti tra agente-proprietario (Jensen e Meckling, 1976); inoltre, in linea con la teoria socio-emozionale, per l’azienda familiare la perdita di reputazione/immagine che deriva dall’emersione di politiche di bilancio potrebbe non essere compensata dagli eventuali vantaggi derivanti dall’aver posto in essere tali operazioni (Gómez-Mejía et al., 2011) 38; ed ancora, le

37 Sia gli studi di management che di financial accounting fanno discendere sempre più dalla teoria dell’agenzia la teoria della “ricchezza socio-emozionale” per spiegare le differenze in termini di decisioni contabili tra le imprese familiari e le controparti non-familiari (ad esempio, Berrone et al., 2012; Pazzaglia et al., 2013; Achleitner et al., 2014; Martin et al., 2016). I membri della famiglia sono attenti a sostenere la dotazione socio-emozionale, evitando qualsiasi minaccia che possa metterla a rischio. La socioemotional wealth theory, da un lato, è vicina alla stewardship theory, consentendo la cooperazione e la collaborazione per raggiungere obiettivi finanziari e non finanziari; d’altra parte, è vicina alla teoria dell’agenzia, che conduce a comportamenti opportunistici per salvaguardare la ricchezza socio-emotiva (Prencipe et al., 2014). 38 Gómez-Mejía (2011) sostengono apertamente che: “For family principals, the possible loss

158

POLITICHE DI BILANCIO E CORPORATE GOVERNANCE

aziende familiari potrebbero avere incentivo ad evitare operazioni di real earnings management (preferendo porre in essere operazioni che agiscano sui valori congetturati/stimati) in quanto le stesse, ragionando in un’ottica più lungimirante, potrebbero influenzare negativamente il valore nel lungo termine del complesso aziendale (Achleitner et al., 2014). – Stato: solitamente nelle società a partecipazione statale la percentuale posseduta dallo Stato (o comunque da un ente pubblico, governativo, e simili) è tale (sia essa una maggioranza assoluta o relativa) da generare, di fatto, un intervento forte/dominante nell’indirizzo dell’attività imprenditoriale che, nella maggior parte dei casi, si concretizza anche in un maggior peso nella nomina dei membri del consiglio di amministrazione. Dato il coinvolgimento dello Stato si potrebbe immaginare che tali società (almeno in teoria) raggiungano, dal punto di vista quali/quantitativo, un livello più alto nella comunicazione economico-finanziaria; nella realtà, però, altre “forze” (sempre legate alla natura statale/politica del socio dominante) possono spingere, di fatto, nella direzione opposta e pertanto ad una maggiore partecipazione statale può corrispondere una minore trasparenza finanziaria (Bushman et al., 2004b). Questo fenomeno può essere spiegato col fatto che spesso la gestione di tali società può rappresentare non soltanto l’espressione di un determinato orientamento “politico” per il raggiungimento di interessi sociali (quali il mantenimento del livello occupazionale), ma anche lo strumento per il raggiungimento di interessi privati di singoli soggetti politici che, di fatto, si trovano nella condizione di poter sfruttare (direttamente o indirettamente) determinate situazione a loro favore, indirizzare scelte economiche e ottenere vantaggi personali. È evidente che, nella realtà, gli interessi dei soggetti politici divergano sostanzialmente da quelli degli altri shareholder (siano essi, ad esempio, piccoli risparmiatori o investitori istituzionali); l’interesse prioritario, infatti, non risulta più essere strettamente di tipo economico, ma prevalgono altri aspetti quali il desiderio di continuare a gestire la “cosa pubblica”, rimanere al potere, gestire “favori” e/o opportunità di lavoro in cambio di voti e/o supporto elettorale e consensi (Shleifer e Vishny, 1997; La Porta et al., 2002; Bushman e Piotroski, 2006); non si dimentichi, inoltre, la possibilità che alcune scelte politiche (dovute anche a esigenze di natura sociale) possano portare a mantenere in vita società con problemi finanziari al fine di non pregiudicare l’indotto sull’economia locale (Huyghebaert e Wang, 2012). Infine, lo si ricorda, nelle società a partecipazione statale l’azionista è, soof reputation or image if earnings management practices are disclosed more than outweighs any boost to earnings”.

GLI ATTORI DELLA CORPORATE GOVERNANCE E LE POLITICHE DI BILANCIO

159

stanzialmente, il “cittadino” mentre i diritti di voto, nonché le remunerazioni per il ruolo ricoperto spesso svincolate dalle performance ottenute, spettano ai soggetti (siano essi tecnici o burocrati) che costituiscono l’espressione del potere politico; tale circostanza, come è evidente, fa ulteriormente aumentare l’asimmetria informativa nonché i costi di agenzia ad essa associati. Pertanto, si ripete che anche tali società potrebbero avere interesse a fornire minori informazioni e/o a ricorrere a politiche di earnings management per agevolare il raggiungimento degli interessi (siano essi di natura sociale o personale) dell’organo politico che, in quel contingente momento storico, rappresenta di fatto l’organo in grado di indirizzare la governance aziendale. – Investitori istituzionali: a prescindere dalle varie classificazioni che possono essere adoperate per tali operatori economici (basate su aspetti giuridici, formali, inerenti i comportamenti sugli investimenti, ecc.) generalmente con siffatta terminologia ci si riferisce a grandi investitori (diversi dalle persone fisiche) che esercitano potere di scelta e indirizzo sugli investimenti di altri (Koh, 2007): ad esempio, banche, compagnie assicurative, fondi pensione, fondi comuni di investimento, trust, ecc. Gli investitori istituzionali possono concentrare, tendenzialmente, il proprio portafoglio azionario su due differenti orizzonti temporali: A) a breve termine; questa linea di condotta degli investimenti potrebbe indurre una eccessiva attenzione sugli utili immediati e sulla massimizzazione del valore corrente di mercato e, conseguentemente, indurre gli amministratori a porre in essere politiche di bilancio che vadano in tale direzione (Burgstahler e Dichev, 1997; Bushee, 1998; Koh, 2003); B) a lungo termine; questa linea di condotta degli investimenti potrebbe incentivare un maggior controllo sull’operato degli amministratori limitando, pertanto, comportamenti opportunistici da parte loro (Black, 1992; Bushee, 1998, 2001) 39. In ogni caso, è pacifico che questi investitori professionali abbiano, generalmente, le motivazioni per poter richiedere/ottenere maggiori dati/informazioni, nonché le competenze e le risorse per poter compiere analisi adeguate sulle aziende che fanno parte del proprio portafoglio (talvolta è proprio il dovere fiduciario coi propri clienti che impone loro di monitorare/supervisionare gli ambiti di discrezionalità dei manager delle aziende target). Tale situazione, pertanto, può implicare che: A) è probabile che gli investitori isti-

39 Gli investitori istituzionali, infatti, hanno maggiori incentivi a condurre controlli più rigorosi. Al riguardo la ricerca di Aggarwal et al. (2011) ha dimostrato che è più probabile che gli amministratori delegati con scarsi risultati siano licenziati da aziende con maggiore presenza, nella compagine sociale, di investitori istituzionali e che queste aziende ottengano, nel tempo, anche dei miglioramenti nelle performance.

160

POLITICHE DI BILANCIO E CORPORATE GOVERNANCE

tuzionali, visto il proprio ruolo, abbiano maggiore interesse ad investire in aziende la cui comunicazione economico-finanziaria sia già adeguatamente reputata affidabile e di alto livello (Bushee e Noe, 2000; Leuz e Wysocki, 2008); B) la presenza nel mercato di investitori istituzionali possa indurre le società target ad una migliore/maggiore quantità/qualità informativa dei bilanci aziendali (Bushee, 1998; Bradshaw et al., 2004; Leuz e Wysocki, 2008). Infine è necessario sottolineare che per gli investitori istituzionali i problemi legati ai costi di agenzia (principal-agent) possono essere aggravati dal fatto che gli investitori istituzionali sono loro stessi degli agenti che devono rispondere ad altri azionisti, pertanto si propone il problema di chi debba controllare coloro che sono adibiti al controllo (Coffee, 1991).

4.6. IL REVISORE ESTERNO È pacifico che il “semplice” rilascio di una certificazione del bilancio da parte di revisori esterni, pur rappresentando (a prescindere dagli obblighi di legge) un quid pluris molto positivo, può contribuire ad aumentare la credibilità della comunicazione economico-finanziaria con intensità differente in funzione delle modalità/caratteristiche (in senso lato) con le quali tale revisione viene posta in essere. Ne deriva che gli amministratori devono tenere in considerazioni, nel proprio processo decisionale, le caratteristiche degli auditor nonché le loro possibili azioni/reazioni 40; in estrema sintesi, di seguito vengono analizzati i principali fattori che possono incidere sulla possibilità di mettere in atto operazioni di earnings management e, conseguentemente, sulla “qualità” del bilancio: – Dimensione del revisore: tale caratteristica, come è noto, può essere misurata da differenti indicatori (fatturato conseguito, numero di filiali e dipendenti, dimensione e importanza dei clienti, numero di Paesi nel mondo nei quali la società è operativa, ecc.) pertanto è difficile, almeno in teoria, determinare una graduatoria e/o un limite oltre il quale le società sono considerate di grandi dimensioni e non più medio/piccole. Ciononostante, quando negli studi accademici ed operativi, inerenti le società di revisione, si fa riferimento a quelle di “grandi dimensioni” si intendono, per prassi consolidata, le co-

40 In

merito al giudizio di revisione si confronti tra gli altri Dezzani (1974); Cassandro (1975; Caratozzolo (1978); Whittred (1980); Masini (1981); Dell’Atti (1985); Francis e Krishnan (1999); Branciari (2000); Bradshaw et al. (2001); Bartov et al. (2001); Nelson et al. (2002); Butler et al. (2004); Ballesta e Garcìa-Meca (2005); Davidson III et al. (2006); Johl et al. (2007).

GLI ATTORI DELLA CORPORATE GOVERNANCE E LE POLITICHE DI BILANCIO

161

siddette Big-4 41 (Deloitte & Touche, Ernst & Young, KPMG, PricewaterhouseCoopers). Tali società (Big-X) sono state l’oggetto di numerosissime ricerche da parte di studiosi di audit, molteplici gli aspetti e complesse le relazioni che sono state analizzate soprattutto in funzione del proprio output, di quello delle proprie società/clienti, nonché di quello delle altre società di revisione di “non grandi dimensioni” (che corrispondono, di fatto, a tutte le altre società di revisione esistenti nel mercato di riferimento). Ne deriva che la rilevante importanza che viene data alle “Big-X” (sia essa “effettiva”, come dimostrano molti studi, oppure soltanto “presunta”) riveste necessariamente un ruolo determinante per gli amministratori nel processo decisionale che, con le sue molteplici sfaccettature, porta alla formazione, in senso ampio, del bilancio di esercizio. Possiamo osservare, infatti, come, nella realtà operativa, si possano produrre una serie di effetti sostanziali riconducibili, direttamente o indirettamente, all’aver scelto come società di revisione una delle società rientranti tra le “Big-X”, non ultimo dare l’“impressione” (a prescindere dalla realtà dei fatti) che il proprio bilancio sia di qualità elevata 42. Infatti, è generalmente riconosciuto che l’affidabilità dei bilanci revisionati dalle Big-X sia di un livello superiore 43, per una serie di motivazioni, ad esempio: i) le dimensioni (delle società di revisione) spesso sono percepite come un indicatore molto 41 Come è noto, prima del 2002 (anno in cui la società di revisione Arthur Andersen fu coinvolta nel fallimento della società Enron) tali società erano conosciute come le Big-5, mentre prima del 1998 (anno in cui la Price Waterhouse e la Coopers & Lybrand, a seguito di una fusione, diedero origine alla PricewaterhouseCoopers) erano conosciute come le Big-6; e prima del 1989 anno in cui si avviarono alcune fusioni vi erano otto maggiori società di revisione (i.e. Arthur Andersen, Arthur Young, Coopers and Lybrand, Ernst & Whinney, Deloitte Haskins & Sells, Peat Marwick Mitchell, Price Waterhouse, Touche Ross); ne deriva che spesso vengono genericamente identificate col termine “Big-X” o “Big-N”, e simili. 42 Per approfondimenti sul tema di “audit quality” si confronti: Francis (2004, 2011); Knechel et al. (2013); Mazza (2017). 43 Per

completezza, si ricorda che esiste una parte della letteratura che suggerisce come in realtà le società di revisione “big” tengano un comportamento asimmetrico nei confronti delle politiche di earnings management (Kim et al., 2003). Vi sono evidenze che i Big-X riescono a limitare più efficacemente le politiche incrementative del reddito (Lys e Watts, 1994), ma sono meno efficaci nel limitare le politiche di bilancio riduttive del reddito. È opinione consolidata che gli auditor preferiscano scelte prudenti rispetto a manipolazioni aggressive in aumento del reddito di esercizio (Francis e Krishnan 1999; Ettredge et al., 2012). In contesti più specifici, con riferimento alla rilevazione delle perdite di valore, Ferramosca et al. (2017) hanno dato prova che le società di revisione Big-X sono più inclini a limitare le sottostime delle svalutazioni dell’avviamento (cioè, più inclini a limitare le politiche incrementative del reddito), piuttosto che le sopravvalutazioni delle stesse perdite di valore (cioè, più inclini a limitare le politiche riduttive del reddito).

162

POLITICHE DI BILANCIO E CORPORATE GOVERNANCE

significativo della qualità dell’audit nonché della capacità di sorvegliare più facilmente ed efficacemente l’operato dei singoli revisori (Watts e Zimmerman, 1981); ii) è altresì ragionevole attendersi che, più grande è l’auditor e più piccolo è il cliente, allora minore è per l’auditor l’incentivo di tenere un comportamento opportunistico (cioè non rispettare le regole) poiché i vantaggi non sono compensati dal rischio di perdere altri clienti (DeAngelo, 1981); iii) nella realtà operativa i soggetti economici possono essere più incentivati ad avviare cause legali nei confronti di grandi società di revisione (piuttosto che di piccole) in quanto maggiormente in grado di poter sostenere l’onere di eventuali risarcimenti; ne deriva che tale “minaccia” gioca da incentivo per le Big-X a svolgere correttamente il proprio ruolo evitando, di conseguenza, il rischio di subire cause legali (St. Pierre e Anderson, 1984; Lennox, 1999; Khurana e Raman, 2004). Pertanto, per gli amministratori aver scelto come società di revisione una Big-4 o una non-Big-4, rappresenta anche un “segnale” importante che viene dato all’esterno (cioè al mercato); in altri termini, per la reputazione, risulta molto importante anche la cosiddetta “apparenza”, ossia il bisogno che (almeno formalmente) si siano seguite adeguatamene tutte le regole e le accortezze per giungere alla redazione, all’approvazione e alla certificazione di quel determinato bilancio 44. Tale osservazione è anche in linea con la teoria della legittimazione; l’incessante richiesta dagli stakeholder – interni ed esterni – di pratiche di corporate governance robuste, induce le organizzazioni a ricorrere a sistemi di controllo sempre più sofisticati e a stabilire pratiche e processi “taken-forgranted”, cioè dati per scontati dagli stakeholder e che vengono quindi implementati per mantenere/accrescere la legittimità e migliorare la reputazione (Carruthers, 1995; Dillard et al., 2004; Zattoni e Cuomo, 2008). – Durata mandato: anche la durata del mandato, nonché la possibilità di un suo rinnovo, incide sulla qualità dell’audit e conseguentemente sulla minore/maggiore possibilità degli amministratori di porre in essere operazioni di earnings management. È evidente, infatti, che la permanenza negli anni dei medesimi revisori possa portare dei vantaggi in termini di economie di esperienza (relative a quello specifico clienti) e di apprendimento (Johnson et al., 2002; Chen et al., 2008), ma anche degli svantaggi in quanto l’instaurarsi di rapporti (sebbene di lavoro) di lunga data potrebbe portare ad una conoscen-

44 Per ulteriori approfondimenti sul ruolo giocato dalle Big-X nella qualità dei bilanci nonché nelle politiche di bilancio messe in atto dagli amministratori si vedano, in particolare: Teoh e Wong (1993); Dechow et al. (1996); Becker et al. (1998); DeFond e Subramanyam (1998); Beneish (1999); Francis e Krishnan (1999); Kim et al. (2003); Farber (2005); Francis e Wang (2008); Chen et al. (2011a).

GLI ATTORI DELLA CORPORATE GOVERNANCE E LE POLITICHE DI BILANCIO

163

za troppo personale/affettiva del cliente e, conseguentemente, ridurre il necessario livello di indipendenza che è richiesto alla figura professionale dell’auditor (Chi e Huang, 2005) 45. – Esperienza del settore (e ore di lavoro del revisore): vi possono essere dei settori di appartenenza delle aziende (il cui bilancio è oggetto di certificazione) molto particolari o di nicchia o, più semplicemente, settori nei quali determinati auditor non hanno mai avuto la possibilità (in precedenza) di confrontarsi dal punto di vista lavorativo; in tali circostanze emerge, in modo evidente, che a parità di altre condizioni e di ore effettivamente impiegate per la revisione, gli auditor, sebbene esperti dal punto di vista professionale ma inesperti per quello specifico settore, possano trovarsi in difficoltà e non essere particolarmente “accorti” ad eventuali comportamenti opportunistici da parte dell’organo amministrativo che, giocando sulla propria esperienza specifica e inesperienza del revisore, potrebbe con più facilità ricorrere ad operazioni di earnings management; è evidente, infatti, che un auditor con una maggiore esperienza di settore, potrebbe con meno difficoltà individuare frodi (Johnson et al., 1991) e errori (Bedard e Biggs, 1991, Solomon et al., 1999) 46. Preme sottolineare, inoltre, che l’organo amministrativo oltre a dover contemperare i vari interessi/esigenze in essere e ad anticipare la reazione degli auditor deve anche prevedere che alcune proprie azioni potrebbero avere delle conseguenze che vanno nella direzione opposta rispetto a quella desiderata. Si pensi, banalmente, come il cambiamento degli auditor messo in atto (per opportunismo manageriale) al fine di evitare che gli stessi possano acquisire la sopraccitata esperienze di settore (e quindi risultare più abili nell’individuazione di eventuali politiche di bilancio) possa inevitabilmente contrastare con la possibilità di instaurare coi medesimi dei rapporti consolidati nel tempo (ma pur sempre all’interno della durata legale del mandato) e permettere di creare (come descritto nel precedente capoverso) un rapporto “personale/affettivo” tale da minare la loro indipendenza 47 e agevolare la certificazione di un bilancio che, forse, un auditor più rigoroso non avrebbe rilasciato 48. 45 Sulla

problematica legata al rinnovo/durata del mandato dei revisori si vedano, tra gli altri: Knapp (1991); Bradshaw et al. (2001); Hackenbrack e Hogan (2002); Menon e Williams (2004); Davidson III et al. (2006); Geiger et al. (2008); Ferramosca e Greco (2015). 46 Anche l’aspetto dell’esperienza maturata dagli auditor in specifici settori è un argomento che ha suscitato l’interesse di vari studiosi: Bonner e Lewis (1990); Johnson et al. (1991); Solomon et al. (1999); Gramling e Stone (2001); Owhoso et al. (2002); Krishnan (2003); Balsam et al. (2003); Caramanis e Lennox (2008). 47 Sull’indipendenza nella revisione si confronti: tra gli altri Andrei (1991); Cossu (2006); Bava e Devalle (2010). 48 In tal senso, un aspetto che gli studi precedenti hanno analizzato con attenzione è quello ri-

164

POLITICHE DI BILANCIO E CORPORATE GOVERNANCE

– Compensi per la revisione (e/o per servizi non di revisione): nella realtà operativa può capitare che le aziende (il cui bilancio è oggetto di certificazione) possano decidere, in modo opportunistico nonché fraudolento, di contrattare/concordare con la società di revisione dei compensi eccessivi, rispetto alla quantità/qualità del lavoro effettivamente svolto, che in realtà potrebbero maliziosamente mascherare un “pagamento” effettuato allo scopo di rendere meno “indipendenti” gli auditor ed indurli ad essere più indulgenti nel rilascio del proprio giudizio (positivo) di revisione; analogo effetto, come è evidente, potrebbe essere raggiunto aumentando oltremisura l’ammontare dei compensi per servizi di consulenza cioè per servizi, formalmente, non legati alla revisione. Al riguardo, è bene precisarlo, gli studi in materia non hanno dato una evidenza unanime che possa confermare l’esistenza di tale pratica fraudolenta 49.

4.7. GLI ANALISTI FINANZIARI In un mercato caratterizzato da asimmetria informativa si viene necessariamente a creare l’esigenza di gatekeepers, ossia di operatori economici che, come è noto, tentano di colmare il gap informativo tra l’azienda e i potenziali investitori, ovvero tra le parti più informate (solitamente soggetti interni o manager, cioè insider) e le parti meno informate (solitamente gli altri stakeholder esterni alle sfere decisionali ed operative, cioè outsider) (Brennan e Hughes, 1991). Come è noto, all’interno della categoria dei gatekeepers rientrano principalmente gli analisti finanziari e le società di rating. Poiché questi soggetti hanno interesse che le proprie previsioni si rivelino guardante i cambiamenti degli auditor perché potrebbero essere causati, come abbiamo implicitamente suggerito, da opportunismo manageriale (DeFond e Subramanyam, 1998). Come spiegato da Davidson III et al. (2006) i cambiamenti degli auditor possono essere motivati da due opposte aspirazioni: 1) il management potrebbe decidere di cambiare revisore per migliorare le prestazioni dell’impresa riducendo le spese o per ottenere un nuovo revisore più efficace; 2) il management potrebbe cambiare il revisore per ragioni opportunistiche, quali managerial entrenchment, utili più elevati, bonus più elevati e giudizi di revisione più “amichevoli”. 49 È stata dimostrata, dalla maggior parte degli studi, un’associazione positiva tra i compensi di revisione ed i discretionary accruals (Frankel et al., 2002; Gul et al., 2003). Al contrario, altri studiosi non hanno trovato alcuna associazione positiva tra i discretionary accruals ed i compensi per gli altri servizi, di consulenza, non legati alla revisione (Ashbaugh et al., 2003; Chung e Kallapur, 2003); infine sulla problematica legata alle audit fee si veda anche: O’Keefe et al., 1994; Ashbaugh et al., 2003; Chung e Kallapur, 2003; Ferguson et al., 2004; Larcker e Richardson, 2004; Antle et al., 2006; Francis e Ke, 2006; Ruddock et al., 2006; Srinidhi e Gul, 2007; Hogan e Wilkins, 2008.

GLI ATTORI DELLA CORPORATE GOVERNANCE E LE POLITICHE DI BILANCIO

165

corrette, in modo da alimentare positivamente la propria reputazione, è inevitabile che tale circolo virtuoso venga favorito dalla qualità delle informazioni a loro disposizione. Gli analisti finanziari, infatti, rivestono, nell’ambito delle comunicazioni aziendali un duplice ruolo molto importante di user (input) e provider (output) di informazioni; e la loro “reazione”, a seguito della pubblicazioni di dati/notizie da parte dell’azienda, deve essere tenuta adeguatamente in considerazione dagli amministratori, in particolare durante il processo di formazione del bilancio d’esercizio. In estrema sintesi, il giudizio/valutazione espresso dai gatekeepers, dagli analisti finanziari nel caso di specie, può riguardare due aspetti fondamentali della comunicazione aziendale: 1) La situazione economico/finanziaria dell’azienda: gli analisti finanziari e le società di rating rappresentano dei soggetti economici, in particolare quelli che godono di ottima reputazione, molto influenti, in grado ad esempio di alterare, tramite le proprie previsioni ed i propri giudizi, il prezzo di mercato delle azioni, la capacità di credito delle aziende, la valutazione delle stesse, la buona riuscita di determinate operazioni straordinarie (IPO, acquisizioni, fusioni ecc.); risulta evidente, pertanto, come gli amministratori siano di fatto costretti a tenere in debita considerazione i giudizi che tali soggetti potrebbe esprimere sulla propria azienda. Infatti, molte ricerche hanno dimostrato che le aziende tendono a manipolare i risultati d’esercizio allo scopo di raggiungere o superare le previsioni degli analisti, e quindi battere le aspettative del mercato (e.g. Bannister e Newman, 1996; Bange e De-Bondt, 1998; Matsumoto, 2002; Abarbanell e Lehavy, 2003; Louis, 2004; McVay, 2006; Brown et al., 2006). 2) La qualità (correttezza o meno) e la quantità (adeguatezza o meno) delle informazioni divulgate dall’azienda: tale giudizio (negativo/positivo), ovviamente, non è fine a sé stesso, ma può comportare l’effetto di intimorire/incoraggiare gli investitori istituzionali e risparmiatori che potrebbero allontanarsi/avvicinarsi a tale specifica azienda. In particolare, possiamo osservare che la quantità delle informazioni divulgate (livello di disclosure) è positivamente associata a maggiori investimenti da parte di investitori istituzionali (Healy et al., 1999) e che gli stessi sono più favorevoli, ossia preferiscono investire, in aziende che presentano una rosa più ampia di analisti ad esse interessate (O’Brien e Bhushan, 1990). In modo analogo, è stato dimostrato che è più probabile che gli analisti finanziari preferiscano seguire le aziende che presentano una bassa asimmetria informativa (Brennan e Subrahmanyam, 1995; Louis e Robinson, 2005; Houston et al., 2010).

166

POLITICHE DI BILANCIO E CORPORATE GOVERNANCE

Anche dal punto di vista qualitativo, alcune ricerche (Lang et al., 2004) confermano che gli analisti sono meno propensi a seguire le aziende (come nel caso delle imprese a proprietà familiare o manageriale) che hanno incentivi a riservare e/o manipolare la disclosure.

