Die Prospekthaftung im Englischen und im Deutschen Recht [1 ed.] 9783428472376, 9783428072378

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Die Prospekthaftung im Englischen und im Deutschen Recht [1 ed.]
 9783428472376, 9783428072378

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HORST ROLLER

Die Prospekthaftung im Englischen und im Deutschen Recht

Schriften zum Internationalen Recht Band 56

Die Prospekthaftung im Englischen und im Deutschen Recht

Von

Dr. Horst Roller

Duncker & Humblot · Berlin

Die Deutsche Bibliothek - CIP-Einheitsaufnahme Roller, Horst: Die Prospekthaftung im englischen und deutschen Recht I von Horst Roller.- Berlin : Duncker und Humb1ot, 1991 (Schriften zum Internationalen Recht ; Bd. 56) Zug!.: Tübingen, Univ., Diss., 1990 ISBN 3-428-07237-5 NE:GT

Alle Rechte vorbehalten © 1991 Duncker & Humb1ot GmbH, Berlin 41 Fremddatenübemahme: Berliner Buchdruckerei Union GmbH, Berlin 61 Druck: Color-Druck Dorfi GmbH, Berlin 49 Printed in Germany ISSN 0720-7646 ISBN 3-428-07237-5

Vorwort "Das englische Recht kennt seit mehr als 100 Jahren Prospekthaftungsvorschriften und hat einen gegenüber der Bundesrepulik viel früher und stärker entwickelten Kapitalmarkt. Die englischen Gerichte waren schon vor 250 Jahren mit Prospektfällen konfrontiert. Es existiert eine große Zahl von Gerichtsentscheidungen hierüber, die für den deutschen Juristen bisher nicht zusammenfassend aufgearbeitet wurden. Der dogmatisch interessante Bereich der Haftung für ,,negligent misstatement", der in engem Zusammenhang mit der Prospekthaftung in England entwickelt wurde, ist zudem recht ergiebig für die Theorien der Pflichtenherleitung im Spannungsfeld zwischen Delikt und Vertrag. Daher lag es nahe, den vorhandenen Arbeiten über die Prospekthaftung in anderen westeuropäischen Staaten eine Untersuchung über die Prospekthaftung in England zur Seite zu stellen. Insbesondere durch EG-Richtlinien war im letzten Jahrzehnt die Prospekthaftung in England der mehrfachen Gesetzesnovellierung unterworfen. Nach Annahme des Werkes als Dissertation durch Prof. Dr. Dr. Hopt im Frühjahr 1990 erging das Gesetz zur Umsetzung der EG Wertpapierverkaufsprospektrichtlinie, dessen Auswirkungen aber vorrangig auf die Prospektpflicht beschränkt bleiben, weil die daraus folgende Prospekthaftung durch Verweisung auf bestehendes Recht geregelt wird. Das englische Gesellschaftsrecht kannte schon seit vielen Jahrzehnten die Emissions-Prospektpflicht und -haftung und war insofern der EG-Prospektrichtlinie voraus." Horst Roller

Inhaltsverzeichnis Einleitung A. Die gesetzliche Prospekthaftung im Deutschen Recht

19

B. Die Prospekthaftung der Rechtsprechung zur Publikums-KG . . . . ... . .. . . . . .. .

19

C. Vergleichsfähige Bereiche des Englischen Rechts

22

Teil/

Kapitalmarkt und Recht in England Kapitel 1

Der englische Kapitalmarkt und seine Unterschiede zum deutschen Markt A. Wertpapiere und Anlageformen . .. . . . . .. ... . . .. .. . . . . . . . . .. . . . . . . . .. ... . . .. . .. ..

24

I. Anlagemöglichkeiten auf dem englischen Kapitalmarkt . . . . . . . . . . . . . . . .

I. Beteiligungen an Kapital- und Personengesellschaften . . . . . . . . . . . . 2. Anleihen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 3. Investment-Anlagen . . .. . . . . . . ... . .. . .. . ... .. . . . . . . . .. . . . . . . . . . . .. .. ..

24 24 24 25

II. Anlageformen auf dem deutschen Kapitalmarkt . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

26

B. Vertriebswege für Wertpapiere und sonstige Anlagen in der Bundesrepublik und in England . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

29

I. Börse............... .............................. . ................. . .. . .. . .

2. Geregelter Markt/Unlisted Securities Market . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 3. Freiverkehr{felefonhandel . . . .. . . . . .. . . . . . . . . . . . . . . .. . . . . . . . . . . .. . . ..

29 29 30 31

II. Markt außerhalb der Börsen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . l. Banken . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 2. Grauer Kapitalmarkt . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 3. Besondere Risiken des Grauen Kapitalmarktes . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

32 32 33 34

C. Emissionstechnik bei Ausgabe von Wertpapieren . . . . . . . . . . . . . . . . .. . . .. . . . . . . . .

36

I. Begriff "Emission/lssue" . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

36

II. Emissionstechnik in England und in der Bundesrepublik . . . . . . . . . . . . . .

37

l. Amtlicher Handel . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

8

Inhaltsverzeichnis

D. flankierender Anlegerschutz in England neben Prospektpflicht und Prospekthaftung ... . .............. ....... . ................... .. . .... ................ . . .. . ...

39

I. Konzentration des Kapitalanlagegeschäfts auf qualifizierte und überwachte Anbieter . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

39

II. Verbot bestimmter Vertriebsmethoden . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

40

III. Regelung der Werbung für Kapitalanlagen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

40

IV. Nichtigkeitsfolge bei Verstößen gegen Vertriebsregeln . . . . . . . . . . . . . . . . .

42

V. Eingriffsrecht des Secretary of State . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. .

42

VI. Sonderregelung des Werbeverbots bei Collective Investment Schemes

42

Kapitel 2

Prospektpflicht in England A. Begriff ,,Prospektpflicht" . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

43

B. Prospektpflicht bei Zulassung zum amtlichen Handel am Stock Exchange . .

43

I. Entwicklung der Vorschriften in England . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

43

II. Anlagearten, die unter die gesetzliche Zulassungsprospektpflicht fallen

44

III. Prospektpflicht nach den Listing Rules . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

45

IV. Berichtigungspflicht durch Supplementary Listing Particulars . . . . . . . . .

46

V. Befreiungen von der Prospektpflicht . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

47

VI. Publizierung des Prospektes . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

48

VII. Prospektinhalt . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

49

l. Katalog der Listing Rules . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

49

2. Generalklausel . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

49

3. Vergleich der Katalogangaben der Listing Rules mit jenen der Schemata der Prospektrichtlinie . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

50

4. Selbstregelungsbefugnis der Börse für Schuldverschreibungen von EG-Staaten und deren Gebietskörperschaften . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

50

VIII. Verkürzung des Prospektinhaltes in Sonderfällen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

51

C. Prospektpflicht außerhalb der Zulassung zum Listing . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

52

I. Anlagearten, für die Part V des Financial Services Act gilt . . . . . . . . . . .

52

II. Die Regelungstechnik des Financial Services Act für die Bereiche außerhalb des amtlichen Handels . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

52

III. Prospektpflicht außerhalb eines Approved Exchange . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

52

IV. Prospektpflicht bei Zulassung zu einem Approved Exchange . . . . . . . . . .

55

V. Pflicht zur Herausgabe eines ergänzenden Dokumentes . . . . . . . . . . . . . ...

55

VI. Begriff ,,Advertisement" . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

56

Inhaltsverzeichnis

9

VII. Ausnahmen von der Prospektpflicht, die gleichzeitig für die Zulassung zu einem ,,Approved Exchange" und auf dem freien Markt gelten . . . .

57

VIII. Prospektinhalt außerhalb des amtlichen Handels . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

57

1. Die Rules des Secretary of State . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

57

2. Generalklausel . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

58

3. Prospektverkürzung bei Zulassung zu einem Approved Exchange . . .

58

D. Prospektpflicht für Collective Investment Schemes außerhalb der Zulassung zum amtlichen Handel . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

59

I. Begriff "Collective Investment Schemes" . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

59

II. Prospektpflicht für Collective Investment Schemes . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

59

E. Zusammenfassende Beurteilung der Prospektpflicht in England

61

Kapitel 3

Prospekthaftung in England A. Die geschichtliche Entwicklung der Prospekthaftung und Überblick über die Anspruchsgrundlagen und ihre Bedeutung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

62

B. J?ie gesetzlichen Anspruchsgrundlagen im Financial Services Act 1986 Uberblick über die Regelungstechnik . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

68

I. Die Prospekthaftung bei Zulassung zum Listing aus Sec. 150 Abs. 1 und Abs. 3 Financial Services Act . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

68

l. Betroffene Anlagearten . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

68

2. Haftungsauslösender Informationsträger . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

69

3. Anspruchsberechtigte . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

71

4. Haftender Personenkreis . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

72

5. Unrichtigkeit und Unvollständigkeit des Prospektes . . . . . . . . . . . . . . .

76

a) Die Unrichtigkeit . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

77

b) Die Unvollständigkeit . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. .

79

6. Auslegungsebene der Erklärungen im Prospekt . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

81

7. Kausalität . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

82

a) Wesentlichkeit der Angaben unter Kausalitätsgesichtspunkten

83

b) Höhe und Art des Schadensersatzes als Folge von Kausalitätserwägungen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

84

8. Exemptions from Liability . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

87

9. Verschuldeoshaftung und Mitverschulden des Anlegers . . . . . . . . . . .

88

10. Aufrechnungsverbot für Schadensersatzansprüche aus Prospekthaftung gegen die Einlageforderung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. .

89

11. Konkurrenzen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

89

12. Verjährung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

89

10

Inhaltsverzeichnis II. Die Prospekthaftung aus Sec. 166 Abs. 1 und Abs. 3 Financial Services Act für Sachverhalte außerhalb der Zulassung zum amtlichen Börsenhandel....................................... . .. . . . .. ................. . .. . .. 1. Inhalt von Sec. 166 Abs.l und Abs. 3 Financial Services Act 2. Von Sec. 166 Financial Services Act erfaßte Informationsträger . 3. Betroffene Anlagearten . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 4. Anspruchsberechtigte . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 5. Haftende . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 6. Exemptions from Liability . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. . 7. Aufrechnungsverbot des Schadensersatzanspruchs mit der Einlageforderung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

89 89 90 90 91 91 91 92

Ill. Prospekthaftung bei Collective Investment Schemes

92

C. Die sonstigen Anspruchsgrundlagen für Prospektansprüche

93

I. Deceit . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 1. Begriff "deceit" . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 2. Kausalität . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 3. Materiality . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 4. Verschulden . . . . . . . .. . .. . . . . . . . . . .. . . . . .. . . . . . . . . . . . . . . . ... . . .. . . . . . . . 5. Kreis der Ersatzberechtigten-Eingrenzung über "intent" . . . . . . . . . . . 6. Haftende . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

93 94 95 97 98 99 100

II. Negligent Misrepresentation- Common Law . . . . . . .. . . . . . . . . . . . . .. ... 1. Die Hedley-Byme-Entscheidung . . . . . . . . . . . . . . . . ... . . . . . . . . . . . .. . ... 2. Bedeutung der Anspruchsgrundlage für die Prospekthaftung und für deren rechtsvergleichende Betrachtung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 3. Entwicklungsgeschichte der negligence-Haftung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 4. Vor Hedley-Byrne bestehende Ansprüche für negligent word, ihre Konzepte der Pflichtenbegründung und das heutige Verhältnis zur Hedley-Byrne-Doktrin . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . a) Constructive Fraud . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . b) Common Callings und Anbieten von Professional Skills . . . . . . 5. Die Herleitung von Schutzpflichten im Konzept der Duty of Care . . . a) Berufshaftungstheoretischer Ansatz . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . b) Untertaking of Responsibility- Undertaking of Duty . . . . . . . . c) Erkennbare Bedeutung der Erklärung als pflichtenbegründendes Merkmal . . .. . . . . . . . . . . . .. .. .. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. . . . . . . .. . . .. . . . . . d) Eigenes wirtschaftliches Interesse . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 6. Herleitung der Duty of Care aus verschiedenen Ansätzen . . . . . . . . . 7. Eingrenzung der Ersatzberechtigten und der Haftenden durch das Duty-Konzept . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . a) Die Haftenden . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . b) Die Anspruchsberechtigten . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 8. Breach of Duty I Verschuldensmaßstab . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

101 101 101 103 105 106 108 108 110 112 112 113 113 114 114 115 115

Inhaltsverzeichnis

ll

9. Besonderheiten beim "Misstatement" im Rahmen des HedleyByrne-Prinzips . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

116

10. Höhe und Art des Schadensersatzes . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

116

III. Schadensersatz aus dem Misrepresentation Act 1967 . . . . . . . . . . . . . . . . . .

116

I. Entwicklungshintergrund von Sec. 2 Abs. I Misrepresentation Act 1967 ········································ ······················· ···· 116 2. Natur und Bedeutung der Haftung Sec. 2 Abs. 1 Misrepresentation Act 1967 . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 117 3. Fiction of Fraud . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

118

4. Besonderheiten beim Begriff des Misstatements . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

118

5. Ersatzberechtigte und Haftende . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

119

6. Art und Umfang des Schadensersatzes .. . . . . .. ... . . . . . . . . . .. . . .. . ..

119

7. Beweislastumkehr und Verschuldeosmaßstab . .. . . . . . . . . .. . . . . .. . ..

120

IV. Damages statt Rescission nach Sec. 2 Abs. 2 Misrepresentation Act 1967

121

V. Haftung aus Breach of Statutory Duty . . . . .. .. . . .. .. .. . . . . . . . . .. .. . . .. . ..

122

VI. Rescission . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

123

I. Natur der Anspruchsgrundlage und aus ihr folgende Ansprüche

123

beim Begriff des Misstatement im Rahmen der Resc1ss1on . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

125

3. lnducement I Kausalität der unrichtigen Angaben für den Anlageentschluß . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

125

4. Anspruchsgegner und Anspruchsberechtigte . . . . . . . . . . . . . .. . . . . . . . . .

125

5. Loss of Right to Rescind . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

127

6. Haftungsausschluß aus dem Misrepresentation Act 1967 . . . . . . . . . .

130

7. Verhältnis zu anderen Anspruchsgrundlagen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

130

VII. Vertragliche Ansprüche . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

130

I. Prospekt als Vertragsinhalt . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

130

2. Vertrag zugunsten Dritter und Vertrag mit Schutzwirkung für Dritte

130

2.

Beso~d~rheiten

Teil II

Rechtsvergleichende Strukturierung der Prospekthaftung Kapitel I

Der Problem der dogmatischen Begründung der Prospekthaftung A. Begründungsvielfalt und -schwäche der Prospekthaftung im Deutschen Recht

132

B. Verdeckte Wertungen . . .. .. . . . . . . .. . .. . . . .. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

134

I. Schutzbedürftigkeit der Anleger . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

134

12

Inhaltsverzeichnis II. Bedürfnis nach solventen Haftenden .. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

136

III. Versicherbarkeit des Haftungsrisikos . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

136

C. Die einzelnen Lösungsansätze des Deutschen Rechtes unter Heranziehung von Erkenntnissen aus dem Englischen Recht . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

137

I. Prospekt als Vertragsinhalt .. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

137

li. Garantieverträge und Gewährübernahme . . . . .. . . . . . . . . . . .. . . . . . . . . .. . . ..

137

III. Übernahme von Schutzpflichten im Prospekt . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

138

IV. Selbstbindung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

138

V. Berufshaftung I Common Callings . . . . . . . . . . . . . . . . . .......... .. . . . . .. . . . .

143

VI. Vertrauenshaftung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

148

VII. Der faktische Vertrag I Die Lehre vom sozialen Kontakt I Der geschäftliche Kontakt I Das einheitliche gesetzliche Schuldverhältnis . . . . . . . . .

156

VIII. Analogie zur gesetzlichen Prospekthaftung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

157

IX. Deliktsrechtlicher Ansatz /Negligent Misstagement . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

161

1. Ausscheidung irrelevanter Gesichtspunkte . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

161

2. Argumente für die deliktische Herleitung der Pflichten im Prospektbereich . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

163

3. Einfluß und daraus folgende Gefährdung als gemeinsamer Nenner der verschiedenen vorhandenen Theorien zur Begründung von Verkehrspflichten . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

170

4. Einfluß auf den Prospekt als maßgebliches Kriterium . . . . . . . . . . . . . 172 5. Einpassung der allgemeinen Prospekthaftung in das Deliktsrecht des BGB I Reformbedarf . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

174

Kapitel 2

Die einzelnen Aspekte der Prospekthaftung A. Der haftungsauslösende Informationsträger . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

177

I. Anknüpfung an einen formellen Prospekt . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

177

li. Sonstige Informationsvermittlung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 178 1. Durch Werbung . . . . . . . ..... .. . ... .. ....... . . . . . . . . . . .. . . . . . . . . . . . .. ..

2. Anderweitige Pflichtveröffentlichungen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

178 180

3. Erfordernis eines Schriftstückes . . . . . . .. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. . . . .

181

B. Unrichtigkeit und Unvollständigkeit I Misstatement und Omission . . . . . . . . . . .

182

I. Die Unrichtigkeit . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

182

1. Begriff der "Tatsache" und der "Angabe" . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

2. Statement of Law und Angabe zu Tatsachen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

182 183

3. Werturteile und Prognosen I innere Tatsachen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

184

Inhaltsverzeichnis

13

II. Die Unvollständigkeit . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

185

1. Funktionen der Wesentlichkeit . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

185

2. Prospektkataloge und Unvollständigkeit . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

186

3. Unvollständigkeit und anderweitige Zugänglichkeit von Informationen .............. . .. . ............... ... . ..... .................. .....

189

4. Variabilität der Unvollständigkeit nach dem Wissensstand der Anleger . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

189

5. Der für die Vollständigkeit im Regelfall vorauszusetzende Kenntnisstand der Anleger . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

190

6. Verständlichkeit des Prospektes versus Vollständigkeit . . . . . . . . . . .

192

7. Geheimhaltungsinteressen versus Vollständigkeit . . . . . . . . . . . . . . . . . .

193

111. Unterscheidungsfähigkeit der Unrichtigkeit und der Unvollständigkeit

194

IV. Verpflichtung zur Prospektberichtigung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

196

C. Die Funktion der Wesentlichkeit I Materiality bei der Kausalität I Beweisvermutung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

197

D. Die Kausalität . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

198

I. Kausalität zwischen mangelhafter Aufklärung und Investitionsentschluß

198

1. Kennen der wahren Sachlage und Kausalität . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

199

2. Vertragsschluß vor Prospektveröffentlichung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

199

3. Vertragsschluß ohne Kenntnis des Prospektes I Stimmungstheorie . .

199

II. Kausalität zwischen unrichtig dargestelltem, wahren Sachverhalt und Scheitern des Projektes I Schutzzweck der Norm . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 201 E. Art und Umfang des Schadensersatzes . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 205 I. Schadensersatz und hypothetischer Verlauf bei Erfüllung der Aufklärungspflichten . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 205 II. Vertragskosten I entgangener Gewinn . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 207 III. Übernahmebefugnis durch die Haftenden . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 207 F. Die Anspruchsberechtigten . . . . . . . . . . .. . . ... .. . . . . .. . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. . . .. . . . . . 210 I. Schutz der Primär- und der Sekundärerwerber . . . .. . . .. .. .. . . . . . . . . . . . . . 210 II. Haftung nur zugunsten desjenigen, der die Vermögensanlage noch innehat I Besitzer beim BörsG . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 211 111. Haftung nur für junge Stücke . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 212 G. Die Haftenden . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 214 I. Haftendes und deliktisches Pflichtenkonzept . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 214 Il. Haftende nach dem BörsG . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 214

Inhaltsverzeichnis

14 1. Erlasser

214

2. Die Haftung jener, von denen der Prospekt ausgeht . . . . . . . . . . . . . . . 215 3. Die Haftung der Zulassungsstelle . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 216 III. Die Haftung der nicht in Erscheinung Tretenden I Die Differenzierung im in Erscheinungtreten zwischen Berufsgaranten und unbekannten Einflußhabenden . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 217 IV. Haftung der Berufsgaranten und der Sachkenner nur für eigene Angaben 218 V. Haftung der Übemehmer der Verantwortung . . . . .. ....... ... .... . .. . . .. 220 VI. Die Haftung der Personen, die Hilfe zur Prospekterstellung leisten . . . 220 VII. Prospekthaftung der Vertriebshelfer . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 221 1. Anlageberater, Anlagevermittler und allgemeine Prospekthaftung

221

2. Haftung der Emissionsgehilfen für den Börsenzulassungsprospekt aus § 45 BörsG . . . . . . . . . . . .. . . . ... . . . . . . . .. . . . . . . . . . . . . . . . . .. . . . . . . .. . 222 3. Haftung von Vertriebshelfern nach dem KAGG und dem AusllnvG 223 4. Nachforschungspflichten der Berater und Vermittler bezüglich Angaben im Prospekt . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 224 VIII. Nachforschungspflichten der Prospekturheber bezüglich Drittangaben 226 H. Das Verschulden . . . . . . . .. .. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. . . . . . . .. . . .. 227 I. Die verschiedenen Verschuldensmaßstäbe . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 227 1. Leichte Fahrlässigkeit . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 228

2. Grobes Verschulden nach§ 45 Abs. 1 BörsG I grobe Fahrlässigkeit 228 3. Böslichkeil . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 229 II. Die Differenzierung des Verschuldensmaßstabes im BörsG zwischen Unrichtigkeit und Unvollständigkeit . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 230 III. Übertragbarkeit des Verschuldensprivilegs aus§ 45 Abs. 1 BörsG, § 20 Abs. 3 KAGG und § 12 Abs. 3 auf die Allgemeine Prospekthaftung

230

IV. Mitverschulden des Anlegers ... . . . . . . . . . . . .. . . . . . . . . . . .. . . ... . . . .. . .. . . . . 231 I. Verjährung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 232 I. Die Verjährungsfristen für die einzelnen Anspruchsgrundlagen . . . . . . . 232 Il. Differenzierung der Verjährung für typisiertes und besonderes persönliches Vertrauen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 233 III. Eignung der Unterscheidung verschiedener Arten des Vertrauens für die Differenzierung der Verjährung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 234 IV. Begrenzung der 30-jährigen Verjährung mit Verwirkung .. . . . . . . . . . . ..

236

V. Berufsständische Verjährungsfristen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 236 VI. Anderweitige Bestimmung der Verjährungsfristen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 236

Inhaltsverzeichnis J. Beweislast

15 238

I. Unrichtigkeit und Unvollständigkeit . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 238 II. Beweislastumkehr für die Verwirklichung des Risikos, über das der Prospekt nicht aufklärte . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 238 Ill. Kausalität des Prospektfehlers für den Beitritt . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 239 IV. Beweislast für das Verschulden . . .. . ... . . . .. .. . . . . . . . . .. . . ... . .. .. .. . . . . . 240 K. Haftungsfreizeichnung I Haftungsverlagerung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

241

I. Vertraglicher Haftungsausschluß . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 241 II. Zerstörung des Vertrauenstatbestandes . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 242 Ill. Unwirksamkeit von Freizeichnungsklauseln . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 243 IV. Enthaftung durch Haftungsübemahmeerldärungen Anderer ... . . .. . . . . . 243 Kapitel3

Zusammenfassung der Ergebnisse I. Natur der Prospekthaftung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 244 II. Verhältnis zu vertraglichen Pflichten . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 245 Ill. Schaffung einer gemeinsamen Basis für die Pflichtenherleitung verschiedener Fallgruppen unrichtiger Erldärungen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 245 IV. Prospekthaftung für andere Informationsträger als Prospekte . . . . . . . . . . 245 V. Kreis der Haftenden . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 246 VI. Ausgliederung der Haftung des Vertriebsbereiches . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 246 VII. Anspruchsberechtigte . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 246 VIII. Art des Schadensersatzes . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. . ..

246

IX. Umfang des Schadensersatzes in Hinblick auf die Ausscheidung des allgemeinen Anlegerrisikos .. ·:........ ........... . ........... .. ..........

247

X. Einheitlicher Verschuldensmaßstab für Unrichtigkeit und Unvollständigkeit . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 247 XI. Verjährung .............. . .. . ... .. .. . ... . .... .. . .. ... . .. ... . . . . . . . . . . . . . . . . . 247 XII. Beweislast . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 248 XIII. Reformbedarf beimm deutschen Deliktsrecht . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 248 XIV. Regelungsbedarf für Prospekthaftung . . . . . .. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. . . . . 248

Literaturverzeichnis

249

Anhang

264

Abkürzungsverzeichnis a. A. a. a. 0. AC AcP AU AllER Anm. AppCas art. Aufl. AusllnvG BankA BB Bd. Beav. BGH BGHZ Bing N. C. BörsG BörsZulVO Cambr. L. J. eh. ChD cic

CU

CPD DB DeG &J DeG & Sm DeGJ & S DeGM &G Die AG Diss. DLR Dr& Sm Drew & Sm

anderer Ansicht am angegebenen Ort Appeal Cases Archiv für civilistische Praxis Australian Law Journal All England Reports Anmerkung Law Reports Appeal Cases article Auflage Gesetz zur Regelung der Auslandsinvestitionen Bank Archiv, Zeitschrift für Bank- und Börsenwesen Betriebs-Berater Band Beavan's Rolls Court Reports Bundesgerichtshof Entscheidungen des Bundesgerichtshofs in Zivilsachen (amtliche Sammlung) Bingham's New Cases, Common Pleas Börsengesetz Börsenzulassungsverordnung Cambridge Law Journal chapter Law Reports Chancery Division culpa in contrahendo Canada Law Journal Law Reports, Comman Pleas Division Der Betrieb De Gex and Jones' Chancery Reports De Gex and Smales's Chancery Reports De Gex, Jones and Smith's Chancery Reports De Gex, Macnaughton and Gordon's Chancery Reports Die Aktiengesellschaft Dissertation Dominion Law Reports Drewry and Smale's Chancery Reports Drewry and Smale's Chancery Reports

Abkürzungsverzeichnis DStB ed. ER Esp. FR Halbbd. Harv. L. Rev. HL h.M. ITC i. V. m. J JA John & H Jura JuS JZ KAGG KB KBD LGR

u

UCh LJEx Lloyd'sR Lloyd'sRep LQR LRCh LRCPD LREq LREx LRHL LRQB LRQBD LTR M (HL) Macq McGillU MDR MLR MR m. w. N. New L. J. NJW 2 Roller

Der Steuerberater edition England Reports Espinasse's Nisi Prius Reports Finanz-Rundschau Halbband Harvard Law Review House öf Lords herrschende Meinung Investment Trust Company in Verbindung mit Justice (Richter) Juristische Arbeitsblätter Johnson's and Hemming's Chancery Reports Juristische Ausbildung Juristische Schulung Juristenzeitung Gesetz über Kapitalanlagegesellschaften Law Reports, King's Bench (Division) Law Reports, King's Bench (Division) Local Government Reports, New South Wales Law Journal Law Journal, New Series, Chancery Law Journal, New Series, Exchequer Division Lloyd's Report Lloyd's Report Law Quartely Review Law Reports, Chancery Appeal Cases Law Reports, Common Pleas Division Law Reports, Equity Cases Law Reports, Exchequer Cases Law Reports, House of Lords Law Reports, Queen's Bench Cases Law Reports, Queen's Bench Division Law Times Reports Macpherson's Session Cases (House of Lords) Macqueen's Appeal Cases (House of Lords) McGill Law Journal Monatsschrift für Deutsches Recht Modem Law Review Master of the Rolls mit weiteren Nachweisen New Law Jounal Neue Juristische Wochenschrift

17

18 NJWRR para QB QBD(CA) RabelsZ Rdnr. Reg. RGZ

RIW

Rspr. SAU SASR SC SC (HL) sched. sec. secs

sm SLT TLR USM VersR Vol. WLR WM Wpg ZfGesKW ZfGesStW ZfVerglRWiss ZGR ZHR ZIP

Abkürzungsverzeichnis Neue Juristische Wochenschrift, Rechtsprechungsreport paragraph Law Reports, Queen's Bench Division Law Reports, Queen's Bench Division Rabels Zeitschrift (für ausländisches und internationales Privatrecht) Randnummer regulation(s) Reichsgerichtsentscheidungen in Zivilsachen (amtliche Sammlung) Recht der Internationalen Wirtschaft Rechtsprechung South African Law Journal South Australian State Reports Session Cases, House of Lords Session Cases, House of Lords schedule section sections Securities and Investments Board Ltd Scots Law Times Times Law Reports Unlisted Securities Market Versicherungsrecht Volume Weekly Law Reports Zeitschrift für Wirtschaft und Bankrecht, Wertpapiermitteilungen Die Wirtschaftsprüfung Zeitschrift für die gesamte Bank- und Kreditwirtschaft Zeitschrift für die gesamte Staatswissenschaft Zeitschrift für Vergleichende Rechtswissenschaft Zeitschrift für Unternehmens- und Gesellschaftsrecht Zeitschrift für das gesamte Handels- und Wirtschaftsrecht Zeitschrift für Wirtschaftsrecht und Insolvenzpraxis

Einleitung A. Die gesetzliche Prospekthaftung im Deutschen Recht Der Ausdruck ,,Prospekthaftung" steht nicht für eng begrenzte juristisch-dogmatische Tatbestände, sondern umfaßt mehrere gesetzliche Anspruchsgrundlagen - § 45 BörsG; § 20 KAGG; § 12 AusllnvG. Ihre Zuordnung zur Prospekthaftung entspricht dem herkömmlichen Sprachgebrauch. Daneben wird die Haftung für unrichtige Prospektangaben im Bereich des Beitritts zu Kommanditgesellschaften 1 und Bauherrenmodellen 2 als Prospekthaftung bezeichnet. Diese vom BGH entwickelte Prospekthaftung ohne direkte gesetzlich Regelung wird nicht immer von den an die culpa in contrahendo angrenzenden Rechtsgebieten- z. B. in der Form der Sachwalter- und Vertreterhaftung3- und von den vertraglichen Anspruchsgrundlagen getrennt 4 •

B. Die Prospekthaftung der Rechtsprechung zur Publikums-KG Der Bundesgerichtshof gebraucht den Ausdruch "Prospekthaftung" im Text der Entscheidungen BGHZ 71, 283 (Gastronomie-Fall) und BGHZ 72, 382 (Schiffahrtsfall) nicht, obwohl diese Urteile nach heutigem Verständnis Prototypen der Prospekthaftung sind 5 • Insbesondere die Haftung der Vertriebshelfer aus Beratungs- und Vermittlungsvertrag bedarf der Prüfung auf Zugehörigkeit zur Prospekthaftung 6• BGHZ 71, 284; 72, 382; 76, 231; 77, 172; 79, 337; 83, 222. Für Anwendung der Grundsätze der Prospekthaftung auf Bauherrenrnodelle: BGH BB 1984, 93; offengelassen in OLG Celle NJW 1984, 260; dafür: Brych in Reithmannl Brych I Manhardt, Rdnm. 134c, 136a, 136c; Locher I Koeble, Rdnr. 155. 3 Hierzu BGHZ 56, 81; 63, 382; 70, 337. 4 Esche, S. 70 f. bezieht die Haftung der Gründer, Beiratsmitglieder, der Treuhänder, der Einfluß und Mitverantwortung Habenden, der Anlageberater, der Vertriebsgesellschaften, der Börseninformationsdienste, der Banken, Steuerberater, Wirtschaftsprüfer und Rechtsanwälte ohne Unterscheidung der dogmatischen Herkunft der Schutzpflichten in die Prospekthaftung ein. 5 In den späteren Entscheidungen BGHZ 76, 231, BGH BB 1981, 1912, BGH NJW 1982, 2493 als Prospekthaftung bezeichnet; vgl. entsprechde Einordnungen im Schrifttum, statt vieler: v. Heymann, DB 1981, 563, 565; Assmann, WM 1983, 138 Fußn. 4; Grannemann, S. 52. 6 Ohne Abgrenzung: Köndgen, Die AG 1983, 120, 123: Der Beratervertrag sei auch die Basis einer eventuellen Prospekthaftpflicht I

2

2*

20

Einleitung

Der Begriff findet in der amtlichen Entscheidungssammlung als Seitenüberschrift (nicht Leitsatz) jeweils in Anführungsstrichen Verwendung. BGH WM 1980, 825 verweist auf den Gastronomie-Fall und spricht im Urteilstext erstmals von der "sogenannten Prospekthaftung". In BGHZ 76, 231 (Kurhotel Schloß W.) erscheint die Prospekthaftung dann im Leitsatz der amtlichen Entscheidungssammlung und im Text selbst, dort allerdings immer noch als "sogenannte Prospekthaftung", wobei wieder auf BGHZ 71, 284 und BGHZ 72, 382 verwiesen wird. Die bis hierher ergangenen Entscheidungen stellen die Prospekthaftung in einen engen Zusammenhang mit der Vertreter- und Sachwalterhaftung. Auch in BGHZ 77, 172 (Vliesstoffe-Entscheidung I Anwaltshaftung für Gutachterstellungnahme im Prospekt) wird auf die Sachwalter- und Vertreterhaftung gemäß BGHZ 56, 81; 63, 382; 70, 337 Bezug genommen und ohne Ausgrenzung dieser Bereiche von Prospekthaftung gesprochen. Mit BGHZ 79, 337 (Gran Canaria Entscheidung I Ferienhotel KG) macht der Bundesgerichtshof den ersten deutlich erkennbaren Versuch, die Prospekthaftung als eigenstädiges Rechtsinstitut zu strukturieren. Die Überschrift in der amtlichen Entscheidungssammlung lautet "qualifizierte Prospekthaftung". Der Text läßt erkennen, daß damit Haftung für typisiertes Vertrauen gemeint ist. Die für die Verjährung der Prospekthaftung grundlegende Entscheidung BGHZ 83, 222 (Gastronomische Betriebe KG) unterscheidet zwischen Haftung aus Verschulden bei Vertragsschluß (Inanspruchnahme persönlichen Vertrauens) und Prospekthaftung als Haftung aus Vertrauen auf beruflich oder durch Fachkunde bedingte Garantenstellung und bezieht hierin ausdrücklich die Initiatoren- und Gründerhaftung ein. Verschulden aus Vertragsschluß und Prospekthaftung werden nicht deckungsgleich verwendet und auch kein Verhältnis von Ober- und Unterbegriff gebildet, sondern die Begriffe werden sich als eigene Institute gegenübergestellt. In BGH NJW 1982, 2493 (Treuhandkommanditist) wird der Ausdruck "besondere Prospekthaftung" verwendet; in BGH NJW 1984, 865 (Anderkonten-Fall) werden BGHZ 77, 172 und 79, 337 als Prospekthaftung bezeichnet. Zu diesem Zeitpunkt hatte sich somit der Begriff in den höchstrichterlichen Entscheidungen etabliert und eine Bedeutung erhalten, die ihn aus dem Bereich der Sachwalterund Vertreterhaftung ausschied, soweit von "besonderer" oder "qualifizierter" Prospekthaftung die Rede war. Endgültig erfolgte diese Trennung in BGH WM 1984, 889 mit der Klarstellung, die Prospekthaftung knüpfe an typisiertes Vertrauen an; die Haftung des Beklagten aus Verschulden bei Vertragsverhandlungen in der Form der Vertreter- und Sachwalterhaftung wurde demgegenüber abgelehnt, weil er nicht mittelbar oder unmittelbar an den Verhandlungen beteiligt und nicht mit einem Anspruch auf persönliches Vertrauen hervorgetreten war. Der Prospekthaftung aus typisiertem Vertrauen wird die culpa in contrahendo (auch als Sachwalter- und Vertreterhaftung aus persönlichem Vertrauen und persönlichem in Erscheinung Treten bei Vertragsverhandlungen) gegenüberge-

Einleitung

21

stellt. Dies wird in BGH WM 1984, 1529 und BGHZ 85, 534 später wiederholt. Unter Berücksichtigung der vom BGH in diesen Entscheidungen nach anfänglicher Unsicherheit als Prospekthaftung zitierten eigenen Urteile läßt sich diese als Haftung der Initiatoren, Gründer, Hintermänner und (Berufs-)Garanten aus typisiertem Vertrauen für unrichtige Prospekte bezeichnen und von der Haftung auf Verschulden bei Vertragsverhandlungen abgrenzen. Das Schrifttum vollzieht dies nach. Es wird von Prospekthaftung "im engeren Sinn" gesprochen 7, nachdem in der Zeit der Begriffsbildung durch den Bundesgerichtshof in der ersten Hälfte der achziger Jahre ,,Prospekthaftung" noch für die Inanspruchnahme aus Beratungsvertrag benutzt wurde 8 , obwohl damals die Verschiedenheit der juristischen Strukturen dieser Anspruchsgrundlagen bekannt war 9 • Sämtliche vertraglichen Anspruchsgrundlagen gehören nicht zur Prospekthaftung 10• Dasselbe gilt für Ansprüche für unrichtige Prospektangaben, die auf Verletzung von Pflichten gestützt werden, welche aus der Anbahnung sonstiger Verträge fließen 11. Auch die Haftung aus culpa in contrahendo 12 und aus Inanspruchnahme besonderen persönlichen Vertrauens 13 ist nicht Prospekthaftung. Nur die Haftung aus 1 Z. B. v. Morgen, NJW 1987, 474; Eggesiecker I Eisenach I Schümer, FR 1982,324, 325. s So Köndgen, Die AG 1983, 120, 122. 9 VgL z. B. Garz-HolzmanniGurke, DB 1983, 29, 30. 10 Schlegelberger I Martens, HGB, 5. Aufl., Bd. illl2, § 161 Rdnr. 168 rechnen die vertraglichen Ansprüche zu den "sonstigen Anspruchsgrundlagen"; dies gilt insbesondere für Haftung aus Auskunftsverträgen mit Vermittlern und Beratern entspr. BGHZ 74, 103, vgL Garz-Holzmannl Gurke, DB 1983, 29, 32; Eggensiecker I Eisenach I Schümer, FR 1982, 324 unterscheiden zwischen Prospekthaftung aus typisiertem Vertrauen und aus Auskunftsvertrag; Assmann, WM 1983, 138, 143 bezieht die vertragliche Haftung der Vermittler nicht in die Prospekthaftung ein; änlich Crezelius, BB 1985, 209, 212. 11 Die Haftung des Treuhänders bei Anbahnung des Vertrages über eine Kapitalanlage beruht auf Verletzung der aus der Anbahnung des Treuhandvertrages fließenden Pflichten, Schlund, BB 1984, 143 7; Brandes WM SonderbeiL 1I 87 S. 3/17, Treuhänderhaftung als cic; Rechtsprechung nimmt Aufklärungspflichten aus Vertrag an: BGH WM 1985, 533; BGH NJW 1982, 2493; OLG Celle NJW 1986, 260. Bahnt die KG den Treuhandvertrag an, haftet der Treuhänder aus § 278 BGB für falsche Angaben der ihn vertretenden KG, Baumbach I Duden I Hopt 28, Aufl., § 177 a, Vill Anm. 5 c; auch Brandes, a. a. 0.; BGHZ 84, 141, 145; die Haftung des Treuhandkommanditisten für unrichtige Angaben, die die Kapitalanlage selbst betreffen, ähnelt der Situation in BGH NJW 1978, 2145 (Arbeitsnehmerbeteiligungs-Fall), wo Aufklärungspflichten der fmanzierenden Bank über das Anlageobjekt aus der Anbahnung des separaten Darlehensvertrages hergeleitet wurden. 12 Schlegelberger I Mertens, HGB, 5. Aufl., Bd. illl2, § 161, Rdnr. 168 rechnet culpa in contrahendo nicht zu Prospekthaftung; änlich Brandes, WM SonderbeiL 1187, S. 3, 16 und Eggensiecker I Eisenach I Schurner, FR 1982 I 324 sowie Garz-Holzmann I Gurke, DB 1983, 29, 32. 13 Schlegelberger I Martens, HGB, 5. Aufl., Bd. IIII2, § 161, Rdnr. 168, meinen, die Haftung aus Inanspruchnahme besonderen Vertrauens sei nicht Prospekthaftung; v. Morgen, NJW 1987, 474 verneint Prospekthaftung bei persönlichem Verhandlungskontakt.

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typisiertem Vertrauen sollte - neben den gesetzlichen Ansprüchen im BörsG, KAGG, AusllnvG - als Prospekthaftung angesprochen werden 14• Die Haftung aus Verschulden bei Vertragsschluß kann neben jener aus Prospekthaftung stehen; beispielsweise kann der Treuhandkommanditist aus der Anbahnung des Treuhandvertrages eine Verpflichtung zur Aufklärung über das Anlageobjekt selbst verletzen und aus cic haften und daneben die Prospekthaftung als eigenständige Anspruchsgrundlage erscheinen 15 • Bei Ansprüchen aus § 826 BGB oder aus § 823 (2) BGB i. V. m. § 263 StGb oder§ 264a StGB handelt es sich zwar um Haftung aus dem Prospekt, jedoch nicht um Prospekthaftung im Sinne des von der Rechtsprechung herausgearbeiteten Verständnisses.

C. Vergleichsfähige Bereiche des Englischen Rechts Das englische Recht kennt keinen ähnlich speziellen Begriff der Prospekthaftung mit eingegrenztem Bedeutungsinhalt Vielmehr werden unter der Überschrift liability for misstatements in prospectuses verschiedenartige Anspruchsgrundlagen behandelt, nämlich rescission, deceit, negligent misrepresentation, Schadensersatz nach dem Misrepresentation Act 1967, breach of statutory duty, contract und die gesetzlichen Anspruchsgrundlagen, die im umfassend reformierten Kapitalmarktrecht in sec. 150 und in sec. 166 Financial Services Act enthalten sind. Im common law gibt es die Haftung für negligent word, die ohne Vertrag bei Bestehen außervertraglicher Schutzpflichten eingreift, die sich u. a. aus der beruflichen Stellung eines Auskunft Erteilenden ergeben können 16• Parallelen zur Dritthaftung ohne Vertrag im deutschen Recht 17 sind unübersehbar. Deceit gewährt Ansprüche wegen vorsätzlicher Täuschung und erscheint als Schadensersatzanspruch ähnlich dem aus § 823 (2) BGB i. V. m. § 263 StGB und somit nicht als Prospekthaftung. Aus breach of statutory duty können Ansprüche folgen, wenn die Verpflichtung zur Herausgabe eines richtigen und vollständigen Prospektes verletzt wird 18• Die Haftung weist Ähnlichkeiten zu jener aus § 823 (2) i. V. m. § 264 a StGB auf 14 V. Teuffel, DB 1985, 373; Schießl, NJW 1987, 1684; Schulz, JuS 1983, 1; Pleyer I Hegel, ZIP 1985, 1370; v. Morgen, NJW 1987, 474 Prospekthaftung sei Haftung ohne persönlichen Verhandlungskontakt 15 BGH NJW 1982, 2493; dort nur cic geprüft, jedoch grundsätzliche Anwendbarkeit der Prospekthaftung daneben unterstellt. 16 Grundlegend und diese Haftung begründend: Hedley Byme & Co Ltd v. Heller & Partners Ltd (1964) AC 465. 11 Prospekthaftung als Dritthaftung ohne Vertrag behandelnd: Fischer, ZfVglRwiss 1984, 1. 18 Gower's Principles of Modern Company Law, S. 387 f.