4.8. I REGULATOR Gli amministratori, come è noto, devono tenere in considerazione, oltre alla disciplina specifica sul bilancio d’esercizio esistente in ogni Paese, tutti gli ulteriori vincoli normativi che possono influenzare, direttamente o indirettamente, il processo di formazione del bilancio stesso 50. Spesso tali vincoli non sono creati esclusivamente per impattare sulla comunicazione economico-finanziaria (in senso ampio), ma per regolare un qualche aspetto del settore di riferimento e, pertanto, per permettere al mercato di funzionare in modo più adeguato. Nel presente lavoro, col termine regulator si fa riferimento a quei determinati enti (o organismi dello Stato) che emanano (ex ante) disposizioni e/o effettuano un controllo (ex post) per verificarne la loro corretta applicazione da parte delle aziende. Tali soggetti, quindi, rivestono un ruolo istituzionale nel sistema economico, e rientrano necessariamente nei fattori che devono essere monitorati dagli amministratori nelle decisioni che influenzano la redazione del bilancio d’esercizio. Si pensi, ad esempio, ai seguenti soggetti che costituiscono i regulator che tipicamente si rinvengono nella maggior parte dei Paesi: – settori regolamentati: in Italia possiamo avere la Banca d’Italia, che svolge compiti di vigilanza bancaria e finanziaria nei confronti degli intermediari bancari e non bancari); l’IVASS (Istituto per la Vigilanza sulle Assicurazioni, in sostituzione del precedente ISVAP) che garantisce l’adeguata protezione degli assicurati, persegue la sana e prudente gestione delle imprese di assicurazione nonché la stabilità del sistema e dei mercati finanziari; l’ARERA

50 Come abbiamo accennato nei precedenti capitoli, i motivi per regolamentare la disclosure si fondano essenzialmente sull’assunzione del fallimento del mercato nei contesti in cui le informazioni vengono generate endogenamente a causa di esternalità e asimmetria informativa che minacciano la correttezza dei risultati comunicati (Kothari et al., 2010). Leuz e Wysocki (2016) discutono profondamente i risultati empirici sulle conseguenze economiche della disclosure e della regolamentazione sull’informativa economico-finanziaria e sostengono quanto segue: “…] regulation could serve as a coordination device for market participants by providing a “coarse” default solution that is widely understood and used in many transactions and contracts. Financial reporting standards and disclosure regulation strike us as one such coarse default solution, facilitating many transactions and financial contracting”.

GLI ATTORI DELLA CORPORATE GOVERNANCE E LE POLITICHE DI BILANCIO

167

(Autorità di Regolazione per Energia Reti e Ambiente) che favorisce lo sviluppo dei mercati concorrenziali nel settore elettrico, del gas naturale e dell’acqua potabile; l’AGCOM (Autorità per le Garanzie nelle Comunicazioni) che assicura la concorrenza nel mercato delle telecomunicazioni, editoria, dei mezzi di comunicazione di massa; l’AGCM (Autorità Garante della Concorrenza e del Mercato) che garantisce la tutela della concorrenza e del mercato (oltre a contrastare le pratiche commerciali scorrette, attribuire il rating di legalità, ecc.); la CONSOB (Commissione Nazionale per le Società e la Borsa) la cui attività consiste principalmente nel vigilare le società di gestione dei mercati regolamentati, nel regolamentare le prestazioni dei servizi e delle attività di investimento da parte degli intermediari, nel controllare dati e notizie fornite al mercato, nel sanzionare condotte illecite, nel collaborare con le altre autorità nazionali e organismi internazionali preposti al funzionamento dei mercati finanziari. È inevitabile che tali organismi indipendenti influenzino la governance aziendale, obbligando gli amministratori ad adeguarsi alle normative di riferimento e/o a effettuare delle operazioni, talvolta anche “contabili”, per mantenersi al di sotto o al di sopra di determinate soglie “limite” individuate dalla regolamentazione di riferimento 51; – enti preposti alla emanazione di principi contabili: si pensi, ad esempio, all’OIC (Organismo Italiano di Contabilità) che, costituendo lo standard setter nazionale, emana i principi contabili per la redazione dei bilanci secondo le disposizioni del codice civile, e partecipa al processo di elaborazione dei 51 Healy

e Wahlen (1999: 377-378) nel proprio lavoro (“A Review of the Earnings Management Literature and its Implications for Standard Setting”) individuano, tra le altre, una categoria di motivazioni (regulatory motivations), che ha rappresentato un importante filone di ricerca da parte di molti studiosi, riconducibile a due forme di regolamentazione cui devono adeguarsi le imprese: “Industry Regulations – In the U.S., virtually all industries are regulated to some degree, but some (such as the banking, insurance, and utility industries) face regulatory monitoring that is explicitly tied to accounting data. Banking regulations require that banks satisfy certain capital adequacy requirements that are written in terms of accounting numbers. Insurance regulations require that insurers meet conditions for minimum financial health. Utilities have historically been rate-regulated and permitted to earn only a normal return on their invested assets. It is frequently asserted that such regulations create incentives to manage the income statement and balance sheet variables of interest to regulators. A number of studies provide evidence consistent with this hypothesis […]. Anti-Trust and Other Regulations – Other forms of regulation can also provide firms with incentives to manage earnings. For example, it is often alleged that managers of firms vulnerable to an anti-trust investigation or other adverse political consequences have incentives to manage earnings to appear less profitable (Watts and Zimmerman 1978). Managers of firms seeking government subsidy or protection may have similar incentives”. Al riguardo si veda anche la ricerca di Cahan (1992: 77-95) relativa agli effetti prodotti dall’Antitrust sui discretionary accruals, e lo studio di Jones (1991: 193-228) che analizza gli effetti della ITC (United States International Trade Commision) sugli earnings management.

168

POLITICHE DI BILANCIO E CORPORATE GOVERNANCE

principi contabili internazionali adottati in Europa, intrattenendo rapporti con lo IASB (International Accounting Standards Board), con l’EFRAG (European Financial Reporting Advisory Group) e con gli organismi di altri Paesi. Si tratta, in tutta evidenza, di organismi che sebbene non possano incidere in modo specifico sul singolo bilancio di una determinata azienda, possono comunque influenzare direttamente, tramite l’emanazione dei propri principi/pareri, il processo di formazione del bilancio di esercizio di tutte le aziende; – normativa fiscale: è evidente che nei Paesi nei quali la normativa per la determinazione del carico fiscale è legata (direttamente o indirettamente) all’imputazione dei costi e dei ricavi nel bilancio d’esercizio, le aziende debbano necessariamente tener conto di tale fattore nel momento in cui prendono decisioni per mettere in atto determinate politiche di earnings management; la paura di controlli e la relativa minaccia di possibili sanzioni rendono ancora più “rischioso” e riducono, di fatto, l’ambito di discrezionalità degli amministratori; – “altre” normative: analogamente a quanto descritto per la normativa fiscale, anche altre regolamentazioni possono influenzare le scelte aziendali inerenti la comunicazione economico-aziendale e, più nello specifico, le scelte contabili; si pensi, ad esempio, come una più stringente normativa sul lavoro, caratterizzata da un aumento (esogeno) della protezione della disoccupazione da parte dello Stato possa indurre le imprese (Dou et al., 2016) a ridurre in modo significativo l’uso di discretionary accruals e ad aumentare le voci straordinarie negative, come svalutazioni e restatement.

4.9. GLI ALTRI STAKEHOLDER Nel presente paragrafo prenderemo in considerazione alcuni stakeholder che non sono stati analizzati in precedenza, in particolare: i dipendenti, i clienti, la concorrenza, i creditori, e i media.

4.9.1. I dipendenti Nel presente paragrafo viene preso in esame il personale dipendente, intendendo con tale termine tutti i soggetti (impiegati, operai, collaboratori, ecc.) che (a prescindere dalla natura giuridica del contratto di lavoro col quale sono legati alla società) non rivestono un ruolo apicale nella gestione aziendale (quali top

GLI ATTORI DELLA CORPORATE GOVERNANCE E LE POLITICHE DI BILANCIO

169

management e/o dirigenti) e che quindi non possono prendere decisioni che influenzino direttamente la strategia aziendale 52. In linea di massima e salvo casi eccezionali i dipendenti hanno un forte interesse affinché l’azienda riesca a conseguire ottimi risultati economico-finanziari ed a garantire, nel medio lungo temine, il soddisfacimento degli interessi di tutti gli stakeholder, rinnovando continuamente le condizioni necessarie alla propria esistenza; in altri termini il personale dipendente mira, in ultima istanza, che l’azienda sia in grado di mantenere il livello occupazionale nonché di garantire migliori condizioni economiche di lavoro. La convenienza per i dipendenti ad aspirare ad una performance crescente può essere accentuata nelle situazioni in cui gli schemi di remunerazione prevedano l’emissione di stock option a loro favore o nell’evenienza in cui il compenso totale sia formato anche da una parte variabile legata ai risultati di esercizio 53. Risulta evidente, pertanto, come i dipendenti abbiano un interesse specifico a conoscere le reali condizioni economiche dell’azienda per la quale lavorano, e parimenti, è altrettanto evidente come, le proprie azioni e/o le proprie aspettative possano indirettamente influenzare le scelte degli amministratori nella redazione del bilancio. In estrema sintesi, le politiche di assunzione/remunerazione/licenziamento possono indirettamente influenzare la qualità delle informazioni economicofinanziarie; pertanto nelle realtà aziendali si possono presentare, con una certa frequenza, le seguenti casistiche: a) Dipendenti potenziali: gli amministratori potrebbero avere interesse a redigere un bilancio molto positivo, a fornire una comunicazione economicofinanziaria accattivante e delle ottime prospettive di crescita (almeno “sulla carta”) al fine di permettere all’azienda, con facilità, di attirare personale più qualificato e motivato. 52 A

tal riguardo sono esplicative le parole di Onida (1954: 334): “Il governo economico dell’azienda è compito di tecnici altamente qualificati e di regola non può, senza danno per l’efficienza, essere affidato neppure parzialmente a comitati di componenti del personale, periodicamente eletti, come il comando di un esercito non potrebbe essere convenientemente affidato a delegati della truppa. L’istanza morale che all’amministrazione siano tenuti presenti e tutelati gl’interessi del personale, non distrugge né attenua la necessità della competenza: gl’interessi del personale rispetto all’azienda non si tutelano attribuendo ad impiegati od operai funzioni e compiti ch’essi non possono assolvere e deprimendo così l’efficienza economica della gestione o minacciando la vita stessa dell’azienda”. 53 Come i piani di stock option a favore dei manager vengono utilizzati per allineare gli interessi degli stessi con quelli dell’impresa la stessa ratio sottintende teoricamente i piani di emissione di azioni per i dipendenti. Si legga Mallin (2013: 71): “Many companies have employee share schemes that give the employees the opportunity to own shares in the company, and feel more of a part of it; the theory being that the better the company performs (through employees’ efforts, ecc.), the more the employees themselves will benefit as their shares increase in price”.

170

POLITICHE DI BILANCIO E CORPORATE GOVERNANCE

b) Dipendenti esistenti, in un contesto fisiologico: un risultato di bilancio troppo positivo potrebbe generare l’effetto (non voluto dall’azienda) di concedere ai dipendenti “il pretesto” di richiedere, autonomamente oppure tramite le proprie rappresentanze sindacali, incrementi stipendiali in linea con la redditività aziendale che, indirettamente, riflette la capacità produttiva dei lavoratori stessi. Al contrario, anche un bilancio non in linea con le aspettative dei dipendenti potrebbe creare in loro un disagio e una sfiducia tale nelle prospettive future da indurli a cambiare azienda. c) Dipendenti esistenti, in un contesto patologico: le aziende appartenenti a Paesi i cui ordinamenti giuridici sono meno favorevoli alla mobilità/flessibilità del mercato del lavoro, subiscono maggiormente, nei momenti di crisi, il peso degli oneri (non soltanto in termini strettamente economici) legati al turnover ovvero al licenziamento del proprio personale dipendente. Come è noto, il ridimensionamento della forza lavoro può rappresentare, nell’immediato, un processo particolarmente costoso (a prescindere dai benefici che potranno emergere nel lungo periodo a seguito della ristrutturazione), infatti: i) il licenziamento del personale dipendente su larga scala accentua il controllo e l’attenzione delle forze politiche e sociali (Jung et al., 2017), in particolare tali costi politici appaiono più alti e i licenziamenti più difficili nei contesti nei quali l’influenza dei sindacati è particolarmente forte, ossia nei casi in cui i sindacati negoziano il ridimensionamento produttivo e la chiusura di impianti limitando significativamente la flessibilità operativa delle aziende e, pertanto, rendendo più oneroso il costo del lavoro (Chen et al., 2011b); ii) la reputazione delle aziende può essere influenzata negativamente dai licenziamenti (Flanagan e O’Shaughnessy, 2005), motivo per cui i manager tentano, ove possibile, di limitarne le conseguenze, ad esempio, ritardando i licenziamenti nei periodi di condizioni economiche favorevoli, riservandosi le operazioni più dolorose dal punto di vista occupazionale nei periodi di recessioni economica in modo tale da ridurre al minimo il pregiudizio sulla propria reputazione (Agarwal e Kolev, 2016); in ogni caso le aziende, tentando di adeguarsi alle norme sociali sulla tutela dei lavoratori, possono provare ad essere, almeno “apparentemente”, socialmente responsabili (Pfeffer, 1982; Chen e Roberts, 2010); iii) il licenziamento, inoltre, non reca un danno (morale ed economico) soltanto al personale in esubero, ma anche ai dipendenti “non licenziati” i quali, sebbene non abbiano subìto alcun pregiudizio immediato, risulteranno maggiormente angosciati/stressati dalle loro future condizioni lavorative (Hall et al., 2005). In tale contesto risulta evidente come le aziende abbiano un forte incentivo, non soltanto morale/reputazionale, a giustificare a tutti gli attori sociali (e non sol-

GLI ATTORI DELLA CORPORATE GOVERNANCE E LE POLITICHE DI BILANCIO

171

tanto ai dipendenti) le ragioni del ridimensionamento (Harcourt et al., 2013); l’azienda, infatti, deve dimostrare che il processo di licenziamento non è contrario all’interesse pubblico ed è dovuto ad una causa ragionevole: ad esempio, la riduzione delle performance, nonché il conseguimento di perdite, può apparire come la motivazione più appropriata (Chen e Kleiner, 2002). Ne deriva che l’azienda può essere incentivata a ricorre a politiche di earnings management al fine di comunicare dei risultati peggiori rispetto a quelli effettivamente realizzati, in modo tale da supportare le ragioni alla base dei licenziamenti nonché superare le rigide leggi sul lavoro che sono finalizzate al mantenimento di un livello occupazionale adeguato. Esiste, infatti, un’importante letteratura sui licenziamenti aziendali, sugli effetti che le pratiche di ridimensionamento hanno sulle scelte contabili nonché sulle negoziazioni sindacali (e.g., Liberty e Zimmerman, 1986; DeAngelo e DeAngelo, 1991; Mautz e Richardson, 1992, Dou et al., 2016).

4.9.2. I clienti Sebbene possa sembrare che la situazione economico-finanziaria sia irrilevante per i clienti di un’azienda (in quanto debitori e non creditori), in realtà, da un’analisi meno superficiale, osserviamo che anche questi soggetti, invece, possono maturare attorno al bilancio d’esercizio un forte interesse che, pertanto, deve essere tenuto in considerazione dai manager nel processo decisionale alla base delle proprie scelte strategiche. In particolare possiamo avere due tipologie di clienti (aziende che fanno parte della filiera produttiva oppure consumatori finali) che interagiscono ed incidono con modalità e motivazioni differenti sulla corporate governance di un’azienda: – clienti/aziende: ossia soggetti (aziende) che vendono ad altre aziende e rappresentano, pertanto, un ulteriore anello della filiera produttiva. L’amministratore potrebbe avere interesse a non rilevare la vera situazione aziendale: ad esempio un risultato troppo positivo potrebbe far aumentare il potere contrattuale dei propri clienti i quali verrebbero a conoscenza del fatto che il prezzo da loro pagato permette di conseguire degli extra-profitti, giudicati eccessivi dal proprio punto di vista. Potrebbe verificarsi, altresì, la situazione diametralmente opposta ossia un risultato d’esercizio negativo accompagnato da una fragile solidità patrimoniale potrebbe allarmare i clienti e reputare l’azienda fornitrice inadeguata (si pensi anche ai requisiti necessari per potersi aggiudicare gare pubbliche di appalto per la realizzazione di grandi opere) a supportare adeguatamente le proprie richieste/standard dal punto di vista quali/quantitativo (come è evidente, possono essere rilevanti i possibili

172

POLITICHE DI BILANCIO E CORPORATE GOVERNANCE

danni derivanti dalla sospensione improvvisa di determinate forniture, momentaneamente non sostituibili con altre); – clienti/consumatori finali: solitamente tali soggetti non hanno alcun interesse nelle politiche aziendali e tantomeno nella possibilità dei manager di mettere in atto operazioni di earnings management. Ciononostante, non possiamo sottovalutare alcuni aspetti di natura etica/sociale: non è raro infatti il caso in cui i consumatori reputino particolarmente importanti alcuni “valori” che l’azienda dovrebbe osservare, come la riduzione delle sostanze inquinanti, il rispetto delle condizioni di lavoro, nonché rifiutare comportamenti opportunistici, formalmente corretti, ma giudicati sostanzialmente “immorali” (si pensi allo sfruttamento del lavoro minorile tramite la collaborazione compiacente di “terze” società in Paesi in via di sviluppo). Inoltre se il mancato rispetto di tali valori si combina col conseguimento, da parte della medesima azienda, di elevati (extra) profitti allora è probabile che l’effetto “negativo” possa diventare esponenziale, ed i consumatori, per rimanere coerenti alle proprie opinioni e ideologie, possano essere portati a boicottare il prodotto e, quindi, a non procedere con l’acquisto (a prescindere dal suo rapporto qualità/prezzo). Gli amministratori, pertanto, devono tenere in debita considerazione anche i sopraccitati interessi delle due diverse tipologie di clienti (aziende/consumatori) che, con motivazioni differenti, di fatto interagiscono indirettamente con la governance aziendale.

4.9.3. I concorrenti Anche le aziende concorrenti possono giocare un ruolo rilevante in relazione agli aspetti oggetto di studio nel presente lavoro. In particolare possiamo individuare due tipologie di aziende concorrenti che, con modalità differenti, possono incidere indirettamente sulle scelte degli amministratori: A) concorrenti potenziali: se il mercato è caratterizzato da poche aziende allora ciascuna azienda (già esistente) potrebbe avere interesse a non divulgare troppe informazioni economiche sul proprio business, soprattutto se il settore permette di conseguire degli extra-profitti che potrebbero essere messi in discussione con l’entrata di nuovi competitors; in estrema sintesi i manager potrebbero essere incentivati a porre in essere operazioni di earnings management per ridurre la profittabilità (apparente) della gestione e quindi aumentare le barriere all’entrata rendendo l’investimento (apparentemente) meno appetibile; B) concorrenti già esistenti: è inevitabile che la concorrenza possa giocare la propria “partita” su vari piani, non ul-

GLI ATTORI DELLA CORPORATE GOVERNANCE E LE POLITICHE DI BILANCIO

173

timo quello di rendere meno accessibili alle altre aziende le proprie informazioni economiche (come ad esempio l’ammontare dei costi di produzione) a prescindere dalla motivazione specifica. Si pensi anche agli effetti negativi che potrebbero derivare dal divulgare l’esistenza di perdite d’esercizio particolarmente rilevanti nonché una debole situazione patrimoniale; è evidente, infatti, che tale condizione può porre il fianco alla concorrenza, la quale potrebbe porre in atto azioni volte ad indebolire ulteriormente l’azienda stessa (ad esempio vendite sottocosto al solo scopo di danneggiare la concorrenza) e, non ultimo, la possibilità di acquistare la maggioranza delle azioni dell’azienda concorrente anche tramite offerte pubbliche di acquisto (ostili).

4.9.4. I creditori I creditori dell’azienda sono soggetti che, ovviamente, credono (sperano) nella capacità dell’azienda di rimborsare i propri impegni finanziari e pertanto maturano un forte interesse attorno alle risultanze del bilancio d’esercizio. Appartengono a questa categoria varie tipologie di soggetti che, pur essendo per loro natura molto eterogenei tra di loro, sono accomunati dal fatto di vantare un credito nei confronti dell’azienda oggetto di indagine. I creditori che, con maggiore frequenza, si presentano nella realtà operativa sono di seguito descritti: – istituti di credito: rivestono un’importanza fondamentale nella vita delle aziende in quanto rappresentano, come è noto, una delle principali fonti di finanziamento per le imprese; è indubbio, pertanto, che le banche, nella maggior parte dei casi, possano avere un forte peso contrattuale nei confronti delle società verso le quali vantano i propri crediti. Talvolta la “pressione” esercitata sulla governance aziendale è talmente forte da incidere in modo significativo sulle scelte strategiche tanto da trasformarsi, nei casi più estremi, in vere e proprie ingerenze di natura gestionale. Non è raro, comunque, che si possa verificare la situazione opposta, in parte paradossale, nella quale le banche pur avendo maturato consistenti crediti siano di fatto costrette a subire (per una serie di circostanze) le decisioni prese dalla società debitrice: si pensi, ad esempio, al caso in cui il debitore abbia una dimensione tale (“too big to fail”) da rendere difficile (dal punto di vista sociale, occupazionale, economico, ecc.) un suo default, oppure al caso in cui il debito sia di importo tale da rendere, di fatto, impossibile un suo integrale rimborso costringendo, pertanto, il creditore a onerose “rinegoziazioni” che ne riducono l’importo nonché i proventi finanziari. In ogni caso, gli amministratori sono quasi sempre particolarmente sensibili

174

POLITICHE DI BILANCIO E CORPORATE GOVERNANCE

alla posizione ed agli interessi del sistema bancario; è frequente, infatti, il caso in cui alcune scelte di bilancio possano essere prese in funzione della reazione che si prevede possano avere gli istituti di credito. Come nel caso di alcuni finanziamenti che prevedono clausole contrattuali (e.g. covenant) che impongono il raggiungimento di determinati obiettivi economico-finanziari per non incorrere in determinate conseguenze giuridiche negative (quali, ad esempio, la revoca del prestito, oppure l’automatica applicazione di condizioni più sfavorevoli); è evidente che in tali circostanze gli amministratori abbiano il forte incentivo a ricorrere a politiche di earnings management pur di raggiungere (anche soltanto “fittiziamente”) determinati obiettivi previsti da contratti (ad esempio, una determinata percentuali dei debiti sul patrimonio netto); – fornitori: è necessario precisare, comunque, che la maggior parte dei fornitori, soprattutto se di piccole dimensioni, basano le proprie scelte economiche (se concedere o meno pagamenti dilazionati sulle proprie forniture) principalmente sulla “reputazione” dell’azienda acquirente, che spesso è grossolanamente basata su valutazioni di tipo soggettivo/psicologico quali la “storia dei pagamenti” (cioè se le scadenza relative a quello specifico fornitore sono sempre state regolarmente rispettate) e il cosiddetto “passaparola”, cioè le opinioni espresse su quella azienda dagli altri operatori economici del settore (basate sulle proprie esperienze personali). Soltanto i fornitori più rilevanti e con maggiori risorse in termini di personale tecnicamente competente, analizzano sistematicamente i bilanci dei propri clienti e/o legano alcuni parametri di bilancio ai rapporti contrattuali delle proprie forniture (al pari dei finanziamenti concessi da istituti di credito). Ne deriva che, anche in questi casi, il manager deve tener conto che i fornitori possono influenzare, indirettamente, il processo decisionale che porta alla formazione del bilancio di esercizio nonché alla predisposizione di operazioni di earnings management; – erario (in qualità di creditore e non di regulator): i debiti verso l’erario (e più in generale verso lo Stato/Enti per imposte/tasse nonché contributi previdenziali) rappresentano un’altra tipica voce sempre presente, di fatto, nei bilanci delle società ed in grado di influenzare le decisioni aziendali anche di natura contabile incidendo sulla possibilità di mettere in atto politiche di earnings management; – soggetti formalmente creditori ma riconducibili, nella sostanza, ad altre fattispecie già descritte in precedenza: si pensi a società finanziatrici che fanno parte del “gruppo aziendale” oppure a soci (privati o società) che hanno finanziato l’azienda a titolo (formalmente) di capitale di credito. Si tratta, a ben vedere, di soggetti i cui interessi effettivi divergono da quelli che dovrebbero essere se si guardasse soltanto alla loro posizione formale; ciono-

GLI ATTORI DELLA CORPORATE GOVERNANCE E LE POLITICHE DI BILANCIO

175

nostante gli amministratori, nelle proprie scelte di bilancio, dovranno tenere in considerazione sia gli interessi sostanziali di tali soggetti sia i potenziali interessi che possono emergere dall’aspetto formale (dal quale, spesso, derivano proprio le conseguenze giuridiche che hanno portato a dare a quella determinata operazione un aspetto formale diverso da quello effettivo); – creditori residuali: pur non appartenendo ad una specifica categoria elencata in precedenza, possono comunque rivestire un ruolo rilevante nell’economia complessiva dell’azienda; si pensi agli obbligazionisti, alle società di leasing, di factoring, ed a tutte quelle aziende che possono di fatto concedere credito, sotto qualsiasi forma, alla società in oggetto. Gli amministratori, anche in questi casi, devono contemperare i vari interessi in gioco ed evitare di disattendere le legittime aspettative dei vari soggetti che direttamente o indirettamente (e con differente peso contrattuale in funzione anche del valore assoluto/relativo del proprio credito) sono influenzati dalle sorti dell’azienda.