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und ist nicht Prospekthaftung im engeren Sinn, sondern Haftung aus dem Prospekt. Der Schadensersatzanspruch aus sec. 2 (1) Misrepresentation Act 1967 wird dem deliktischen Bereich der torts zugerechnet 19 und überschneidet sich mit der Haftung für negligent word des common law; er gilt als auf Prospektfälle anwendbar. Rescission wegen unrichtiger Angaben vor Vertragsschluß ist eine für Prospektfälle sehr wichtige Anspruchsgrundlage, die einer Vielzahl von Entscheidungen dieses Bereichs zugrundeliegt Rescission gewährt als vertragliche ,,remedy" nur Ansprüche gegen den Vertragspartner 20 und berührt die für die Prospekthaftung grundlegende Frage der Begründung außervertraglicher Schutzpflichten nicht, jedoch haben viele rescission-Fälle Ergebnisse erbracht, die auch im tortRecht Anwendung finden 21. Diese genannten Rechtsinstitute bilden denjenigen Ausschnitt des englischen Rechts, der für die Rechtsvergleichung der Prospekthaftung ergiebig ist. Vertragliche Anspruchsgundlagen des englischen Rechts bleiben außer Betracht, denn die Haftung aus Beratungs- und Auskunftsvertrag stand zwar in Deutschland der Prospekthaftung Pate, fußt aber auf andere Prinzipien.

19 H. M Cheshire v. Fifoot, Law of Contract, S. 264; Chitty on Contract, S. 173 Rdnr. 377; Smith & Thomas, Law of Contract, S. 280; Anson's Law of Contract, S. 238; Winfield & Jolowicz, On Tort, S. 263 Fußn. 28; Treitel, S. 235 ICh. 9 sec. 4b (1); Fairest, (1967) CU 239, 245. 2o Speziell zu Prospektfallen: Scarfe v. Jardine (1882) 7 App-Cas 345,360 f.; Frankenburg v. Great Horseless Carriages Co (1900) 2 QBD 504. 21 Zur Bedeutung der rescission im Prospektbereich unten S. 142 ff.

Teil I

Kapitalmarkt und Recht in England Kapitel 1

Der englische Kapitalmarkt und seine Unterschiede zum deutschen Markt A. Wertpapiere und Anlageformen I. Anlagemöglichkeiten auf dem englischen Kapitalmarkt

I. Beteiligung an Kapital- und Personengesellschaften Das englische Recht begünstigt durch die Ausgestaltung des Gesellschaftsrechts die Kanalisierung des anlagesuchenden Kapitals in Aktiengesellschaften. 1986 waren in England 4.948 Aktiengesellschaften eingetragen 1• Sec. 716 (1) Companies Act 1985 enthält für Gesellschaften mit der Absicht ein Gewerbe zu betreiben einen Rechtsformzwang zugunsten von Aktiengesellschaften, falls die Gesellschafterzahl höher als 20 ist. Sec. 717 Financial Services Act verbietet die Bildung von Kommanditgesellschaften mit mehr als 20 Gesellschaftern. Das Konzept der GmbH & Co. KG ist aus demselben Grund für große Gesellschaften untauglich. Partnerships eignen sich wegen der unbeschränkten Gesellschafterhaftung nicht für Angebote an die Öffentlichkeit.

2. Anleihen Anleihen staatlicher und privater Emittenten werden in Großbritannien ganz überwiegend über die Börse emittiert und gehandelt. Der Markt für Anleihen ist umfangreich; zahlenmäßig sind die Emissionen gegenüber jenen von Aktien stärker vertreten 2 • In Großbritannien und Irland belief sich der Umsatz der Börse in Anleihen im Jahr 1988 auf DM 3.837 Mrd. DM gegenüber DM 1.841 in der Bundesrepublik 3 • • Farrar's Company Law, S. 35. Statistiken erhältlich von der Extel-Gesellschaft, die der Börse angeschlossen ist.

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Kap. 1: Der englische Kapitalmarkt

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3. Investment-Anlagen Eine verbreitete Form der Anlage sind Investment-Fonds verschiedener rechtlicher Gestalt 4 • Investment Trust Companies (Abkürzung: ITCs) sind Aktiengesellschaften, die dem allgemeinen Aktienrecht unterliegen 5 • Der Investor wird Aktionär. ITCs bestehen zu einem höheren Teil als normale Aktiengesellschaften aus privaten bzw. kleinen Anlegem 6• Sie legen ihr Kapital breitgefachert in Gesellschaftsbeteiligungen sowie in privaten und in staatlichen Schuldverschreibungen an 7• Sie hielten Ende 1978 Anlagewerte in Höhe von 6,7 Mrd. Pfund 8 • Da ITCs als Aktiengesellschaften die Beteiligungen ihrer Gesellschafter nicht zurücknehmen, werden sie den closed-ended schemes zugerechnet. Daneben sieht sec. 75 (8) Financial Services Act die gesellschaftsrechtliche Lösung vor. Die open-ended investment companies geben laufend Aktien aus und nehmen diese wieder zurück. Das Gesellschaftsvermögen steht der Gesellschaft zu und wird nicht treuhänderisch für die Anleger gehalten 9 • Unit trusts (UTs) sind offene Fonds mit Treuhandlösung. Sie beteiligen die Anleger über Zertifikate 10• Im Gegensatz zur Treuhandlösung in§ 6 (I) KAGG ist der Treuhänder nicht identisch mit der Anlagegesellschaft Ein unabhängiger Dritter wird als Treuhänder bestellt. Er übernimmt dann manche Funktionen der Depotbank 11 • UTs haben in den siebziger-Jahren eine erhebliche Ausweitung erfahren. 1978 gab es 414 UTs mit Anlagewerten von ca. 3,9 Mrd. Pfund; ihre Zahl war fast doppelt so groß wie die der ITCs, während die Anlagewerte lediglich ca. 2/3 jener der ITCs betrugen 12. v. Rosen, S. 19. Insgesamt 1987 in Großbritannien 901 Fonds mit 68 Mrd. US-Dollar Fondsvermögen gegenüber 86 Fonds mit 42 Mrd. US-Dollar Vermögen in der BRD. s Zur sog. gesellschaftsrechtlichen Lösung der Investment-Fonds in Deutschland: Elsner, S. 154 f. 6 Report of the Comrnittee to Review the Functioning of the Financial Institutions (Wilson Report), 1980, Repr. 1982, Appendices S. 448 Rdnr. 3.175 und S. 499 Rdnr. 3.327. 7 Zu den ITCs und ihren Anlagen: Report of the Committee to Review the Functioning of the Financial Institutions, 1980, Reprint 1982, Appendices, S. 448 Rdnr. 3.172. s Report of the Committee to Review the Functioning of the Financial Institutions, 1980, Reprint 1982, Appendices, S. 452 Schaubild 3.41 und S. 443 Rdnr. 3.180. 9 Defmition in sec. 75 (8) Financial Services Act 1986: Openended investment companies sind solche Gesellschaften, deren Aktien zurückgenommen oder an einem investment exchange nach Bewertung gehandelt werden. Sie müssen auf gemeinsame Anlage gerichtet sein. 10 Report of the Comrnittee to Review the Functioning of the Financial Institutions, 1980, Repr. 1982, Appendices S. 442 Rdnr. 3.150 zur Ausgestaltung der UTs. Zur Unterscheidung offener und geschlossener Fonds: Böhm, S. 37 f. zu geschlossenen Fonds: Esche, S. 10 f.; Bley, Grundlagen und Praxis des Wertpapiergeschäfts, S. 92; zu den offenen Fonds: Pasler, Die Bank 1983, 292. 11 zu deren Aufgaben vgl. § 12 KAGG. 3

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Teil 1: Kapitalmarkt und Recht in England

II. Anlageformen auf dem deutschen Kapitalmarkt

Die klassiche Form der Unternehmensbeteiligung, die dem Publikum offensteht ist auch in Deutschland die Aktie. 1989 gab es rund 2.400 Aktiengesellschaften in der Bundesrepublik 12 •, gegenüber mehr als 5.000 in England 1987 12 b. Sie nimmt unter den Gesellschaftsbeteiligungen einen überragenden Platz ein und ist aufgrund ihrer leichten Übertragbarkeit und der Börsenfähigkeit besonders zur Streuung unter breiten Anlegerkreisen geeignet 13. In der Bundesrepublik ist trotzdem - wohf auch wegen der Förderung des klassischen Sparens - eine gewisse Scheu gegenüber der Aktie als Risikokapital erkennbar 14• Die Aktie ist steuerlich nicht mit dem Vorzug der direkten Verrechenbarkeit von Verlusten mit Einkommen aus anderen Einkommensarten ausgestattet. Das macht sie zur Steuerersparnis durch Verlustzuweisung im Gegensatz zur Beteiligung an einer Personengesellschaft uninteressant 15 • Die fehlende Eignung zur Verlustverrechnung gilt für die GmbH, bei der Erschwernisse bei der Übertragung des Geschäftsanteils hinzukommen 16• Als Unternehmensbeteiligungsmöglichkeiten außerhalb der Kapitalgesellschaften sind Publikums-Kommanditgesellschaften verbreitet. Sie werden häufig in der Form der GmbH & Co KG ausgestaltet 17 • Ihre Unternehmensziele reichen von der Immobilien-KG (sog. geschlossener Immobilienfond) 18 bis zu Betrieben der Müllentsorgung und des Umweltschutzes 19• Häufig wird eine Treuhandlösung für die Beteiligung gewählt 20, bei der die Anleger Gesellschafter werden, jedoch 12 Report of the Committee to Review the Functioning of the Financial lnstit., 1980, Repr. 1982, S. 443 Rdnr. 3.157. I2a Claussen ZHR 1989, 217, 233. I2b Farrar's Company Law, S. 27. 13 Die jederzeitige Möglichkeit des Verkaufs der Aktie über die Börse ist vor allem für die kleineren Anleger bedeutsam, da der anderweitige Verkauf für sie faktisch schwierig und mit unverhältnismäßigem Aufwand verbunden ist. Von 1969 bis 1986 sank die Zahl der Aktionäre in der Bundesrepublik von rund 7 Mio auf 3, 2 Mio, Woopen, ZIP 1986, 254, 259. I4 Kommission ,,Zweiter Börsenmarkt" des Ministeriums für Wirtschaft, Mittelstand und Technik Baden Württemberg, S. 5. Is Crezelius, BB 1985, 209. 16 Durch die i. d. R. fehlende Verbriefung in Wertpapieren und die Formerfordernisse des§ 15 (3) GmbHG; rund 2.000 GmbHs sollten 1989 ,,kapitalmarktreif' sein, Claussen, Kleine Kapitalgesellschaften und der Zugang zum Kapitalmarkt, ZHR 1989, 217, 225. 17 Schilling, DB 1972, 1; Hüffer, JuS 1979, 457. I8 1986 DM 4, 1 Mrd. bei 250 Fonds, v. Heymann, Bankenhaft S. 5. 19 Vgl. bezügl. der Verwendungsmöglichkeit der Publikums-KG im letztgenannten Bereich: Teufel/Wassermann, BB 1982, 304; ZfGes KW 1988, 116; Ende 1988 kam z. B. ein Beteiligungsangebot einer BVT Biogas-GmbH & Co auf den Markt (Gasproduktion aus Müllplätzen). 20 Zu den verschiedenen Ausgestaltungen der Treuhandmodelle: Staub I Schilling; Großkomm. zum HGB, 4. Aufl., §§ 16l-177a, Anhang zu§ 161, Anm. 3.

Kap. 1: Der englische Kapitalmarkt

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die Ausübung ihrer Rechte einem Treuhänder übertragen 21 oder, ohne Gesellschafter zu sein, durch einen Treuhänder beteiligt sind (unter Bildung einer BOBGesellschaft untereinander)22, wobei sie im Gesellschaftsvertrag gelegentlich Rechte eingeräumt erhalten 23. Die steuerliche Mituntemelunerschaft ermöglicht die Verrechnung der Verluste mit Gewinnen aus anderen Einkommensquellen zur Verringerung der Steuerlast 24 • Die Bauherrengemeinschaft ist ebenfalls noch nicht verschwunden 25 . Unsolide Praktiken im Bereich der Anlage in Publikums-Küs und der Bauherrenmodelle 26, sowie steuerliche Maßnalunen mögen dazu beigetragen haben, daß ein Umdenken vom auf Steuerersparnis orientierten Anlageverhalten zum Gewinn- oder Sicherheitsstreben zu beobachten ist. Hierzu paßt die steigende Beliebtheit von Investment-Fonds. ,,Fond" ist juristisch nichtssagend und steht für so verschiedene Dinge wie festverzinsliche Werte 27, geschlossene Immobilienfonds in der Form einer Komrnanditgesellschaft 28, Aktienbeteiligungen an Gesellschaften mit einem nach dem Gedanken der Risikostreuung gebildeten Vermögen29 und sogenannten offenen Fonds im Sinn des KAGG, die keine gesellschaftstrechtliche Beteiligung gewähren, sondern Anteilscheine bezüglich des Sondervermögens herausgeben 3o. Offene Fonds nehn1en die Anlage zurück und können laufend wieder Anleger aufnelunen 31 . Die gesellschaftsrechtliche Lösung eignet sich wegen des laufend wechselnden Gesellschaftskapitals nach deutschem Recht nicht für offene Fonds, ist aber im Ausland gängig und nach dem englischen Gesellschaftsrecht vorgese21 Bälz, ZGR 1980, 2, 11 ff. 22 Hüffer, JuS 1979, 457, 460. 23 Zur Frage des Bestehens von Rechtsbeziehungen zwischen Anleger und KG bei Beteiligung über Treuhänder BGH DB 1985, 906; BGH WM 1987, 811; zur Zulässigkeit: BGHZ 10, 44, 49. 24 Zur Mitunternehmerstellung der Kommanditisten einer Abschreibungs-KG: BGHZ 74, 103, 115; jetzt eingeschränkt durch § 15a EStG. 25 Bauherrenmodelle waren seit 1979 rückläufig, v. Heymann, Bankenhaftung, S. 4 und dürften nach dem Urteil BFH vom 14.11.1989, DB 1990, 186, weiter an Popularität verlieren. 26 Aus der sehr umfangreichen Rechtsprechung zum Sonderrecht der Publikums-KG u. a. BGH NJW 1978, 1000; BGHZ 73, 294; BGH BB 1985, 907; aus der Literatur zu den Gefahren der Publikums-KG und der Bauherrenmodelle: Moll, BB 1982 Beilage 3 Heft 12/82; Schneider, ZHR 142 (1978) 238 ff.; Schwark, Anlegersch. S. 348; Nirk, Festschrift für Hefermehl, S. 189; Peltzer, NJW 1976, 1615, 1618: Rechtsformmißbrauch der KG. 21 Tilly, S. 24. 28 Böhm, S. 37 f. zu den sog. geschlossenen Immobilienfonds; hierzu auch Esche, S. 1 ff.; Steder, Die AG 1978, 173; Schwark, Anlegerschutz, S. 346 zur Gestaltung geschlossener Fonds als KG. 29 Im englischen Sprachgebrauch investment trust companies. 30 Zu den verschiedenen Fondsausgestaltungen: Elsner, insbes. S. 154 ff. 31 Zu den Begriffen "offener" und "geschlossener" Fond vgl. Böhm, S. 37 ff. ; Esche, S. 10 f.; Bley, Grundlagen und Praxis des Wertpapiergeschäfts, 4. Aufl., S. 97 f.

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Teil 1: Kapitalmarkt und Recht in England

hen 32. Offene Fonds nach deutschem Recht geben Zertifikate aus, die den Anleger über eine Miteigentums- oder Treuhandlösung am Anlagevermögen beteiligen 33 . Die Investment-Fonds werden wiederum unterschieden nach den Anlageobjekten. Es gibt Rentenfonds, die ihr Geld in festverzinslichen Wertpapieren investieren, solche, die Aktien bevorzugen und andere, die Immobilien halten 34. Daneben sind Mischformen verbreitet 35. Der Vorteil des Fonds-Gedankens wird in der Risikostreuung und in der Möglichkeit der kostengünstigsten und sachkundigen Verwaltung selbst für kleinere Beteiligungen, aufgrundder Bündelungswirkung gesehen 36. 1989 hatten in der Bundesrepublik 18 Publikums Fonds ein Vermögen von 60.298 Mio. DM37. Offene Investment-Fonds sind in ihrer Funktion und Ausgestaltung den unittrusts in England vergleichbar 38 • Sie werden in der Bundesrepublik aber nicht in den amtlichen Handel der Börsen aufgenommen. Die Beteiligungen an Fonds des gesellschaftsrechtlichen Typs mit gemischtem Vermögen entsprechen den investment trust companies, die in England große Bedeutung haben 39. Schuldverschreibungen werden in der Bundesrepublik wie auch in England von Gesellschaften und öffentlich-rechtlichen Emittenten in erheblichem Umfang ausgegeben und spielen als einfach zu verwaltende Anlage relativ sicherer Natur eine große Rolle 40 • Die Bundesrepublik gilt als das wichtigste "Rentenland" Europas 41 . Über diese verbreiteten Kapitalsammelformen bieten sich vielfältige Möglichkeiten der Gestaltung von Vermögensanlagen 42. Es werden immer wieder neue Formen entwickelt, deren rechtliche Ausgestaltung und wirtschaftliche Zielrichtung sich von den bisherigen Anlagen unterscheiden und die schwer systematisierbar sind 43 . 32 Sec. 75 (8) Financial Services Act 1986; bisher gesellschaftsrechtlich noch nicht verwirklicht. 33 Zur Entwicklung der so strukturierten Fonds: Elsner, S. 34 ff. 34 Looman/Perina, S. 116: ,,Boom der Zertifikate", Ende 1987 bestanden 148 Publikumsfonds mit 78, 5 Mrd. DM Vermögen. 35 Elsner, S. 36. 36 K.lenk, S. 1 f. 37 Statistik in ZfGes KW 1988, S. 201. 38 Begriffsbestimmung oben Teil/, Kap. 1, A 3. 39 Zu offenen gesellschaftsrechtl. Lösungen: Elsner, S. 154 ff. 40 Allein die Liste der inländischen Schuldverschreibungen in der Statistik der BW Bank "Börsenkurse zum Jahresende 1987" reicht bei enger Druckweise von Seite 45 bis Seite 143. 1986 scheint ein Trend von den Schuldverschreibungen zu den Aktien feststellbar gewesen zu sein, vgl. Schwilling, DB Spezial 1986 S. 3. 41 v. Rosen, S. 54. 42 Der Entwurf des Vermögensanlagegesetzes geht davon aus, daß die Vielzahl der Gestaltungsmöglichkeiten für Kapitalanlagen eine systematische und auch für zukünftige Formen anwendungsfähige Defmition der Gestaltungen nicht erlaubt, BT-Drucks. 8/ 1405, s. 9 f . 43 Grannemann, S. 27 zu den gängigen Anlagen.

Kap. I: Der englische Kapitalmarkt

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B. Vertriebswege für Wertpapiere und sonstige Anlagen in der Bundesrepublik und in England I. Börse

Seit 1973 ist die Börse in England als Zentralbörse (London) mit Außenstellen organisiert (Birmingham, Dublin, Glasgow, Liverpool, Manchester). Die vorher selbständigen Börsen wurden verschmolzen. 1. Amtlicher Handel

Der amtliche Handel in Aktien an den Börsen der Bundesrepublik umfaßte 1987 574 börsennotierte inländische Aktiengesellschaften 44• 1988 stieg die Zahl auf 609 45 • Einschließlich der ausländischen Aktiengesellschaften waren 1987 in der Bundesrepublik insgesamt 983 Gesellschaften notiert und 1988 waren es schon 1.083 46 • In England wurden schon 1983 etwa 2.500 Aktiengesellschaften amtlich gehandelt 47 • Der amtliche Handel in der Bundesrepublik ist auch im Vergleich mit anderen Industrienationen schwach ausgegeprägt 48 • Die Zahl der Aktienemissionen hält sich in Grenzen 49 • In England gilt die Börsenzulassung als unabdingbar für das "going public". In der Bundesrepublik hat sich diese zunächst gehegte Erwartung nicht erfüllt 50• In der Bundesrepublik werden im amtlichen Handel keine anderen Unternehmensbeteiligungen, als solche in Aktiengesellschaften und Kommanditgesellschaften auf Aktien geführt 51 • Der Umsatz des amtlichen Handels des Stock Exchange belief sich 1979 auf 169 Mrd. Pfund, wovon 133 Mrd. auf staatliche Anleihen entfielen und davon wieder 4,4 Mrd. auf Gebietskörperschaften 52 • Bis 1988 soll der Gesamtumsatz auf DM 5.326 Mrd. gestiegen sein 53 • Die Bank of England übt Einfluß dahinge44 Loomann I Perina, S. 137; Hopt, WM 1985, 793, 794: Ende 82 gab es ca. 2500 AGs, davon 450 im amtlichen Handel; ebenso Woopen, ZIP 1986, 254, 259. 45 v. Rosen, S. 59. 46 v. Rosen, S. 59. 47 Von insgesamt über 5.000 engliehen AGs, Farrar's Company Law, S. 27. 48 Damit einher geht die vielbeklagte mangelnde Eigenkapitalausstattung der deutschen Unternehmen, Claussen, ZGR 1984(1984) 1, 9 ff.; Ziebe, BB 1988, 225 ff.; Hopt, WM 1985, 793; Crezelius, BB 1985, 209m. w. N. 49 Zahlen bei Schwilling, DB Spezial 1986 S. 3, 4; in der Bundesrepublik ist ein gewisses Desinteresse der Emissionsbegleiter an der Durchführung von Emissionen festzustellen; zu den Gründen: Bericht der Kommission ,,Zweiter Börsenmarkt" , Minist. für Wirtschaft, Mittelstand und Technik Baden-Württemberg, S. 9. 5o Göppert, BankA 1934, 67, 68. 51 H. A. vgl. Reuter, Gutachten 55. DJT 1984 B 27 ff.; kritisch dazu Bericht der Kommission ,,Zweiter Börsenmarkt", Minist. für Wirtschaft, Mittelstand und Technik Baden Württemberg, S. 50 f. s2 Report of the Committee to Review the Functioning of the Financial lnstitutions, 1980, Reprint 1982, S. 100 Rdnr. 340. 53 v. Rosen, S. 19.