4.9.5. I media La stampa e, più in generale, tutti i media possono essere considerati, in una accezione ampia, dei gatekeepers. Le peculiari caratteristiche tecniche che contraddistinguono questa modalità di diffusione delle informazioni economico-finanziarie influenzano, necessariamente, i rapporti con la corporate governance delle aziende. In particolare possiamo avere: A) stampa generalista: sebbene tale stampa si occupi quotidianamente anche di problematiche economiche (sia nazionali che internazionali) di solito entra raramente, ed in modo marginale, nel merito dei risultati d’esercizio e delle altre informazioni di bilancio, salvo il caso in cui la notizia di cronaca riguardi in modo specifico quelle determinate voci di bilancio e pertanto possa risultare utile enfatizzarne i connotati positivi (come il conseguimento di utili particolarmente elevati rispetto alla media del settore, oppure gli straordinari tassi di crescita del fatturato) o negativi (come il taglio del costo del personale, oppure la pubblicazione di bilanci falsi) a seconda del tipo di informazione che deve essere portata a conoscenza alla massa dei lettori. B) stampa specializzata in campo economico: tale stampa, ovviamente, è mirata ad un pubblico che in modo professionale ha un interesse specifico in queste tematiche. Le notizie, pertanto, vengono riportate con un linguaggio più tecnico e soprattutto con un maggiore grado di approfondimento e affidabilità; le notizie pubblicate vengono supportate da dati e da informazioni che hanno richiesto, a monte, un processo di ricerca/analisi/elaborazione nonché successiva valutazione critica, operazioni

176

POLITICHE DI BILANCIO E CORPORATE GOVERNANCE

che possono essere state effettuate tramite risorse interne (in termini di ore/uomo di personale specializzato) oppure tramite ricerche (talvolta commissionate) di terzi soggetti (come analisti finanziari, società di rating, società di consulenza, ecc.). C) riviste scientifiche/accademiche: tali mezzi di comunicazione, ovviamente, non hanno la funzione di divulgare rapidamente una notizia, ma piuttosto quella di dare una spiegazione tecnica/scientifica ad un determinato fenomeno economico; ne deriva che nell’immediato non creano particolari problemi all’amministratore che deve mettere in atto determinate politiche di earnings management, ma l’eventuale autorevolezza degli autori/riviste è in grado, nel medio periodo, di influenzare (positivamente o negativamente) la reputazione degli amministratori, nonché l’immagine aziendale. Pertanto, la stampa, nelle sue varie forme, può influenzare indirettamente il processo di formazione del bilancio di esercizio, in quanto i manager non possono non tenere in considerazione l’eventuale sua reazione a seguito della pubblicazione di dati ufficiali; anche la possibilità per la stampa stessa di tenere un comportamento attivo (ossia tentare di divulgare una situazione aziendale più simile a quella effettiva rispetto a quella ufficiale) incide sulle scelte strategiche aziendali. La stampa generalista, pur essendo più approssimata, è comunque in grado da fungere da “cassa da risonanza” e, di fatto, di pilotare il grande pubblico potendo giocare (anche velatamente e con notizie sibilline) sulla paura dei risparmiatori (possessori di azioni o bond), che possono essere più avversi al rischio rispetto ad altri investitori e, talvolta, più influenzabili psicologicamente, soprattutto nei momenti di forte tensione o “panico” dei mercati finanziari. Ne deriva che anche la stampa, con i suoi effetti e controeffetti, assume un ruolo importante in rapporto alla corporate governance nonché alle scelte effettuata dai soggetti preposti alla guida l’azienda, ed in particolare al processo di redazione del bilancio d’esercizio. Sotto la voce “stampa” possono essere raccolti, come anticipato in apertura del paragrafo, anche gli altri mezzi di comunicazione (quali internet, telegiornali, radio, canali dedicati ad informazioni economiche, ecc.), i quali producono, di fatto, effetti analoghi a quelli descritti in precedenza.

CONCLUSIONI Per concludere, l’idea prevalente della letteratura è che meccanismi di governance più forti assicurano una comunicazione economico-finanziaria di “qualità”, in termini di affidabilità e limitata manipolazione degli utili (Dechow et al., 1996; DeFond et al., 2005; Gu e Lev, 2011). La ricerca empirica ha trovato evidenza di diversi meccanismi di governance efficaci nel migliorare la qualità del financial reporting e idonei a limitare la manipolazione dei bilanci, come ad esempio: una maggiore proporzione di amministratori indipendenti nel consiglio di amministrazione (Beasley, 1996; Peasnell et al., 2005; Cornett et al., 2008); la separazione dei ruoli di presidente del consiglio di amministrazione e di CEO (Dechow et al., 1996; Cornett et al., 2009); la frequenza delle riunioni del consiglio di amministrazione e del comitato audit (Xie et al., 2003; Karamanou e Vafeas, 2005; Ebrahim, 2007). Inoltre, la revisione esterna effettuata da soggetti esperti nel settore (Balsam et al., 2003; Lim e Tan, 2010; Reichelt e Wang, 2010) permette scelte contabili più prudenti (Krishnan, 2005; Lim e Tan, 2009), e minor probabilità di raggiungere/superare le previsioni degli analisti (Lim e Tan, 2008; Gul et al., 2009). In sintesi, dalla matrice rappresentata nella Figura 7 si evince che ogni attore della corporate governance influenza con un comportamento più o meno attivo/passivo, direttamente e/o indirettamente il processo di formazione del bilancio e quindi le politiche di bilancio. Si rimanda al paragrafo 4.1 e alla Tavola 2 per una spiegazione più analitica del significato attribuito a “comportamento attivo/passivo” e “influenza diretta/indiretta”. Come abbiamo esposto in precedenza, il top management team con il suo CEO, CFO, e dirigenti è la classe dei soggetti che hanno in linea di massima il comportamento più attivo e un’influenza più diretta sulle politiche di bilancio, si veda il quadrante A1/B1 (Figura 7). Essi, infatti, a prescindere dalla motivazione, effettuano sia le analisi principali che quelle ulteriori sull’affidabilità dei bilanci pubblicati ed esprimono, più in generale, in prima persona un proprio parere sulla condizione economico-finanziaria dell’azienda. La loro influenza diretta, è facilmente intuibile considerato che sono loro che producono di fatto il bilancio, inserendo dati e informazioni in loro possesso. A seguire, possiamo immaginare che anche i revisori e il consiglio di amministrazione hanno una forte influenza diretta e un comportamento attivo. Questi soggetti infatti sono chiamati ad attestare la fedeltà delle in-

178

POLITICHE DI BILANCIO E CORPORATE GOVERNANCE

formazioni economico-finanziarie, per cui non solo sono tenuti ad eseguire gli opportuni controlli su ciò che certificano, ma hanno anche un forte interesse a farlo, per evitare di incorrere in qualsiasi azione di responsabilità. Una notevole influenza diretta sul bilancio è esercitata anche dai soci di maggioranza che possono esercitare diverse pressioni sulle decisioni dei dirigenti relative ad esempio agli investimenti (Brossard et al., 2013). I soci di maggioranza possono esercitare un’influenza significativa poiché controllano il capitale dell’impresa, al contrario le minoranze sebbene possano esercitare i propri diritti, poiché hanno una rilevanza in termini di voto spesso insignificante, tengono tendenzialmente un comportamento più passivo ma meno dispendioso in termini di costi e tempo. Gli azionisti di maggioranza eleggono gli amministratori condizionando le redini della futura gestione, i programmi e i piani dell’impresa. Gli azionisti possono infatti pressare il consiglio di amministrazione per adottare determinate strategie e decisioni aziendali, minacciando la sostituzione degli amministratori “dissenzienti” con amministratori “acquiescenti”. L’influenza diretta può essere compiuta anche da soggetti “sovraordinati”, come ad esempio lo Stato o altri enti/organismi, che con l’emanazione delle proprie norme, princìpi contabili e regolamenti possono incidere direttamente sulle regole che sottostanno alla formazione del bilancio, sebbene la loro influenza non possa, ovviamente, incidere in modo specifico soltanto sul singolo bilancio. I redattori del bilancio però non possono in nessun caso non prendere in considerazione tali norme, standard e regolamenti. Inoltre, il comportamento dei regulator si può considerare tendenzialmente attivo, anche se, l’emissione di leggi e regolamenti che influenzano il bilancio di solito non derivano da analisi sui bilanci dell’azienda e/o sulla sua condizione economico-finanziaria da parte dei regulator, ma sono dettati più probabilmente da esigenze di interesse generale. Nel quadrante A1/B2 (Figura 7) troviamo esclusivamente i soci di minoranza. Come accennato nel paragrafo precedente tali soggetti solitamente, sebbene con il loro voto possano esercitare un’influenza diretta, vista la loro rilevanza perdono l’interesse nell’esercizio dello stesso, comportandosi di conseguenza in modo passivo. Ci si aspetta cioè che i soci di minoranza, di fatto, subiscono le politiche di bilancio e i controlli ulteriori sugli stessi li lasciano agli organi delegati. Il quadrante A2/B1 (Figura 7), cioè influenza indiretta ma comportamento attivo, può comprendere la presenza degli analisti finanziari, delle banche e dei media. Con riferimento agli analisti finanziari, in particolare, si osserva che questi soggetti prima di emettere qualsiasi annuncio sugli utili e più in generale sui risultati futuri dell’azienda eseguono analisi ed approfondimenti ulteriori sui bilanci pubblicati, integrando con informazioni e dati aggiuntivi, combinando le informazioni derivanti dal management con nuove indicazioni ricavate da altri rapporti, notizie e fonti; il loro è quindi un comportamento molto attivo. Tuttavia, essi riescono ad influenzare il bilancio soltanto indirettamente, si pensi co-

CONCLUSIONI

179

me mostrato nel paragrafo dedicato a tali soggetti, come il management spesso nelle sue scelte di bilancio sia condizionato dalle previsioni degli analisti, per cui potrebbe essere indotto ad effettuare politiche di bilancio incrementative in caso di previsioni degli utili ottimistiche per non deludere le attese del mercato. Il comportamento dei media è sicuramente attivo, sebbene spesso alcuni soggetti come la stampa non eseguano analisi scrupolose ed approfondite come invece vengono svolte dagli analisti finanziari, per questo motivo si trovano nel grafico spostati verso il basso. Inoltre, ci si aspetta che i media influenzino indirettamente le politiche di bilancio. Il rischio di divulgazione che l’azienda ha intrapreso politiche di bilancio “aggressive” può infatti costituire un deterrente per il management nella manipolazione degli utili, sì da contenere il rischio di perdita di reputazione derivante da eventuali scandali finanziari. Da ultimo, nel quadrante A2/B2 (Figura 7) sono inseriti quei soggetti che ci si attende abbiano un comportamento più o meno passivo e un’influenza indiretta sulle politiche di bilancio: dipendenti, creditori, concorrenti, e clienti. Andando per gradi, tra questi soggetti i creditori sono la classe che ha il comportamento meno passivo e un’influenza forte sulle politiche di bilancio. Ovviamente, la classe dei creditori comprende una graduazione di interessi e di potere. Si intuisce, che i grandi creditori come banche ed enti finanziari abbiano un potere contrattuale maggiore rispetto al piccolo fornitore, il cui comportamento invece potrebbe rilevarsi più passivo poiché i costi per ogni accertamento potrebbero non essere convenienti. Le banche, invece, prima di concedere un qualsiasi finanziamento all’azienda sono solite condurre analisi ulteriori sui dati di bilancio e sulla loro affidabilità, in modo tale da valutare con maggior certezza l’eventuale rischio di default dell’azienda (pertanto, le banche possono essere ricollocate nel quadrante A2/B1). In taluni casi, i creditori influenzano le politiche di bilancio, poiché il livello di indebitamento ed eventuali covenant posti nei contratti di finanziamento possono generare incentivi manageriali alla manipolazione degli utili per evitare il rischio di violazione con conseguenti aggravi sul costo del debito. Il ruolo dei dipendenti nell’influenza sulle politiche di bilancio è senza dubbio indiretto, sebbene essi abbiano un interesse specifico a conoscere il reale andamento economico-finanziario dell’azienda per la quale lavorano. Inoltre, le politiche di assunzione/remunerazione/licenziamento indirettamente possono influenzare la qualità delle informazioni che vengono utilizzate dai manager per giustificare le loro azioni. In riferimento ai concorrenti è difficile che essi abbiano tempo e risorse da dedicare ad indagini ulteriori sui dati di bilancio pubblicati, comportandosi quindi in linea generale passivamente. Possono fare eccezione i concorrenti diretti e comunque con apprezzabili market share, che possono avere interesse ad approfondire le risultanze del bilancio dell’azienda concorrente, anche ai fini di eseguire un’analisi SWOT (Strenghts, Weaknesses,

180

POLITICHE DI BILANCIO E CORPORATE GOVERNANCE

Opportunities, and Threats) maggiormente certa. Infine, si prevede che i clienti siano quegli attori con un minor interesse a comportarsi attivamente e conseguentemente anche con un’influenza sulle politiche di bilancio dell’azienda relativa, se non solo indirettamente. FIGURA 7 – Matrice grafica delle possibili influenze/comportamenti dei soggetti della corporate governance sulle politiche di bilancio A1/B1

Comportamento attivo

Top management team

A2/B1

Analisti finanziari

Revisori CdA (comitati interni)

Banche

Soci di maggioranza

Media

Regulator

Influenza indiretta

Influenza diretta

Creditori Soci di minoranza

Dipendenti Concorrenti

A2/B2

A1/B2 Comportamento passivo Fonte: Elaborazione propria

CONCLUSIONI

181

Per concludere lo studio ha cercato di rispondere alle seguenti domande di ricerca: 1. Quali sono i motivi che muovono i soggetti della corporate governance ad adottare politiche di bilancio? 2. Quali relazioni esistono tra la comunicazione economico-finanziaria e gli attori della corporate governance? Tale domanda può essere ulteriormente scomposta nelle seguenti specificazioni: 2.1. In che relazione si pongono tra di loro le diverse politiche di bilancio? 2.2. In che relazione si pongono i diversi soggetti di corporate governance? 2.3. Quali sono le reciproche relazioni tra le diverse politiche di bilancio adottate e gli svariati soggetti di corporate governance? 3. Da ultimo, quali effetti economico-aziendali possono emergere dalle relazioni sopra presupposte? Muovendo quindi dai motivi che sottostanno alle politiche di bilancio e alle relazioni che esistono tra essi, si è esplorato gli antecedenti che possono indurre i soggetti della corporate governance ad adottare talune politiche di bilancio. La matrice esposta sopra può rappresenta graficamente la sintesi dei risultati che teoricamente si è cercato di spiegare alla luce del comportamento che i soggetti della corporate governance assumono in merito alla comunicazione economico-finanziaria. Il lavoro ha dunque percorso alcuni tra i principali filoni della letteratura sui temi della corporate governance e delle politiche di bilancio. Intrecciando e sviluppando le analisi precedentemente condotte si è concluso con l’illustrazione delle relazioni tra assetti/attori della corporate governance e le politiche di bilancio. L’analisi esposta ha fornito lo stato dell’arte sui temi proposti e può essere d’aiuto agli investitori e ai futuri ricercatori fornendo una visione sistematica e manifesta sulle motivazioni che conducono alla scelta di misure alternative ai fini della manipolazione degli utili. Si suggeriscono alcune implicazioni pratiche per i regulator e gli standard setter che possono promuovere ricerche pertinenti le criticità emerse nello studio. Una maggiore attenzione alle problematiche sollevate dagli accademici sulla relazione tra corporate governance e politiche di bilancio potrebbe portare a una maggiore accountability e a una comunicazione economico-finanziaria di qualità superiore. In effetti, le relazioni e le conseguenze economico-aziendali illustrate possono richiamare l’attenzione degli standard setter e dei soggetti che dettano le linee guida, sia contabili che di corporate governance, a lavorare insieme per determinare un framework utile nell’individuazione dei rischi legati ad una comunicazione economico-finanziaria “manipolata”. Pertanto, possiamo osservare che è ingiustificato dedurre delle evidenze se le varie politiche di bilancio e soggetti di corporate governance non vengono interpretati sistematicamente.

182

POLITICHE DI BILANCIO E CORPORATE GOVERNANCE

Tuttavia, è doveroso in conclusione segnalare che ci sono ancora alcuni aspetti che non vengono esaminati a fondo. Infatti, sebbene si analizzi diffusamente la relazione tra corporate governance e comunicazione economico-finanziaria, non si possono ignorare che molti aspetti potenzialmente influenti sulla relazione non vengono sviluppati in modo approfondito. In primis, nella trattazione non si discutono i meccanismi di corporate governance informali (o comportamentali), che al pari di quelli formali, possono avere notevoli influenze sulle politiche di bilancio. Si pensi allo svolgimento delle riunioni del consiglio di amministrazione e delle sue commissioni; si possono venire a creare nel tempo delle dinamiche e pratiche comunemente accettate dai membri che di fatto incidono sulla trasparenza e correttezza delle informazioni. Si rileva a tal riguardo che alcuni assetti di corporate governance sono determinati o comunque condizionati dalle caratteristiche contingenti dell’impresa, per cui all’aumentare delle dimensioni aziendali per esempio si può assistere ad un corrispettivo irrigidimento della struttura organizzativa e di corporate governance con una formalizzazione dei processi più marcata. Ancora, si può accennare alla composizione delle forze e dei poteri che vi sono tra i vari attori. Il controllo sul processo di formazione e di comunicazione delle informazioni economico-finanziarie, infatti, non è un mero esercizio, ma è un compito che implica la perdita di “autogestione” per coloro che sono controllati e richiede competenze elevate ed indipendenza a coloro che controllano. Come sappiamo, gli amministratori delegati e altri top manager sono spesso restii a rinunciare alla loro discrezionalità che considerate le loro responsabilità ritengono sia dovuta (Hambrick et al., 2008). In secondo luogo, nel lavoro si accenna ad alcuni sistemi di corporate governance, tuttavia non si analizza come le differenze in termini di disposizioni istituzionali (e.g. sistema legale, sistema politico, mercato dei capitali e del lavoro) possano modellare le possibilità di diffusione di alcune pratiche di corporate governance e il loro impatto sulle scelte contabili da un Paese all’altro (Aguilera e Jackson, 2010). Si tralascia cioè il peso che i singoli Paesi assegnano ai diritti dei proprietari e al sistema finanziario (La Porta et al., 2000), oltre ai diritti dei lavoratori, al grado di sindacalizzazione, e ai percorsi di carriera e responsabilità del management (Aguilera e Jackson, 2003: 448). Questi sono tutti elementi che possono moderare la relazione tra gli attori della corporate governance e le politiche di bilancio. Strettamente legato a tale aspetto, è da ritenersi fondamentale il ruolo della cultura, sia organizzativa (o aziendale) (Hofstede, 1980) che contabile 1. Si pensi per esempio che solo all’interno dell’Europa 1 In un certo senso, i sistemi contabili sono costruiti sulla cultura organizzativa stessa dell’impresa, in proposito osserva Mouritsen (1989: 44): “They do not merely respond to technical needs to coordinate people and materials in a day-to-day perspective. They are doubly significant in

CONCLUSIONI

183

ciascun Paese ha le proprie leggi e tradizioni contabili (Zeff, 2013). La cultura organizzativa assegna una consistenza eterogenea a valori e princìpi, così ad esempio la veridicità e la trasparenza possono essere percepite – e quindi applicate – in modo variegato a seconda dell’organizzazione con cui il management e tutti gli attori della corporate governance si relazionano. Con molta probabilità le motivazioni che sottintendono la messa in atto di politiche di bilancio sono influenzate dai valori che permeano l’organizzazione e che a cascata condizionano il comportamento degli attori di governance; si rimanda, tuttavia, agli studi futuri per l’analisi delle ripercussioni della cultura organizzativa sulle scelte contabili e sui comportamenti dei soggetti della corporate governance. Si auspica, in altre parole, che gli studi futuri possano superare i modelli di corporate governance provvisti di predefinite liste di attori dotati di interessi aprioristicamente stabiliti, abbracciando, invece, una prospettiva centrata sugli attori contestualizzati all’interno del tipo di organizzazione e dell’ambiente istituzionale più diffusamente (Redding, 2005; Fiss, 2008). Così come la cultura organizzativa, inevitabilmente, anche la cultura contabile incide sulle relazioni prospettate. Sebbene si stia verificando ormai da tempo una tendenza globale alla convergenza contabile e all’armonizzazione (e.g. Hail et al., 2010a, 2010b), le differenze nell’applicazione dei princìpi contabili e nelle scelte contabili perdurano (e.g. Kvaal e Nobes 2010, 2012). Lo scopo principe dell’armonizzazione contabile consiste nella comparabilità della comunicazione economico-finanziaria di società operanti in Paesi diversi (Allegrini et al., 2006). Ciononostante, non pare sufficiente la previsione di un insieme di regole comunemente accettate poiché il sistema legale, il diritto societario, la regolamentazione fiscale, i sistemi di corporate governance e la cultura contabile del Paese rappresentano fattori determinanti ai fini dell’interpretazione e dell’applicazione degli standard definiti (Whittington, 2008; Nobes e Parker, 2010). Appare, allora, piuttosto evidente che Paesi caratterizzati da “valori contabili” opposti possano rispondere con l’attuazione di contrapposte politiche di bilancio. Si pensi, seguendo la classificazione presentata da Gray (1988), ad una cultura contabile tesa al “conservatism”; è probabile che, aziende operanti in tale contesto prediligano politiche di bilancio riduttive del reddito. Specularmente, in culture contabili più orientate verso l’“optimism” ci possiamo aspettare una propensione a politiche aggressive di incremento del reddito. Altri valori entrano in gioco nell’ambito della cultura contabile che possono influenzare la propensione e l’utilizzo di politiche di bi-

that they incorporate wider principles of organization which exist “virtually” independently of any particular social situation. Thus, they incorporate the definition of criteria of decision making and control which are reflections of market concerns geared ultimately to the enhancement of profitability”.

184

POLITICHE DI BILANCIO E CORPORATE GOVERNANCE

lancio. Per esempio, in culture contabili caratterizzate da un ridotto livello di “trasparenza” le politiche di bilancio possono trovare maggior sfogo poiché la divulgazione delle informazioni è ristretta “a pochi eletti” e quindi la possibilità di venire scoperti costituisce un deterrente meno forte rispetto ad una cultura contabile più “trasparente”. In breve, alla base di tali osservazioni risiede l’idea per cui cultura e valori tradizionali talvolta entrano in conflitto con precostituiti schemi di comportamento razionali (Uddin e Choudhury, 2008), per cui best practices di corporate governance e standard contabili vengono riconosciuti e applicati variamente generando una gamma vastissima di effetti sulle politiche di bilancio. Tra le altre limitazioni ricordiamo che con riferimento alle teorie commentate nell’esposizione, esse seppur ritraggano i mainstream nei filoni di studio investigati, tuttavia non sono rappresentative dell’ampio spettro di teorie utilizzate negli studi di corporate governance e di comunicazione economico-finanziaria. Omettiamo tra le varie teorie l’approfondimento delle path dependence, class hegemony, managerial hegemony, e network governance, per citarne alcune (Mallin, 2013). Le teorie dell’egemonia manageriale e dell’egemonia di classe, ad esempio, evidenziano il potenziale divario tra ciò che gli amministratori dovrebbero fare e ciò che effettivamente fanno nella pratica. L’utilizzo di politiche di bilancio potrebbe essere uno strumento per i manager per eludere qualsiasi forma di controllo e dare evidenza di una situazione “fittiziamente” costruita sull’asimmetria informativa a testimonianza della loro buona gestione (Pettigrew, 1992). Al pari della limitazione sulle teorie, si evidenzia peraltro che il presente studio analizza solo alcuni tra i principali assetti/attori della corporate governance, tuttavia i gruppi di stakeholder che possono entrare in gioco ed avere un’influenza diretta o indiretta sulle politiche di bilancio sono molteplici. Ad esempio, non si approfondisce il ruolo delle comunità locali o dei gruppi interessati agli impatti dell’azienda sull’ambiente, dei consulenti esterni, di aziende partner, delle joint venture e delle alleanze strategiche, delle associazioni professionali e commerciali, delle istituzioni ed enti di ricerca, delle fondazioni e i gruppi politici o il ruolo di alcune lobby. In sintesi, il lavoro non esaurisce tutti i possibili assetti di corporate governance, né riesce a comporre le varie combinazioni che si creano in subordine alle peculiarità, combinazioni, e inclinazioni che caratterizzano e distinguono ogni azienda, unica nel suo genere. Le relazioni emerse possono rappresentare delle approssimazioni che divengono più chiare solo attraverso una visione olistica che di volta in volta contempera nel caso concreto i complessi aspetti della corporate governance con i molteplici riflessi economico-aziendali. Le ricerche future possono colmare tale gap tramite studi di caso singolo o multipli tali da analizzare le singole relazioni contestualizzando ogni condizione e situazione

CONCLUSIONI

185

concreta. Un ulteriore tema che può costituire uno spunto di ricerca futura è quello di prospettare le possibili soluzioni ai problemi emergenti dalle relazioni tra corporate governance e politiche di bilancio evidenziati nel presente studio. A dimostrazione si prenda il caso delle relazioni tra consiglio di amministrazione e corporate governance, dove si accenna ai profili di indipendenza, competenza, e comportamento virtuoso degli amministratori essenziali ai fini di un’informativa trasparente e corretta, senza tuttavia individuare in tale sede delle soluzioni ai problemi. Nel caso specifico, come si può parlare di indipendenza se non si migliora il processo di nomina degli amministratori? Essi spesso non sono “realmente” nominati dagli azionisti, il voto viene dato sulla base di liste predisposte dai membri del top management team, subendo quindi sovente l’influenza del CEO. Non è raro che il presidente del consiglio di amministrazione sia l’attuale o ex amministratore delegato della società, che sia la persona più influente nella nomina di nuovi membri del consiglio di amministrazione, e che controlli l’ordine del giorno di tutto ciò che accade alle riunioni del consiglio, elementi questi che lasciano intendere che sia uno dei pochi se non l’unico soggetto ad avere una visione completa di tutte le operazioni/attività aziendali (Imhoff, 2003). Così, anche nelle altre fattispecie di soggetti della corporate governance, si possono individuare i problemi che minano sin dalla radice l’auspicata “rappresentazione veritiera e corretta” del bilancio.