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Teil 1: Kapitalmarkt und Recht in England

hend aus, daß Anleihen öffentlich-rechtlicher Emittenten nur über die Börse erfolgen, was deren Bedeutung fördert 54• Diese sog. gilt-edged securities (nach ihrer Goldrandprägung) kommen durch die Regierung des Vereinigten Königreiches, die Gebietskörperschaften und öffentlich-rechtlichen Körperschaften zur Emission 55• 1988 erzielte die Börse im Tagesdurchschnitt einen Umsatz von 3.896 Mio Pfund 56• Der amtliche Handel nimmt in England auch Investemtzertifikate von offenen Fonds auf57 • Die englische Börse setzte 1988 DM 1.299 Mrd. Aktien um 58 • Anleihen wurden in Höhe von DM 3.837 Mrd. gehandlet 59• In beiden Staaten regeln Börsenordnungen die zugelassenen Arten von Wertpapieren selbst 60 • 2. Geregelter Markt I Unlisted Securities Market

In England wurde im Nov. 1980 der Unlisted Securities Market eröffnet, um für die Wertpapiere jener Unternehmen einen Markt zu schaffen, die für die Zulassung zum amtlichen Handel zu klein sind und um den außerbörslichen Handel mit solchen Werten unter die ordnende Kontrolle der Börse zu ziehen 61 • Der Unlisted Securities Market (USM) ist ein sog. approved recognised investment exchange i. S. von secs 36 ff. und sec. 158 (6) Fin. Serv. Act. Der USM dient zur Plazierung von Emissionen und zur Einführung bereits emittierter bzw. gestreuter Werte 62 , wobei die Aufnahme von Emissionen zumindest bis 1985 nur untergeordnete Bedeutung hatte 63 • Das Marktvolumen des USM machte 1983 weniger als 2% dessen des amtlichen Handels aus 64• In den ersten beiden Jahren seines Bestehens brachte dieses Marktsegment für 156 Gesellschaften 180 Mio. Pfund auf65 • 1984 hatten 271 Aktienwerte Zugang zum USM gefunden, der Stärken vor allem bei Emissionen in den Bereichen Öl, Elektronik und Spitzentechnologie zeigte 66 • Bis 1988 sollen ca. 550 Gesellschaften auf dem USM vertreten gewesen sein 67 • 54 Report of the Committee to Review the Functioning of the Financial lnstitutions, 1980, Reprint 1982, S. 100 Rdnr. 344. 55 Report of the Commitee to Review the Functioning of the Financial lnstitutions, Appendices, 1980, Reprint 1982, S. 494 Rdnm 319 f. s6 Factcard des Stock Exchange für Oct.-Dez. 1989. 57 Jedoch faktisch unbedeutend. 58 v. Rosen, S. 19 gegenüber DM 654 Mrd. in der Bundesrepublik 59 v. Rosen, S. 19- gegenüber DM 1.446 Mrd. DM in der Bundesrepublik. 60 Keßler, ZfGesKW 1964, 830, 833 für die Bundesrepublik. 61 "Green Book" (Handbuch der Börse zum USM), Einführung; vgl. zum USM auch Claussen, ZGR 1984, 1; Hopt, WM 1985, 793 ff. 62 "Green Book", Einführung. 63 Pennington's Company Law, 5th ed., S. 264. 64 Mündliche Auskunft des Stock Exchange. 65 Hopt, WM 1985, 793. 66 Woopen, ZIP 1986, 254.

Kap. 1: Der englische Kapitalmarkt

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An den deutschen Wertpapierbörsen besteht seit 1987 der geregelte Markt, der mit ähnlicher Zielsetzung wie der Unlisted Securities Market des Stock Exchange geschaffen wurde. Es sollte eine Öffnung der Börsen für solche Gesellschaften erfolgen, die die Voraussetzungen für den amtlichen Handel nicht erfüllen, wobei die Kosten der Einführung bzw. Zulassung niedriger sind 68. Die Umsetzung dieses Gedankens erfolgte durch die Reform des BörsenG vom 16.12.1986 mit den §§ 71 ff.

Der neugeschaffene geregelte Markt umfaßte schon im Juni 87 insgesamt 1.426 Wertpapiere, davon 40 Aktien und 1.386 festverzinsliche Schuldverschreibungen69. Im gesamten Jahr 1987 erfolgten im amtlichen Handel 9 AktienNeuemissionen und auf dem geregelten Markt 10, wobei das betroffene Emissionsvolumen im amtlichen Handel nominal184,6 Mio. DM ausmachte, während jenes des geregelten Marktes 87,1 Mio. DM betrug 70• Bis 1989 zog der geregelte Markt rund 2.000 Werte, darunter 101 Aktien an sich 7 1• Bis Juni 1989 war die Zahl der Aktienzulassungen auf 130 gestiegen 72 • Das Kapital belief sich auf DM 1.661 Mio. im Geregeltem Markt im Vergleich zu DM 57.400 Mio DM im amtlichen Handel der deutschen Börsen 73 • Zum 30. 6. 1988 waren insgesamt 2.191 festverzinsliche Werte auf dem geregelten Markt zugelassen, davon 2.165 inländische 74•

3. Freiverkehr I Telefonhandel In England wurde u. a. wegen einiger Mißstände des over the counter markets 75 beim Stock Exchange ein Dritter Markt geschaffen, dessen Zulassungsvoraussetzungen unter jenen des USM liegen. Sie sind in der Veröffentlichung des Stock Exchange "The 3rd Market" enthalten. Die Prospektanforderungen des allgemeinen (außerbörslichen) Kapitalmarktes gelten. Der 3rd Market wird als Telefonhandel abgewickelt 76. Ende 1989 umfaßte er 71 Werte mit einem Volumen von DM 0,6 Mrd. Pfund 77 • 67 Palmer's Company Law, 24th ed., Rdnr. 23-40; die Factcard des Stock-Exchange für Oct.- Dezember 1989 weist für den unlisted Securities Market nur 448 Gesellschaften zum 31.12.1989 und zum 31.12.1988 420 Gesellschaften aus. 68 Kritisch zur Verwirklichung dieser Ziele in der Praxis: Kommission ,,Zweiter Börsenmarkt", Ministerium für Wirtschaft, Mittelstand und Technik Baden Württemberg, S.26. 69 Pfandbrief-Dienst des Gemeinschaftsdienstes der Boden- und Kommunalkreditinstitute, Juni 87, S. 3. 10 Statistik der BW-Bank, " Börsenkurse zum Jahresende 1987", S. 23. 11 Claussen, ZHR 1989, 217, 229. 12 v. Rosen, S. 91. 73 v. Rosen, S. 91. 74 v. Rosen, S. 91. 75 Palmer's Company Law, 24th ed. 1988, Rdnr. 23-45. 76 Palmer's Company Law, 24th ed. 1988, Rdnr. 23-45. 11 Factcard des Stock Exchange Oct.-Dez. 1989.

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Teil 1: Kapitalmarkt und Recht in England

II. Markt außerhalb der Börsen

1. Banken Der Kapitalmarkt außerhalb der Börsen ist nicht streng gliederbar und die Abgrenzung seiner Segmente ist fließend. Der relativ geringen Zahl an Aktiengesellschaften mit Zulassung zum amtlichen Handel in der Bundesrepublik steht ein Vertrieb an Aktien durch die Banken gegenüber, der umfangreicher als der englische over the counter market ist. Als Gründe dürften das Universalbanksystem und die schwache Kontrolle des außerbörslichen Wertpapierhandels in Deutschland anzusehen sein. Daneben gibt es vor allem für den Vertrieb von ausländischen Aktien und Schuldverschreibungen Vermittlungs- und Vertriebsgesellschaften außerhalb des Bankbereichs 78 • Der Prevention of Fraud Act 1958 unterwarf schon längere Zeit vor dem Financial Services Act den Kapitalmarkt außerhalb der Börse Kontrollen, zu denen interne Regelungen der beteiligten Kreise hinzutraten. Ohne Lizenz des Department of Trade war es - abgesehen von Ausnahmen - verboten, mit Wertpapieren zu handeln. Befreit hiervon waren die Mitglieder der Börse, sowie etwa 400 exempted dealers (vorwiegend Finanzinstitute)19• Dieser Handel außerhalb der Börse konzentrierte sich vorrangig auf Werte, die auch zum amtlichen Handel zugelassen waren, nur wenige Finanzinstitute (überwiegend von der National Association of Security Dealers 80) beschäftigten sich mit nicht notierten Papieren 81 • Bis Anfang der 80-er Jahre wurden Emissionen von Werten ohne listing an das breite Publikum nur in untergeordnetem Umfang vorgenommen 82• Der Markt für Wertpapiere außerhalb der Börse ist in England im Vergleich zur Bundesrepublik schwächer ausgeprägt; die Börse hat eine ganz dominierende Stellung. Der over the counter market hat unter den neuen Kapitalmarktstrukturen der letzten Jahre erheblichen Aufschwung genommen, könnte aber unter dem sukzessiven lnkrafttreten des Financial Services Act wieder Rückschläge hinnehmen müssen 83 •

78 Teilweise über spezielle ,,Promoter"; vgl. Schwark, Anlegerschutz, S. 334; insbes. die risikoreichen Papiere ("penny-shares" und ,junk bonds") scheinen weitgehend an den Banken vorbei vertrieben zu werden. 79 Report of the Committee to Review the Functioning of the Financial Institutions, Appendices, 1980, Reprint 1982, S. 501, Rdnr. 3.332. 80 Pennington' s Company Law, 5th ed., S. 253. 81 Report of the Committee to Review the Functioning of the Financial Institutions, 1980, Reprint 1982, S. 51, Rdnr. 186. 82 Hopt, WM 1985, 793 zum over the counter market; vgl. auch Pennington 's Company Law, 5th ed., S. 264. 83 Palmer's Company Law, 24th ed., Rdnr. 23-44.

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2. Grauer Kapitalmarkt Der verbreitete Begriff "Grauer Kapitalmarkt" 84 bezieht in den verschiedenen ihm beigemessenen Bedeutungen den Aktien- und Schuldverschreibungshandel der Banken nicht ein, sondern wird üblicherweise auf den Vertrieb von Beteiligungen an PublikumKGs 85 , Bauherrenmodellen 86, offenen Investment-Fonds 87, Warentermingeschäften 88 und an Abschreibungsgesellschaften 89 verwendet. Da sich diese Anlageformen auch im Angebot der Banken finden, kann der Graue Kapitalmarkt nicht als "Markt an den Banken vorbei" charakterisiert werden. Der Begriff ist eher auf die Natur der angebotenen Anlagen ausgerichtet. Andererseits werden Aktien und Schuldverschreibungen zum "Grauen Markt" gerechnet, wenn sie duch Anlagevermittlungsgesellschaften und Verkaufspromoter vertrieben werden 90• Die Verwendung des Ausdrucks "Grauer Markt" läßt sich in Anbetracht seiner Vieldeutigkeit nur damit rechtfertigen, daß er sich eingebürgert hat9t. Dem Grauen Kapitalmarkt kommt- unabhängig von der gewählten Begriffsbestimmung - erhebliche Bedeutung zu. Da er sich außerhalb der statistisch zuverlässig erfaßten Bereiche des Geldwesens abspielt, sind die für seinen Umfang erhältlichen Zahlen definitionsbezogen und geschätzt. Seit 1974 werden geschlossene Immobilienfonds von der Deutschen Bundesbank statistisch erfaßt92. In den siebziger-Jahren nahm dieser Markt jährlich zwischen 1,5 und 4 Mrd. DM in Publikumsgesellsachten auf93. Für 1977 werden als Vermögen der geschlossenen Immobilienfonds DM 9,143 Mrd. genannt. 94. 1980 soll der Graue Markt DM 3,96 Mrd. an sich gezogen haben 95 . 84 Verwendet z. B. von Lutter, Festschrift für Bännann, S. 605, 614; Hommelhoff, FR 1977, 136; Crezelius, BB 1985, 209; Schieß!, NJW 1987, 1684; Scholz, Jura 1983, 1 ff.; häufig synonym ,,Nebenkapitalmarkt" in Gebrauch, z. B. bei Nirk, Festschr. für Hefermehl, S. 189; Forberg, ZfGesKW 1972, 754; Böhm, S. 16; Kohl I Kühler I Walz I Wüstrich, ZHR 138 (1974) 3 f. 85 So bei Schieß!, NJW 1987, 1684; Schwark, Anlegerschutz, S. 346; Lutter, Festschrift für Bärmann, S. 605, 608; Moll, BB 1982, Beilage 3 S. 2; Böhm, S. 25 f. 86 Z. B. bei Mallison, DB 1982, 2121. 87 Bei Böhm, S. 37 f.; Steder, Die AG 1978, 173 f.; Lodzwik, DB 1986, 788. 88 Bei Hommelhoff, FR 1977, 136. 89 Bei Nirk, Festschr. für Hefermehl, S. 189; Scholz, Jura 1983 1 f. 90 Schwark, Anlegerschutz, S. 334. 91 Gegen Verwendung des Begriffes: Hopt, ZHR 141 (1977) 388 f.; ders. in Gutachten zum 51. DJT 1976 S. 25 f. 92 Esche, S. 34; damals 302 Fonds mit 3, 201 Mio. DM Zertifikats- und 4, 747 Mio. DM Fremdkapital, vgl. Böhm, S. 21. 93 Schlegelberger I Martens, HGB, 5. Aufl., Bd III/2, § 161 Rdnr. 133 S. 66. 94 Steder, Die AG 1978, 173; für 1986 sollen in 250 derartige Fonds ca. DM 4, 1 Mrd. DM geflossen sein, v. Heymann, Bankenhaftung, S. 5. 95 Schlund, BB 1984, 1437. 3 Roller

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Die offenen Immobilienfonds sollen 1985 mehr als 8 Mrd. DM Vermögen gehabt und sich in den 4 Jahren davor verdoppelt haben 96 • In den 10 Jahren vor 1985 sollen nach anderer Quelle insgesamt mehr als 40 Mrd. DM in den Grauen Markt geflossen sein 97 und im Jahr 1987 soll der "freie Kapitalmarkt" 7 Mrd. DM und 1988 rund 10 Mrd. DM aufgenommen haben 98 • Selbst unter Berücksichtigung dieser offenkundigen Divergenzen der Stellungnahmen zum Umfang des Grauen Marktes läßt sich feststellen, daß er insgesamt einen Stellenwert hat, der den des Aktienemissionsvolumens erreicht oder überholt hat99. Trotz des Trends zur Aktie ab der Mitte der achziger Jahre 100 wird der Graue Markt auch in der Zukunft großes Gewicht behalten 101 , denn die Börsen sind u. a. aus gesellschafts- und wertpapierrechtlichen Gründen zur Aufnahme steuerorientierter Beteiligungen an Personengesellschaften nicht in der Lage 102•

3. Besondere Risiken des Grauen Kapitalmarktes Bei der KG sind die Anleger (im Gegensatz zur AG) nicht durch gesetzliche Gründungsvorschriften geschützt, die sich auf die Begebung von Sondervorteilen an Gründer 103, den Gründungsaufwand, die Bewertung von Sacheinlagen und auf die Gründungsprüfung beziehen 104• Die Publikumsgesellschaften sind fast ausnahmslos atypisch ausgestaltet; die Anlegerrechte werden meist beschnitten 105 , die Initiatoren und die Gründer erhalten häufig besondere Stimmrechte 106, die Auskunftsansprüche der Anleger werden verkürzt un. Die Erzwingung von Gesellschafterversammlungen durch die Anleger ist nicht selten durch Frist- und Formerfordernisse erschwert 108 • Lodzwik, OB 1986, 788; zu den Zahlen von 1957: Schwark, Anlegerschutz, S. 198. Crezelius, BB 1985, 209. 98 "Gerlach Report" 11/89 S. 4. 99 1971 gingen 4 Mrd. DM in Abschreibungsgesellschaften und ca. 3 Mrd. DM in Aktienemissionen, v. Heymann, Bankenhaftung, S. 5. 100 Schwilling, OB Spezial 1986, S. 3 ff. 101 Scholz, Jura 1983, 1 spricht von der steigenden Bedeutung des Grauen Kapitalmarktes; "Boom der Zertifikate" von Investmentanlagen durch 148 Publikumsfonds mit 78, 5 Mrd. DM Vermögen, Loomann I Perina, S. 116. 102 Zu den Möglichkeiten der Überwindung der rechtsformabhängigen Probleme des Börsenzugangs: Bericht der Kommission ,,Zweiter Börsenmarkt" des Min. für Wirtschaft, Mittelstand und Technik Baden Württemberg, 1987. 103 Zur von der Rspr. begründeten Pflicht zur Aufnahme von Gründervorteilen in den Gesellschaftsvertrag oder in einen protokollierten Gesellschafterbeschluß BGH WM 1976, 446 dies gilt auch bei Beteiligung über einen Treuhänder, BGH WM 1978, 87. 104 Schneider, ZHR 142 (1978) 228 f.; Schwark, Anlegerschutz, S. 348; Böhrn, S. 48 mit Hinweis auf überhöhte Vergütung für von Initiatoren eingebrachte Werte; so auch Kohl/ Kübler /Walz/Wüstrich, ZHR 138 (1974) S. 9; Schlarmann, BB 1979, 192. 105 Peltzer, NJW 1976, 1615, 1618 spricht vom Mißbrauch der KG-Form um Anleger schutzlos zu stellen; vgl. auch Böhm, S. 45 ff., 49. 106 U. a. durch "Vetorechte" für bestimmte Beschlüsse. 96 97

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Manchmal stehen Treuhänder, Beiräte oder andere Interessenvertreter der Anleger unter dem Einfluß der Gründer, Hintermänner und Initiatoren 109• Beim Bauherrenmodell tritt eine besondere Störanfälligkeit aus dem Bereich der Bauherren hinzu (Bauherren werden illiquide, zahlungsunwillig, wollen den Treuhandvertrag isoliert kündigen oder bei Kostenerhöhungen nicht mitziehen) 110• Die Anleger haben keine persönliche Beziehung zum Kapitalsuchenden und daher keine ausreichenden individuellen lnformationsmöglichkeiten. Das Informationsrisiko ist nicht nur nach dem Beitritt durch die Beschränkung der Informationsrechte erhöht, sondern schon im vorvertragliehen Bereich 111 • Die wirtschaftliche Stabilität der Anlage ist durch die aus steuerlichen Gründen hochgetriebene Fremdfinanzierung in besonderem Maß gefährdet 112• Bei Anlagen, die auf Steuerersparnis durch Verlustzuweisungen angelegt sind, erstaunt es nicht, werm darunter solche angeboten werden, die nachhaltig unwirtschaftlich sind 113 • Die Unwirtschaftlichkeit wird oft vergrössert durch die zur Erzielung steuerlich abzugsfähiger Positionen überzogene Vergütung für die Vermittler der Anlage 114• Gelegentlich zeigen die Initiatoren und Gründer eine ausgesprochene "Tischlein-deck-dich-Mentalität" 115 und sind auch an der vergütungsträchtigen Vermittlung offen oder versteckt beteiligt. Kostenüberhöhungen körmen sich auch aus Verflechtungen der Verantwortlichen mit den beauftragten Unternehmen ergeben. Die gewollten steuerlichen Verluste werden so unerwartet zu echten 116• Das Ziel der Einsparung von Steuern hat erst zur Entstehung der Abschreibungsbranche in den sechziger Jahren geführt 117 und verfälscht die Fassung eines 101 Bei Einschaltung von Treuhändern und Kontrollorganen, die von den Einflußhabenden abhängig sind, KohliKübleriWalziWüstrich, ZHR 138 (1974) 1, 13. 10s Bsp: Beschlußfähigkeit der Gesellschafterversammlung nur bei Anwesenheit des persönlich haftenden Gesellschafters; Versuche die Einberufung durch die Gesellschafter auch im Weigerungsfall des persönlich haftenden Gesellschafters zu unterbinden; lange Ladungsfristen bei Einladung durch die Anleger selbst. 109 Hierzu KohliKüb1eriWalziWüstrich, ZHR 138 (1974) 1, 13; Kaligin, Wpg 1985, 194, 195. 110 Locher I König, S. 43 ff. (Rdnrn. 55 ff.). 111 Zu den verschiedenen Risikogruppen: Hopt, Kapitalanlegerschutz, S. 53 f. und 337 f. 112 Schneider, ZHR 142 (1978) 228, 231; Pe1tzer, NJW 1976, 1615, 1 1618; Kaligin, Wpg 1985, 194, 195;Lutter, Festschrift für Bärmann, S. 605, 615. m Nehm, Wpg 1981, 645, 646. 114 Pe1tzer, NJW 1986, 1615, 1618; Böhm, S. 48; KohliKübleriWalziWüstrich, ZHR 138 (1974) 1, 10. 115 Eggesiecker I Eisenach I Schürner, FR 1982, 324. 116 Uh1enbruck, S. 15. 117 Heid, Beil. 4 zu BB Heft 7/1985 S. 2: Bis Mitte der 60-er Jahre seien AGs fast die alleinigen Kapitalnachfrager gewesen. Dann sei die steuerbegünstigte Anlage entdeckt worden. Zum Steuerrecht als "Geburtshelfer" der Abschreibungsbranche: Hopt, Gutachten z. 51. DJT S. 28 ff., 38 ff.; Crezelius, BB 1985, 209; Garz-HolzmanniGurke, DB

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Teil 1: Kapitalmarkt und Recht in England

überlegten Entschlusses bei den Anlegern, die oft vorrangig auf steuerliche Gesichtspunkte fixiert sind 118 • Die häufige Beschränkung des Steuerspareffektes auf Stundung dürfte nicht allgemein bekannt sein 119• Die einfache Aussage "gib mir Dein Geld, Du bekommst es mindestens in gleicher Höhe vom Finanzamt zurück" läßt nicht selten die Kontrolle aus natürlichem Mißtrauen und kaufmännischer Vorsicht zusammenbrechen 120• Dieses Risiko wird vergrößert durch die verbreitete psychologische Schulung der Verkäufer 121 • Zudem müssen Steuersparentscheidungen oft unter Zeitdruck am Jahresende getroffen werden. 122• Insbesondere im Bereich der Abschreibungs-KGs ist der Anleger selten imstande, seine Beteiligung abzustoßen. Ursächlich dafür ist neben dem Steuerrecht das Fehlen eines Sekundärmarktes für derartige Anlagen 123• Bei Investition im Ausland richten sich die internen Verhältnisse häufig nach ausländischem Recht. Selbst wenn dieses guten Anlegerschutz bietet, sind die Betroffenen meist mit ihm nicht vertraut, stehen vor Sprachbarrieren, kennen keine geeigneten Berater und haben Schwierigkeiten mit der Beschaffung selbst grundlegender Informationen.

C. Emissionstechnik bei Ausgabe von Wertpapieren I. BegritT "Emission I Issue"

Der durch die beteiligten Wirtschaftskreise geprägte Begriff ,,Emission" ist ein Vorgang, der organisatorisch drei Stufen umfaßt: Ausstellung der Papiere (technische Schaffung), Begebung an erste Abnehmer (Übernahme) und Unterbringung im Publikum 124• Der juristische Begriff zielt dagegen nur auf die erste Ausreichung und bezieht die weitere Begebung nicht ein 125• Auch die juristische Diskussion um die wünschenswerte Anknüpfung der Prospektpflicht greift aber auf den allgemeinen Sprachgebrauch zurück 126. 1983, 29; Hüffer, JuS 1979, 457 mit dem Hinweis, statt von der Abschreibungsbranche solle man lieber von Verlustzuweisungsgesellschaften sprechen. 118 Eggesiecker 1Eisenach I Schürner, FR 1982, 324; Kohl I Kübler I Walz I Wüstrich, ZHR 138 (1974) 1, 11; Garz-HolzmanniGurke, DB 1983, 29; Crezelius, BB 1985, 209; Steuerersparnis habe auf die Anleger die Wirkung des Lichtes auf die Motten: BeyerFehling I Bock, S. 67. 119 Zur Beschränkung der Steuerersparnis auf den Stundungseffekt: Kohl I Kübler I WalziWüstrich, ZHR 138 (1974) 1, 6; Lenzen, BB 1973, 1195, 1197. 120 Lutter, Festschr. für Bärmann, S. 605, 608. 121 Looman 1Perina, S. 155. 122 Ein solcher Falllag BGHZ 74, 103 zugrunde, vgl. S. 112 in der amtl. Entscheidungssarnmlung. Unserlöse Vertreiber nutzen den Zeitdruck am Jahresende offensichtlich gezielt aus. 123 Uhlenbruck, S. 95 f. m. w. N. 124 Schönle, S. 270; Theile, S. 7; Flersheim, S. 6 f.; Bäßler, S. 2. 125 Scholze, Das Konsortialgeschäft, S. 285; Karger, S. 5. 126 Zum ,,Emissionsprospekt": Siemon, Das Wertpapier 1958, S. 346 ff.; Kellerer, ZfgKW 1976, 1058 ff.; Hopt, ZGR 1980, 223, 232; Rolf, S. 79.

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Der englische Ausdruck "issue of securities" ist ebenfalls nicht an juristischen Unterscheidungen ausgerichtet, sondern umfaßt die Unterbringung eines Paketes von Wertpapieren unter breiter Streuung, ohne zu unterscheiden, ob die Anleger rechtstechnisch Erstzeichner oder nachgeordnete Erwerber sind 127• Während der ,,zeichner" in Deutschland nicht der erste Inhaber der Gesellschafterstellung zu sein braucht, weil auch bei Erwerb schon begebener Aktien von ,,zeichnung" gesprochen wird 128, steht "subscription" in England nur für den Ersterwerb 129• ß. Emissionstechnik in England und in der Bundesrepublik

Auf die Abreden beim Emissionsvorgang findet in England allgemeines Vertragsrecht Anwendung 130, d. h., für das Zustandekommen eines Vertrages mit dem Anleger sind Angebot und Annahme erforderlich. Gleichgültig ob der Emittent selbst oder ein zwischengeschalteter Emissionshelfer die Zeichnungseinladung in Form eines Prospektes herausgibt liegt darin kein Angebot im vertragstechnischen Sinn, sondern die Aufforderung zur Abgabe eines Angebotes (invitation to treat) 131 • Der Anleger gibt seinerseits das Angebot ab, indem er das dem Prospekt beigefügte Formular (form of application) dem Emittenten oder dem Emissionshaus zusendet 132• Bei Gesellschafter-Bezugsrechten werden die Gesellschafter direkt angeschrieben und erklären die Annahme des Angebotes 133 • Ansonsten erfolgt die Annahme des Vertrages durch den Emittenten oder seinen Emissionshelfer. Da in England häufig die Wertpapiere den registrierten Effekten zuzurechnen sind 134, dauert der Zeichnungsvorgang seine Zeit 135 • Den Anlegern werden bei Annahme seines Angebotes nicht die endgültigen Stücke zugeteilt, sondern er erhält einen "Ietter of allotment" oder einen "Ietter of acceptance" 136, also einen Zwischenschein 137 • Die Abgabe des Angebotes durch den Zeichner und die nachfolgende Annahme werden "subscription" genannt 138 • Rechtstechnisch überm Palmer's Company Law, 24th ed., Rdnr. 23-23 ff. Flersheim, S. 17 f. 129 Pennington's Company Law, 5th ed., S. 317. 130 Charlesworth & Cain, Company Law, 13th ed., S. 176. 131 Pennington's Company Law, 5th ed., S. 323; zur Zeichnungsaufforderung im deutschen Recht: Schönle, S. 272. m Charlesworth & Cain, Company Law, 13th ed., S. 176; Smith & Keenan' s Company Law, S. 136; Pennington's Company Law, 5th ed., S. 323. 133 Pennington's Company Law, 5th ed., S. 326. 134 Kaum weniger als 6 Monate: Smith & Keenan's Company Law, 17th ed., S. 143. 135 Obst/Hintner, Rdnr. 5321; Enzyklopädisches Lexikon für das Geld-, Bank- und Börsenwesen, 3. Aufl., Bd. II, Stichwort ,,Londoner Börse", S. 1172. 136 Gower's Principles ofModern Company Law, S. 428; Smith & Keenan's Company Law, S. 143; Pennington's Company Law, 5th ed., S. 338 f.; Char1esworth & Cain, 13th ed., S. 176. 137 Zum Jungschein: Schönte, S. 226. 138 Zur subscription und ihrer Bedeutung für die Prospekthaftung nach dem alten Gesellschaftsrecht vor dem Financial Services Act 1986: Arnison v. Smith (1889) 41 128

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Teil I: Kapitalmarkt und Recht in England

nimmt entweder ein Emissionshelfer die Wertpapiere als Erstzeichner und veräußert die ihm zugeteilten Zwischenscheine im eigenen Namen weiter 139, indem er über den abtretbaren (renounceable) Ietter of allotment verfügt, oder der Emissionshelfer tritt als Vertreter des Emittenten auf und handelt in dessen Namen 140• Die rechtliche Technik als Eigengegeschäft des Emissionshelfers oder als Kommissionsgeschäft entspricht insofern den Strukturen des deutschen Vorgehens bei der Emission von Wertpapieren 141 • Übernimmt der Emissionshelfer die Papiere im eigenen Namen, ist der Emittent gegen das Risiko mangelnden Publikumsinteresses abgesichert; dieses wird vom Übernehmenden getragen, der seinerseits i. d. R. durch underwriting-agreements mit Dritten die Gefahr weitergibt, auf den Papieren sitzenzubleiben 142• Häufig schließt der underwriter nachgeschaltete sub-underwritingVerträge ab 143 • Bei Emission unter Beiziehung eines Emissionshelfers (meist ein issuinghouse) wird der Prospekt im Normalfall vom Helfer ausgearbeitet und publiziert. Die Durchführuung der Emission erfolgt durch ihn, während der Emittent im Hintergrund bleibt. Allerdings geben die Direktoren des Emittenten eine Erklärung ab, derzufolge sie die Verantwortung für den Prospekt übernehmen 144• Die Unterbringung der Papiere kann verschieden erfolgen: a) Bei der offer for sale werden die Wertpapiere der breiten Öffentlichkeit zum Erwerb angeboten; dies ist die für größere Emissionen gängigste Methode der Unterbringung 145. b) Das placing unterscheidet sich bezüglich des Adressatenkreises von der offer for sale; hier werden größere Pakete der Emission an institutionelle Anleger gegeben und der Rest gestreut 146• ChD 348, insbes. S. 356 ff. Governments Stock and other Securities Investment Company Ltd and Others v. Cristopher and Others (1956) 1 AllER 490, 492 f.; Henderson v. Lacon (1868) LR5Eq258; Peek v. Gurney (1861-73) AllER 116, 124. 139 Dieses Verfahren war in der Mitte des 19. Jahrhunderts in Deutschland gängig, Goldschmidt, S. 14. 140 Zu den rechtlichen Ausgestaltungen der Emission: Palmer's Comp. Law, 24th ed., Rdnr. 23-23 ff.; Gower's Principles of Modern Comp. Law, S. 341; Gore-Browne On Companies,44thed., Rdnr. 10-34 ff.; Smith& Keenan's, Comp. Law, S. 154 f.; Charlesworth & Cain, Comp. Law, S. 69 ff.; Tolley's Company Law, S. 617. 141 Zur festen Übernahme: Canaris, Großk. z. HGB, Band Ill/3, 3. Aufl., Rdnr. 1039 ff.; Flersheim, S. 11 ff.; Erman, Die AG 1964, 327, 331. 142 Pennington's Company Law, 5th ed., S. 333 ff.; Gower's Principles of Modern Company Law, S. 341; Smith & Keenan's Company Law, 7th ed., S. 132 f. 143 Smith & Keenan's Company Law, S. 134; Pennington's Company Law, 5th ed., S. 333 f.; Collins v. Associated Greyhound Racecourses Ltd (1930) 1 ChD 1. 144 Bei Börsenzulassungsprospekten durch die Regulations on Admission of Sec. to Listing, sec. 3, eh. 2 part 1 c. 1.7. 145 Gower's Principles of Modern Company Law, S. 341; Tolley's Company Law, S. 617 f.; Regulations on Admission of Securities to Listing, sec. 1 eh. 3 c. 1. 146 Palmer's Company Law, 24th ed., Rdnr. 23-27; Charlesworth & Cain, Company Law, S. 155; Tolley's Company Law, S. 619, 622.

Kap. 1: Der englische Kapitalmarkt

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c) Beim rights issue werden die Wertpapiere den vorhandenen Gesellschaftern angeboten 147• Im Zuge der Harmonisierung des Gesellschaftsrechtes in der EG führte der Companies Act 1985 das allgemeine Bezugsrecht der Gesellschafter auf Aktien pro rata anläßlich von Kapitalerhöhungen ein 148• Bei Durchführung einer Emission über die Börse ergeben sich keine Besonderheiten gegenüber diesen Ausführungen. Die Ausgabe schon plazierter Werte über die Börse wird als "introduction" bezeichnet 149. Die gestreute Unterbringung einer Emission im breiten Publikum erfolgt in England meist über die Börse, die ihre Bedeutung als Emissionsort für Wertpapiere im Gegensatz zu den deutschen Börsen gehalten hat 150• Eine Emission an das breite Publikum ohne gleichzeitige Börseneinführung gilt wegen der Bedeutung des Stock Exchange für den Wertpapierhandel als nicht sinnvoll 151 •

D. Flankierender Anlegerschutz in England neben Prospektpflicht und Prospekthaftung Die Prospekthaftung ist nur eines der Glieder des Anlegerschutzes 152• Erwähnenswert erscheinen die folgenden Regelungen in anderen Bereichen: I. Konzentration des Kapitalanlagegeschäfts auf qualifizierte und überwachte Anbieter

Gemäß sec. 3 Financial Services Act dürfen nur bestimmte Personen bzw. Unternehmeninvestmentbusiness betreiben, nämlich "authorised persons" und "exempted persons". Als investment business gilt in diesem Zusammenhang gern. sched. I part II des Financial Services Act die Beratung über Geldanlagen sowie der Vertrieb und die Vermittlung von Geldanlagen und Effekten aller Art einschließlich der Beteiligungen an Gesellschaften. Authorised persons bedürfen einer Lizenz des Secretary of State, der die Befugnis zur Erteilung gern. sec. 114 f Financial Services Act auf das Securities and Investments Board (Abkürzung: SIB) übertragen kann, was erfolgt ist. Das SIB ist eine Aktiengesellschaft, der gewichtige Regelungsfunktionen auf dem Pennington's Company Law, 5th ed., S. 268 f. Sec. 89 (1); 90 (6); 94 (5) Companies Act 1985. t49 Zum Verlust der deutschen Börsen an Bedeutung als Emissionsplatz: Rolf, S. 18, 30; Pabst, S. 4; Obst/Hintner, Geld-, Bank- und Börsenwesen, 37. Aufl. Anm. 52341; Scholze, Das Konsortialgeschäft der deutschen Banken, S. 301; Gericke, S. 63; Krell, S. 75; Flersheim, S. 48 f.; Woopen, ZIP 1986, 254, 255. t5o Sec. 64 (1) (c) und sec. 64 (1) (b) und sec. 64 (1) (a) Financial Services Act 1986. tst Sec. 64 (4) (a) Financial Services Act 1986. t52 Heid, S. 2. t47

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Teil 1: Kapitalmarkt und Recht in England

Kapitalmarkt unter dem Financial Services Act zugewiesen werden können und die unter diesem Gesetz und zu dessen Durchführung gegründet wurde. Neben der individuellen Lizenzierung durch das SIB kann die Stellung als authorised personaus der Mitgliedschaft in einem selbstregulierenden Verband im Bereich des investment business erlangt werden. Solche Verbände müssen gewisse satzungsmäßige Anforderungen erfüllen, die in schedule 2 des Financial Services Act geregelt sind und insbesondere die berufliche Qualiftkation der Beteiligten festlegen. Daneben kann die Zugehörigkeit zu gewissen berufsständischen Organisationen zur Behandlung als authorised person führen- sec. 15 Financial Services Act. Auch solche Verbände haben gern. schedule 3 des Financial Services Act bestimmte Satzungsvoraussetzungen zu erfüllen und müssen näher defmierten Anforderungen an die Ausbildung ihrer Mitglieder genügen. Als exempted persons vom Lizenzierungszwang bzw. dem Erfordernis der Zugehörigkeit zu einer self-regulating organization befreit sind einige Institutionen, deren Sachkunde und ordentliches Verhalten als gesichert gelten, u. a. die Bank of England, Lloyds, money market institutions, die in eine Liste der Bartk of England aufgenommen wurden und recognised investment exchanges (insbes. der Stock Exchange einschließlich des Unlisted Securities Market) 153• II. Verbot bestimmter Vertriebsmethoden Sec. 56 (l) Financial Services Act verbietet den Abschluß von Geschäften im Bereich des investment business 154 aufgrund von unsolicited calls; derartige Verträge sind nicht durchsetzbar und geben dem Anleger ein Rückforderungsrecht 155• Als unsolicited call gilt ein Aufsuchen des Anlegers ohne dessen vorherige ausdrückliche Aufforderung oder jede mündliche Kommunikation unter denselben Umständen 156. 111. Regelung der Werbung für Kapitalanlagen Gern. sec. 57 (1) Financial Services Act dürfen authorised persons 157 Werbung für Kapitalanlagen machen. Anderen ist die Herausgabe von Werbung erlaubt, wenn sie schon vorher von einer authorised person geprüft und gebilligt wurde. Werbung ist jedes Anbieten des Abschlusses eines Geschäfts über Kapitalanlagen oder die Vermittlung von Informationen, die diesem Zweck dienen 158 • 153

829.

154 155

156 157 158

Sees 35, 36, 42 und 43 Financial Services Act 1986, vgl. hierzu Paul, WM 1987, Zum Begriffinvestment business: sec. 1 (2) Financial Services Act 1986. Sec. 56 (2) (b) Financial Services Act 1986. Sec. 56 (8) Financial Services Act 1986. Zu den authorised persons vgl. sec. 7 ff. Fin. Serv. Act 1986. Sec. 57 (2) Financial Services Act 1986.

Kap. 1: Der englische Kapitalmarkt

41

Ausgenommen vom Werbeverbot sind Regierungen, Gebietskörperschaften des Vereinigten Königreiches, die Bank of England und Zentralbanken von Drittländern, sowie Internationale Organisationen, denen das Vereinigte Königreich oder ein anderer EG-Staat angehören 159• Außerdem sind bestimmte exempted persons vom Werbeverbot befreit, weil von ihrer Zuverlässigkeit ausgegangen wird 160• Werbung, die in Zusammenhang mit der Zulassung zum amtlichen Handel erfolgt und vorher von der zuständigen Börsenstelle freigegeben wurde, ist zulässig 16 1• Förmliche Prospekte oder Prospektteile i. S. des Financial Services Act dürfen ohne Verstoß gegen das Werbeverbot verteilt werden. Noch im Companies Act 1985 war für Emissionsprospekte und gewisse Sekundärofferten jede Werbung in Schriftform, die nicht in förmlichen Prospekten bestand, verboten 162• Die Neuregelung durch den Financial Services Act hat dies gelockert. Werbung durch den Emittenten darf für Zeichnungsofferten betrieben werden, sofern die Emission nicht in Zusammenhang mit der Zulassung zum amtlichen Handel steht und entweder die Werbung den Anforderungen des Financial Services Act an förmliche Emissionsprospekte entspricht 163 , oder nur so knappe Eckdaten enthält, daß für die Anleger keine Gefahr der Fehlinformation droht 164• Der Secretary of State kann Befreiung vom Werbeverbot erteilen für nicht an die Öffentlichkeit gerichtete, sondern private Offerten, bei Offerten an erfahrene Anlegerkreise, für Werbung, die nur beiläufig sich auf Kapitalanlagen bezieht und ansonsten innerhalb seines Ermessens 165 • Die Befreiung steht unter dem Vorbehalt der Aufhebung durch jedes der Parlamentshäuser 166• Im Ergebnis führen diese Regelungen dazu, daß nur als zuverlässig Geltende werben dürfen oder die Werbung durch sie geprüft sein muß. Emittenten dürfen selbst nur werben, wenn es sich dabei um einen förmlichen Prospekt handelt oder die Informationen auf ein ungefährliches Minimum beschränkt sind. Die Befreiungen wegen der Sachkunde des zu erwartenden Anlegerkreises, der privaten Natur der Offerte oder wegen der zwischen den Parteien bestehenden BezieSec. 58 (1) (a) Financial Services Act 1986. Sec. 58 ( 1) (b) Financial Services Act 1986 nennt recognised investment exchanges, clearing houses, Lloyds, money market institutions auf der Liste der Bank of England. 16 1 Sec. 58 (1) (d) (i) Financial Services Act 1986. 162 Sec. 58 i. V. m. sec. 744 Companies Act 1985 Def. "prospectus". 163 Zur Werbefunktion der förmlichen Prospekte: Köndgen, Die AG 1983, S. 85, 89; Lehmann, NJW 1981, 1233; Rolf, S. 12; Esche, S. 37 f. 164 Die Bezeichnung des Emittenten, seine Adresse, die Möglichkeit der Kontaktaufnahme, der Nominalbetrag der Emission und die Mitteilung über das Vorliegen eines Prospektes und wie er erhältlich ist. 165 Sec. 58 (3) Financial Services Act 1986. 166 Sec. 58 (5) Financial Services Act 1986. 159

160

Teil 1: Kapitalmarkt und Recht in England

42

hungen beruhen auf der in diesen Fällen geringeren Schutzbedürftigkeit der Anleger. Verstöße gegen das Werbeverbot ziehen strafrechtliche Sanktionen nach sich 167 • IV. Nichtigkeitsfolge bei Verstößen gegen Vertriebsregeln

Anlagegeschäfte durch Personen ohne Befugnis zu deren Durchführung sind nur nach gerichtlichem Ermessen durchsetzbar; grundsätzlich kann der Anleger die bezahlte Summe oder die gewährte Sache zurückfordern 168• V. Eingriffsrecht des Secretary of State

Der Secretary of State kann authorised persons gewisse Geschäfte verbieten, wenn sie gegen Bestimmungen des Financial Services Act verstoßen, ihnen die Eignung fehlt oder der Anlegerschutz das Eingreifen erfordert 169• Gegenüber self-regulating borlies bzw. deren Mitgliedern steht ihm diese Befugnis nicht zu 170• VI. Sonderregelung des Werbeverbotes bei Collective Investment Schemes

Für die collective investment schemes im Sinne von secs 75 ff. verbietet sec 76 (1) Financial Services Act den authorised persons das Werben oder die Veranlassung von Werbung, außer es handelt sich um authorised unit trust schemes oder recognised schemes. Für authorised unit trust schemes dürfen neben den authorised persons die exempted persons werben, denn sie werden von sec. 76 (1) Financial Services Act nicht erlaßt. Da diese Norm den exempted persons das Werben für sonstige collective investment schemes nicht verbietet, scheinen sie entsprechend tätig sein zu dürfen. Vom Werbeverbot für collective investment schemes sind Angebote an authorised persons oder an gewerbsmäßig mit dem Handel solcher Anteile Befaßte ausgenommen 171 • Hier fehlt es an der Schutzbedürftigkeit des Anlegers.