186

POLITICHE DI BILANCIO E CORPORATE GOVERNANCE

BIBLIOGRAFIA

ABARBANELL J.S.-LEHAVY R., Can Stock Recommendations Predict Earnings Management and Analysts’Earnings Forecast Errors?, Journal of Accounting Research, n. 41(1), 1-31, 2003. ABBOTT L.J.-PARKER S.-PETERS G.F., Audit Committee Characteristics and Restatements, Auditing: A Journal of Practice & Theory, n. 23(1), 69-87, 2004. ACHLEITNER A.K.-GÜNTHER N.-KASERER C.-SICILIANO G., Real Earnings Management and Accrual-Based Earnings Management in Family Firms, European Accounting Review, n. 23(3), 431-461, 2014. ADAMS C.A., Internal Organisational Factors Influencing Corporate Social and Ethical Reporting Beyond Current Theorising, Accounting, Auditing & Accountability Journal, n. 15(2), 223-250, 2002. ADAMS C.A., The International Integrated Reporting Council: A Call to Action, Critical Perspectives on Accounting, n. 27 23-28, 2015. ADAMS R.B.-FERREIRA D., Women in the Boardroom and Their Impact on Governance and Performance, Journal of Financial Economics, n. 94(2), 291-309, 2009. AGARWALR.-KOLEV J., Strategic Corporate Layoffs, International Monetary Fund, 2016. AGGARWAL R.-EREL I.-FERREIRA M.-MATOS P., Does Governance Travel around the World? Evidence from Institutional Investors, Journal of Financial Economics, n. 100(1), 154-181, 2011. AGHION P.-VAN REENEN J.-ZINGALES L., Innovation and Institutional Ownership, Institutions and Markets Series, Fondazione Eni Enrico Mattei, Milano, 2010. AGUILERA R.V.-CUERVO-CAZURRA A., Codes of Good Governance Worldwide: What Is the Trigger?, Organization Studies, n. 25(3), 415-443, 2004. AGUILERA R.V.-JACKSON G., The Cross-National Diversity of Corporate Governance: Dimensions and Determinants, Academy of Management Review, n. 28(3), 447-465, 2003. AGUILERA R.V.-JACKSON G., Comparative and International Corporate Governance, The Academy of Management Annals, n. 4(1), 485-556, 2010. AIER J. K.-COMPRIX J.-GUNLOCK M. T.-LEE D., The Financial Expertise of CFOS and Accounting Restatements, Accounting Horizons, n. 19(3), 123-135, 2005. AIROLDI G.-AMATORI F.-INVERNIZZI G., Proprietà e Governo delle Aziende Italiane, Egea, Milano, 1995. AIROLDI G.-BRUNETTI G.-CODA V., Lezioni di Economia Aziendale, Il Mulino, Bologna, 1989.

188

POLITICHE DI BILANCIO E CORPORATE GOVERNANCE

ALFIERI V., L’Organizzazione Aziendale, Rivista Italiana di Ragioneria, n. (agostosettembre), 1921. ALISSA W., Boards’ Response to Shareholders’ Dissatisfaction: The Case of Shareholders’ Say on Pay in the UK, European Accounting Review, n. 24(4), 727-752, 2015. ALKHAFAJI A.F., A Stakeholder Approach to Corporate Governance: Managing in a Dynamic Environment, CT: Quorum Books, Westport, 1989. ALLEGRINI M., Concetti di Reddito e Conseguenti Logiche di Valutazione, Collana Di Studi Economico-Aziendali E. Giannessi, Giuffrè, Milano, 2001. ALLEGRINI M., Le Frodi nel Bilancio di Esercizio, in ALLEGRINI M.-D’ONZA G.MANCINI D., GARZELLA S., Le Frodi Aziendali. Frodi Amministrative, Alterazioni di Bilancio e Computer Crime, FrancoAngeli, Milano, 2003 (a). ALLEGRINI M., L’informativa di Periodo nella Comunicazione Economico Finanziaria. Principi e Contenuti, Giuffrè, Milano, 2003 (b). ALLEGRINI M., L’Adozione degli IAS/IFRS in Italia: Impatti Sostanziali e Formali sul Bilancio, Giappichelli, Torino, 2007. ALLEGRINI M., Il Controllo Interno nei Gruppi Aziendali, in ALLEGRINI M., Comunicazione del Valore e Tutela degli Interessi Istituzionali nei Gruppi Aziendali, McGraw-Hill, Milano, 2008. ALLEGRINI M., Risk Reporting e Sistemi di Controllo. Un’Analisi Comparata tra Italia e Regno Unito, FrancoAngeli, Milano, 2011. ALLEGRINI M.-AZZALI S.-GAETANO A.-PIZZO M.-QUAGLI A., Principi Contabili Internazionali, Giappichelli, Torino, 2006. ALMICI A., Corporate Governance, Sistemi di Controllo e Valore Aziendale, FrancoAngeli, Milano, 2010. AMADUZZI A., Conflitto ed Equilibrio di Interessi nel Bilancio di Esercizio, Cacucci, Bari, 1949. AMADUZZI A., L’Azienda nel suo Sistema e nell’Ordine delle sue Rilevazioni, UTET, Torino, 1963, 1978. AMODEO D., Le Gestioni Industriali Produttrici di Beni, UTET, Torino, 1956. AMODEO D., Ragioneria Generale delle Imprese, Giannini, Napoli, 1965. AMODEO D., Il Bilancio delle Società per Azioni come Strumento di Informazione, Rivista dei dottori commercialisti, n. 5, 564-587, 1970. ANDERSON R.C.-REEB D. M., Board Composition: Balancing Family Influence in S&P 500 Firms, Administrative Science Quarterly, n. 49(2), 209-237, 2004. ANDREI P., Il Principio di Independenza nella Revisione Contabile, Rivista di Dottori Commercialisti, n. 42, 1077-1097, 1991. ANDREI P., L’Adozione degli IAS/IFRS in Italia: Impatti Contabili e Profili Gestionali, Giappichelli, Torino, 2006. ANDREI P., Fair Value, Significatività e Attendibilità dell’Informativa di Bilancio, Rivista Italiana di Ragioneria e di Economia Aziendale, n. (9-10), 2008. ANSELMI L., Aziende Familiari di Successo in Toscana, FrancoAngeli, Milano, 1999. ANTLE R.-GORDON E.-NARAYANAMOORTHY G.-ZHOU L., The Joint Determination of Audit Fees, Non-Audit Fees, and Abnormal Accruals, Review of Quantitative Finance and Accounting, n. 27(3), 235-266, 2006.

BIBLIOGRAFIA

189

ANTLE R.-NALEBUFF B., Conservatism and Auditor-Client Negotiations, Journal of Accounting Research, n. 29(Suppl.), 31-54, 1991. AOKI M., Information, Corporate Governance and Institutional Diversity: Competitiveness in Japan, the USA, and the Transitional Economies, Oxford University Press, Oxford, 2000. ARDEMANI E., Studi e Ricerche Di Ragioneria, Giuffrè, Milano, 1986. ARGENZIANO R., La Pianificazione d’Impresa, UTET, Torino, 1967. ARGÜDEN Y., Boardroom Secrets: Corporate Governance for Quality of Life, Palgrave Macmillan, Basingstoke, 2009. ARMSTRONG C.S.-GUAY W.R.-WEBER J.P., The Role of Information and Financial Reporting in Corporate Governance and Debt Contracting, Journal of Accounting and Economics, n. 50(2-3), 179-234, 2010 (a). ARMSTRONG C.S.-JAGOLINZER A.D.-LARCKER D.F., Chief Executive Officer Equity Incentives and Accounting Irregularities, Journal of Accounting Research, n. 48(2), 225-271, 2010 (b). ARROW K.J., The Theory of Risk Aversion, in Essays in the Theory of Risk-Bearing, North Holland, Amsterdam, 1971. ARTIACO M., Remunerazione degli Amministratori e Corporate Governance: Nuovi Paradigmi dopo la Crisi Finanziaria, FrancoAngeli, Milano, 2013. ASHBAUGH H.-LAFOND R.-MAYHEW B.W., Do Nonaudit Services Compromise Auditor Independence? Further Evidence, The Accounting Review, n. 78(3), 611639, 2003. AZZALI S., Il Sistema delle Informazioni di Bilancio delle Aziende di Produzione: Il Modello dell’International Accounting Standards Committee, Giuffrè, Milano, 1996. AZZALI S., Il Bilancio Consolidato Secondo i Principi Contabili Internazionali, Il Sole 24 Ore, Milano, 2002. AZZALI S., Trasparenza dei Bilanci e Tutela del Risparmio nei Gruppi Aziendali, McGraw-Hill, Milano, 2007. BABER W.R.-LIANG L.-ZHU Z., Associations between Internal and External Corporate Governance Characteristics: Implications for Investigating Financial Accounting Restatements, Accounting Horizons, n. 26(2), 219-237, 2012. BADIA F., Sistemi e Strumenti di Corporate Governance nelle Local Utilities, FrancoAngeli, Milano, 2009. BALLESTA J.P.S.-GARCÌA-MECA E., Audit Qualifications and Corporate Governance in Spanish Listed Firms, Managerial Auditing Journal, n. 20(7), 725-738, 2005. BALSAM S.-KRISHNAN J.-YANG J.S., Auditor Industry Specialization and Earnings Quality, Auditing: A Journal of Practice and Theory, n. 22(2), 71-97, 2003. BAMBER L.S.-JIANG J.-WANG I.Y., What’s My Style? The Influence of Top Managers on Voluntary Corporate Financial Disclosure, The Accounting Review, n. 85(4), 1131-1162, 2010. BANGE M.M.-DE-BONDT W.F.M., R&D Budgets and Corporate Earnings Targets, Journal of Corporate Finance, n. 4(2), 153-184, 1998.

190

POLITICHE DI BILANCIO E CORPORATE GOVERNANCE

BANNISTER J.W.-NEWMAN H.A., Accrual USAge to Manage Earnings toward Financial Analysts’Forecasts, Review of Quantitative Finance and Accounting, n. 7(3), 259-278, 1996. BARKEMA H.G.-GOMEZ-MEJA L.R., Managerial Compensation and Firm Performance: A General Research Framework, Academy of Management Journal, n. 41(2), 135-145, 1998. BARNEA A.-RONEN J.-SADAN S., Classificatory Smoothing of Income with Extraordinary Items, The Accounting Review, n. 51(1), 110-122, 1976. BARON R. A., The Role of Affect in the Entrepreneurial Process, Academy of Management Review, n. 33(2), 328-340, 2008. BARTOV E.-MOHANRAM P.-SEETHAMRA C., Valuation of Internet Stocks – an Ipo Perspective, Journal of Accounting Research, n. 40(2), 321-346, 2001. BARUA A.-DAVIDSON L.F.-RAMA D.V.-THIRUVADI S., CFO Gender and Accruals Quality, Accounting Horizons, n. 24(1), 25-39, 2010. BARUA A.-LEGORIA J.-MOFFITT J.S., Accruals Management to Achieve Earnings Benchmarks: A Comparison of Pre-Managed Profit and Loss Firms, Journal of Business Finance & Accounting, n. 33(5-6), 653-670, 2006. BASKIN J.-MIRANTI P., A History of Corporte Finance, Cambridge University Press, London, 1997. BAUMOL W.J., Business Behavior, Value and Growth, Macmillan, New York, 1959. BAVA F., L’Audit del Sistema di Controllo Interno, A. Giuffrè, 2003. BAVA F., Revisione Legale e Collegio Sindacale. L’Applicazione dei Principi di Revisione Nelle PMI, Giuffrè, Milano, 2011. BAVA F.-DEVALLE A., L’Indipendenza del Revisore Legale nella disciplina del D. Lgs. N. 39/2010, Bilancio e Reddito d’Impresa, n. 7, 2010. BAVELAS A., A Mathematical Model for Group Structures, Human Organization, n. 7(3), 16-30, 1948. BEASLEY M.S., An Empirical Analysis of the Relation between the Board of Director Composition and Financial Statement Fraud, The Accounting Review, n. 71(4), 443-465, 1996. BEATTIE V.-BROWN S.-EWERS D.-JOHN B.-MANSON S.-DYLAN T.-TURNER M., Extraordinary Items and Income Smoothing: A Positive Accounting Approach, Journal of Business Finance & Accounting, n. 21(6), 791-811, 1994. BEATTY A.-SCOTT LIAO W.-WEBER J., The Effect of Private Information and Monitoring on the Role of Accounting Quality in Investment Decisions, Contemporary Accounting Research, n. 27(1), 17-47, 2010. BEBCHUK L.A.-FRIED J.M., Pay without Performance: The Unfulfilled Promise of Executive Compensation, Harvard University Press United States of America, 2004. BECHT M.-MAYER C.-WAGNER H.F., Where Do Firms Incorporate? Deregulation and the Cost of Entry, Journal of Corporate Finance, n. 14(3), 241-256, 2008. BECKER C.L.-DEFOND M.L.-JIAMBALVO J.-SUBRAMANYAM K.R., The Effect of Audit Quality on Earnings Management, Contemporary Accounting Research, n. 15(1), 1998.

BIBLIOGRAFIA

191

BÉDARD J.-CHTOUROU S.M.-COURTEAU L., The Effect of Audit Committee Expertise, Independence, and Activity on Aggressive Earnings Management, Auditing: A Journal of Practice & Theory, n. 23(2), 13-35, 2004. BÉDARD J.-BIGGS S.F., The Effect of Domain-Specific Experience on Evaluation of Management Representations in Analytical Procedures, Auditing: A Journal of Practice & Theory, n. 10(Suppl.), 77-90, 1991. BEIDLEMAN C.R., Income Smoothing: The Role of Management, The Accounting Review n. 48(4), 653-667, 1973. BENEISH M.D., Incentives and Penalties Related to Earnings Overstatements That Violate Gaap, The Accounting Review, n. 74(4), 425-457, 1999. BENEISH M.D., Earnings Management: A Perspective, Managerial Finance, n. 27(12), 3-17, 2001. BENEISH M.D.-BILLINGS M.B.-HODDER L.D., Internal Control Weaknesses and Information Uncertainty, The Accounting Review, n. 83(3), 665-703, 2008. BERETTA S., Valutazione dei Rischi e Controllo Interno, Egea, Milano, 2004. BERGSTRESSER D.-PHILIPPON T., CEO Incentives and Earnings Management, Journal of Financial Economics, n. 80(3), 511-529, 2006. BERLE A.-MEANS G., The Modern Corporation and Private Property, Mcmillan, New York, 1932. BERNARD V.L.-SKINNER D.J., What Motivates Managers’Choices of Discretionary Accruals?, Journals of Accounting and Economics, n. 22(1-3), 313-325, 1996. BERNDT T.-LEIBFRIED P., Corporate Governance and Financial Reporting, Corporate Ownership & Control, n. 4(4), 397-400, 2007. BERRONE P.-CRUZ C.-GOMEZ-MEJIA L.R., Socioemotional Wealth in Family Firms: Theoretical Dimensions, Assessment Approaches, and Agenda for Future Research, Family Business Review, n. 25(3), 258-279, 2012. BERTINI U., Il Sistema d’Azienda: Schema di Analisi, Servizio editoriale universitario, Pisa, 1977. BERTINI U., Scritti di Politica Aziendale, IIIA edizione ampliata, Giappichelli, Torino, 1995. BERTINI U., Dissesti Aziendali e Sistemi di Controllo Interni, in Scritti in Onore di Isa Marchini, FrancoAngeli, Milano, 2006. BERTRAND M.-SCHOAR A., Managing with Style: The Effect of Managers on Firm Policies, Quarterly Journal of Economics, n. 118(4), 1169-1208, 2003. BESTA F., La Ragioneria, Vallardi, Milano, 1891. BESTA F., La Ragioneria, Vol. I, Vallardi, Milano, 1922. BEYER A.-COHEN D.A.-LYS T.Z.-WALTHER B.R., The Financial Reporting Environment: Review of the Recent Literature, Journal of Accounting and Economics, n. 50(2-3), 296-343, 2010. BHAGAT S.-BLACK B., The Non-Correlation between Board Independence and LongTerm Firm Performance, Journal of Corporation Law, n. 27(2), 231, 2002. BIANCHI L., Corporate Governance, Considerazioni Introduttive, Rivista delle società, n. 406, 1996. BIANCHI MARTINI S., Introduzione all’Analisi Strategica dell’Azienda, Giappichelli Torino, 2009.

192

POLITICHE DI BILANCIO E CORPORATE GOVERNANCE

BIANCHI MARTINI S.-DI STEFANO G.-ROMANO G., La Governance delle Società Quotate. Tra Best Practice Internazionali e Tradizioni Aziendali Italiane, FrancoAngeli, Milano, 2006. BIRNBERG J.G.-TUROPOLEC L.-YOUNG M.S., The Organizational Context of Accounting, Accounting, Organizations and Society, n. 8(2/3), 111-129, 1983. BLACK B.S., Institutional Investors and Corporate Governance: The Case for Institutional Voice, Journal of Applied Corporate Finance, n. 5(3), 19-32, 1992. BLAIR M.M., Ownership and Control: Rethinking Corporate Governance for the 21st Century, Brookings Institution, Washington DC, 1995. BLOOM M.-MILKOVICH G., Relations among Risk, Incentive Pay, and Organizational Performance, Academy of Management Journal, n. 41(3), 283–297, 1998. BØHREN Ø.-STRØM R. Ø., Governance and Politics: Regulating Independence and Diversity in the Board Room, Journal of Business Finance & Accounting, n. 37(9-10), 1281-1308, 2010. BOLING J.R., An Examination of the Influence of Top Executives on Entrepreneurial Orientation Journal, Dissertation, Theses and Capstone Projects, Kennesaw State University, 2012. BONNER S.E.-LEWIS B.L., Determinants of Auditor Expertise, Journal of Accounting Research, n. 28(Suppl.), 1-20, 1990. BOOTH J.R.-DELI D.N., Factors Affecting the Number of Outside Directorships Held by CEOS, Journal of Financial Economics, n. 40(1), 81-104, 1996. BOSETTI L., Corporate Governance E Mercati Globali, FrancoAngeli, Milano, 2010. BRADSHAW M.T.-BUSHEE B.J.-MILLER G.S., Accounting Choice, Home Bias, and U.S. Investment in Non-U.S. Firms, Journal of Accounting Research, n. 42(5), 795-841, 2004. BRADSHAW M.T.-RICHARDSON S.A.-SLOAN R.G., Do Analysts and Auditors Use Information in Accruals?, Journal of Accounting Research, n. 39(1), 45-74, 2001. BRANCIARI S., Il Bilancio Falso e Inattendibile e il Giudizio del Revisore Contabile: Legami e Implicazioni, Rivista dei Dottori Commercialisti, n. (3), 373-400, 2000. BRANSON D.M., Enron-When All Systems Fail: Creative Destruction or Roadmap to Corporate Governance Reform, Villanova Law Review, n. 48(4), 989-1022, 2003. BRATTON W.W.-MCCAHERY J.A., Comparative Corporate Governance and the Theory of the Firm: The Case against Global Cross Reference, Faculty Scholarship, University of Pennsylvania Law School, 1999. BRENNAN M.J.-HUGHES P.J., Stock Prices and the Supply of Information, The Journal of Finance, n. 46(5), 1665-1691, 1991. BRENNAN M.J.-SUBRAHMANYAM A., Investment Analysis and Price Formation in Securities Markets, Journal of Financial Economics, n. 38(3), 361-381, 1995. BRENNAN N.M.-SOLOMON J., Corporate Governance, Accountability and Mechanisms of Accountability: An Overview, Accounting, Auditing & Accountability Journal, n. 21(7), 885-906, 2008.

BIBLIOGRAFIA

193

BRICKLEY J.A.-ZIMMERMAN J.L., Corporate Governance Myths: Comments on Armstrong, Guay, and Weber, Journal of Accounting and Economics, n. 50(2-3), 235-245, 2010. BRIGHAM K.H.-LUMPKIN G.T.-PAYNE G.T.-ZACHARY M.A., Researching Long-Term Orientation: A Validation Study and Recommendations for Future Research, Family Business Review, n. 27(1), 72-88, 2014. BROSSARD O.-LAVIGNE S.-ERDEM SAKINC M., Ownership Structures and R&D in Europe: The Good Institutional Investors, the Bad and Ugly Impatient Shareholders, Industrial and Corporate Change, n. 22(4), 1031-1068, 2013. BROWN L.D.-CAYLOR M.L., Corporate Governance and Firm Valuation, Journal of Accounting and Public Policy, n. 25(4), 409-434, 2006. BROWN W.O.-MALONEY M.T., Exit, Voice, and the Role of Corporate Directors: Evidence from Acquisition Performance, Working paper, University of Virginia, 1999. BRUNI G., Le Valutazioni e le Politiche di Bilancio per l’Alta Direzione Aziendale, in Scritti in Onore Di Ugo Caprara, Vallardi, Milano, 1975. BRUNI G., La Revisione Aziendale, UTET, Torino, 1996. BRUNS W.J.-WATERHOUSE J.H., Budgetary Control and Organization Structure, Journal of Accounting Research, n. 13(2), 177-203, 1975. BRUSA L., Lezioni Di Economia Aziendale, Giappichelli, Torino, 2013. BRYER R.A., The History of Accounting and the Transition to Capitalism in England. Part Two: Evidence, Accounting Organizations and Society, n. 25(4-5), 327381, 2000. BURGSTAHLER D.-DICHEV I., Earnings Management to Avoid Earnings Decreases and Losses, Journal of Accounting & Economics, n. 24(1), 99-126, 1997. BURGSTAHLER D.C.-HAIL L.-LEUZ C., The Importance of Reporting Incentives: Earnings Management in European Private and Public Firms, The Accounting Review, n. 81(5), 983-1016, 2006. BURNS N.-KEDIA S., The Impact of Performance-Based Compensation on Misreporting, Journal of Financial Economics, n. 79(1), 35-67, 2006. BURRELL G.-MORGAN G., Sociological Paradigms and Organizational Analysis: Elements of the Sociology of Corporate Life, Heinemann, London, 1979. BUSCH A., Globalisation and National Varieties of Capitalism: The Contested Viability of the “German Model”, in DYSON K. AND PADGETT S., The Politics of Economic Reform in Germany: Global, Rhineland or Hybrid Capitalism, Routledge, Abingdon, 2014. BUSHEE B.J., The Influence of Institutional Investors in Myopic R&D Investment Behavior, The Accounting Review, n. 73(3), 305-333, 1998. BUSHEE B.J., Do Institutional Investors Prefer near‐Term Earnings over Long‐Run Value?, Contemporary Accounting Research, n. 18(2), 207-246, 2001. BUSHEE B.J.-NOE C.F., Corporate Disclosure Practices, Institutional Investors, and Stock Return Volatility, Journal of Accounting Research, n. 38(Supplement), 171-202, 2000. BUSHMAN R.-CHEN Q.-ENGEL E.-SMITH A., Financial Accounting Information, Orga-

194

POLITICHE DI BILANCIO E CORPORATE GOVERNANCE

nizational Complexity and Corporate Governance Systems, Journal of Accounting and Economics, n. 37(2), 167-201, 2004 (a). BUSHMAN R.M.-PIOTROSKI J.D., Financial Reporting Incentives for Conservative Accounting: The Influence of Legal and Political Institutions, Journal of Accounting and Economics, n. 42(1-2), 107-148, 2006. BUSHMAN R.M.-PIOTROSKI J.D.-SMITH A.J., What Determines Corporate Transparency?, Journal of Accounting Research, n. 42(2), 207-252, 2004 (b). BUSHMAN R.M.-SMITH A.J., Financial Accounting Information and Corporate Governance, Journal of Accounting & Economics, n. 32(1), 237-333, 2001. BUSINESS ROUNDTABLE, Principles of Corporate Governance, 2016. BUTLER M.-LEONE A.J.-WILLENBORG M., An Empirical Analysis of Auditor Reporting and Its Association with Abnormal Accruals, Journal of Accounting and Economics, n. 37(2), 139-165, 2004. CAHAN S.F., The Effect of Antitrust Investigations on Discretionary Accruals: A Refined Test of the Political-Cost Hypothesis, The Accounting Review, n. 67(1), 77-95, 1992. CAMPEDELLI B., L’evoluzione dottrinale degli Studi sulle Funzioni di Controllo Interno Amministrativo-Aziendale, Rivista Italiana di Ragioneria e di Economia Aziendale, n. (7), 327-340, 1986. CANTINO V., Corporate Governance, Misurazione della Performance e Compliance del Sistema di Controllo Interno, Giuffrè, Milano, 2007. CAPALDO P., Reddito, Capitale e Bilancio di Esercizio: Una Introduzione, Giuffrè, Milano, 1998. CARAMANIS C.-LENNOX C., Audit Effort and Earnings Management, Journal of Accounting and Economics, n. 45(1), 116-138, 2008. CARAMIELLO C., Riserve Nere e Riserve Grigie, Rivista dei Dottori Commercialisti, n. 6, 1976. CARATOZZOLO M., Natura ed Effetti della Revisione e Certificazione dei Bilanci nell’Ordinamento Italiano, Rivista dei Dottori Commercialisti, 493, 1978. CARCELLO J.V.-NAGY A.L., Audit Firm Tenure and Fraudolent Financial Reporting, Auditing: A Journal of Practice & Theory, n. 23(2), 55-69, 2004. CARPENTER M.A.-WESTPHAL J.D., The Strategic Context of External Network Ties: Examining the Impact of Director Appointments on Board Involvement in Strategic Decision Making, Academy of Management Journal n. 44(4), 639– 660, 2001. CARRUTHERS B.C., Accounting, Ambiguity, and the New Institutionalism, Accounting, Organizations and Society, n. 20(4), 313-328, 1995. CARUSO G.D.-FERRARI E.R.-PISANO V., Earnings Management and Goodwill Impairment: An Empirical Analysis in the Italian M&A Context, Journal of Intellectual Capital, n. 17(1), 120-147, 2016. CASSANDRO P.E., Le Riserve Occulte, Tipografia editrice Andriola, Giovinazzo, 1946. CASSANDRO P.E., Revisione Aziendale e Certificazione dei Bilanci, Giuffrè, Milano, 1975.