Paul, WM 1987, 829 ff.; sec. 57 Fin. Serv. Act 1986. Sec. 5(1) Financial Services Act 1986; die Einführung dieser Vorschrift war im Gower-Report, part 1, Rdn. 10.34 (o) gefordert worden. 169 Sec. 64 (1) (c) und sec. 64 (1) (b) und sec. 64 (1) (a) Financial Services Act 1986. 110 Sec. 64 (4) (a) Financial Services Act 1986. 111 Sec. 78 (4) Financial Services Act 1986. 167 168

Kap. 2: Prospektpflicht in England

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Kapitel 2

Prospektpflicht in England A. BegritT "Prospektptlicht" Die Prospektpflicht regelt die Frage, unter welchen Voraussetzungen ein förmlicher Prospekt bezüglich der angebotenen Anlagen zu veröffentlichen ist. Die Erteilung der entscheidenden Informationen in der vorgeschriebenen Form eines Prospektes ist eine besondere Art der Erfüllung der Verpflichtung des Anbieters, den Vertragspartner über die Umstände aufzuklären, die für dessen Anlageentschluß maßgeblich sind oder der Durchführung des Vertrages entgegenstehen können. Normalerweise stehen die Form der Erfüllung dieser Pflicht und die Wahl des Informationsmediums im Belieben der Parteien. Unter Prospektpflicht können auch noch die Vorschriften über die vorgeschriebene Publizierungsform des Prospektes einschließlich der Bereithaltungs- und Ausbändigungspflicht 1 eingeordnet werden, denn die Prospektpflicht hat als Regelungsziel das Zugänglichwerden der Informationen für den Anleger.

B. Prospektpflicht bei Zulassung zum amtlichen Handel am Stock Exchange I. Entwicklung der Vorschriften in England

Bis zur gesetzlichen Regelung in den Stock Exchange (Listing) Regulations 1984 bestimmte der Stock Exchange als privatrechtliche Vereinigung die Zulassungsmodalitäten aller Wertpapiere selbst durch seine listing rules 2, die laufend den Erfordernissen angepaßt wurden und eine flexible Behandlung der zu lösenden Sachfragen erlaubten. Der Companies Act 1948 verlangte grundsätzlich einen Emissionsprospekt bei Angeboten auf Erstzeichnung von Aktien und Schuldverschreibungen 3, machte hiervon aber eine Ausnahme bei Emission über die Börse 4 • Diese Regelung wurde nicht in den Companies Act 1985 übernommen. Die Prospektrichtlinie der EG vom 17.3.80 kam in England mit den Stock Exchange (Listing) Regulations 1984 zu gesetzlicher Geltung. Um die Durchset1

Zur Ausbändigungspflicht § 19 (1) KAGG und§ 3 (1) AusllnvG.

Ausführliche Bezeichnung: Regulations on Admission of Securities to Listing. Durch das Verbot, Werbung zu treiben, die nicht den Anforderungen an einen förmlichen Prospekt entsprach, vgl. sec. 38 Companies Act 1948 i. V. mit der weiten Definition des Prospektes in sec. 455 dieses Gesetzes. 4 Sec. 39 Companies Act 1948. 2

3

Teil I: Kapitalmarkt und Recht in England

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zung der Richtlinie sicherzustellen wurde das council des Stock Exchange zur "competent authority" i. S. des Art. 18 der Direktive ernannt 5 • Das council reformierte sein Regelwerk und nahm Bestimmungen zur Erfüllung der Richtlinie auf. Schon vor der Prospektrichtlinie forderte die Börse für die Zulassung von Wertpapieren einen Prospekt, der bezüglich des vorgeschriebenen Inhalts strengere Anforderungen enthielt, als dies (für Emissionsprospekte) durch schedule 4 des Companies Act 1948 gefordert wurde 6 • Die Stock Exchange (Listing) Regulations 1984 ihrerseits wurden durch den Financial Services Act ersetzt?, der das council der Börse erneut zur "competent authority" erklärte 8 • Das council kann die sich hieraus ergebenden Aufgaben weitgehend an Komitees delegieren, jedoch nicht die Befugnis zum Erlaß der listing rules 9 • Das council machte Gebrauch davon 10• Bei nicht sachgerechter Ausübung der übertragenen Aufgaben kann der Secretary of State sie Dritten zuweisen 11 • II. Anlagearten, die unter die gesetzliche Zulassungsprospektpflicht fallen

Sec. 142 (2) und (3) Fin. Serv. Act erklärt part IV dieses Gesetzes (auch die Vorschriften über die Prospektpflicht) für anwendbar auf Aktien gern. schedule 1 part I para 1 des Gesetzes, einschließlich derjenigen an building societies, industrial and provident societies und credit unions, sowie auf Bezugsrechte auf Aktien 12 und Zertifikate, die Wertpapiere im obigen Sinn vertreten 13 • Nach sec. 142 (2) Financial Serv. Act kommt part IV des Gesetzes zur Anwendung auf Schuldverschreibungen i. S. von schedule 1 part I para 2, also zunächst auf solche privater Emittenten. Dies wird von Art. 1 (1) der Prospektrichtlinie verlangt. Die Richtlinie nimmt in Art. 1 (2) Wertpapiere von der Prospektpflicht aus, die von Staaten und deren öffentlichen Gebietskörperschaften ausgegeben werden 14• Da Schuldverschreibungen von Staaten, deren Gebietskörperschaften und public auSec. 4 (I) Stock Exchange (Listing) Regulations 1984. Pennington's Company Law, 4th ed., S. 230: "The disclosure required by the Stock Exchange's rules is more searching than that required by the Fourth Schedule". 7 Liste in schedule 17 Part II des Fin. Serv. Act 1986 über die aufgehobenen Vorschriften. s Sec. 142 (6) Fin. Serv. Act 1986; Regulations on Admission of Securities to Listing sec. 1 chapter 1 para 2. 9 Sec. 142 (8) Fin. Serv. Act 1986. 10 Regulations on Admission of Securities to Listing sec. 1 chapter 1 para 2. II Text fehlt!! ! Es war sehr mühsam, bis dies festgestellt werden konnte!! ! 12 Sec. 157 ( 1) Fin. Serv. Act 1986. Defmition der warrants im Report of the Committee to Review the FW1ctioning of the Financial Institutions (Wilson Report), 1980, Reprint 1982, Appendices, Rdnr. 3.309(i) und in sched. 1 part I para 4 Financial Serv. Act 1986. 13 sched. 1 part I para 5 Financial Serv. Act 1986 und auch Art. 6 Ziff. 3 g Prospektrichtl. v. 17.4.80 sowie§ 12 BörsZulVO und§§ 32, 33,41 BörsZulVO. 14 Klages, S. 94. 5

6

Kap. 2: Prospektpflicht in England

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thorities nicht unter para 2, sondern unter para 3 sched. 1 part I fallen, ohne daß sec. 142 (2) auf para 3 verweist, wären die Schuldverschreibungen der öffentlichen Hand von der Prospektpflicht bei Zulassung zum amtlichen Handel befreit, wenn nicht sec. 142 (3) (b) Financial Services Act diejenigen Schuldverschreibungen, die unter para 3 fallen denen von para 2 zuordnen würde, außer sie sind von einem Mitgliedsstaat oder dessen Gebietskörperschaften herausgegeben worden. Unterpara 2 und die Zulassungsprospektpflicht fallen somit die Schuldverschreibungen der öffentlichen Hand, die nicht von Mitgliedsstaaten der EG oder deren Gebietskörperschaften oder von Internationalen Organisationen, in denen ein EG-Staat Mitglied ist, herausgegeben werden 15 • Anteile an Investment-Fonds des offenen Typs ohne gesellschaftsrechtliche Beteiligung werden vom Financial Services Act selbst nicht gesetzlich mit Prospektpflicht belegt. Dasselbe gilt für die Fonds mit offener gesellschaftsrechtlicher Lösung 16• Die Anteile an Fonds des geschlossenen Typs unterfallen gern. Art. 1 (2) der Prospektrichtlinie den Anlagen, für die eine Prospektpflicht bei Zulassung zum amtlichen Handel anzuordnen ist. Indem sec. 142 (2) bezüglich der Übernahme von "stocks and shares in the capital of a company" auf sched. 1 part I para 1 des Gesetzes verweist und in para 6 nur open-ended investment companies einer Sonderregelung unterwirft, wird klargestellt, daß die Fonds mit geschlossener gesellschaftsrechtlicher Lösung von part IV des Gesetzes erlaßt werden, also die Prospektvorschriften auf sie anzuwenden sind. 111. Prospektpflicht nach den Listing Rules

Sec. 3 der listing rules schreibt den Inhalt der listing particulars (des Zulassungsprospektes) für bestimmte Wertpapierarten vor und regelt damit gleichzeitig die Unterwerfung dieser Werte unter die Prospektpflicht Chapters 1 und 2 gelten für Gesellschaften und andere Emittenten als Staaten und Gebietskörperschaften, jedoch nicht für unit trusts gern. secs 75 ff. Fin. Serv. Act 17• Chapters 1 und 2 kommen zur Anwendung auf Aktien und Schuldverschreibungen einschließlich Wandelschuldverschreibungen 18 • Somit setzt sec. 3 der listing rules die aus Art. 1 der Prospektrichtlinie vom 17.3.1980 folgende Verpflichtung in nationales Recht um, einen Börsenzulassungsprospekt für Wertpapiere vorzuschreiben, die von anderen Emittenten als Staaten, deren Gebietskör15 Insgesamt zu den von part IV des Financial Services Act 1986 erfaßten Anlagen: Whittacker and Morse, Financial Services Act 1986, chapter 15 para 15.05, S. 156. 16 Whittacker and Morse, Financial Services Act 1986, chapter 15 para 15.05, S. 156; für collective investment schemes gilt aber Prospektpflicht nach den rules des Securities and Investments Board, vgl. unten Teil/, Kap. 3, D //. 11 Sec. 3 chapter I para 1.1 listing rules. 18 Sec. 3 chapter 1 para 3.1 und 3.3 der listing rules.

46

Teil I: Kapitalmarkt und Recht in England

perschaften oder Organismen für gemeinsame Anlagen des geschlossenen Typs ausgegeben werden. Sec. 3 chapter 1 und 2 erfassen insbesondere die öffentlichrechtlichen Körperschaften und die öffentlich-rechtlichen Emittenten, die nicht unter den Begriff eines Staates oder einer Gebietskörperschaft fallen (z. B. water authorities und andere Zweckkörperschaften ohne Gebietscharakter) und ordnen die gemäß Art. 1 der Prospektrichtlinie erforderliche Prospektpflicht an. Über die Anforderungen der Prospektrichtlinie vom 17.3.80 hinaus schreibt sec. 3 chapter 3 der listing rules für Wertpapiere, die von EG-Staaten und deren Gebietskörperschaften emittiert werden einen Börsenzulassungsprospekt vor. Die listing rules machen keinen Unterschied zwischen Schuldverschreibungen von EG-Staaten und deren Gebietskörperschaften und Schuldverschreibungen anderer Staaten. Die Börse behält sich hier eine flexible Haltung vor 19• Bezüglich der unit trusts enthalten die listing rules eine börseninterne Anordnung der Erforderlichkeil eines Zulassungsprospektes in sec. 10. Die Börse kann aufgrund einer Ermächtigung aus sec. 142 (9) Financial Services Act durch eigene Bestimmungen auch für solche Papiere einen Zulassungsprospekt fordern, bei denen der Financial Services Act keine Prospektpflicht anordnet. Für die open-ended investment companies hat der Stock Exchange noch keine entsprechende Regelung erlassen, da sie zwar im Financial Services Act vorgesehen sind 20 , es sie aber noch nicht gibt. Die Börse läßt in England somit keine Wertpapiere ohne Zulassungsprospekt zum amtlichen Handel zu. IV. Berichtigungspflicht durch Supplementary Listing Particulars

Ergibt sich vor dem Beginn der amtlichen Notierung bezüglich des Prospektes eine bedeutsame Änderung bei den Pflichtangaben oder wird eine bedeutsame Tatsache bekannt, die in den Prospekt aufzunehmen gewesen wäre, muß der Emittent der Zulassungsstelle ein ergänzendes Dokument einreichen, das die Änderung oder die Tatsache angibt und es nach Billigung der Zulassungsstelle wie den Prospekt veröffentlichen 21 • Das selbständige Ermessen, das die Zuständige Stelle gern. Art. 23 der Prospektrichtlinie vom 17.3. 80 bei der Entscheidung über die Publizierung des ergänzenden Dokumentes hat, ist durch die gesetzliche Verweisung auf die Publizierung des Prospektes eingeschränkt worden. Art. 23 der Prospektrichtlinie vom 17. 3. 80 läßt sich so auslegen, daß nach Erlaß eines ergänzendes Dokumentes erneut ein solches erforderlich wird, wenn sich Änderungen oder neue Tatsachen ergeben, die nach einem Prospekt ein ergänzendes Dokument erforderlich machen würden, ausdrücklich wird dies je19 Die Selbstregulierung hat für den englischen Kapitalmarkt einen hohen Stellenwert, vgl. Paul, WM 1987, 829 ff.; Hopt, Kapitalanlegerschutz, S. 152 f. 20 Sec. 75 (8) Financial Services Act 1986. 21 Sec. 147 (l) Financial Services Act 1986.

Kap. 2: Prospektpflicht in England

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doch nicht verlangt. Demgegenüber begründet sec. 147 (4) Financial Services Act eine solche Verpflichtung. Die Prospektrichtlinie vom 17. 3. 80 sieht das ergänzende Dokument bei Änderungen oder Bekanntwerden von Umständen vor, welche die Bewertung der Wertpapiere beeinflussen können 22, während sec. 147 (1) Financial Services Act an das Betroffensein einer Pflichtangabe im Sinn der sec. 146 oder der listing rules oder darüberhinausgehender Inhaltsanforderungen des Stock Exchange anknüpft. Damit wird auch die Generalklausel in sec. 46 des Gesetzes angesprochen, nach der der Prospekt solche Angaben enthalten muß, die Anleger und ihre Berater vernünftigerweise verlangen und erwarten. Nach sec. 147 (2) Financial Services Act wird als bedeutsames Ereignis im Sinne von sec. 146 angesehen, was "für die auf einem informierten Kenntnisstand basierende Beurteilung der Umstände von Bedeutung ist". Diese Definition könnte wegen des Abstellens auf einen informierten Kenntnisstand enger sein, als jene der Richtlinie, die abstrakt auf die Möglichkeit der Beeinflussung der Bewertung zielt und die Verpflichtung zur Herausgabe des ergänzenden Dokumentes auch bei solchen Umständen eintreten läßt, die lediglich auf der Basis eines nichtinformierten Kenntnisstandes von Bedeutung sind. Ob dies in der Praxis von Bedeutung sein wird, ist fraglich. V. Befreiungen von der Prospektpflicht

Sec. 156 (2) Financial Services Act setzt die in Art. 6 der Prospektrichtlinie vom 17. 3. 80 vorgesehene Möglichkeit der Befreiung von der Pflicht zur Veröffentlichung eines Prospektes in national geltendes Recht um. Im Unterschied hierzu regelt sec. 148 Financial Services Act Ausnahmen bezüglich des erforderlichen Inhalts. Die Zuständige Stelle wird ermächtigt, Befreiungen zuzulassen, ohne daß eine ausdrückliche Beschränkung auf die in Art. 6 der Prospektrichtlinie vorgesehenen Fälle ausgesprochen würde. Zumindest über die gern. sec. 157 Financial Services Act dem council drohende Entziehung der Befugnisse als zuständige Stelle i. S. der Prospektrichtlinie, wird faktisch trotzdem die Einhaltung von Art. 6 erfolgen. Ob dies als ausreichende Sicherstellung der Erfüllung der Prospektrichtlinie gern. deren Art. 5 (2) angesehen werden kann, ist fraglich. Die listing rules machen nicht von sämtlichen aus Art. 6 der Richtlinie folgenden Befreiungsmöglichkeiten Gebrauch, sondern nur von Art. 6 Ziff. 2, Ziff. 3 (a) und Ziff. 3 (d) 23 • Auch in Befreiungsfällen wird die Zugänglichmachung einer Broschüre mit knappen Daten über den Umfang und die wichtigsten Umstände der Emission verlangt 24. 22 23

Art. 23 der Prospektrichtlinie vom 17. 3. 80. Sec. 3 chapter 1 paras 5.3 und 5.4 (a) und 5.4 (b) der listing rules.

Teil 1: Kapitalmarkt und Recht in England

48

VI. Publizierung des Prospektes

Der Financial Services Act enthält - außer in sec. 147 (5) bezüglich des supplementary document - keine näheren Vorschriften über die Prospektpublizierung. Insbesondere erfolgt keine Festlegung auf Zeitungs- oder Schalterpublizität i. S. von Art. 20 der Prospektrichtlinie. Vielmehr wird dem council der Börse als competent authority in sec. 144 (2) die Befugnis gegeben, die Publizierung zu regeln. Hiervon machte die Börse in sec. 2 chapter 3 der listing rules für Gesellschaften und in chapter 4 für Staaten und deren Gebietskörperschaften Gebrauch. Sec. 2 chapter 3 Ziff. 3.1 und 3.2 der listing rules bestimmen: Werden Papiere dem allgemeinen Publikum angeboten, muß der Prospekt in zwei Tageszeitungen nationaler Verbreitung veröffentlicht werden. Überschreitet die Emission einen bestimmten Umfang nicht, genügt die Veröffentlichung in einer solchen Zeitung und eines Hinweises auf den Prospekt in einer zweiten. Hat der Emittent eine starke regionale Bindung, kann die Veröffentlichung in der Region ausreichen. Das in der Bundesrepublik bekannte Regionalprinzip hat auch im englischen Recht bei regionaler Prägung des Anlegerkreises Bedeutung. Gern Ziff. 3.2 genügt bei Unterbringung der Emission in einem kleineren, nicht näher definierten Anlegerkreis (placing) ebenfalls die Veröffentlichung in einer Zeitung nationaler Verbreitung mit Hinweis auf den Prospekt in einer zweiten. Hat der Emittent für gleichartige Papiere schon ein listing, ist keine Veröffentlichung des Prospektes erforderlich. Bei Emittenten mit listing für andere Werte genügt ein Hinweis in einer Tageszeitung mit nationaler Verbreitung. Ziffer 3.4 verlangt bei Zulassung schon emittierter Papiere einen formellen Hinweis auf den Prospekt in zwei Tageszeitungen nationaler Verbreitung. Bei Veröffentlichung des Prospektes muß gemäß Ziff. 3.5 eine Erklärung abgegeben werden, daß der Prospekt am registrierten Sitz des Emittenten und an den Zahlstellen (paying agents) sowie am company announcement office erhältlich ist. Diese Bestimmung geht auf Art. 20 (2) der Prospektrichtlinie zurück, der die Veröffentlichung der Auslegungsstellen fordert. In Erfüllung von Art. 20 (1) der Prospektrieblinie schreibt sec. 2 chapter 3 Ziff. 3.7 der listing rules vor, daß die Prospekte den Interessenten in genügender Zahl zur Verfügung zu stellen sind, wobei ein Vorrat auf 14 Tage zu halten ist. Für staatliche Emittenten und international bodies muß, eine "formal notice" in zwei Tageszeitungen nationaler Verbreitung veröffentlicht werden, falls nicht der ganze Prospekt dort abgedruckt wird 25 • Der Inhalt der "formal notice" folgt Sec. 3 chapter 1 para 5.4 listing rules. Sec. 2 chapter 4 part 1 Ziff. 3.1 der listing rules. Der Inhalt der "formal notice" folgt aus sec. 2 chapter 4 art. I Ziff. 3.3 und entspricht im wesentlichen den "basic requirements" für staatliche Emitten aus sec. 3 chapter 3 der lising rules. 24

25

Kap. 2: Prospektpflicht in England

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aus sec. 2 chapter 4 art. 1 Ziff. 3.3 und entspricht im wesentlichen den "basic requirements" für staatliche Emitten aus sec. 3 chapter 3 der listing rules. Die Bereithaltung einer ausreichenden Zahl am Hauptsitz des Emittenten, an sämtlichen Zahlstellen im Vereinigten Königreich und am company announcement office ist durch sec. 2 eh. 4 part 1 Ziff. 3.4 vorgeschrieben. VII. Prospektinhalt

Der vorgeschriebene Inhalt des Zulassungsprospektes wird durch einen Katalog von Angaben in den listing rules und durch eine Generalklausel in sec. 146 (1) Financial Services Act bestimmt.

1. Katalog der Listing Rules Zur Umsetzung der Prospektrichtlinie wurden die Katalogangaben der Regulations on Admission of Securities to Listing den Erfordernissen der Richtlinie angepasst. Die Pflichtangaben sind in sec. 3 eh. 2 der listing rules enthalten. Der Katalog der Angaben ist nicht abschlleßend. Auch wenn der Börse die Anforderungen von sec. 142 und sec. 146 Financial Services Act erfüllt erscheinen, kann sie weitere Informationen im Prospekt verlangen, wobei dies in ihr Ermessen gestellt ist. Die Richtlinie sieht in Art. 5 vor, daß deren Schemata A bis C als Mindestangaben zu verstehen sind. Hieraus folgt, daß das nationale Recht weitere Angaben fordern darf. Die Börse behält sich eine freie Entscheidung vor 26 •

2. Generalklausel Zusätzlich zu den Kataloganforderungen der listing rules bzw. der competent authority an den Inhalt des Börsenzulassungsprospektes muß dieser 27 alle Angaben enthalten, die Anleger und ihre berufsmäßigen Berater vernünftigerweise im Prospekt fordern und vernünftigerweise dort erwarten, um eine auf einem informierten Kenntnisstand beruhende Bewertung durchführen zu können za. Sec. 146 (2) Financial Services Act bestimmt als erforderliche Angaben jene, die im Wissen der für die listing partculars Verantwortlichen stehen oder die Angaben, die sie vernünftigerweise durch Nachforschungen in Erfahrung bringen sollten. Zur Definition der erforderlichen Prospektangaben soll u. a. in Betracht 26 (" ••• as they consider appropriate in any particular case" sec. 3 chapter 1 para 1.4 der listing rules). 27 Gemäß sec. 146 (1) Financial Services Act 1986. 2s Über Aktiva und Passiva, Finanzlage, Gewinn- und Verlustrechnung und die Entwicklungsaussichten des Emittenten, sowie über die mit den Wertpapieren verbundenen Rechte. Diese Bestimmung geht auf Art. 4 ( 1) der Prospektrichtlinie zurück.

4 Roller

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gezogen werden 29 : Die Art der Wertpapiere und die Emittentin, außerdem der wahrscheinliche Erwerberlereis sowie die Tatsache, daß die Kenntnisse gewisser Umstände bei den Anlegern und ihren Beratern vorausgesetzt werden darf, sowie anderweitig zugängliche Informationen aufgrundanderer Publizitätsverpflichtungen. Die Beurteilung der Vollständigkeit hängt daher u. a. von der Veröffentlichung von Informationen auf andere Weise als durch den Prospekt ab.

3 . Vergleich der Katalogangaben der Listing Ru/es mit jenen der Schemata der Prospektrichtlinie Der Katalog der Angaben in sec. 3 der listing rules hat einen von der Prospektrichtlinie gänzlich unterschiedlichen Aufbau und hält sich diesbezüglich an die vor der Umsetzung des EG-Rechts angewandte Ordnung der Börse für den Prospektinhalt. Die Richtlinie bietet jeweils komplette Schemata für die Zulassung von Aktien (A), Schuldverschreibungen (B), Zertifikate die Aktien vertreten (C), die untereinander teils identisch sind und daher Wiederholungen enthalten, z. B. Schema A Kapitel 1 und Schema B Kapitel 1 bezüglich der Personen, die die Verantwortung für den Prospekt übernehmen, sowie über die Abschlußprüfung. Demgegenüber erstellt sec. 3 chapter 2 der listing rules aus den drei Schemata der EG einen einheitlichen Gesamtkatalog und bestimmt dann, welche individuellen Katalogpunkte für die einzelnen Emittenten und Wertpapierarten anzuwenden sind 30 • Die drei Schemata der EG sind lang, aber für den jeweiligen Sachverhalt vollständig und übersichtlich gegliedert. Die Reduzierung in den listing rules auf einen Gesamtkatalog, auf dessen einzelne Punkte für die jeweils betroffenen Wertpapiere verwiesen wird, führt zwar zur Verringerung des Druckvolumens, jedoch keineswegs zu einer Verbesserung der Übersichtlichkeit, denn die Verweisungstechnik beeinträchtigt die Lesbarkeit durch zeilenlange Aufzählungen von Katalogziffern.

4. Selbstregelungsbefugnis der Börse für Schuldverschreibungen von EG-Staaten und deren Gebietskörperschaften Die Börse kann die Prospektpflicht für Schuldverschreibungen von EG-Staaten und deren Gebietskörperschaften selbst regeln 3 1• Der vorgeschriebene ProspektGemäß sec. 146 (3) Financial Services Act 1986. Chapter 1 para 3 subpara 3 für Aktien, subpara 2 für Schuld zwar in para 3 subpara I für Aktien, in subpara 2 für Schuldverschreibungen, die keine Wandelschuldverschreibungen sind und subpara 3 für Wandelschuldverschreibungen. In para 4 bis 5 werden die Katalogangaben für Sonderfalle aufgezählt; para 6 regelt zusätzliche Angaben für besondere Emittenten (property companies, mineral companies, investment trusts, investment companies und unit trusts). Für diese Sonderemittenten erfolgt eine Verweisung auf die Zusatzregelung des Prospektinhaltes in sec. 10 der listing rules. 29 •

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katalog für Angaben dieser Emittententengruppe ist im Vergleich zu jenen bei Emissionen von Gesellschaften knapp gehalten. Sec. 3 chapter 3 der listing rules erfordert im wesentlichen Angaben zur Identität des Emittenten, zum Umfang und zur Bezeichnung der zugelassenen Wertpapiere, der Rechtsgrundlage der Emission, der Angabe der Banken, Wertpapiermakler, Londoner Vertreter und Treuhänder (Adressen erforderlich), Einzelheiten der Einnahmen und des Kapitals, "das für die Sicherheiten steht" und der für Zinszahlungen zur Verfügung stehenden Einnahmen. Darüber hinaus ist unter anderem aufzuführen: Die rechtliche Situation in Bezug auf die Einnahmen und das Kapital, die Rechte des Emittenten auf vorzeitige Rückzahlung, W andelungsrechte oder ähnliche Rechte. Außerdem muß der Emissionspreis für die Wertpapiere ausgewiesen werden und ob dieser voll einbezahlt ist. Sollte dies nicht der Fall sein, muß der Prospekt Informationen über die Zahlungsfälligkeit enthalten. Vlß. Verkürzung des Prospektinhaltes in Sonderfällen

Das council der Börse kann Auslassungen von Angaben vom Prospekt oder dem ergänzenden Dokument erlauben, wenn deren Einführung in den Prospekt dem öffentlichen Interesse widersprechen würde 32 , wenn Schaden für den Emittenten entstünde, außer die ,,non-disclosure" würde wahrscheinlich einen Erwerber über eine Tatsache täuschen, die für eine Beurteilung der Anlage erheblich ist 33 und bei Schuldverschreibungen privater Emittenten, wie auch von Staaten und Gebietskörperschaften außerhalb der EG, soweit die listing rules Ausnahmen von der Angabepflicht vorsehen, weil die Aufnahme der Tatsachen in den Prospekt in Anbetracht des zu erwartenden Anlegerkreises nicht erforderlich ist 34 • Die Befugnis zur Auslassung des Art. 7 (a) der Prospektrichtlinie wegen geringer Bedeutung fehlt in den listing rules. Droht eine Verletzung des öffentlichen Interesses durch die Aufnahme von Angaben in den Prospekt, besteht neben einer Prüfung dieser Frage durch den Stock Exchange die Möglichkeit derErteilungeines Zertifikates durch den Secretary of State hierüber. Der Dispens wird dann von der Börse gewährt, ohne daß der Emittent die entsprechenden Umstände dort aufdecken und erläutern müßte.

31 Art. 1 (2) der Prospektrichtlinie nimmt Schuldverschreibungen von EG-Staaten und deren Gebietskörperschaften vom Geltungsbereich der Richtlinie aus und sec. 142 (1) Financial Services Act in Verbindung mit schedule 1 part I para 3 unterwirft sie nicht dem Financial Services Act, so daß die Börse nach sec. 142 (9) des Financial Services Act 1986 die Befugnis zur Selbstregelung hat. 32 Sec. 148 ( 1) Financial Services Act 1986, vgl. auch Art. 7 (b) der Prospektrichtlinie. 33 Sec. 148 (2) Financial Services Act 1986 I Art. 7 (b) Prospektrichtlinie. 34 V gl. Art. lO Prospektrichtlinie.

4*

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Teil 1: Kapitalmarkt und Recht in England

C. Prospektpflicht außerhalb der Zulassung zum Listing I. Anlagearten, für die Part V des Financial Services Act gilt

Teil V des Financial Services Act regelt unter anderem die Prospektpflicht und den Prospektinhalt für Vermögensanlagen außerhalb der Börse im Bereich von Aktien, außer solchen an offenen Fonds mit gesellschaftsrechtlicher Lösung und auch den Prospektinhalt für Schuldverschreibungen anderer Emittenten als Staaten und deren Gebietskörperschaften und public authorities 35 • Daneben regelt Teil V die Zertifikate, welche Wertpapiere im obigen Sinn vertreten. Teil V gilt nicht für den Bereich von Schuldverschreibungen durch Staaten, deren Gebietskörperschaften und ihrer public authorities 36• Ebenfalls von Teil V nicht betroffen wird der gesamte Bereich der offenen Investment-Fonds, gleich wie sich deren Vermögen zusammensetzt und unabhängig davon ob sie dem Vertragstyp oder der gesellschaftsrechtlichen Lösung zuzuordnen sind 37 • II. Die Regelungstechnik des Financial Services Act für die Bereiche außerhalb des amtlichen Handels

Der Financial Services Act enthält für Angebote von Vermögensanlagen außerhalb der Zulassung zum amtlichen Handel getrennte Vorschriften für die Zulassung zu einem "approved exchange 38 und für Angebote, die weder auf einem approved exchange noch im amtlichen Handel erfolgen. 111. Prospektpflicht außerhalb eines Approved Exchange

Gemäß sec. 160 (1) Financial Services Act darf im Vereinigten Königreich niemand in bezugauf unter Teil V des Gesetzes fallende Wertpapiere Werbung herausgeben oder veranlassen, mit der Wertpapiere angeboten werden, gleich ob es sich um ein Primär- oder Sekundärangebot handelt, es sei denn, ein Prospekt wurde dem Registrar of Companies bezüglich dieser Wertpapierofferte zur Regi35 Teil V des Gesetzes ist noch nicht in Kraft getreten. Es wird aber erwartet, daß die nötigen Schritte bald unternommen werden und daher die jetzt noch geltenden Vorschriften des Companies Act 1985 secs 56 et seq. außer Kraft gesetzt werden. Daher wird nur noch der neue Rechtszustand besprochen und der Companies Act 1985 als durch part V des Financial Services Act 1986 ersetzt dargestellt. Die Emissionsprospektrichtlinie der EG vom 17. 4. 1989 dürfte unter part V des FSA relativ leicht in nationales Recht umzusetzen sein. 36 Verweisung sec. 158 (1) (b) Financial Services Act 1986 in Verbindung mit Sched. 1 part I, auch wenn es sich um andere als EG-Staaten handelt. 37 Hier kommen secs. 75 et seq. des Financial Services Act 1986 zur Anwendung. 38 Zugelassene Wertpapierhandelsstelle außerhalb der amtlichen Notierung der Börse, sec. 158 (6) Financial Services Act 1986.

Kap. 2: Prospektpflicht in England

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strierung vorgelegt, oder es kann aufgrundder Werbung vor Einreichung eines Prospektes zur Registrierung noch kein Erwerb stattfinden. Der Begriff "investment advertisement" wird in sec. 57 (2) Financial Services Act definiert. Ein Primärangebot ist ein solches zur Zeichnung, gleichgültig ob die Gegenleistung in Geld besteht oder nicht. Nach dem alten Recht 39 galt der initiale Erwerb von Wertpapieren gegen andere Leistungen als gegen Geld nicht als Zeichnung (subscription) und führte nicht zur Prospektpflicht 40• Das "underwriting" wird als Primärofferte angesehen 41 • Entsprechend sec. 160 (3) Financial Services Act wird als Sekundärofferte eingeordnet: Das Anbieten der Wertpapiere durch Werbung im Sinne von sec. 57 (2) Financial Services Act zum Erwerb oder bei der Übermittlung von Informationen zu diesem Zweck durch Personen, die die Wertpapiere vom Emittenten mit der Absicht erworben haben, eine solche Werbung herauszugeben. Hierdurch werden insbesondere Personen, die die Wertpapiere nicht als eigene Kapitalanlage zeichneten, sondern bei Zeichnung die Absicht der Weiterveräußerung hatten, dem Personenkreis zugeschlagen, deren Sekundärofferte Prospektpflicht erzeugt. Wer unter Teil V des Gesetzes fallende Vermögensanlagen zum Erwerb anbietet oder darauf zielende Informationen übermittelt, muß einen Prospekt herausgeben, wenn er mit der Absicht der Herausgabe der Werbung von einer anderen Person als dem Emittenten erworben hat, falls die Papiere nicht zum Handel an einem "approved exchange" zugelassen waren oder soweit sie nicht von Personen stammen, die die Papiere als Kapitalanlage innehatten, ohne Werbung herausgeben zu wollen 42 • Veräußerungsangebote durch Sekundärerwerber sind demnach auch dann prospektpflichtig, wenn die Papiere in der Absicht der Herausgabe von Werbung (Veräußerungsabsicht) erworben wurden, außer sie sind zu einem approved exchange zugelassen oder stammen aus einer Quelle, die ihrerseits bei Erwerb keine Veräußerungsabsicht hatte. Echte emissionsferne Sekundärgeschäfte und -angebote und Sekundärofferten bezüglich bei einem approved exchange zugelassener Werte sind von der Prospektpflicht ausgenommen. Das Anbieten von Wertpapieren durch Werbung oder die Herausgabe von Informationen zur Anbahnung eines Erwerbsvorganges durch Personen, die den Emittenten kontrollieren oder während der letzten zwölf Monate kontrolliert haben, gilt dann als Sekundärofferte im Sinn von sec. 160 (3) Financial Services Act, wenn die Werbung mit Zustimmung des Emittenten herausgegeben wird. Der Begriff "secondary offer" im Sinn von sec. 160 (3) Financial Services Act zielt somit auf unechte Sekundärofferten. Sie unterscheiden sich von den echten insofern nicht, als bei beiden Formen der Anleger nicht Zeichner, sondern rechtstechnisch nachrangiger Erwerber ist. Der Unterschied liegt im wirtschaftli39 40

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42

Sec. 67 Companies Act 1967. Vgl. Pennington's Company Law, 5th ed., S. 316 f. Zum underwritung oben S. 26 f . Nach sec. 160 (3) Financial Services Act 1986.

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Teil 1: Kapitalmarkt und Recht in England

eben Zweck der Rechtsinhaberschaft der Vorinhaber, die die Wertpapiere nicht als Kapitalanlage hielten oder erwarben, sondern zur Plazierung der Emission mit der Absicht der Verwendung von Werbung. Echte Sekundärgeschäfte 43 sind solche Veräußerungsvorgänge, bei denen der Allbieter die Papiere als Kapitalanlage innehatte. Dies wird unterstellt, wenn sie vorher auf einem approved exchange im Handel waren. Gibt ein Erwerber advertisements innerhalb von sechs Monate nach Emission der Papiere oder vor Zahlung seiner Gegenleistung heraus, besteht eine prospektpflichterzeugende widerlegbare gesetzliche Vermutung des Erwerbes der Papiere in Veräußerungsabsicht Damit soll die Umgehung des Werbeverbotes ohne gleichzeitige Herausgabe eines förmlichen Prospekts durch das Vortäuschen echter Sekundärofferten vermieden werden. Es wäre sonst leicht, unter Vorspiegelung eines Erwerbs zum Zweck der Kapitalanlage und angeblich kurzfristigem Sinneswandel zur Veräußerung, die Prospektpflicht zu umgehen 44 • Ist eine (unechte) Sekundärofferte zu bejahen, gilt trotzdem das Werbeverbot ohne Prospekt nicht, wenn innerhalb der letzten sechs Monate vorher ein Prospekt zur Registrierung kam, der sich auf eine Primär- oder unechte Sekundärofferte derselben Wertpapiere bezog 4s. Außerdem gilt das Werbeverbot nicht, wenn der Secretary of State davon seine Befreiung erteilt hat 46, weil die Werbung privater Natur ist (kein öffentliches Angebot, wegen bestehender Beziehung zwischen dem Herausgeber der Werbung und den Adressaten oder aus anderen Gründen) oder, wenn die Werbung sich nur am Rande mit Anlagen befaßt oder, wenn der Adressatenkreis ausreichend erfahren in Geschäften der fraglichen Art ist oder, wenn dem Secretary of State aus anderen Gründen die Werbung für eine Befreiung geeignet erscheint. Die Befreiungsverfügungen des Secretary of State können durch jedes der beiden Parlamentshäuser aufgehoben werden und bedürfen nach sec. 160 (9) deren vorheriger Zustimmung. Der Companies Act und 1985 enthielt eine Regelung, derzufolge für öffentliche Angebote von Wertpapieren, die von Gründern oder Gründungsinteressenten der Gesellschaft ausgingen auch bei echten Sekundärgeschäften Prospektpflicht bestand 47 • Demnach waren Angebote des genannten Personenkreises auch lange Zeit nach Gründung der Gesellschaft prospektpflichtig. Dies wurde im Financial Services Act fallengelassen. Die Gründer bzw. Gründungsinteressenten sind jetzt den anderen Anbietern bezüglich der Prospektpflicht gleichgestellt. 43 Nicht von Sec. 160 (3) Financial Services Act 1986 und der daraus resultierenden Prospektpflicht erfaßt!. 44 Sec. 58 (3) Companies Act 1985 hatte denselben Zweck. 45 Sec. 160 (5) Financial Services Act 1986. 46 Nach sec. 160 (6) Financial Services Act 1986. 47 Sec 56 (1) Companies Act 1985.

Kap. 2: Prospektpflicht in England

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IV. Prospektpflicht bei Zulassung zu einem Approved Exchange

Teil V des Financial Services Act enthält mit sec. 159 die Regelung der Prospektpflicht für Vermögensanlagen in Zusammenhang mit deren Zulassung zu einem approved exchange im Sinn von sec. 158 (6) des Gesetzes. Der Unlisted Securities Market fällt als approved exchange unter diese Bestimmung. Niemand darf in Zusammenhang mit der Zulassung von unter Teil V des Gesetzes fallenden Anlagen zu einem approved exchange oder in Hinblick auf eine zukünftige Zulassung Werbung herausgeben, außer es wird beim Registrar of Companies ein Prospekt eingereicht, der vorher die Billigung des approved exchangegefunden hat 48 • Ein Prospekt ist nicht erforderlich, wenn aufgrundder Werbung vor der Registrierung des Prospektes noch kein Abschluß erfolgen kann49.

Außerdem braucht kein Prospekt registriert zu werden, wenn ein unter Teil V des Gesetzes fallender Prospekt vor weniger als zwölf Monaten für die betroffenen Anlagen zur Registrierung kam und der approved exchange eine Bestätigung ausstellt, daß aufgrund des Prospektes den Anlegern ausreichend Informationen zur Verfügung stehen 5°. dies ermöglicht die Einführung schon emittierter Werte auf einem approved exchange ohne weiteren Prospekt, falls der Emissionsprospekt nicht älter als zwölf Monate ist. Im deutschen Recht ist die Prospektpflicht auf dem geregelten Markt in den Börsenordnungen konkretisiert; auch hier wird angenommen, daß die Erleichterungen gegenüber den Prospekten des amtlichen Handels erheblich seien 51 • V. Pflicht zur Herausgabe eines Ergänzenden Dokumentes

Ähnlich der Regelung des ergänzenden Dokumentes in sec. 147 (1) Financial Services Act sieht sec. 164 (1) eine Verpflichtung zur Erstellung eines ergänzenden Dokumentes vor, wenn nach der Registrierung des Prospektes a) eine erhebliche Änderung bezüglich von Sachverhalten eintritt, die im Prospekt aufgeführt sind oder b) eine neue Tatsache eintritt, die eine Pflichtangabe betrifft. Im Unterschied zum ergänzenden Dokument in Zusammenhang mit Zulassungsprospekten zum amtlichen Handel schreibt sec. 164 (1) Financial Services Act keine Publizierung, sondern lediglich Eineeichung zur Registrierung vor. Sec. 159 (1) (a) Financial Services Act 1986. Sec. 159 (1) (b) Financial Services Act 1986. 50 Sec. 159 (2) Financial Services Act 1986. 51 Bericht der Kommission ,,Zweiter Börsenmarkt", Ministerium für Wirtschaft, Mittelstand und Technik Baden Württemberg, S. 26 zurückhaltend. 48

49

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Teil 1: Kapitalmarkt und Recht in England VI. BegritT ,,Advertisement"

Die Prospektpflicht gilt bei Primär- und unechten Sekundärofferten nur, wenn für die betroffenen Anlagen advertisements herausgegeben werden. Durch die Verknüpfung der Prospektpflicht mit einem advertisement bedarf dieser Begriff einer näheren Untersuchung. Nach sec. 207 (2) Financial Services Act wirdjede Form des Werbens (advertising) umfaßt, gleich ob durch Publikation, das Herausgebens von Anzeigen, Zeichen, Schildern oder Musterkarten, durch Zirkulare, Kataloge, Preislisten oder andere Dokumente, Ausstellen von Bildern oder Filmen, Rundfunk, Fernsehen oder die Verteilung von Aufzeichnungen. Die Begriffsbestimmung beinhaltet insofern einen Kurzschluß, als advertisement durch "advertising" definiert wird. Aus den aufgezählten Beispielen läßt sich Genaueres entnehmen. Ihnen ist ein Element des Adressierens der Werbung an einen unbestimmten, größeren Adressatenkreis eigen, so daß anzunehmen ist, daß kein advertisement vorliegt, wenn von vorneherein nur ein individualisierter oder individualisierbarer, begrenzter, engerer Personenkreis angesprochen ist. Zur Auslegung könnte eventuell sec. 57 (2) Financial Services Act für investment advertisements heranziehbar sein, der jegliches Einladen von Personen durch Werbung zur Eingebung einer Abrede über Kapitalanlagen erfaßt. Zwar erfolgt auch hier keine ausdrückliche Begrenzung des Begriffes auf Fälle eines breiten, nicht individualisierten Personenkreises. Als Werbung dürfte unter Berücksichtigung des Wortsinnes jedoch vorrangig das Ansprechen eines breiten, unbestimmten Adressatenkreises anzusehen sein. Nach der alten gesetzlichen Regelung mußte jedes Angebot zur Zeichnung von Aktien oder Schuldverschreibungen, das an die Öffentlichkeit (to the public) gerichtet war, den Prospektvorschriften entsprechen 52• Die Prospektpflicht war somit an die Offerte an die Öffentlichkeit geknüpft. Jedes Schriftstück an die Öffentlichkeit galt als Prospekt und mußte dem vorgeschriebenen Inhalt entsprechen. Dies war gleichermaßen für Zeichnungscoupons und Werbeanzeigen aller Art anzunehmen. Allerdings waren hiervon nur schriftliche Offerten erfaßt 53• Die bisherige Prospektpflicht bei einer "offer to the public", die sehr ähnliche Abgrenzungsprobleme wie beim öffentlichen Angebot im Sinn von § 1 Auslandsinvestmentgesetz stellte, ist beseitigt und durch das Werbeverbot ohne Prospekt ersetzt. Damit wurde das Problem der Begriffsbestimmung für das öffentliche Angebot durch das der Defmition des advertisement ersetzt.