BIBLIOGRAFIA

195

CASSANDRO P.E., Trattato di Ragioneria: L’Economia delle Aziende e il suo Controllo, Cacucci Editore, Bari, 1982. CATUOGNO S., La Governance dei Gruppi Piramidali tra Creazione e Appropriazione delle Esternalità Positive: Un Modello Esplicativo del Rischio di Espropriazione, Egea, Milano, 2016. CAVALIERI E., Le Riserve nell’economia dell’Impresa (Riserve di Bilancio, Riserve Operative, Riserve di Ricettività), Cedam, Padova, 1983. CAVALIERI E.-FERRARIS FRANCESCHI R., Economia Aziendale, Giappichelli, Torino, 2010. CECCHERELLI A., Il Linguaggio dei Bilanci, Le Monnier, Firenze, 1961, 1968. CECCHERELLI A., Le Istituzioni della Ragioneria, Le Monnier, Firenze, 1966. CERBONI G., La Ragioneria Scientifica e le sue Relazioni con le Discipline Amministrative e Sociali, Ermanno Loescher, Roma, 1886. CHANEY P.K.-LEWIS C.M., Earnings Management and Firm Valuation under Asymmetric Information, Journal of Corporate Finance, n. 1(3-4), 319-345, 1995. CHANG H.-J., 23 Cose che non ti Hanno mai Detto sul Capitalismo, Il saggiatore, Milano, 2012. CHAPMAN C.S., Reflections on a Contingent View of Accounting, Accounting, Organizations and Society, n. 22(2), 189-205, 1997. CHEN H.-CHEN J. Z.-LOBO G. J.-WANG Y., Effects of Audit Quality on Earnings Management and Cost of Equity Capital: Evidence from China, Contemporary Accounting Research, n. 28(3), 892-925, 2011 (a). CHEN H.H.-KLEINER B.H., New Developments Concerning Wrongful Termination, Managerial Law, n. 44(1/2), 55-61, 2002. CHEN H.J.-KACPERCZYK M.-ORTIZ-MOLINA H., Labor Unions, Operating Flexibility, and the Cost of Equity, Journal of Financial and Quantitative Analysis, n. 46(01), 25-58, 2011 (b). CHEN J.C.-ROBERTS R.W., Toward a More Coherent Understanding of the Organization-Society Relationship: A Theoretical Consideration for Social and Environmental Accounting Research, Journal of Business Ethics, n. 97(4), 651665, 2010. CHEN K.C.-YUAN H., Earnings Management and Capital Resource Allocation: Evidence from China’s Accounting-Based Regulation of Rights Issues, The Accounting Review, n. 79(3), 645-665, 2004. CHENHALL R.H., Management Control Systems Design within Its Organizational Context: Findings from Contingency-Based Research and Directions for the Future, Accounting, Organizations and Society, n. 28(2/3), 127-168, 2003. CHEVALIER J.-ELLISON G., Are Some Mutual Fund Managers Better Than Others? Cross-Sectional Patterns in Behavior and Performance, Journal of Finance n. LIV (3), 875-899, 1999. CHI W.-HUANG H., Discretionary Accruals, Audit-Firm Tenure and Audit-Partner Tenure: Empirical Evidence from Taiwan, Journal of Contemporary Accounting & Economics, n. 1(1), 65-92, 2005. CHILD J., Predicting and Understanding Organization Structure, Administrative Science Quarterly, n. 18(2), 168-185, 1973.

196

POLITICHE DI BILANCIO E CORPORATE GOVERNANCE

CHIRIELEISON C., Corporate Governance Ed Etica Aziendale, in ALLEGRINI M.BIANCHI MARTINI S., La Corporate Governance in Italia, Regno Unito, Stati Uniti. Modelli E Pratiche a Confronto, FrancoAngeli, Milano, 2006. CHIUCCHI M.S., Sistemi di Misurazione e di Reporting del Capitale Intellettuale: Criticità e Prospettive, Giappichelli, Torino, 2004. CHRISTENSEN H.B.-NIKOLAEV V.V.-WITTENBERG-MOERMAN R., Accounting Information in Financial Contracting: The Incomplete Contract Theory Perspective, Journal of Accounting Research, n. 54(2), 397-435, 2016. CHUNG H.-KALLAPUR S., Client Importance, Nonaudit Services, and Abnormal Accruals, The Accounting Review, n. 78(4), 931-955, 2003. CHUNG R.-FIRTH M.-KIM J.B., Institutional Monitoring and Opportunistic Earnings Management, Journal of Corporate Finance, n. 8(1), 29-48, 2002. CIAMBOTTI M., Governo Strategico d’Impresa: Teoria, Modelli e Sistemi di Pianificazione, Giappichelli, Torino, 2005. CIAPPEI C., Il Realismo Strategico nel Governo d’mpresa. Materiali per una Pragmatica del Valore, Firenze University Press, Firenze, 2006. CLAESSENS S.-DJANKOV S.-LANG L.H.P., The Separation of Ownership and Control in East Asian Corporations, Journal of Financial Economics, n. 58 81-112, 2000. CLARKE T., Cycles of Crisis and Regulation: The Enduring Agency and Stewardship Problems of Corporate Governance, Corporate Governance: An International Review, n. 12(2), 153-161, 2004. CLARKE T.-BRANSON D.M., The Sage Handbook of Corporate Governance, Sage Publications, London, 2012. CLARKSON M.E., A Stakeholder Framework for Analyzing and Evaluating Corporate Social Performance, Academy of Management Review, n. 20(1), 92-117, 1995. COASE R. H., The Nature of the Firm, Economica, n. 4(16), 386-405, 1937. CODA V., La Comunicazione Economica nella Strategia Aziendale, in AA.VV., La Comunicazione Economica: Valore Aziendale o Sociale, Egea, Milano, 1989. CODA V., Responsabilità degli Amministratori e Direttori, Sistema di Controllo Interno e Internal Auditing. Verso una Nuova Concezione di Internal Auditing, Egea, Milano, 1998. COFFEE J.C., Liquidity Versus Control: The Institutional Investor as Corporate Monitor, Columbia Law Review, n. 91(6), 1277-1368, 1991. COHEN J.-KRISHNAMOORTHY G.-WRIGHT A., The Corporate Governance Mosaic and Financial Reporting Quality, Journal of Accounting Literature, n. 23 87-152, 2004. COLEMAN J.S., Foundations of Social Theory, Harvard University Press, Cambridge, 1994. COLES J.-DANIEL N.-NAVEEN L., Board Advising, SSRN, 2012. COMITATO PER LA CORPORATE GOVERNANCE, Codice di Autodisciplina, Italia, 2015. COMMISSIONE EUROPEA, Raccomandazione della Commissione del 9 Aprile 2014 sulla Qualità dell’Informativa sul Governo Societario (Principio «Rispetta o Spiega»), 2014.

BIBLIOGRAFIA

197

COMMITTEE OF SPONSORING ORGANIZATION OF TREADWAY COMMISSION, Internal Control-Integrated Framework, 1992, 2013. COMMITTEE OF SPONSORING ORGANIZATIONS OF TREADWAY COMMISSION, Leveraging COSO across the Three Lines of Defense, 2015. COMOLI M., I Sistemi di Controllo Interno nella Corporate Governance: Aspetti Generali e Specificità delle Aziende di Credito, Egea, Milano, 2002. COMOLI M.-CORNO F.-VIGANÒ A., Il Bilancio Secondo gli IAS, Giuffrè, Milano, 2006. CONYON M.-SADLER G., Shareholder Voting and Directors’ Remuneration Report Legislation: Say on Pay in the UK, Corporate Governance: An International Review, n. 18(4), 296-312, 2010. COOPER K.-KEIM G.D., The Economic Rationale for the Nature and Extent of Corporate Financial Disclosure Regulation: A Critical Assessment, Journal of Accounting and Public Policy, n. 2(3), 189-205, 1983. COPELAND T.E., The Expanding Role of the CFO, SSRN, 2001. CORBELLA S., Il Sistema di Controllo Interno: Una Rivisitazione nella Prospettiva dell’attività di Auditing, Rivista Italiana di Ragioneria e di Economia Aziendale, n. 100(5), 6, 2000. CORBELLA S., I Modelli 231: La Prospettiva Aziendale. Una Proposta Interpretativa nel Quadro della New Institutional Theory, FrancoAngeli, Milano, 2014. CORBETT A.-BOTTOMLEY S., Regulating Corporate Governance, in PARKER C..-SCOTT C.-LACEY N.-BRAITHWAITE J., Regulating Law, Oxford University Press, Oxford, 2004. CORE J.E.-HOLTHAUSEN R.W.-LARCKER D.F., Corporate Governance, Chief Executive Officer Compensation, and Firm Performance, Journal of Financial Economics, n. 51 371-406, 1999. CORMIER D.-HOULE S.-LEDOUX M.-J., The Incidence of Earnings Management on Information Asymmetry in an Uncertain Environment: Some Canadian Evidence, Journal of International Accounting, Auditing and Taxation, n. 22(1), 2638, 2013. CORMIER D.-MARTINEZ I., The Association between Management Earnings Forecasts, Earnings Management, and Stock Market Valuation: Evidence from French IPOS, The International Journal of Accounting, n. 41(3), 209-236, 2006. CORNETT M.-MARCUS A.-TEHRANIAN H., Corporate Governance and Pay-forPerformance: The Impact of Earnings Management, Journal of Financial Economics, n. 87(2), 357-373, 2008. CORNETT M.M.-MCNUTT J.J.-TEHRANIAN H., Corporate Governance and Earnings Management at Large U.S. Bank Holding Companies, Journal of Corporate Finance, n. 15(4), 412-430, 2009. CORONELLA S., Riserve e Annacquamenti Patrimoniali Occulti, Rivista Italiana di Ragioneria e di Economia Aziendale, n. 1-2, 1997. CORONELLA S.-RISALITI G.-VERONA R., La Politica di Bilancio nella Dottrina Economico-Aziendale: Riflessioni Critiche, in MARCHI L.-LOMBARDI R.-ANSELMI L., Il Governo Aziendale tra Tradizione e Innovazione, FrancoAngeli, Milano, 2016.

198

POLITICHE DI BILANCIO E CORPORATE GOVERNANCE

COSSU F., L’Indipendenza del Collegio Sindacale e del Revisore Contabile, Giuffrè, Milano, 2006. COSTANZO P.-PRIORI M.-SANGUINETTI A., Governance e Tutela del Risparmio. Best Practice, Regole e Comunicazioni al Mercato, Vita e Pensiero, Milano, 2007. COSTELLO A.M., The Impact of Financial Reporting Quality on Debt Contracting: Evidence from Internal Control Weakness Reports, Journal of Accounting Research, n. 49(1), 97-136, 2011. CROSSLAND C.-HAMBRICK D.C., How National Systems Differ in Their Constraints on Corporate Executives: A Study of CEO Effects in Three Countries, Strategic Management Journal, n. 28(8), 767-789, 2007. CRUZ C.-JUSTO R.-DE CASTRO J.O., Does Family Employment Enhance Mses Performance?: Integrating Socioemotional Wealth and Family Embeddedness Perspectives, Journal of Business Venturing, n. 27(1), 62-76, 2012. CUTILLO G.-FONTANA F.-DI GENOLA G.G., Manuale di Executive Compensation e Corporate Governance, FrancoAngeli, Milano, 2012. D’ALVISE P., Principii e Precetti di Ragioneria per l’Amministrazione Economica delle Aziende, Cedam, Padova, 1934. D’AMICO L.-PAOLONE G.-DE LUCA F.-PALUMBO R.-SALVATORE C., I Principi e i Modelli De l’Economia Aziendale, Giappichelli, Torino, 2017. D’ONZA G., Il Sistema di Controllo Interno nella Prospettiva del Risk Management, Giuffrè, Milano, 2008. D’ONZA G.-CASANOVA G., L’Organismo di Vigilanza ex D.Lgs. 231/2001, in ALLEGRINI M., Il Controllo Interno nei Gruppi Aziendali, McGraw-Hill, Milano, 2008. D’ONZA G.-MARCHI L.-ALLEGRINI M., L’Internal Auditing e la Corporate Governance nelle Aziende Italiane: Scenario Attuale e Prospettive Evolutive, in Aziende di Servizi e Servizi per le Aziende. La Ricerca di un Percorso di Sviluppo Sostenibile per Superare la Crisi, 2012. DAILY C.M.-DALTON D.R.-CANNELLA A.A., Corporate Governance: Decades of Dialogue and Data, Academy of Management Review, n. 28(3), 371-382, 2003. DALTON D.R.-HITT M.A.-CERTO S.T.-DALTON C.M., The Fundamental Agency Problem and Its Mitigation, The Academy of Management Annals, n. 1(1), 1-64, 2007. DANOVI A.-BRACAGLIA M., L’Economia non è una Scienza Triste: Manuale di Educazione Finanziaria Per Le Scuole Superiori, Egea, Milano, 2017. DAVIDSON III W.N.-JIRAPORN P.-DADALT P.J., Causes and Consequences of Audit Shopping: An Analysis of Auditor Opinions, Earnings Management, and Auditor Changes, Quarterly Journal of Business and Economics, n. 45(1/2), 6987, 2006. DAVIDSON III W.N.-XIE B.-XU W.-NING Y., The Influence of Executive Age, Career Horizon and Incentives on Pre-Turnover Earnings Management, Journal of Management & Governance, n. 11(1), 45-60, 2007. DAVIDSON S.-STICKNEY C.P.-WEIL R.L., Accounting: The Language of Business, Thomas Horton and Aughter, Sun Lakes, 1987.

BIBLIOGRAFIA

199

DAVIS G. F., New Directions in Corporate Governance, Annual Review of Sociology, n. 31(1), 143-162, 2005. DAVIS J. H.-SCHOORMAN F.D.-DONALDSON L., Toward a Stewardship Theory of Management, Academy of Management Review, n. 22(1), 20-47, 1997. DE DOMINICIS U., Le Immobilizzazioni Tecniche nei Problemi d’Impresa, Ghibaudo, Cuneo, 1955. DE DOMINICIS U., Di Alcuni Problemi Controversi in Materia di Riserve nelle Imprese, in Studi di Tecnica Economica Organizzazione e Ragioneria. Scritti in Memoria Del Prof. Gaetano Corsani, Cursi, Pisa, 1966. DE MINICO L., Le Riserve nelle Imprese, Majo, Napoli, 1927. DEANGELO H.-DEANGELO L., Union Negotiations and Corporate Policy: A Study of Labor Concessions in the Domestic Steel Industry During the 1980s, Journal of Financial Economics, n. 30(1), 3-43, 1991. DEANGELO H.-DEANGELO L., Controlling Stockholders and the Disciplinary Role of Corporate Payout Policy: A Study of the Times Mirror Company, Journal of Financial Economics, n. 56 153-207, 2000. DEANGELO L.E., Auditor Size and Audit Quality, Journal of Accounting & Economics, n. 3(3), 183-199, 1981. DECHOW P.-GE W.-SCHRAND C., Understanding Earnings Quality: A Review of the Proxies, Their Determinants and Their Consequences, Journal of Accounting and Economics, n. 50(2-3), 344-401, 2010. DECHOW P.-SLOAN R.G.-SWEENEY A.P., Causes and Consequences of Earnings Manipulation: An Analysis of Firms Subject to Enforcement Actions by the Sec, Contemporary Accounting Research, n. 13(1), 1-36, 1996. DECHOW P.M.-DICHEV I.D., The Quality of Accruals and Earnings: The Role of Accrual Estimation Errors, The Accounting Review, n. 77(s-1), 35-59, 2002. DECHOW P.M.-HUSON M.R.-SLOAN R.G., The Effect of Restructuring Charges on Executives’ Cash Compensation, The Accounting Review, n. 69(1), 138-156, 1994. DECHOW P.M.-HUTTON A.P.-KIM J.H.-SLOAN R.G., Detecting Earnings Management: A New Approach, Journal of Accounting Research, n. 50(2), 275-334, 2012. DECHOW P.M.-HUTTON A.P.-SLOAN R.G., Economic Consequences of Accounting for Stock-Based Compensation, Journal of Accounting Research, n. 34(Supplement), 1996. DECHOW P.M.-SLOAN R.G.-SWEENEY A.P., Detecting Earnings Management, The Accounting Review, n. 70(2), 193-225, 1995. DEFOND M.L., Earnings Quality Research: Advances, Challenges and Future Research, Journal of Accounting and Economics, n. 50(2-3), 402-409, 2010. DEFOND M.L.-HANN R.N.-HU X., Does the Market Value Financial Expertise on Audit Committees of Boards of Directors?, Journal of Accounting Research, n. 43(2), 153-193, 2005. DEFOND M. L.-SUBRAMANYAM K. R., Auditor Changes and Discretionary Accruals, Journal of Accounting & Economics, n. 25(1), 35-67, 1998. DEGEORGE F.-PATEL J.-ZECKHAUSER R., Earnings Management to Exceed Thresholds The Journal of Business, n. 72(1), 1-33, 1999.

200

POLITICHE DI BILANCIO E CORPORATE GOVERNANCE

DELL’ATTI A., Osservazioni in Materia di Revisione e Certificazione di Bilanci e di Situazioni Aziendali, Rivista dei Dottori Commercialisti, n. 5, 1985. DELL’ATTI A.-SYLOS LABINI S., La Trasparenza Informativa: L’Impatto delle Nuove Regole su Banche, Mercati e Clienti, Egea, Milano, 2014. DELL’ATTI V., L’Evoluzione della Comunicazione d’Azienda alla Luce della Stakeholder’s Theory: Dal Bilancio d’Esercizio al Bilancio Sociale, Cacucci, Bari, 2003. DEMB A.-NEUBAUER F.F., The Corporate Board: Confronting the Paradoxes, Long Range Planning, n. 25(3), 9-20, 1992. DEMERJIAN P.R.-LEV B.-LEWIS M.F.-MCVAY S.E., Managerial Ability and Earnings Quality, The Accounting Review, n. 88(2), 463-498, 2013. DENIS D.K.-MCCONNELL J.J., International Corporate Governance, Journal of Financial and Quantitative Analysis, n. 38(1), 1-36, 2003. DEZOORT T.F.-SALTERIO S.E., The Effects of Corporate Governance Experience and Financial-Reporting and Audit Knowledge on Audit Committee Members’ Judgments, Auditing: A Journal of Practice & Theory, n. 20(2), 31-47, 2001. DEZZANI F., La Certificazione del Bilancio d’Esercizio: Contenuto, Obiettivi e Tecniche di Revisione, Giuffrè, Milano, 1974. DI PIETRA R., Ragioneria Internazionale: Dall’Armonizzazione Contabile al Bilancio IFRS, Cedam, Padova, 2010. DI PIETRA R.-ALLEGRINI M., Bilancio IFRS. Best Practice e Casi Operativi, Knowità, Arezzo, 2011. DI PIETRA R.-GRAMBOVAS C. A.-RAONIC I.-RICCABONI A., The Effects of Board Size and ‘Busy’ Directors on the Market Value of Italian Companies, Journal of Management & Governance, n. 12(1), 73-91, 2008. DI STEFANO G., Il Sistema delle Comunicazioni Economico-Finanziarie nella Realtà Aziendale Moderna, Giuffrè, Milano, 1990. DI TARANTO G., La Globalizzazione Diacronica, Giappichelli, Torino, 2013. DI TORO P.-IANNIELLO G., La Politica di Redazione del Bilancio di Esercizio, Cedam, Padova, 1996. DICHEV I.D.-GRAHAM J.R.-HARVEY C.R.-RAJGOPAL S., Earnings Quality: Evidence from the Field, Journal of Accounting and Economics, n. 56(2-3), 1-33, 2013. DILLARD J.F.-RIGSBY J.T.-GOODMAN C., The Making and Remaking of Organization Context: Duality and the Institutionalization Process, Accounting, Auditing & Accountability Journal, n. 17(4), 506-542, 2004. DIMAGGIO P.J.-POWELL W.W., The Iron Cage Revisited: Institutional Isomorphism and Collective Rationality in Organizational Fields, American Sociological Review, n. 48(2), 147-160, 1983. DINE J.-KOUTSIAS M., The Nature of Corporate Governance. The Significance of National Cultural Identity, Edward Elgar Publishing, Cheltenham, 2013. DING Y.-ZHANG H.-ZHANG J., Private Vs State Ownership and Earnings Management: Evidence from Chinese Listed Companies, Corporate Governance: An International Review, n. 15(2), 223-238, 2007.

BIBLIOGRAFIA

201

DONALDSON L., Comments on ‘Contingency and Choice in Organization Theory’, Organization Studies, n. 3(1), 65-72, 1982. DONALDSON L., The Contingency Theory of Organizations, Sage, Thousand Oaks, 2001. DONALDSON L.-DAVIS J.H., Stewardship Theory or Agency Theory: CEO Governance and Shareholder Returns, Australian Journal of Management, n. 16(1), 4964, 1991. DONALDSON T.-PRESTON L.E., The Stakeholder Theory of the Corporation: Concepts, Evidence, and Implications, Academy of Management Review, n. 20(1), 6591, 1995. DOU Y.-KHAN M.-ZOU Y., Labor Unemployment Insurance and Earnings Management, Journal of Accounting and Economics, n. 61(1), 166-184, 2016. DRAZIN R.-VAN DE VEN A.H., Alternative Forms of Fit in Contingency Theory, Administrative Science Quarterly, n. 30(4), 514-539, 1985. DU PLESSIS J.J.-HARGOVAN A.-BAGARIC M., Principles of Contemporary Corporate Governance, Cambridge University Press, Cambridge, 2011. DYCK A.-ZINGALES L., Private Benefits of Control: An International Comparison, The Journal of Finance, n. LIX(2), 537-600, 2004. DYER W.G.-WHETTEN D.A., Family Firms and Social Responsibility: Preliminary Evidence from the S&P 500, Entrepreneurship Theory and Practice, n. 30(6), 785-802, 2006. ECCLES R.G.-KRZUS M.P., One Report: Integrated Reporting for a Sustainable Strategy, John Wiley & Sons, Hoboken, 2010. EISENHARDT K.M., Agency– and Institutional-Theory Explanations: The Case of Retail Sales Compensation, Academy of Management Journal, n. 31(3), 488-511, 1988. EISENHARDT K.M., Agency Theory: An Assessment and Review, Academy of Management Review, n. 14(1), 57-74, 1989. EKANAYAKE A.-PERERA H.-PERERA S., Towards a Framework to Analyse the Role of Accounting in Corporate Governance in the Banking Sector, Journal of Applied Management Accounting Research, n. 7(2), 21-40, 2009. ETTREDGE M.-HUANG Y.-ZHANG W., Earnings Restatements and Differential Timeliness of Accounting Conservatism, Journal of Accounting and Economics, n. 53(3), 489-503, 2012. EWERT R.-WAGENHOFER A., Economic Effects of Tightening Accounting Standards to Restrict Earnings Management, The Accounting Review, n. 80(4), 11011124, 2005. EZZAMEL M., The Impact of Environmental Uncertainty, Managerial Autonomy and Size on Budget Characteristics, Management Accounting Research, n. 1(3), 181-197, 1990. FABBRINI G.-MONTRONE A., Economia Aziendale. Ricerche e Profili Evolutivi, FrancoAngeli, Milano, 2014.

202

POLITICHE DI BILANCIO E CORPORATE GOVERNANCE

FACCIO M.-LARRY H.P.L.-YOUNG L., Dividends and Expropriation, The American Economic Review, n. 91(1), 54-78, 2001. FAHLENBRACH R., Shareholder Rights, Boards, and CEO Compensation, Review of Finance, n. 13(1), 81-113, 2008. FAHY M.-WEINER A.-ROCHE J., Beyond Governance: Creating Corporate Value through Performance, Conformance and Responsibility, John Wiley & Sons, Chichester, 2005. FAMA E.F.-JENSEN M. C., Separation of Ownership and Control, Journal of Law and Economics, n. 26(2), 301-325, 1983. FARBER D.B., Restoring Trust after Fraud: Does Corporate Governance Matter?, The Accounting Review, n. 80(2), 539-561, 2005. FARRELL K.A.-HERSCH P.L., Additions to Corporate Boards: The Effect of Gender, Journal of Corporate Finance, n. 11(1-2), 85-106, 2005. FEE C.E.-HADLOCK C.J., Management Turnover across the Corporate Hierarchy, Journal of Accounting and Economics, n. 37(1), 3-38, 2004. FELICE C.-MATTOSCIO N., New Economy: dall’Homo Faber all’Homo Sapiens, FrancoAngeli, Milano, 2005. FENG M.-GE W.-LUO S.-SHEVLIN T., Why Do CFOS Become Involved in Material Accounting Manipulations?, Journal of Accounting and Economics, n. 51(1-2), 21-36, 2011. FERGUSON M.J.-SEOW G.S.-YOUNG D., Nonaudit Services and Earnings Management: UK Evidence, Contemporary Accounting Research, n. 21(4), 813-841, 2004. FERNANDO A., Business Ethics and Corporate Governance, Pearson Education India, New Delhi, 2010. FERNANDO A., Corporate Governance: Principles, Polices and Practices, 2/E, Pearson Education India, New Delhi, 2012. FERRAMOSCA S.-ALLEGRINI M., The Complex Role of Family Involvement in Earnings Management, Journal of Family Business Strategy, forthcoming. FERRAMOSCA S.-GHIO A., Accounting choices in family firms. An analysis of influences and implications, Springer, Series Contributions to Management Science, Switzerland, 2018. FERRAMOSCA S.-GRECO G., Cause e Implicazioni del Cambiamento del Revisore, Management Control, n. 3 95-117, 2015. FERRAMOSCA S.-GRECO G.-ALLEGRINI M., External Audit and Goodwill Write-Off, Journal of Management & Governance, n. 21(4), 907-934, 2017. FERRARINI G.-MOLONEY N., Executive Remuneration and Corporate Governance in the EU: Convergence, Divergence, and Reform Perspectives, European Company and Financial Law Review, n. 1(3), 251-339, 2004. FERRERO G., Istituzioni di Economia d’Azienda, Giuffrè, Milano, 1968. FERRERO G., Impresa e Management, Giuffrè, Milano, 1980. FERRERO G., I Complementari Principi della “Chiarezza” della “Verità” e della “Correttezza” nella Redazione del Bilancio d’Esercizio: Contributo all’Interpretazione degli Articoli 2423 e 2423 bis dell’Innovato Codice Civile, Giuffrè, Milano, 1991.

BIBLIOGRAFIA

203

FERRI F.-MABER D.A., Say on Pay Votes and CEO Compensation: Evidence from the UK, Review of Finance, n. 17(2), 527-563, 2013. FERRIS S.P.-JAGANNATHAN M.-PRITCHARD A.C., Too Busy to Mind the Business? Monitoring by Directors with Multiple Board Appointments, The Journal of Finance, n. 58(3), 1087-1111, 2003. FIELD L.-LOWRY M.-MKRTCHYAN A., Are Busy Boards Detrimental?, Journal of Financial Economics, n. 109(1), 63-82, 2013. FILATOTCHEV I.-NAKAJIMA C., Internal and External Corporate Governance: An Interface between an Organization and Its Environment, British Journal of Management, n. 21(3), 591-606, 2010. FILATOTCHEV I.-WRIGHT M., Agency Perspectives on Corporate Governance of Multinational Enterprises, Journal of Management Studies, n. 48(2), 471-486, 2011. FINANCIAL REPORTING COUNCIL, The UK Corporate Governance Code, 2016. FINKELSTEIN S., Power in Top Management Teams: Dimensions, Measurement, and Validation, Academy of Management Journal, n. 35(3), 505-538, 1992. FISHER J.G., Contingency-Based Research on Management Control Systems: Categorization by Level of Complexity, Journal of Accounting Literature, n. 14 24-53, 1995. FISS P.C., Institutions and Corporate, in GREENWOOD R.-OLIVER C.-SAHLIN K.SYUDDABY R., The Sage Handbook of Organizational Institutionalism, SAGE, London, 2008. FLANAGAN D.J.-O’SHAUGHNESSY K.C., The Effect of Layoffs on Firm Reputation, Journal of Management, n. 31(3), 445-463, 2005. FLORIO C., La Verifica di Impairment nella Prospettiva delle Politiche di Earnings Management. Profili Teorici ed Evidenze Empiriche, FrancoAngeli, Milano, 2011. FORTUNA F., Corporate Governance: Soggetti, Modelli e Sistemi, FrancoAngeli, Milano, 2001. FRANCESCHELLI V., Diritto Privato. Persone-Famiglia-Successioni-Diritti Reali. Quarta Edizione, Giuffrè, Milano, 2010. FRANCIS J.-HANNA J.D.-VINCENT L., Causes and Effects of Discretionary Asset WriteOffs, Journal of Accounting Research, n. 34(3), 117-134, 1996. FRANCIS J.R., What Do We Know About Audit Quality?, The British Accounting Review, n. 36(4), 345-368, 2004. FRANCIS J.R., A Framework for Understanding and Researching Audit Quality, Auditing: A Journal of Practice & Theory, n. 30(2), 125-152, 2011. FRANCIS J.R.-KE B., Disclosure of Fees Paid to Auditors and the Market Valuation of Earnings Surprises, Review of Accounting Studies, n. 11(4), 495-523, 2006. FRANCIS J.R.-KRISHNAN J., Accounting Accruals and Auditor Reporting Conservatism, Contemporary Accounting Research, n. 16(1), 135-165, 1999. FRANCIS J.R.-WANG D., The Joint Effect of Investor Protection and Big 4 Audits on Earnings Quality around the World, Contemporary Accounting Research, n. 25(1), 157-91, 2008.

204

POLITICHE DI BILANCIO E CORPORATE GOVERNANCE

FRANKEL R.M.-JOHNSON M.F.-NELSON K.K., The Relation between Auditors’Fees for Nonaudit Services and Earnings Management, The Accounting Review, n. 77(4), 71-105, 2002. FREDERICK W.C., Corporation, Be Good!: The Story of Corporate Social Responsibility, Dog Ear Publishing, Indianapolis, 2006. FREEMAN L.C., Centrality in Social Networks: Conceptual Clarification., Social Networks, n. 1(3), 215-239, 1978. FREEMAN R.E., Strategic Management: A Stakeholder Approach, Pitman press, Boston, 1984. FREEMAN R.E.-EVAN W.M., Corporate Governance: A Stakeholder Interpretation, Journal of behavioral economics, n. 19(4), 337-359, 1990. FREEMAN R.E.-HARRISON J.S.-WICKS A.C.-PARMAR B.L.-DE COLLE S., Stakeholder Theory: The State of the Art, Cambridge University Press, Cambridge 2010. FREEMAN S.J.-CAMERON K.S., Organizational Downsizing: A Convergence and Reorientation Framework, Organization science, n. 4(1), 10-29, 1993. FRIAS-ACEITUNO J.V.-RODRÍGUEZ-ARIZA L.-GARCIA-SÁNCHEZ I.M., Explanatory Factors of Integrated Sustainability and Financial Reporting, Business Strategy and the Environment, n. 23(1), 56-72, 2014. FRIEDMAN M., The Social Responsibility of Business Is to Make Profit, New York Times Magazine, n. 13, 1970. GALBRAITH J.K., The New Industrial State Houghton Mifflin Company, Boston, 1967. GALEOTTI M.-GARZELLA S., Governo Strategico dell’Azienda: Prefazione del Prof. Umberto Bertini, Giappichelli, Torino, 2013. GALGANO F., La Società per Azioni in GALGANO F., Trattato di Diritto Commerciale e di Diritto Pubblico dell’Economia, Cedam, Padova, 1988. GAMBINO A.-SANTOSUOSSO D.U., Società Di Capitali, Giappichelli, Torino, 2014. GARCÍA-MECA E.-SÁNCHEZ-BALLESTA J.P., Corporate Governance and Earnings Management: A Meta-Analysis, Corporate Governance: An International Review, n. 17(5), 594-610, 2009. GAUGHAN P.A., Mergers, Acquisitions, and Corporate Restructurings, John Wiley & Sons, Hoboken, 2011. GAVER J.-GAVER K.-JEFFREY A., Additional Evidence on Bonus Plans and Income Management, Journal of Accounting & Economics, n. 19(1), 3-28, 1995. GE W.-MATSUMOTO D.-ZHANG J.L., Do CFOS Have Style? An Empirical Investigation of the Effect of Individual CFOS on Accounting Practices, Contemporary Accounting Research, n. 28(4), 1141-1179, 2011. GEIGER M.A.-LENNOX C.S.-NORTH D.S., The Hiring of Accounting and Finance Officers from Audit Firms: How Did the Market React?, Review of Accounting Studies, n. 13(1), 55-86, 2008. GEIGER M.A.-NORTH D.S., Does Hiring a New CFO Change Things? An Investigation of Changes in Discretionary Accruals, The Accounting Review, n. 81(4), 781-809, 2006. GENCO P., Corporate Governance: Sistemi e Strutture di Governo dell’Impresa, Giap-

BIBLIOGRAFIA

205

pichelli, Torino, 2014. GERSCHENKRON A., Economic Backwardness in Historical Perspective: A Book of Essays, Belknap Press of Harvard University Press, Cambridge, 1962. GHIO A.-VERONA R., Accounting Harmonization in the BRIC Countries: A Common Path?, Accounting Forum, n. 39(2), 121-139, 2015. GHOFAR A.-ISLAM S.M., Research Method, in Corporate Governance and Contingency Theory, Springer, Cham, 2015. GIANNESSI E., Attuali Tendenze delle Dottrine Economico-Tecniche, Cursi, Pisa, 1954. GIANNESSI E., Le Aziende di Produzione Originaria: Le Aziende Agricole, Cursi, Pisa, 1960. GIANNESSI E., Considerazioni Critiche Intorno al Concetto di Azienda, in Estratto da Scritti in Onore di Giordano Dell’Amore, Giuffrè, Milano, 1969. GIANNESSI E., Appunti di Economia Aziendale, Pacini, Pisa, 1979. GILLAN S.-STARKS L.T., The Evolution of Shareholder Activism in the United States, SSRN, 2007. GILLAN S.L., Recent Developments in Corporate Governance: An Overview, Journal of Corporate Finance, n. 12(3), 381-402, 2006. GIUNTA F., Valutazione delle Imprese Internet e Politiche di Bilancio, Rivista Italiana di Ragioneria e di Economia Aziendale, n. 9-10 450-471, 2001. GODFREY J.M., Bonus-Induced Accounting, Critical Perspectives on Accounting, n. 17(6), 827, 2006. GODFREY J.M.-JONES K. L., Political Cost Influences on Income Smoothing Via Extraordinary Item Classification, Accounting and Finance, n. 38 229-254, 1999. GÓMEZ-MEJÍA L.R.-CRUZ C.-BERRONE P.-DE CASTRO J., The Bind That Ties: Socioemotional Wealth Preservation in Family Firms, The Academy of Management Annals, n. 5(1), 653-707, 2011. GÓMEZ-MEJÍA L.R.-HAYNES K.T.-NÚÑEZ-NICKEL M.-JACOBSON K.J. L.-MOYANOFUENTES J., Socioemotional Wealth and Business Risks in Family-Controlled Firms: Evidence from Spanish Olive Oil Mills, Administrative Science Quarterly, n. 52(1), 106-137, 2007. GORDON L.A.-MILLER D., A Contingency Framework for the Design of Accounting Information Systems, Accounting, Organizations and Society, n. 1(1), 59-69, 1976. GRAHAM J.R.-HARVEY C.R., The Theory and Practice of Corporate Finance: Evidence from the Field, Journal of Financial Economics n. 60(2), 187–243, 2001. GRAHAM J.R.-HARVEY C.R.-RAJGOPAL S., The Economic Implications of Corporate Financial Reporting, Journal of Accounting and Economics, n. 40(1-3), 373, 2005. GRAMLING A.A.-STONE D.N., Audit Firm Industry Expertise: A Review and Synthesis of the Archival Literature, Journal of Accounting Literature, n. 20 1-29, 2001. GRAY D.E., Doing Research in the Business World, Sage, London, 2017. GRAY S.J., Towards a Theory of Cultural Influence on the Development of Accounting Systems Internationally, Abacus, n. 24(1), 1-15, 1988.

206

POLITICHE DI BILANCIO E CORPORATE GOVERNANCE

GRECO G.-FERRAMOSCA S.-ALLEGRINI M., The Influence of Family Ownership on Long-Lived Asset Write-Offs, Family Business Review, n. 28(4), 355-371, 2015. GRECO G.-FERRAMOSCA S.-MARCHI L., Governance Codes and Types of Issuer: A Global Study, International Journal of Business Governance and Ethics, n. 10(1), 28-56, 2015. GREGORY H.J.-SIMMELKJAER R.T., Comparative Study of Corporate Governance Codes Relevant to the European Union and Its Member States, Gotshal & Manges, New York: Weil, 2002. GRESOV C., Exploring Fit and Misfit with Multiple Contingencies, Administrative Science Quarterly, n. 34(3), 431-453, 1989. GROYSBERG B.-KELLY L.K.-MACDONALD B., The New Path to the C-Suite, Harvard Business Review, n. 89(3), 60-68, 2011. GU F.-LEV B., Overpriced Shares, Ill-Advised Acquisitions, and Goodwill Impairment, The Accounting Review, n. 86(6), 1995-2022, 2011. GUADALUPE M.-LI H.-WULF J., Who Lives in the C-Suite? Organizational Structure and the Division of Labor in Top Management, Management Science, n. 60(4), 824-844, 2014. GUIDRY F.-LEONE A.J.-ROCK S., Earnings-Based Bonus Plans and Earnings Management by Business-Unit Managers, Journal of Accounting and Economics, n. 26(1), 113-142, 1999. GUL F.A.-CHEN C.J.P.-TSUI J.S.L., Discretionary Accounting Accruals, Managers’Incentives, and Audit Fees, Contemporary Accounting Research, n. 20(3), 441-464, 2003. GUL F.A.-FUNG S.Y.K.-JAGGI B., Earnings Quality: Some Evidence on the Role of Auditor Tenure and Auditors’Industry Expertise, Journal of Accounting and Economics, n. 47(3), 265-287, 2009. GUL F.A.-SRINIDHI B.-NG A.C., Does Board Gender Diversity Improve the Informativeness of Stock Prices?, Journal of Accounting and Economics, n. 51(3), 314-338, 2011. GUPTA P.P.-DIRSMITH M.W.-FOGARTY T.J., Coordination and Control in a Government Agency: Contingency and Institutional Theory Perspectives on Gao Audits, Administrative Science Quarterly, n. 39(2), 264-284, 1994. GUTIÈRREZ URTIAGA M.-SAÈZ M.I., El Mito De Los Consejoros Independientes, Rivista para el analysi del direcho. Available at: http://www.indret.com/es/, 2012. HACKENBRACK K.E.-HOGAN C.E., Market Response to Eamings Surprises Conditional on Reasons for an Auditor Change, Contemporary Accounting Research, n. 19(2), 195-223, 2002. HADANI M.-GORANOVA M.-KHAN R., Institutional Investors, Shareholder Activism, and Earnings Management, Journal of Business Research, n. 64(12), 13521360, 2011. HAIL L.-LEUZ C.-WYSOCKI P., Global Accounting Convergence and the Potential Adoption of Ifrs by the U.S. (Part I): Conceptual Underpinnings and Econo-

BIBLIOGRAFIA

207

mic Analysis, Accounting Horizons, n. 24(3), 355-394, 2010 (a). HAIL L.-LEUZ C.-WYSOCKI P., Global Accounting Convergence and the Potential Adoption of Ifrs by the U.S. (Part II): Political Factors and Future Scenarios for U.S. Accounting Standards, Accounting Horizons, n. 24(4), 567-588, 2010 (b). HALL S.C.-STAMMERJOHAN W.W.-CERMIGNANO G., Employee Layoffs and Earnings Management, Journal of Applied Business Research n. 2(4), 23-40, 2005. HAMBRICK D.C.-MASON P.A., Upper Echelons: The Organization as a Reflection of Its Top Managers, Academy of Management Review, n. 9(2), 193-206, 1984. HAMBRICK D.C.-WERDER A.V.-ZAJAC E.J., New Directions in Corporate Governance Research, Organization Science, n. 19(3), 381-385, 2008. HARCOURT M.-HANNAY M.-LAM H., Distributive Justice, Employment-at-Will and Just-Cause Dismissal, Journal of Business Ethics, n. 115(2), 311-325, 2013. HARRIS I.C.-SHIMIZU K., Too Busy to Serve? An Examination of the Influence of Overboarded Directors, Journal of Management Studies, n. 41(5), 775–798, 2004. HARRISON J.S.-BOSSE D.A.-PHILLIPS R.A., Managing for Stakeholders, Stakeholder Utility Functions, and Competitive Advantage, Strategic Management Journal, n. 31(1), 58-74, 2010. HATHERLY D.-NADEAU L.-THOMAS L., Game Theory and the Auditor’s Penalty Regime, Journal of Business Finance & Accounting n. 23(1), 29–45, 1996. HEALY P.M., The Effect of Bonus Schemes on Accounting Decisions, Journal of Accounting & Economics, n. 7(1-3), 85-107, 1985. HEALY P.M.-HUTTON A.-PALEPU K.G., Stock Performance and Intermediation Changes Surrounding Sustained Increases in Disclosure, Contemporary Accounting Research, n. 16(3), 485-520, 1999. HEALY P.M.-WAHLEN J.M., A Review of the Earnings Management Literature and Its Implications for Standard Setting, Accounting Horizons, n. 13(4), 365-383, 1999. HERRMANN P.-DATTA D.K., Relationships between Top Management Team Characteristics and International Diversification: An Empirical Investigation, British Journal of Management, n. 16(1), 69-78, 2005. HIEBL M.R.W., Upper Echelons Theory in Management Accounting and Control Research, Journal of Management Control, n. 24(3), 223-240, 2014. HINNA L.-MESSIER JR W., Auditing: Fondamenti di Revisione Contabile, McGrawHill, Milano, 2007. HITT M.A.-IRELAND R.D.-HOSKISSON R.E., Strategic Management: Concepts and Cases: Competitiveness and Globalization, Cengage Learning, Boston, 2017. HOFSTEDE G., Culture and Organizations, International Studies of Management & Organization, n. 10(4), 15-41, 1980. HOGAN C.E.-WILKINS M.S., Evidence on the Audit Risk Model: Do Auditors Increase Audit Fees in the Presence of Internal Control Deficiencies?, Contemporary Accounting Research, n. 25(1), 219-42, 2008. HOLMSTROM B.-KAPLAN S.N., Corporate Governance and Merger Activity in the US: Making Sense of the 1980s and 1990s, SSRN, 2001.

208

POLITICHE DI BILANCIO E CORPORATE GOVERNANCE

HOLTHAUSEN R.W.-LARCKER D.F.-SLOAN R.G., Annual Bonus Schemes and the Manipulation of Earnings, Journal of Accounting & Economics, n. 19(1), 29-74, 1995. HOPT K.J., Comparative Corporate Governance: The State of the Art and International Regulation, American Journal of Comparative Law, n. 59(1), 1-73, 2011. HOSKISSON R.E.-HITT M.A.-JOHNSON R.A.-GROSSMAN W., Conflicting Voices: The Effects of Institutional Ownership Heterogeneity and Internal Governance on Corporate Innovation Strategies, Academy of Management Journal, n. 45(4), 697-716, 2002. HOSKISSON R.E.-JOHNSON R.A.-YIU D.-WAN W.P., Restructuring Strategies of Diversified Business Groups, The Blackwell Handbook of Strategic Management, 429-460, 2001. HOUSTON J.F.-LEV B.-TUCKER J.W., To Guide or Not to Guide? Causes and Consequences of Stopping Quarterly Earnings Guidance, Contemporary Accounting Research, n. 27(1), 143-185, 2010. HUNT A.-MOYER S.E.-SHEVLIN T., Managing Interactive Accounting Measures to Meet Multiple Objectives: A Study of Lifo Firms, Journal of Accounting and Economics, n. 21 339-374, 1996. HUSE M., Accountability and Creating Accountability: A Framework for Exploring Behavioural Perspectives of Corporate Governance, British Journal of Management, n. 16(s1), S65-S79, 2005. HUSE M., Boards, Governance and Value Creation: The Human Side of Corporate Governance, Cambridge University Press, Cambridge, 2007. HUYGHEBAERT N.-WANG L., Expropriation of Minority Investors in Chinese Listed Firms: The Role of Internal and External Corporate Governance Mechanisms, Corporate Governance: An International Review, n. 20(3), 308-332, 2012. IMHOFF E.A., Accounting Quality, Auditing, and Corporate Governance, Accounting Horizons, n. 17(Supplement), 2003. INDJEJIKIAN R.-MATÈJKA M., CFO Fiduciary Responsibilities and Annual Bonus Incentives, Journal of Accounting Research, n. 47(4), 1061-1093, 2009. INTERNATIONAL CORPORATE GOVERNANCE NETWORK, ICGN Global Governance Principles, 2017. INVERNIZZI G.-MOLTENI M.-CORBETTA G., Management Imprenditoriale, FrancoAngeli, Milano, 1990. JAGGI B.-MITRA S.-HOSSAIN M., Earnings Quality, Internal Control Weaknesses and Industry-Specialist Audits, Review of Quantitative Finance and Accounting, n. 45(1), 1-32, 2014. JAPANESE NATIONAL DIET Financial Instruments and Exchange Law, Law No. 2 of 1948 (amended 2006), 2006. JENSEN M., The Evidence Speaks Loud and Clear, Harvard Business Review, n. 67(6), 186-188, 1989.

BIBLIOGRAFIA

209

JENSEN M., Value Maximisation, Stakeholder Theory, and the Corporate Objective Function, European Financial Management, n. 7(3), 297-317, 2001. JENSEN M.C., Organization Theory and Methodology, The Accounting Review, n. 58(2), 319–339, 1983. JENSEN M.C., The Modern Industrial Revolution, Exit, and the Failure of Internal Control Systems, The Journal of Finance, n. XLVIII(3), 831-880, 1993. JENSEN M.C., Value Maximization and the Corporate Objective Function, Breaking the Code of Change, Harvard Business School, 2000. JENSEN M.C.-MECKLING W.H., Theory of the Firm: Managerial Behavior, Agency Costs and Ownership Structure, Journal of Financial Economics, n. 3(4), 305-360, 1976. JENSEN M.C.-ZAJAC E., Corporate Elites and Corporate Strategy: How Demographic Preferences and Structural Position Shape the Scope of the Firm, Strategic Management Journal, n. 25(6), 507-524, 2004. JIANG F.-ZHU B.-HUANG J., CEO’S Financial Experience and Earnings Management, Journal of Multinational Financial Management, n. 23(3), 134-145, 2013. JIANG J.-PETRONI K.R.-YANYAN WANG I., CFOS and CEOS: Who Have the Most Influence on Earnings Management?, Journal of Financial Economics, n. 96(3), 513-526, 2010. JIN J.Y.-KANAGARETNAM K.-LOBO G.J., Unintended Consequences of the Increased Asset Threshold for FDICIA Internal Controls: Evidence from U.S. Private Banks, Journal of Banking & Finance, n. 37(12), 4879-4892, 2013. JIRAPORN P.-KIM Y.S.-DAVIDSON W.N., Multiple Directorships and Corporate Diversification, Journal of Empirical Finance, n. 15(3), 418-435, 2008. JOHL S.-JUBB C.A.-HOUGHTON K. A., Earnings Management and the Audit Opinion: Evidence from Malaysia, Managerial Auditing Journal, n. 22(7), 688-715, 2007. JOHNSON P.E.-JAMAL K.-BERRYMAN R.G., Effects of Framing on Auditor Decisions, Organizational Behavior and Human Decision Processes, n. 50(1), 75-105, 1991. JOKIPII A., Determinants and Consequences of Internal Control in Firms: A Contingency Theory Based Analysis, Journal of Management & Governance, n. 14(2), 115-144, 2009. JONES J.J., Earnings Management During Import Relief Investigations, Journal of Accounting Research, n. 29(2), 193-228, 1991. JONES T.M.-FELPS W.-BIGLEY G.A., Ethical Theory and Stakeholder-Related Decisions: The Role of Stakeholder Culture, Academy of Management Review, n. 32(1), 137-155, 2007. JORDAN C.E.-CLARK S., J, Big Bath Earnings Management: The Case of Goodwill Impairment under Sfas No. 142, Journal Of Applied Business Research, n. 20(2), 63-70, 2004. JUNG B.-KIM B.-LEE W.-J.-YOO C.-Y., Corporate Layoffs and Accounting Conservatism, KAIST College of Business Working Paper Series No. 2016-001, 2017. KACZMAREK S.-KIMINO S.-PYE A., Interlocking Directorships and Firm Performance

210

POLITICHE DI BILANCIO E CORPORATE GOVERNANCE

in Highly Regulated Sectors: The Moderating Impact of Board Diversity, Journal of Management & Governance, n. 18(2), 347-372, 2012. KAPLAN R.S.-ATKINSON A.A., Advanced Management Accounting, Prentice Hall Series in Accounting, Englewood Cliffs, 2nd ed., 1989. KAPLAN S.E.-SAMUELS J.A.-THORNE L., Ethical Norms of CFO Insider Trading, Journal of Accounting and Public Policy, n. 28(5), 386-400, 2009. KARAMANOU I.-VAFEAS N., The Association between Corporate Boards, Audit Committees, and Management Earnings Forecasts: An Empirical Analysis, Journal of Accounting Research, n. 43(3), 453-486, 2005. KEASEY K.-THOMPSON S.-WRIGHT M., Corporate Governance: Economic and Financial Issues, Oxford University Press, Oxford, 1997. KHANDWALLA P.N., Mass Output Orientations of Operation Technology and Organizational Structure, Administrative Science Quarterly, n. 19(1), 74-97, 1974. KHURANA I.K.-RAMAN K.K., Litigation Risk and the Financial Reporting Credibility of Big 4 Versus Non‐Big 4 Audits: Evidence from Anglo‐American Countries, The Accounting Review, n. 79(2), 473-495, 2004. KILDUFF M.-BRASS D.J., Organizational Social Network Research: Core Ideas and Key Debates, The Academy of Management Annals, n. 4(1), 317-357, 2010. KIM J.-B.-CHUNG R.-FIRTH M., Auditor Conservatism, Asymmetric Monitoring, and Earnings Management, Contemporary Accounting Research, n. 20(2), 323359, 2003. KIM J.-B.-SOHN B. C., Real Earnings Management and Cost of Capital, Journal of Accounting and Public Policy, n. 32(6), 518-543, 2013. KIRSCHENHEITER M.-MELUMAD N.D., Can “Big Bath” and Earnings Smoothing CoExist as Equilibrium Financial Reporting Strategies?, Journal of Accounting Research, n. 40(3), 761-796, 2002. KLEIN A., Audit Committee, Board of Director Characteristics, and Earnings Management, Journal of Accounting & Economics, n. 33 375-400, 2002. KLEIN A.-ZUR E., Entrepreneurial Shareholder Activism: Hedge Funds and Other Private Investors, The Journal of Finance, n. 64(1), 187-229, 2009. KLETTNER A., Corporate Governance Regulation: The Changing Roles and Responsibilities of Boards of Directors, Taylor & Francis, Abingdon, 2017. KNAPP M.C., Factors That Audit Committee Members Use as Surrogates for Audit Quality., Auditing: A Journal of Practice & Theory, n. 10(1), 35-52, 1991. KNECHEL W.R.-KRISHNAN G.V.-PEVZNER M.-SHEFCHIK L.B.-VELURY U.K., Audit Quality: Insights from the Academic Literature, Auditing: A Journal of Practice & Theory, n. 32(Supplement 1), 385-421, 2013. KOH P.-S., On the Association between Institutional Ownership and Aggressive Corporate Earnings Management in Australia, The British Accounting Review, n. 35(2), 105-128, 2003. KOH P.-S., Institutional Investor Type, Earnings Management and Benchmark Beaters, Journal of Accounting and Public Policy, n. 26(3), 267-299, 2007. KOLK A., Sustainability, Accountability and Corporate Governance: Exploring Multi-

BIBLIOGRAFIA

211

nationals’Reporting Practices, Business Strategy and the Environment, n. 17(1), 1-15, 2008. KOTHARI S.P.-RAMANNA K.-SKINNER D.J., Implications for Gaap from an Analysis of Positive Research in Accounting, Journal of Accounting and Economics, n. 50(2-3), 246-286, 2010. KRISHNAN G.V., Does Big 6 Auditor Industry Expertise Constrain Earnings Management?, Accounting Horizons, n. Supplement, 2003. KRISHNAN G.V.-PARSONS L.M., Getting to the Bottom Line: An Exploration of Gender and Earnings Quality, Journal of Business Ethics, n. 78(1-2), 65-76, 2008. KRISHNAN G.V.-RAMAN K.K.-YANG K.-YU W., CFO/CEO-Board Social Ties, Sarbanes-Oxley, and Earnings Management, Accounting Horizons, n. 25(3), 537557, 2011. KVAAL E.-NOBES C., International Differences in IFRS Policy Choice: A Research Note, Accounting and Business Research, n. 40(2), 173-187, 2010. KVAAL E.-NOBES C., IFRS Policy Changes and the Continuation of National Patterns of IFRS Practice, European Accounting Review, n. 21(2), 343-371, 2012. LA BELLA A.-BATTISTONI E., Economia E Organizzazione Aziendale, Maggioli Editore, Santarcangelo di Romagna, 2016. LA PORTA R.-LOPEZ-DE-SILANES F.-SCHLEIFER A., Government Ownership of Banks, The Journal of Finance, n. 57(1), 265-301, 2002. LA PORTA R.-LOPEZ-DE-SILANES F.-SHLEIFER A.-VISHNY R., Investor Protection and Corporate Governance, Journal of Financial Economics, n. 58(1), 3-27, 2000. LACCHINI M.-TREQUATTRINI R., I Principi di Redazione del Bilancio d’Esercizio nel Paradigma IAS/IFRS, Cedam, Padova, 2007. LAMBERT R.A., Income Smoothing as Rational Equilibrium Behavior, The Accounting Review, n. 59(4), 604-618, 1984. LAMBERT R.A.-LARCKER D.F., An Analysis of the Use of Accounting and Market Measures of Performance in Executive Compensation Contracts, Journal of Accounting Research, n. 25 85-125, 1987. LANG M.H.-LINS K.V.-MILLER D.P., Concentrated Control, Analyst Following, and Valuation: Do Analysts Matter Most When Investors Are Protected Least?, Journal of Accounting Research, n. 42(3), 589-623, 2004. LANSBERG I., Succeeding Generations: Realizing the Dream of Families in Business, Harvard Business Press, Boston, 1999. LARCKER D.-RICHARDSON S.A.-TUNA I., Corporate Governance, Accounting Outcomes, and Organizational Performance, The Accounting Review, n. 82(4), 963-1008, 2007. LARCKER D.F.-RICHARDSON S.A., Fees Paid to Audit Firms, Accrual Choices, and Corporate Governance, Journal of Accounting Research, n. 42(3), 625-658, 2004. LATTANZI N.-MORELLI A., I Modelli Concettuali e le Condizioni di Funzionamento delle Aziende Famigliari, in DEL BENE L., LATTANZI, Aziende Famigliari e Longevità Economica, IPSOA, Milanofiori Assago, 2013.

212

POLITICHE DI BILANCIO E CORPORATE GOVERNANCE

LAWRENCE P., Strategy: A New Conceptualization, Journal, n. 2, 38-40, 1975. LAWRENCE P. R.-LORSCH J.W., Differentiation and Integration in Complex Organizations, Administrative science quarterly, n. 12(1), 1-47, 1967. LAWRENCE P.R.-LORSCH J.W., Organization and Environment: Managing Differentiation and Integration, Inc, Homewood, 1969. LAZONICK W.-O’SULLIVAN M., Maximizing Shareholder Value: A New Ideology for Corporate Governance, Economy and society, n. 29(1), 13-35, 2000. LE BRETON-MILLER I.-MILLER D., Why Do Some Family Businesses out-Compete? Governance, Long-Term Orientations, and Sustainable Capability, Entrepreneurship Theory and Practice, n. 30(6), 731-746, 2006. LE BRETON‐MILLER I.-MILLER D.-STEIER L.P., Toward an Integrative Model of Effective Fob Succession, Entrepreneurship theory and practice, n. 28(4), 305-328, 2004. LEFTWICH R., Accounting Information in Private Markets: Evidence from Private Lending Agreements, The Accounting Review, n. 50(1), 23-42, 1983. LENNOX C., Are Large Auditors More Accurate Than Small Auditors?, Accounting and Business Research, n. 29(3), 217-227, 1999. LEUZ C.-NANDA D.-WYSOCKI P.D., Earnings Management and Investor Protection: An International Comparison, Journal of Financial Economics, n. 69(3), 505527, 2003. LEUZ C.-WYSOCKI P.D., Economic Consequences of Financial Reporting and Disclosure Regulation: A Review and Suggestions for Future Research, SSRN, 2008. LEUZ C.-WYSOCKI P.D., The Economics of Disclosure and Financial Reporting Regulation: Evidence and Suggestions for Future Research, Journal of Accounting Research, n. 54(2), 525-622, 2016. LEV B.-LI S.-SOUGIANNIS T., The Usefulness of Accounting Estimates for Predicting Cash Flows and Earnings, Review of Accounting Studies, n. 15(4), 779-807, 2010. LEVITT A., The Numbers Game, The CPA Journal, n. 68(12), 14-19, 1998. LIBERATORE G., Le Risorse Immateriali nella Comunicazione Economica Integrata: Riflessioni per uno Schema di Analisi Economico-Aziendale, Cedam, Padova, 1996. LIBERTY S.E.-ZIMMERMAN J.L., Labor Union Contract Negotiations and Accounting Choices, The Accounting Review, n. 61(4), 692-712, 1986. LIM C.-Y.-TAN H.-T., Does Auditor Tenure Improve Audit Quality? Moderating Effects of Industry Specialization and Fee Dependence, Contemporary Accounting Research, n. 27(3), 923-957, 2010. LIN J.W.-HWANG M.I., Audit Quality, Corporate Governance, and Earnings Management: A Meta-Analysis, International Journal of Auditing, n. 14(1), 57-77, 2010. LIN N., Social Capital: A Theory of Social Structure and Action Cambridge University Press, Cambridge, 2002. LIN Y.-C.-WANG Y.-C.-CHIOU J.-R.-HUANG H.-W., CEO Characteristics and Internal

BIBLIOGRAFIA

213

Control Quality, Corporate Governance: An International Review, n. 22(1), 24-42, 2014. LINCOLN J., Book Review-Walter W. Powell & Paul Dimaggio (Eds.): The New Institutionalism in Organizational Research, Social Forces, n. 73(1), 1147-1148, 1995. LIONZO A., Il Sistema dei Valori di Bilancio nella Prospettiva dei Principi Contabili Internazionali, FrancoAngeli, Milano, 2005. LIONZO A., Gli Studi di Financial Accounting di Matrice Nordamericana. Fondamenti Epistemologici e Percorsi Scientifici, FrancoAngeli, Milano, 2013. LIPPOLIS S.-GRIMALDI F., Corporate Governance e Politiche di Earnings Management. Aspetti Teorici ed Evidenze Empiriche, FrancoAngeli, Milano, 2015. LIPTON M.-LORSCH J.W., A Modest Proposal for Improved Corporate Governance, The Business Lawer, n. 48(1), 59-77, 1992. LOI N° 2003-706 Du 1 Août 2003 De Sécurité Financière, 2003. LORUSSO B., Ragioneria Generale Basata sul Sistema delle Funzioni di Controllo Economico, Accolti, Bari, 1919. LOUIS H., Earnings Management and the Market Performance of Acquiring Firms, Journal of Financial Economics, n. 74(1), 121-148, 2004. LOUIS H.-ROBINSON D., Do Managers Credibly Use Accruals to Signal Private Information? Evidence from the Pricing of Discretionary Accruals around Stock Splits, Journal of Accounting and Economics, n. 39(2), 361-380, 2005. LUBATKIN M.H., A Theory of the Firm Only a Microeconomist Could Love, Journal of Management Inquiry, n. 14(2), 213-216, 2005. LYS T.-Z.-WATTS R.L., Lawsuits against Auditors, Journal of Accounting Research, n. 32(3), 65-93, 1994. MACKIE R., Family Ownership and Business Survival: Kirkcaldy, 1870-1970, Business History, n. 43(3), 1-32, 2001. MALLIN C., Handbook on International Corporate Governance: Country Analyses, Edward Elgar Publishing, Cheltenham, 2011. MALLIN C., Corporate Governance, Oxford University Press, Oxford, 2013. MANNE H.G., Mergers and the Market for Corporate Control, Journal of Political Economy, n. 73(2), 110-120, 1965. MANNER M.H., The Impact of CEO Characteristics on Corporate Social Performance, Journal of Business Ethics, n. 93 53-72, 2010. MARCHI L., Revisione Aziendale e Sistemi di Controllo Interno, Giuffrè, Milano, 2012. MARCHI L.-LOMBARDI R.-ANSELMI L., Il Governo Aziendale tra Tradizione e Innovazione, FrancoAngeli, Milano, 2016. MARCHI L.-PAOLINI A.-CASTELLANO N., Principi Contabili Internazionali e Sistemi di Controllo Interno, FrancoAngeli, 2008. MARCOUX A.M., Balancing Act, Contemporary Issues in Business Ethics, n. 4 45-67, 2000. MARRIS R.L., The Corporate Society, Macmillan, London, 1974. MARTIN G.-CAMPBELL J.T.-GOMEZ-MEJIA L., Family Control, Socioemotional Wealth

214

POLITICHE DI BILANCIO E CORPORATE GOVERNANCE

and Earnings Management in Publicly Traded Firms, Journal of Business Ethics, n. 133(3), 453-469, 2016. MASINI C., L’Organizzazione del Lavoro nell’Impresa, Giuffrè, Milano, 1956. MASINI C., Lavoro e Risparmio, UTET, Torino, 1978, 1979. MASINI C., L’Informazione esterna d’Esercizio d’Impresa e la Certificazione, Studi in Onore di Pietro Onida, Giuffrè, Milano, 1981. MASSA G., Trattato Completo di Ragioneria Luigi Gelmetti fu V., Milano, 1907, 1907. MATHIESEN H., What Is Corporate Governance?, Dissertation, Department of International Economics and Management, Copenhagen Business School, 2002. MATSUMOTO D., Management’s Incentives to Avoid Negative Earnings Surprises, The Accounting Review, n. 77(3), 483-514, 2002. MATSUNAGA S.-YEUNG E., Evidence on the Impact of a CEO’S Financial Experience on the Quality of the Firm’s Financial Reports and Disclosures, SSRN, 2008. MAUTZ JR R.D.-RICHARDSON F.M., Employer Financial Information and Wage Bargaining: Issues and Evidence, Labor Studies Journal, n. 17, 35-52, 1992. MAZZA T., Audit Quality: Misure Individuali e Multidimensionali, Giappichelli, Torino, 2016. MAZZOTTA R., La Corporate Governance, in MONTRONE A.-FABBRINI G., Economia Aziendale: Ricerche e Profili Evolutivi, FrancoAngeli, Milano, 2014. MCINNIS J., Earnings Smoothness, Average Returns, and Implied Cost of Equity Capital, The Accounting Review, n. 85(1), 315-341, 2010. MCNICHOLS M.F.-STUBBEN S.R., Does Earnings Management Affect Firms’Investment Decisions?, The Accounting Review, n. 83(6), 1571-1603, 2008. MCVAY S.-NAGAR V.-TANG V.W., Trading Incentives to Meet the Analyst Forecast, Review of Accounting Studies, n. 11(4), 575-598, 2006. MCVAY S.E., Earnings Management Using Classification Shifting: An Examination of Core Earnings and Special Items, The Accounting Review, n. 81(3), 501531, 2006. MEES B., Corporate Governance as a Reform Movement, Journal of Management History, n. 21(2), 194-209, 2015. MEHRAN H., Executive Compensation Structure, Ownership, and Firm Performance, Journal of Financial Economics, n. 38 163-184, 1995. MELIS F., Storia della Regioneria: Contributo alla Conoscenza e Interpretazione delle Fonti più Significative della Storia Economica, C. Zuffi, Bologna, 1950. MENON K.-WILLIAMS D.D., Former Audit Partners and Abnormal Accruals, The Accounting Review, n. 79(4), 1095-1118, 2004. MENZ M., Functional Top Management Team Members, Journal of Management, n. 38(1), 45-80, 2012. MERCHANT K.A., The Design of the Corporate Budgeting System: Influences on Managerial Behavior and Performance, The Accounting Review, n. 56(4), 813829, 1981. MERCHANT K.A., Influences on Departmental Budgeting: An Empirical Examination of a Contingency Model, Accounting, Organizations and Society, n. 9(3/4), 291-307, 1984.

BIBLIOGRAFIA

215

MEYER J.P.-BECKER T.E.-VAN DICK R., Social Identities and Commitments at Work: Toward an Integrative Model, Journal of Organizational Behavior, n. 27(5), 665-683, 2006. MEYER J.W.-ROWAN B., Institutionalized Organizations: Formal Structure as Myth and Ceremony, American Journal of Sociology, n. 83(2), 340-363, 1977. MIAN S., On the Choice and Replacement of Chief Financial Officers, Journal of Financial Economics, n. 60(1), 143-175, 2001. MIGLIORI S., Crisi d’Impresa e Corporate Governance, FrancoAngeli, Milano, 2013. MIHRET D.G., How Can We Explain Internal Auditing? The Inadequacy of Agency Theory and a Labor Process Alternative, Critical Perspectives on Accounting, n. 25(8), 771-782, 2014. MILES J.A., Management and Organization Theory, John Wiley & Sons, 2012. MILLER D.-LEE J.-CHANG S.-LE BRETON-MILLER I., Filling the Institutional Void: The Social Behavior and Performance of Family Vs Non-Family Technology Firms in Emerging Markets, Journal of International Business Studies, n. 40(5), 802-817, 2009. MILLER D.-STEIER L.-LE BRETON-MILLER I., Lost in Time: Intergenerational Succession, Change, and Failure in Family Business, Journal of business venturing, n. 18(4), 513-531, 2003. MIROFF B.-SEIDELMAN R.-SWANSTROM T.-DE LUCA T., The Democratic Debate: American Politics in an Age of Change, Cengage Learning, Stamford, 2013. MISHKIN F.S.-EAKINS S.G.-FORESTIERI G., Istituzioni e Mercati Finanziari, Pearson Italia, Torino, 2007. MITCHELL J.C., The Concept and Use of Social Networks, Bobbs-Merrill, Indianapolis, 1969. MITCHELL R.K.-AGLE B.R.-WOOD D.J., Toward a Theory of Stakeholder Identification and Salience: Defining the Principle of Who and What Really Counts, Academy of Management Review, n. 22(4), 853-886, 1997. MIZRUCHI M.S.-STEARNS L.B., A Longitudinal-Study of Borrowing by Large American Corporations, Administrative Science Quarterly, n. 39(1), 118-140, 1994. MOERLAND P.W., Alternative Disciplinary Mechanisms in Different Corporate Systems, Journal of Economic Behavior & Organization, n. 26(1), 17-34, 1995. MONKS R.-MINOW N., Corporate Governance Blackwell, Cambridge, MA, 1995. MORCK R.-SHLEIFER A.-VISHNY R.W., Management Ownership and Market Valuation. An Empirical Analysis, Journal of Financial Economics, n. 20, 293-315, 1988. MORGAN D.P., Rating Banks: Risk and Uncertainty in an Opaque Industry, American Economic Review, n. 92(4), 874-888, 2002. MORRONI M., L’Impresa Competitiva. Conoscenza e Sviluppo in Condizioni di Incertezza, LUISS University Press, Roma, 2010. MOSES O.D., Income Smoothing and Incentives: Empirical Tests Using Accounting Changes, The Accounting Review, n. 62(2), 358-377, 1987. MULFORD C.W.-COMISKEY E.E., The Financial Numbers Game: Detecting Creative Accounting Practices, John Wiley & Sons, Canada, 2002.

216

POLITICHE DI BILANCIO E CORPORATE GOVERNANCE

MURPHY K., Executive Compensation, in ASHENFELTER O. AND CARL D., Handbook of Labor Economics, North Holland, Amsterdam, 1999. NALDI L.-NORDQVIST M.-SJÖBERG K.-WIKLUND J., Entrepreneurial Orientation, Risk Taking, and Performance in Family Firms, Family Business Review, n. 20(1), 33-47, 2007. NASH J., Non-Cooperative Games, Annals of Mathematics, n. 54(2), 286-295, 1951. NASH J., Two-Person Cooperative Games, Econometrica, n. 21(1), 128-140, 1953. NELSON M.W.-ELLIOTT J.A.-TARPLEY R.L., Evidence from Auditors About Managers’and Auditors’Earnings Management Decisions, The Accounting Review, n. 77(4), 175-202, 2002. NEW YORK STOCK EXCHANGE, Report of the New York Stock Exchange Commission on Corporate Governance, 2010. NOBES C.-PARKER R.H., Comparative International Accounting, Pearson Education, Edinburgh Gate, 2010. NORTH D.C., Institutions, Institutional Change and Economic Performance, The Political Economy of Institutions and Decisions, Cambridge University Press, Cambridge, 1990. O’KEEFE T.B.-KING R.D.-GAVER K.M., Audit Fees, Industry Specialization, and Compliance with GAAS Reporting Standards, Auditing, n. 13(2), 41, 1994. O’BRIEN P.-BHUSHAN R., Analyst Following and Institutional Ownership, Journal of Accounting Research, n. 28(3), 55-82, 1990. OECD, G20/OECD Principles of Corporate Governance, 2015. OLSON M., Dictatorship, Democracy, and Development, The American Political Sience Review, n. 87(3), 567-576, 1993. ONESTI T.-ANGIOLA N.-BIANCHI MARTINI S.-GARZELLA S.-MUSERRA A.L., Strategie di Sviluppo Aziendale, Processi di Corporate Governance e Creazione di Valore, Teorie, analisi empiriche ed esperienze a confronto, FrancoAngeli, Milano, 2012. ONIDA P., Le Discipline Economico-Aziendale, Giuffrè, Milano, 1947. ONIDA P., Il Bilancio d’Esercizio nelle Imprese: Significato Economico del Bilancio Problemi di Valutazione, Giuffrè, Milano 1951 (a). ONIDA P., Le Discipline Economico-Aziendali: Oggetto e Metodo, Giuffrè, Milano, 1951 (b). ONIDA P., L’Azienda, Giuffrè, Milano, 1954. ONIDA P., Economia d’Azienda, UTET, Torino 1971. ONIDA P., Natura e Limiti della Politica di Bilancio, Scritti in Onore Di Ugo Caprara, Vallardi, Milano, 1975. ORICCHIO G., Politiche di Perequazione dei Redditi e Teoria della Finanza: Un’Analisi Empirica sul Comportamento degli Amministratori Rivista Italiana di Ragioneria e di Economia Aziendale, n. 7-8(luglio-agosto), 1999. OTLEY D.T., The Contingency Theory of Management Accounting: Achievement and Prognosis, Accounting, Organizations and Society, n. 5(4), 413-428, 1980. OWHOSO V.E.-MESSIER W.F.-LYNCH J.G., Error Detection by Industry-Specialized

BIBLIOGRAFIA

217

Teams During Sequential Audit Review, Journal of Accouniting Research, n. 40(3), 883-900, 2002. OXELHEIM L.-RANDØY T., The Impact of Foreign Board Membership on Firm Value, Journal of Banking & Finance, n. 27(12), 2369-2392, 2003. PACCES A.M., Rethinking Corporate Governance: The Law and Economics of Control Powers, Routledge, Abingdon, 2012. PALMER D.-BARBER B., Challengers, Elites, and Owning Families: A Social Class Theory of Corporate Acquisitions in the 1960s., Administrative Science Quarterly n. 46(1), 87–120, 2001. PANNO A., Intangible Assets. Profili Economici e Aspetti Valutativi, Giappichelli Editore, Torino, 2011. PAOLINI A., False Comunicazioni Sociali, Giuffrè, Milano, 2007. PARKER L.D., Financial and External Reporting Research: The Broadening Corporate Governance Challenge, Accounting and Business Research, n. 37(1), 39-54, 2007. PARKINSON J.E., Corporate Power and Responsibility: Issues in the Theory of Company Law, Oxford University Press, Oxford, 1993. PARLAMENTO EUROPEO – CONSIGLIO DELL’UNIONE EUROPEA, Regolamento (CE) n. 1606/2002 del 19 Luglio 2002 Relativo all’Applicazione di Principi Contabili Internazionali, 2002. PARLAMENTO ITALIANO, Disposizioni per la Tutela del Risparmio e la Disciplina dei Mercati Finanziari, Legge 28 dicembre 2005, n. 262, 2005. PATON W. A., Accounting Theory, with Special Reference to the Corporate Enterprise, Ronald Press, New York, 1922. PAZZAGLIA F.-MENGOLI S.-SAPIENZA E., Earnings Quality in Acquired and Nonacquired Family Firms: A Socioemotional Wealth Perspective, Family Business Review, n. 26(4), 374-386, 2013. PEASNELL K.V.-POPE P.F.-YOUNG S., Board Monitoring and Earnings Management: Do Outside Directors Influence Abnormal Accruals?, Journal of Business Finance & Accounting, n. 32 1311-1346, 2005. PENROSE E.T., The Theory of the Growth of the Firm, Wiley&Sons, New York, 1959. PEPPER A.-GORE J., Behavioral Agency Theory, Journal of Management, n. 41(4), 1045-1068, 2012. PÉREZ-GONZÁLEZ F., Inherited Control and Firm Performance, The American economic review, n. 96(5), 1559-1588, 2006. PERROW C.B., Organizational Analysis: A Sociological View, Tavistock, London, 1970. PETERAF M.A., The Cornerstones of Competitive Advantage: A Resource-Based View, Strategic Management Journal, n. 14(3), 179–191, 1993. PETERSON K., Accounting Complexity, Misreporting, and the Consequences of Misreporting, Review of Accounting Studies, n. 17(1), 72-95, 2012. PETTIGREW A.M., On Studying Managerial Elites, Strategic Management Journal, n. 13(Special Issue), 163-182, 1992. PETTIGREW J.E.-REBER B.H., Corporate Reputation and the Practice of Corporate Go-

218

POLITICHE DI BILANCIO E CORPORATE GOVERNANCE

vernance, in CARROLL C.E., The Handbook of Communication and Corporate Reputation, John Wiley & Sons, Chichester, 2015. PFEFFER J., Organizations and Organization Theory, Pitman, Boston MA, 1982. PHILLIPS R.-FREEMAN R.E.-WICKS A.C., What Stakeholder Theory Is Not., Business Ethics Quarterly, n. 13(4), 479-502, 2003. PINI M., La Revisione di Impresa: Controllo Interno e Sistemi Informativi Automatizzati, Giuffrè, Milano, 1985. PINI M., Politiche di Bilancio e Direzione Aziendale, Etas Libri, Milano, 1991. PINI M., Il Sistema di Controllo Interno: Dimensioni Logico-Aziendali e Valenze Normative, Egea, Milano, 2000. PINNA C., I Benefits nel Pacchetto Retributivo del Top Management, in CUTILLO G.FONTANA F., Manuale di Executive Compensation e Corporate Governance, FrancoAngeli, Milano, 2012. PITTINO D.-VIGANÒ R.-ZATTONI A., La Retribuzione del Top Management: Incentivi, Carriera e Governance, Egea, Milano, 2013. PIZZO M., L’Adozione degli IAS/IFRS in Italia: Fair Value, Giappichelli, Torino, 2009. PLAZA-ÚBEDA J.A.-DE BURGOS-JIMÉNEZ J.-CARMONA-MORENO E., Measuring Stakeholder Integration: Knowledge, Interaction and Adaptational Behavior Dimensions, Journal of Business Ethics, n. 93(3), 419-442, 2010. POPPO L.-ZENGER T., Do Formal Contracts and Relational Governance Function as Substitutes or Complements?. Strategic Management Journal, n. 23(8), 707725, 2002 PRENCIPE A., Earnings Quality. Analisi della Qualità degli Earnings in una Prospettiva Internazionale, Pearson Education, Milano, 2006. PRENCIPE A.-BAR-YOSEF S.-DEKKER H.C., Accounting Research in Family Firms: Theoretical and Empirical Challenges, European Accounting Review, n. 23(3), 361-385, 2014. PRENCIPE A.-BAR-YOSEF S.-MAZZOLA P.-POZZA L., Income Smoothing in FamilyControlled Companies: Evidence from Italy, Corporate Governance: An International Review, n. 19(6), 529-546, 2011. PRENCIPE A.-MARKARIAN G.-POZZA L., Earnings Management in Family Firms: Evidence from R&D Cost Capitalization in Italy, Family Business Review, n. XXI(1), 71-88, 2008. PROIETTI L., I Molteplici Significati della Governance: Verso un Chiarimento in Ottica Economico-Aziendale, Sinergie Italian Journal of Management, n. 73-77, 343-368, 2007. PROVASI R., Profili Evolutivi della Corporate Governance, in ORLANDINI P.-VALLONE C.-DE TONI A.-PROVASI R.-CAPOCCHI A., L’Economia Aziendale Oggi, Giappichelli, Torino, 2016. QUAGLI A., L’Adozione degli IAS-IFRS in Italia: Piani di Remunerazione a Base Azionaria, Giappichelli, Torino, 2006. QUAGLI A., Bilancio di Esercizio e Principi Contabili, Giappichelli, Torino, 2017.

BIBLIOGRAFIA

219

RASCHE A.-ESSER D.E., From Stakeholder Management to Stakeholder Accountability, Journal of Business Ethics, n. 65(3), 251-267, 2006. RASMUSSEN E., Games and Information, Blackwell, Oxford, 1989. RAVASI D.-ZATTONI A., Exploring the Political Side of Board Involvement in Strategy: A Study of Mixed‐Ownership Institutions, Journal of Management Studies, n. 43(8), 1671-1702, 2006. REDDING G., The Thick Description and Comparison of Societal Systems of Capitalism, Journal of International Business Studies, n. 36(2), 123-155, 2005. RENNEBOOG L.-SZILAGYI P.G., The Role of Shareholder Proposals in Corporate Governance, Journal of Corporate Finance, n. 17(1), 167-188, 2011. REYNOLDS M.-YUTHAS K., Moral Discourse and Corporate Social Responsibility Reporting, Journal of Business Ethics, n. 78(1-2), 47-64, 2008. ROBSON C., Real World Research, Blackwell Publishing, Malden, 1993. ROBSON C.-MCCARTAN K., Real World Research. A Resource for Users of Social Research Methods in Applied Settings, John Wiley & Sons, The Atrium, 2016. ROMANUS R.-MAHER J.J.-FLEMING D.M., Auditor Industry Specialization, Auditor Changes, and Accounting Restatements, Accounting Horizons, n. 22(4), 389413, 2008. RONEN J.-YAARI V., Earnings Management. Emerging Insights in Theory, Practice, and Research, Springer, New York, 2008. ROSE C.-MUNCH-MADSEN P.-FUNCH M., Does Board Diversity Really Matter? Gender Does Not, but Citizenship Does, International Journal of Business and Applied Management, n. 8(1), 15-27, 2013. ROSS S. A., The Economic Theory of Agency: The Principal’s Problem, The American Economic Review, n. 63(2), 134-139, 1973. ROSSI N., Rilevazioni d’Impresa nella Industria Meccanica in Condizioni Economiche Perturbate, Giuffrè, Milano, 1950. ROSSI N., Le Gestioni Erogatrici Private, UTET, Torino, 1962. ROSSI N., Il Bilancio dell’Impresa: Le sue Differenziazioni e la sua Interpretazione, UTET, Torino, 1969. ROYER S.-SIMONS R.-BOYD B.-RAFFERTY A., Promoting Family: A Contingency Model of Family Business Succession, Family Business Review, n. 21(1), 15-30, 2008. RUDDOCK C.-TAYLOR S.J.-TAYLOR S.L., Nonaudit Services and Earnings Conservatism: Is Auditor Independence Impaired?, Contemporary Accounting Research, n. 23(3), 701-746, 2006. RUMELT R.P., Strategy, Structure and Economic Performance, Division of Research, Harvard Business School, Boston, 1974. SACCONI L., Resonsabilità Sociale come Governance Allargata d’Impresa: Un’Interpretazione Basata Sulla Teoria del Contratto Sociale e della Reputazione, Liuc Papers, n. 143(Serie Etica, Diritto ed Economia 11), 2004. SALVIONI D., Corporate Governance e Sistemi di Controllo della Gestione Aziendale, FrancoAngeli, Milano, 2004.

220

POLITICHE DI BILANCIO E CORPORATE GOVERNANCE

SALVIONI D.-GENNARI F.-BOSETTI L., Sustainability and Convergence: The Future of Corporate Governance Systems?, Sustainability, n. 8(11), 1203, 2016. SALVIONI D.M., Il Bilancio d’Esercizio nella Comunicazione Integrata d’Impresa, Giappichelli, Torino, 1992. SALVIONI D.M.-BOSETTI L., Sustainable Development and Corporate Communication in Global Markets, Symphonya. Emerging Issues in Management, n. (1), 2014. SANTESSO E., Lezioni di Economia Aziendale, Giuffrè, Milano, 2010. SARACENO P., La Produzione Industriale, Libreria universitaria, Venezia, 1969. SARACENO P., Il Governo delle Aziende, Libreria universitaria, Venezia, 1972. SARBANES-OXLEY ACT, Public Law No. 107-204, Washington, DC: Government Printing Office, 2002. SARKAR J.-SARKAR S.-SEN K., Board of Directors and Opportunistic Earnings Management: Evidence from India, Journal of Accounting, Auditing & Finance, n. 23(4), 517-551, 2008. SAUNDERS M.-LEWIS P.-THORNIHILL A., Research Methods for Business Students, Pearson Education, Harlow, 2009. SCHIPPER K., Commentary on Earnings Management, Accounting Horizons, n. 3(4), 91-102, 1989. SCHIPPER K.-VINCENT L., Earnings Quality, Accounting Horizons, n. 17(Supplement), 97-110, 2003. SCHOONHOVEN C.B., Problems with Contingency Theory: Testing Assumptions Hidden within the Language of Contingency “Theory”, Administrative Science Quarterly, n. 26(3), 349-377, 1981. SCHOORMAN F.-BAZERMAN M.H.-ATKIN R.S., Interlocking Directorates: A Strategy for Reducing Environmental Uncertainty, Academy of Management Review, n. 6(2), 243-251, 1981. SCOTT W.R., Institutions and Organizations, Sage, Thousand Oaks, 2001. SCOTT W.R., Financial Accounting Theory, Prentice Hill, Toronto, 2003. SHEN W., The Dynamics of the CEO-Board Relationship: An Evolutionary Perspective, Academy of Management Review, n. 28(3), 466-476, 2003. SHIVDASANI A.-YERMACK D., CEO Involvement in the Selection of New Board Members: An Empirical Analysis, The Journal of Finance, n. LIV(5), 1999. SHLEIFER A., State Versus Private Ownership, Journal of Economic Perspectives, n. 12(4), 133-150, 1998. SHLEIFER A.-VISHNY R., Politicians and Firms, The Quarterly Journal of Economics, n. 109(4), 995-1025, 1994. SHLEIFER A.-VISHNY R., A Survey of Corporate Governance, The Journal of Finance, n. LII(2), 737-783, 1997. SHOEPFER A., CEOS and the Roles They Play in Corporate Misconduct: An Examination of CEO Characteristics, Dissertation, University of Florida, 2007. SICOLI G., Una Analisi delle Relazioni tra Creazione di Valore e Gestione Aziendale, FrancoAngeli, Milano, 2008. SIKORA M., Timing a ‘Big Bath’ to an Acquisition, Mergers & Acquisitions: The Dealmaker’s Journal, n. 33(6), 8-9, 1997.

BIBLIOGRAFIA

221

SIMON H.A., A Behavioral Model of Rational Choice, The Quarterly Journal of Economics, n. 69(1), 99-118, 1955. SIMON H.A., Theories of Decision-Making in Economics and Behavioral Science, The American Economic Review, n. 49(3), 253-283, 1959. SINGER P.-SIRIANNI C.A., La Corporate Governance: Elementi di Teoria e Profili Operativi, Giappichelli, Torino, 2015. SIRGY M.J., Measuring Corporate Performance by Building on the Stakeholders Model of Business Ethics, Journal of Business Ethics, n. 35(3), 143-162, 2002. SIRMON D.G.-HITT M.A., Managing Resources: Linking Unique Resources, Management, and Wealth Creation in Family Firms, Entrepreneurship Theory and Practice, n. 27(4), 339-358, 2003. SKÆRBÆK P.-TRYGGESTAD K., The Role of Accounting Devices in Performing Corporate Strategy, Accounting, Organizations and Society, n. 35(1), 108-124, 2010. SKOUSEN K.F.-GLOVER S.M.-PRAWITT D.F., An Introduction to Corporate Governance and the SEC, Thomson South-Western, Mason Ohio, 2005. SLOAN R.G., Financial Accounting and Corporate Governance: A Discussion, Journal of Accounting and Economics, n. 32(1-3), 335-347, 2001. SMITH A., The Wealth of Nations, Book 1, Methuen & Co, London, 1776. SOLOMON I.-SHIELDS M.D.-WHITTINGTON R.O., What Do Industry-Specialist Auditors Know?, Journal of Accounting Research, n. 37(1), 191-208, 1999. SOLOMON J., Corporate Governance and Accountability, John Wiley & Sons, Chichester, 2007. SOLOMON J.-SOLOMON A., Corporate Governance and Accountability, John Wiley & Sons Ltd, The Atrium, 2004. SONG J.H., Diversification Strategies and the Experience of Top Executives of Large Firms, Research Notes and Communications, n. 3(4), 377-380, 1982. SPAIRANI F., Bassa Produttività: Lavorare di Più: Facciamo un pò di Chiarezza su chi Deve Lavorare di Più e dove Recuperare la Produttività, FrancoAngeli, Milano, 2012. SRINIDHI B.I.N.-GUL F.A.-TSUI J., Female Directors and Earnings Quality, Contemporary Accounting Research, n. 28(5), 1610-1644, 2011. SRINIDHI B.N.-GUL F.A., The Differential Effects of Auditors Nonaudit and Audit Fees on Accrual Quality, Contemporary Accounting Research, n. 24(2), 595-629, 2007. ST. PIERRE K.-ANDERSON J.A., An Analysis of the Factors Associated with Lawsuits against Public Accountants, The Accounting Review, n. 59(2), 242-263, 1984. STEGER U.-AMANN W., Corporate Governance: How to Add Value, John Wiley & Sons, Chichester, 2008. STEIER L., Family Firms, Plural Forms of Governance, and the Evolving Role of Trust, Family Business Review, n. 14(4), 353-368, 2001. STERNBERG E., Just Business: Business Ethics in Action, Oxford University Press, New York, 2000. STEVENS J.M.-KEVIN STEENSMA H.-HARRISON D.A.-COCHRAN P.L., Symbolic or Sub-

222

POLITICHE DI BILANCIO E CORPORATE GOVERNANCE

stantive Document? The Influence of Ethics Codes on Financial Executives’Decisions, Strategic Management Journal, n. 26(2), 181-195, 2005. STILES P., The Impact of the Board on Strategy: An Empirical Examination, Journal of Management Studies, n. 38(5), 627-650, 2001. STROBL G., Discussion of Earnings Manipulation and the Cost of Capital, Journal of Accounting Research, 51, 449–473., n. 51(2), 449-473, 2013. SUDDABY R., Challenges for Institutional Theory, Journal of Management Inquiry, n. 19(1), 14-20, 2010. SUNDARAMURTHY C.-LEWIS M., Control and Collaboration: Paradoxes of Governance, Academy of Management Review, n. 28(3), 397-415, 2003. SUPERTI FURGA F., Le Valutazioni di Bilancio, Arnoldo Mondadori, 1979. SUPERTI FURGA F., Il Bilancio di Esercizio Italiano Secondo la Normativa Europea, Giuffrè, Milano, 1991. TEODORI C., L’adozione Degli IAS/IFRS in Italia: Le Attività Immateriali e l’Impairment Test, Giappichelli, Torino, 2006. TEOH S.H.-WONG T.J., Perceived Auditor Quality and the Earnings Response Coefficient, The Accounting Review, n. 68(2), 346-366, 1993. THOMAS A.S.-LITSCHERT R.J.-RAMASWAMY K., The Performance Impact of StrategyManager Coalignment: An Empirical Examination, Strategic Management Journal, n. 12(7), 509-522, 1991. THOMAS R.S.-HILL J.G., Research Handbook on Executive Pay, Edward Elgar, Cheltenham, 2012. THOMPSON J.D., Organizations in Action: Social Science Bases of Administrative Theory, Transaction publishers, New Brunswick, 1967. TICHY N.M.-TUSHMAN M.L.-FOMBRUN C., Social Network Analysis for Organizations, Academy of Management Review, n. 4(4), 507–519, 1979. TOMASIC R.-BOTTOMLEY S.-MCQUEEN R., Corporations Law in Australia, Federation Press, Sydney, 2002. TORRISI S., Imprenditorialità e Distretti ad Alta Tecnologia. Teoria ed Evidenza Empirica, FrancoAngeli, Milano, 2002. TOSI H. L., Theories of Organization, Sage, California, 2009. TRICKER B., Corporate Governance: Principles, Policies, and Practice, Oxford University Press, Oxford, 2009. TRICKER R.I., Corporate Governance: Principles, Policies, and Practices, Oxford University Press, Oxford, 2015. TRUEMAN B.-TITMAN S., An Explanation for Accounting Income Smoothing, Journal of Accounting Research, n. 26 127-139, 1988. TURNBULL S., Corporate Governance: Its Scope, Concerns and Theories, Corporate Governance: An International Review, n. 5(4), 180-205, 1997. TUSHMAN M.L., Technical Communication in R & D Laboratories: The Impact of Project Work Characteristics, Academy of Management Journal, n. 21(4), 624645, 1978. TUTTLE B.-HARRELL A.-HARRISON P., Moral Hazard, Ethical Considerations, and the

BIBLIOGRAFIA

223

Decision to Implement an Information System, Journal of Management Information Systems, n. 13(4), 7-27, 1997. UDDIN S.-BRENNAN N.M.-CHOUDHURY J., Rationality, Traditionalism and the State of Corporate Governance Mechanisms, Accounting, Auditing & Accountability Journal, n. 21(7), 1026-1051, 2008. VAFEAS N., The Nature of Board Nominating Committees and Their Role in Corporate Governance, Journal of Business Finance & Accounting, n. 26(1), 199-225, 1999. VAN DE VEN A.H.-GANCO M.-HININGS C.R., Returning to the Frontier of Contingency Theory of Organizational and Institutional Designs, The Academy of Management Annals, n. 7(1), 393-440, 2013. VERONA R., Le Politiche di Bilancio. Motivazioni e Riflessi Economico-Aziendali, Giuffrè, Milano, 2006. VIANELLO V., Istituzioni di Ragioneria Generale, Trimarchi, Milano, 1930. VON NEUMANN J.-MORGENSTERN O., Theory of Games and Economic Behavior, Princeton University Press, Princeton, 1944. VROOM V.H.-PAHL B., Relationship between Age and Risk Taking among Managers, Journal of Applied Psychology, n. 55(5), 399-405, 1971. WALLACE J.S., Value Maximization and Stakeholder Theory: Compatible or Not?, Journal of Applied Corporate Finance, n. 15(3), 120-127, 2003. WALSH P.-CRAIG R.-CLARKE F., ‘Big Bath Accounting’using Extraordinary Items Adjustments: Australian Empirical Evidence, Journal of Business Finance & Accounting, n. 18(2), 173-189, 1991. WANG Z.-WILLIAMS T.H., Accounting Income Smoothing and Stockholder Wealth, Journal of Applied Business Research, n. 10(3), 96-104, 1994. WARD J.L., Perpetuating the Family Business: 50 Lessons Learned from Long Lasting, Successful Families in Business, Palgrave Macmillan, New York, 2004. WARFIELD T.D.-WILD J.J.-WILD K.L., Managerial Ownership, Accounting Choices, and Informativeness of Earnings, Journal of Accounting & Economics, n. 20 61-91, 1995. WATERHOUSE J.H.-TIESSEN P., A Contingency Framework for Management Accounting Systems Research, Accounting, Organizations and Society, n. 3(1), 65-76, 1978. WATTS R.L., Conservatism in Accounting Part I: Explanations and Implications, Accounting Horizons n. 17(3), 207-221, 2003. WATTS R.L.-ZIMMERMAN J.L., Towards a Positive Theory of the Determination of Accounting Standards, The Accounting Review, n. 53(1), 112-134, 1978. WATTS R.L.-ZIMMERMAN J.L., The Markets for Independence and Independent Auditors, University of Rochester, New York, 1981. WATTS R.L.-ZIMMERMAN J.L., Positive Accounting Theory, Contemporary Topics in Accounting Series, Prentice-Hall, Upper Saddle River, 1986. WATTS R.L.-ZIMMERMAN J.L., Positive Accounting Theory: A Ten Year Perspective, The Accounting Review, n. 65(1), 131-156, 1990.

224

POLITICHE DI BILANCIO E CORPORATE GOVERNANCE

WEIMER J.-PAPE J., A Taxonomy of Systems of Corporate Governance, Corporate Governance: An International Review, n. 7(2), 152-166, 1999. WEIR C.-LAING D., Ownership Structure, Board Composition and the Market for Corporate Control in the UK: An Empirical Analysis, Applied Economics, n. 35(16), 1747-1759, 2003. WEIR C.-LAING D.-MCKNIGHT P.J., Internal and External Governance Mechanisms: Their Impact on the Performance of Large UK Public Companies, Journal of Business Finance and Accounting, n. 29(5), 579-611, 2002. WELLS P., Earnings Management Surrounding CEO Changes, Accounting & Finance, n. 42 169-193, 2002. WESTPHAL J.D.-ZAJAC E.J., Decoupling Policy from Practice: The Case of Stock Repurchase Programs, Administrative Science Quarterly, n. 46(2), 202-228, 2001. WHITTINGTON G., Corporate Governance and the Regulation of Financial Reporting, Accounting and Business Research, n. 23(91A), 311-319, 1993. WHITTINGTON G., Harmonisation or Discord? The Critical Role of the IASB Conceptual Framework Review, Journal of Accounting and Public Policy, n. 27(6), 495-502, 2008. WHITTRED G.P., Audit Qualification and the Timeliness of Corporate Annual Reports, The Accounting Review, n. LV(4), 563-577, 1980. WILLIAMSON O.E., Markets and Hierarchies, The Free Press, New York, n. 26-30, 1975. WILSON M.-WANG L.W., Earnings Management Following Chief Executive Officer Changes: The Effect of Contemporaneous Chairperson and Chief Financial Officer Appointments, Accounting & Finance, n. 50(2), 447-480, 2010. WISEMAN R.M.-CUEVAS-RODRÍGUEZ G.-GOMEZ-MEJIA L.R., Towards a Social Theory of Agency, Journal of Management Studies, n. 49(1), 202-222, 2012. WOODWARD J., Industrial Organization: Theory & Practice London, Oxford University Press, Oxford, 1965. XIE B.-DAVIDSON III W.N.-DADALT P.J., Earnings Management and Corporate Governance: The Role of the Board and the Audit Committee, Journal of Corporate Finance, n. 9 295-316, 2003. YONGLI L.-DAVE J., Executive Compensation, Ownership Structure and Firm Performance in Chinese Financial Corporations, Global Business and Finance Review, n. 17(1), 56-74, 2012. ZAHRA S.A.-PEARCE J.A., Boards of Directors and Corporate Financial Performance: A Review and Integrative Model, Journal of Management, n. 15(2), 291–334, 1989. ZAMBON S.-MARZO G., Visualising Intangibles: Measuring and Reporting in the Knowledge Economy, Ashgate Publishing Limited, Hampshire, 2007. ZAN L., Toward a History of Accounting Histories, European Accounting Review, n. 3(2), 255-307, 1994.

BIBLIOGRAFIA

225

ZANDA G., La Grande Impresa: Caratteristiche Strutturali e di Comportamento, Giuffrè, Milano, 1974. ZAPPA G., Le Valutazioni di Bilancio con Particolare Riguardo ai Bilanci delle Società per Azioni, La Litotipo Editrice Universitaria, Milano, 1910. ZAPPA G., Tendenze Nuove negli Studi di Ragioneria, Istituto editoriale scientifico, Milano, 1927. ZAPPA G., Le Produzioni nell’Economia delle Imprese, Giuffrè, Milano, 1956-1957. ZATTONI A., Corporate Governance, Egea, Milano, 2015. ZATTONI A.-CUOMO F., Why Adopt Codes of Good Governance? A Comparison of Institutional and Efficiency Perspectives, Corporate Governance: An International Review, n. 16(1), 1-15, 2008. ZEFF S.A., The Objectives of Financial Reporting: A Historical Survey and Analysis, Accounting and Business Research, n. 43(4), 262-327, 2013. ZELLWEGER T.M.-EDDLESTON K.A.-KELLERMANNS F.W., Exploring the Concept of Familiness: Introducing Family Firm Identity, Journal of Family Business Strategy, n. 1(1), 54-63, 2010. ZHAO Y.-CHEN K.H., Staggered Boards and Earnings Management, The Accounting Review, n. 83(5), 1347-1381, 2008. ZHAO Y.-CHEN K.H.-ZHANG Y.-DAVIS M., Takeover Protection and Managerial Myopia: Evidence from Real Earnings Management, Journal of Accounting and Public Policy, n. 31(1), 109-135, 2012. ZINGALES L., In Search of New Foundations, The Journal of Finance, n. 55(4), 16231653, 2000. ZONA F., Il Governo delle Imprese: Meccanismi di Funzionamento e Sistemi Paese a Confronto, Egea, Milano, 2012 (a). ZONA F., Corporate Governance, Egea, Milano, 2012 (b). ZORN D.M., Here a Chief, There a Chief: The Rise of the CFO in the American Firm, American Sociological Review, n. 69(3), 345-364, 2004. ZUCCA L.J.-CAMPBELL D.R., A Closer Look at Discretionary Writedowns of Impaired Assets, Accounting Horizons, n. 6 30-41, 1992. ZUCKER L.G., Institutional Theories of Organization, Annual Review of Sociology, n. 13(1), 443-464, 1987.

226

POLITICHE DI BILANCIO E CORPORATE GOVERNANCE

BIBLIOGRAFIA

Finito di stampare nel mese di marzo 2018 nella Stampatre s.r.l. di Torino Via Bologna, 220

227

228

POLITICHE DI BILANCIO E CORPORATE GOVERNANCE

Collana

DETERMINAZIONE E COMUNICAZIONE DEL VALORE NELLE AZIENDE

Serie Ricerche Volumi pubblicati:

1. P. ANDREI (a cura di), L’adozione degli IAS/IFRS in Italia: impatti contabili e profili gestionali, 2006, pp. XIV-398. 2. P. ANDREI (a cura di), L’adozione degli IAS/IFRS in Italia: concentrazioni aziendali e bilancio consolidato, 2006, pp. XII-256. 3. V. TIBILETTI, Concentrazioni aziendali. Profili critici di analisi e riflessi sul sistema dei valori d’impresa, 2006, pp. XIV-274. 4. C. TEODORI (a cura di), L’adozione degli IAS/IFRS in Italia: le attività immateriali e l’impairment test, 2006, pp. X-202. 5. A. QUAGLI (a cura di), L’adozione degli IAS/IFRS in Italia: i piani di remunerazione a base azionaria, 2006, pp. XII-216. 6. M. ALLEGRINI (a cura di), L’adozione degli IAS/IFRS in Italia: impatti sostanziali e formali sul bilancio. Operazioni di leasing e fondi per rischi e oneri, 2007, pp. X-182. 7. M. PIZZO (a cura di), Leasing: recognition e rappresentazione in bilancio. Profili evolutivi, 2007, pp. VI-98. 8. F. AVALLONE, L’impatto dell’informativa contabile di tipo volontario sui mercati finanziari. Principali evidenze empiriche e problemi di misurazione, 2008, pp. XIV-286. 9. M. PIZZO (a cura di), L’adozione degli IAS/IFRS in Italia. Fair value, 2008, pp. VI-102. 10. M. PIZZO, La dimensione d’azienda e la comunicazione economico-finanziaria: analisi teorica ed empirica nel contesto delle PMI, 2010, pp. XII-132. 11. C. CARINI, Il business report di settore. Ruolo informativo e principi di predisposizione, 2009, pp. XII-196. 12. G. BOESSO, Lo stakeholder reporting nei bilanci delle società quotate. Percezioni dei manager e comunicazione volontaria, 2011, pp. XX-148. 13. E. GIACOSA-A. MAZZOLENI, Il progetto di risanamento dell’impresa in crisi, 2012, pp. X-350. 14. C. TEODORI-M. VENEZIANI (a cura di), L’evoluzione della disclosure nella sezione narrativa. L’impatto dei principi contabili internazionali e del processo di armonizzazione, 2013, pp. XIV-194. 15. A. MECHELLI, La Value Relevance del bilancio di esercizio. Modelli, metodologie di ricerca ed evidenze empiriche, 2013, pp. XVI-280. 16. T. MAZZA, Audit Quality. Misure individuali e multidimensionali, 2016, pp. XVI-256.

17. N. MOSCARIELLO, Gli indicatori di performance Non-GAAP. Contenuto informativo ed ipotesi di standardizzazione, 2017, pp. XVI-144. 18. S. FERRAMOSCA, Politiche di bilancio e corporate governance, 2018, pp. XVI-232. Serie Didattica Volumi pubblicati:

1. P. ANDREI-A.M. FELLEGARA (a cura di), Contabilità generale e bilancio d’impresa. Quarta edizione, 2017, pp. XIV-314. 2. C. TEODORI, L’analisi di bilancio. Lettura e interpretazione. Terza edizione, 2017, pp. XXIV-288. 3. C. TEODORI, Il rendiconto finanziario: ruolo informativo, analisi, interpretazione e modelli contabili. Seconda edizione, 2015, pp. XVI-192. 4. M. VENEZIANI, La costruzione del rendiconto finanziario, pp. XII-200, 2009. 5. S. AZZALI (a cura di), Il bilancio d’esercizio tra armonizzazione e difformità dei principi contabili, 2009, pp. XIV-466. 6. L. FORNACIARI (a cura di), Gruppi aziendali e bilancio consolidato in Italia. Seconda edizione, 2017, pp. VIII-232. 7. S. AZZALI (a cura di), Financial reporting and Accounting standards. Seconda edizione, 2017, pp. XIV-402.