52

Sec. 56 ( 1) Companies Act 1985 in Verbindung mit der Definition des Prospektes

53

Pennington's Company Law, 5th ed., S. 273.

in sec. 744 Companies Act 1985 (vorher sec. 455 Companies Act 1948).

Kap. 2: Prospektpflicht in England

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Vß. Ausnahmen von der Prospektpflicht, die gleichzeitig für die Zulassung zu einem "Approved Exchange" und auf dem freien Markt gelten

Sec. 161 (2) des Financial Services Act erlaubt dem Emittenten Werbung ohne Erfüllung der formellen Prospektanforderungen für Zeichnung von Geldeinlagen (cash), wenn sich die Werbung gemäß sec. 58 (2) auf grundlegende, kaum gefahrträchtige Informationen beschränkt (Name des Emittenten, Art der Geldanlage, Nominalwert, Angabe, wo der Prospekt erhältlich ist). Dies läßt die Vorstellung erkennen, durch ganz knappe Angaben würden die Anleger nicht irregeführt. Hat eine Zulassung zum amtlichen Handel der Börse stattgefunden, ist bei Zulassung zu einem approved exchangedas Werbeverbot ohne Prospekt hinfällig, wenn die Zulassung zum amtlichen Handel vor nicht mehr als zwölf Monaten erfolgte und der approved exchange bestätigt, daß dem voraussichtlichen Erwerberkreis ausreichende Informationen zur Verfügung stehen 54• Sind andere Wertpapiere eines Emittenten zum Handel an einem approved exchange zugelassen, gilt das Werbeverbot ohne Prospekt nicht, sofern der approved exchange bestätigt, daß dem voraussichtlichen Erwerberkreis ausreichende Informationen zur Verfügung stehen 55• Sec. 161 (4) Financial Services Act erlaubt dem Secretary of State für Angebote ausländischer Wertpapiere die Bestimmung der Umstände, unter denen das Werbeverbot ohne Prospekt nicht anzuwenden ist, sofern nach dem ausländischen Recht den Anlegern im Vereinigten Königreich ein Schutz zugutekommt, der demjenigen von Teil IV des Gesetzes (Zulassung zum amtlichen Handel) entspricht. Der Dispens des Secretary of State kann durch jedes der beiden Parlamentshäuser aufgehoben werden 56• VIII. Prospektinhalt außerhalb des amtlichen Handels 1. Die Rufes des Secretary of State

Sec. 162 (1) Financial Services Act ermächtigt den Secretary of State, durch rules den Inhalt des Prospektes vorzuschreiben und zu bestimmen, welche anderweitigen Anforderungen er zu erfüllen hat. Der Secretary of State kann nach sec. 162 (3) Financial Services Act bezüglich des vorgeschriebenen Prospektinhaltes und der weiteren Anforderungen die selbst gesetzten Regeln eines approved exchange für anwendbar erklären, falls diese Regeln den Anlegern Schutz bieten, Sec. 161 (1) Financial Services Act 1986. Hierbei ist gemäß sec. 161 (3) Financial Services Act 1986 zu beachten: Die Art der Wertpapiere, die Umstande der Emission, die Informationen, die aufgrund gesetzlicher Publizitätsverpflichtungen zu geben sind und - soweit vorhanden - Informationsverpflichtungen aufgrund Vorschriften des approved exchange. 56 Sec. 161 (5) Financial Services Act 1986. 54

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Teil I: Kapitalmarkt und Recht in England

der demjenigen mindestens gleichwertig ist, welcher in den rules gemäß sec. 162 (1) Financial Services Act festgelegt ist. Der Unlisted Securities Marketals approved exchangewird so seine Prospektanforderungen, die im sogenannten green book 57 enthalten sind, wohl durchsetzen können. Der Secretary of State hat die Befugnis zu bestimmen, daß die Einhaltung ausländischer Prospektvorschriften als Erfüllung der Anforderungen der rules gilt 58 • 2. Generalklausel

Über den nach sec. 162 vorgeschriebenen Standard-Prospektinhalt hinaus besteht für Sachverhalte außerhalb der Zulassung zum amtlichen Handel nach sec. 163 eine generalklauselartige Verpflichtung, alle anlageentscheidungserheblichen Informationen aufzudecken. Die Regelung entspricht der Generalklausel in sec. 146 Financial Services Act für den Prospektinhalt bei Börsenzulassung. 3. Prospektverkürzung bei Zulassung zu einem Approved Exchange

Der Secretary of State kann approved exchanges die Befugnis verleihen, die Auslassung von Pflichtangaben zu genehmigen, die gemäß sec. 163 Financial Services Act vorgeschrieben sind 59 • Der Secretary of State oder das Finanzministerium können auch ein Zertifikat über das Zuwiderlaufen der Aufdeckung gegen das öffentliche Interesse ausstellen, aufgrund dessen der approved exchangedie entsprechende Befreiung ohne weitere Nachprüfung erteilen darf60 •

57 Vom Stock Exchange anläßlich der Einführung des Unlisted Securities Market 1980 geschaffen. Die Namensgebung erfolgte nach der Farbe des Umschlages. Die Prospektanforderungen liegen erheblich unter jenen des amtlichen Handels. ss Sec. 162 (2) Financial Services Act 1986. 59 Wenn folgende Voraussetzungen vorliegen:. a) die Aufdeckung dem öffentlichen Interesse zuwiderliefe oder. b) der Emittent Schaden nehmen würde, außer die Auslassung führt wahrscheinlich zur Irreführung eines Interessenten bezüglich Informationen, die zur Beurteilung der Anlage auf sachkundiger Basis erforderlich sind oder. c) wenn nach dem selbstgesetzten Regelwerk des approved exchangeAuslassungenbei Schuldverschreibungen zulässig sind, weil die Aufdeckung für den voraussichtlichen Adressatenkreis nicht erforderlich ist. 60 Sec. 165 (3) Financial Services Act 1986; sec. 165 entspricht weitgehend sec. 148, jedoch mit dem Unterschied, daß das council der Börse durch sec. 148 direkt die Befugnis zur Erteilung der Befreiung eingeräumt erhalten hat, während ein approved exchange der Ermächtigung durch den Secretary of State bedarf. In sec. 75 (1) werden collective investment schemes definiert als " . .. jegliche Gestaltungen in Bezug auf Eigentum.

Kap. 2: Prospektpflicht in England

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D. Prospektpflicht für Collective Investment Schemes außerhalb der Zulassung zum amtlichen Handel I. BegritT "Collective Investment Schemes"

Das Recht der collective investment schemes ist in part I eh. VIII des Financial Services Act enthalten. Dieser Gesetzesteil enthält u. a. Vorschriften über die Prospektpflicht. In sec. 75 (1) werden collective investment schemes definiert als" . .. jegliche Gestaltungen in Bezug auf Eigentum (property) jeglicher Art, einschließlich Geld, mit dem Zweck oder der Wirkung, daß die Teilnehmer (gleich ob sie Eigentümer der "property" werden oder anderweitig daran teilhaben) an den Gewinnen oder dem Einkommen teilhaben, das vom Erwerb, dem Innehaben, der Verwaltung oder der Veräußerung der "property" oder von Auszahlungen solchen Gewinns oder Einkommens herrührt". Nach Abs. 3 muß die Beteiligung durch gemeinsame Anlage erfolgen oder die Verwaltung der "property" durch einen "operator" oder in seinem Auftrag durchgeführt werden. In Sec. 75 (8) beschreibt der Financial Services Act zwei Typen der collective investment schemes: Unit trusts sind Gestaltungen für gemeinsame Anlage, bei denen die property treuhändefisch für die Anleger gehalten wird. Unit trusts sind open-ended. Sie räumen keine gesellschaftsrechtliche Beteiligung ein, sondern entsprechen der Vertragslösung.

Daneben sieht sec. 75 (8) open-ended investment companies vor. Es handelt sich um die offene gesellschaftsrechtliche Lösung des Investment-Gedankens. Als open-ended investment companies gelten nur solche Gesellschaften, welche ihre Aktien selbst zurücknehmen oder deren Aktien an einem investment exchange auf der Basis der Bewertung ihrer Anlagen gehandelt werden 61 • Der in part I chapter VIII enthaltene Regelungsbereich mit der entsprechenden Prospektpflicht ist auch nicht auf investment trusts anzuwenden. Dies sind Aktiengesellschaften, die ihr Vermögen nach dem Prinzip der Risikostreuung meist in Effekten bilden 62 • Gesellschaftsrechtlich stehen ihnen die investment trust companies gleich, für sie gilt das Prospektrecht der Aktiengesellschaften. II. Prospektpflicht für Collective Investment Schemes

Nach sec. 85 (1) Financial Services Act kann der Secretary of State ein Regelwerk (rules) erstellen, demzufolge ihm scheme particulars zu übergeben oder zu veröffentlichen sind, und er kann den Inhalt der particulars vorschreiben; Sec. 75 (8) (b) (i) Financial Services Act 1986. Vgl. sec. 10 eh. 3 Ziff. 4 Regulations on Admission of Securities to Listing bezüglich der zulässigen Anlagen der unit trusts. 61

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Teil 1: Kapitalmarkt und Recht in England

die Befugnis ist gern. sec. 114 auf das Securities and Invesments Board übertragen worden 63 . Das Securities and Investments Board hat daraufhin die Financial Services (Scheme Particulars) Regulations 1988 erlassen, die am 29.4.1989 in Kraft traten 64 • Darin wird auch die Prospektpflicht für anerkannte Auslandsfonds geregelt65. Die offene gesellschaftsrechtliche Lösung der Fond-Gestaltung (open-ended investment companies) unterrällt nicht sec. 85 Financial Services Act 66 • Nach sec. 158 des Gesetzes kommt für sie auch part V des Gesetzes nicht zur Anwendung, weil dieser Teil des Gesetzes für collective investment schemes nicht gilt. Reg. 4 (1) des SIB-Regelwerkes schreibt vor, daß diemanagerund die Belreiber (operators) eines Fonds einen Prospekt aufzustellen haben, der auf hervorgehobene Weise den Hinweis enthalten muß, daß es sich um einen Prospekt (scheme particulars) entsprechend den SIB-Regeln handelt. Dieser Prospekt ist mindestens jährlich auf den neuesten Stand zu bringen 67. Gemäß reg. 5 der SIB-Regeln darf der Vertrieb der Fonds-Anteile nur durchgeführt werden, wenn der Prospekt erstellt wurde, eine ausreichende Zahl davon in gedruckter Form vorliegt 68 und eine Ausfertigung dem Securities and Investments Board, sowie dem trustee zugeleitet wurde. Der Vertrieb ist an Anleger innerhalb des Vereinigten Königreiches nur zulässig, wenn dem Investor der kostenfreie Bezug eines Prospektes angeboten wurde 69. Dieselben Regeln gelten für Auslandsfonds 70. Der Prospekt der unter die SIB-Regeln fallenden Fonds muß zur Einsicht zu den üblichen Bürostunden am Hauptgeschäftssitz oder, bei Auslandsfonds an einer bekanntzugebenden Adresse, bereitgehalten werden 71 . Die in die scheme-particulars aufzunehmenden Informationen sind in schedule 1 zu den SIB-Regeln enthalten 72• Sie umfassen im wesentlichen Angaben zum manager bzw. zum operator 73, zum trustee 74, zum vom Belreiber des Fonds 63 Durch die Financial Services Act 1986 (Delegation) (No. 2) Order 1988. Enthalten im Sammelwerk des SIB unter II. 65 Gern. sec. 87 (1) (5) und sec. 88 (1) (19) Financial Services Act 1986. 66 Die Norm bezieht sich ausdrücklich nur auf authorised unit trust schemes. 67 Reg. 4 (2) der SIB-Regeln. 68 Die Beurteilung der ausreichenden Zahl vorhandener Prospekte obliegt gern. reg. 5 (1) (a) (ii) des SIB-Regelwerkes dem manager bzw. dem operatordes Fonds. 69 Reg. 5 (1) (b) der SIB-Regeln. 10 Reg. 5 (2) der SIB-Regeln. 11 Reg. 6 der SIB-Regeln. n Abgedruckt im Anhang an die SIB-Regeln unter II im SIB-Sammelwerk. 73 In reg. 6 schedule 1. 74 In reg. 2 schedule 1. 64

Kap. 2: Prospektpflicht in England

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herangezogenen Anlageberater des Fonds 7S, zur Satzung und zur Rechtsnatur, wie auch der Art der Investition 76 und zur Ausgestaltung der Anteile und der daraus folgenden Rechte 77 • Daneben ist die Angabe der Bewertungsintervalle und -methode des Fondsvermögens 78 und der Bestimmungen zur Rücknahme der Anteile 79 erforderlich. Reg. 13 von schedule 1 der SIB-Regeln enthält eine Generalklausel, derzufolge darüberhinaus alle Informationen anzugeben sind, die für die Anlageentscheidung der Anleger oder ihrer berufsmäßigen Berater vernünftigerweise erwartet werden.

E. Zusammenfassende Beurteilung der Prospektpflicht in England Der Stock Exchange fordert für die Zulassung aller Wertpapiere zum amtlichen Handel einen Prospekt, auch insoweit, als die Prospektrichtlinie und der Financial Services Act dies nicht vorschreiben. Bei Zulassung zum Unlisted Securities Market verlangt die Börse einen gegenüber den Anforderungen des amtlichen Handels knapperen Prospekt. Da der Unlisted Securites Market zum approved exchange gern. sec. 159 Financial Services Act ernannt wird, gelten bei Zulassung zu diesem Marktsegment die Vorschriften der genannten Norm zur Prospektpflicht. Der Stock Exchange schreibt einen Prospekt auch für solche Papiere vor, die nicht unter part V fallen (z. B. für unit trust schemes). Grundsätzlich sind die approved exchanges nur an die Prospektvorschriften aus part V gebunden, soweit die zuzulassenden Papiere von diesem Gesetzesteil erfaßt werden. Außerhalb der Zulassung zu einem approved exchange besteht für Aktien und Schuldverschreibungen Prospektpflicht nach sec. 160 Financial Services Act bei echten Primärofferten und solchen Sekundärangeboten, die in engem Zusammenhang mit der Begebung der Wertpapiere stehen; echte Sekundärgeschäfte für Werte, die sich in den Händen Dritter befinden und deren Angebot nicht in Zusammenhang mit der Ausgabe durch den Emittenten steht, werden von der Prospektpflicht nicht erfaßt. Die Börse regelt die Publizierung des Prospektes bei Zulassung zum amtlichen Handel und zum USM selbst und schreibt Zeitungspublizität vor. Für sonstige approved exchanges und bei Angeboten außerhalb dieses förmlichen Marktes besteht Einreichungs- und Registrierungspflicht für die von part V der Financial Services Act betroffenen Papiere; gesetzliche Vorschriften über die Publizierung oder Aushändigung der particulars fehlen. 1s In reg. 3 schedule 1. 76

77 78 79

In In In In

reg. reg. reg. reg.

7 schedule 1. 8 schedule 1. 9 schedule 1. 10 schedule 1.

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Teil 1: Kapitalmarkt und Recht in England

Das Werbeverbot für Kapitalanlagen gilt nicht, wenn der Prospekt zur Registrierung eingereicht ist. Nach erfolgter Registrierung kann über Werbung der Vertrieb durchgeführt werden, ohne daß der Anleger den Prospekt zu Gesicht bekommt oder ihm die Kenntnisnahme durch Pflichtveröffentlichung des Prospektes in leicht zugänglichen Publikationsorganen (Zeitungen) erleichtert wird. Nur die Publizierungsvorschriften des Stock Exchange für den USM bzw. den Dritten Markt und die Vorschriften der approved exchanges können die Publizierung außerhalb des amtlichen Handels rechtlich durchsetzen8o. Authorised unit trust schemes unterliegen der vom Securities Investments Board geregelten Prospektpflicht Hierunter fallt die offene gesellschaftsrechtliche Regelung nicht. Der Prospektinhalt kann unter anderem in Hinblick auf anderweitige Veröffentlichungen herabgesetzt werden 81 .

Kapitel 3

Prospekthaftung in England A. Die geschichtliche Entwicklung der Prospekthaftung und Überblick über die Anspruchsgrundlagen und ihre Bedeutung Der erste Prospektfall, der großes Aufsehen erregte, betraf 1717 die von J ohn Law gegründete Mississippi Company, auf deren vielversprechenden Prospekt zahlreiche Anleger hereinfielen 1. Auch Central Railway Co. of Venezuela v. Kisch 2 zog Aufmerksamkeit auf sich und steht für eine Reihe von Prospektstreitigkeiten in Zusammenhang mit den sich damals in einer Boomphase befindenden Eisenbahngesellschaften im In- und Ausland. Deren bekanntester ist Derry v. Peek 3 • Dieser Fall wird gelegentlich als Geburtsstunde der Prospekthaftung in England zitiert, obwohl schon lange vorher viele Prospektprozesse die Gerichte beschäftigten 4 • Das Parlament hatte schon 1720 den sogenannten "Bubble Act" 80 Der Gower-Report-part 1 Rdnr. 9.17 bemängelte schon das Fehlen von Publizierungsvorschriften nach dem alten Recht. 81 Vgl. oben Teil/, Kap. 2, B VII 2, in Art 6 der Prospektrichtlinie vorgesehen. 1 Bäßler, S. 2. 2 Centtal Railway Co of Venezuela v. Kisch (1867) LR 2 HL 99. 3 Derry v. Peek (1889) 14 AC 337 = (1886-90) AllER 1 ff. 4 Übersicht über die gängigerweise zitierten Prospektfälle zwischen 1859 und 1900: Aaron's Reefs v. Twiss (1896) AC 273; Andrews v. Mockford (1896) LR QBD 372; Angus v. Clifford (1891) 2 ChD 449; Arkwright v. Newbould (1881) 17 ChD 301; Arnison v. Smith (1889) 41 ChD 348; Bagnall v. Carlton (1877) 6 ChD 317; Cape! &

Kap. 3: Prospekthaftung in England

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erlassen, der dem Unwesen der Gründung angeblich vielversprechender Gesellschaften durch starke Beschränkungen dieser Gründungen beizukommen versuchte und der zum Ergebnis hatte, daß viele Gesellschaften sich nicht mehr eintragen ließen und dadurch der Kapitalmarkt in den Graubereich rechtlicher Erfassung geriet, was dem Rechtsschutz der Geschädigten nicht zuträglich war 5 • 1875 und 1878 wurden zwei Parlamentskommissionen ins Leben gerufen, die sich unter anderem mit der Problematik täuschender Prospekte befaßten. Die Börsenenquetekommission in Deutschland knüpfte an die Ergebnisse der englischen Untersuchungen an; im Börsengesetz deuten einige Parallelen zu englischen Regelungen auf deren Einfluß auf das deutsche Recht 6• Das englische Rechtssystem war ab Mitte des letzten Jahrhunderts besonders häufig mit Sachverhalten beschäftigt, in denen Anleger aufgrund unrichtiger Gesellschaftsprospekte Schaden nahmen. Lord Blackbum stellte in der ersten Hälfte der 80-er Jahre des vorigen Jahrhunderts fest: "One of the most familiar instances in modern times and one which occurs in case after case, both reported and unreported is this: the issue of a prospectus containing false Statements ..." 7 • Bereits 1877 hatte Lord Coleridge 8 über Prospektf;ille und Gründungsschwindel geklagt: "it is notorious that by taking advantage of their opportunities in this respect, promoters have committed gigantic frauds".

Co v. Sim's Ships Composition (1888) 58 LTR 807; Cargill v. Bower (1878) 10 ChD 502; Central Railway Co of Venezuela v. Kisch (1867) LR 2 HL 99; Croydon v. The Prudential Loan and Discount Co Ltd (1886) 2 TLR 535; Downes v. Ship (I868) LR 3 HL 343; Drinqbeer v. Wood (I889) 1 ChD 393; Greenwood v. Leather Shod Wheel Co (1900) I ChD 421; Hallows v. Femie (1868) LR 3 Ch 467; Henderson v. Lacon (1867) LR 5 Eq 249; Heyman v. European Central Railway Co (I868-69) LR 7 Eq I54; Houldsworth v. City of Glasgow Bank (1880) 5 AppCas 3I7; Hyde v. The New Asbestos Co Ltd (1891) 8 TLR 121; Hyslop v. More! (I891) TLR 263; Kent v. Freehold Land and Brickmaking Company (1868) LR 3 ChD 493; Lagunas Nitrate Co v. Lagunas Syndicate (1899) 2 ChD 392; Lodzwick v. Earl of Perth (I884) 1 TLR 76; Liverpool Palace of Varieties v. Miller (1896) 4 SLT 153; McKeown v. Boudard Peveril Gear Co (I896) 74 TLR 310; New Brunswick and Canada Railway and Land Co v. Muggeridge (I860) I Drew&Sm 363; Nicol's Case (I859) DeG&J 387; Peek v. Gumey (1873) LR 6 HL 377; Ashley's Case (1869-70) LR 9 Eq 263; Re Hop and Malt Exchange and Warehouse Co (1886) LR 1 Eq 483; Re Hull and County Bank (Burgess's Case) (1880) 15 ChD 507; Re Leeds Bank Ltd (I867) 56 U Ch 321 ; Re The Liberian Govemment Concessions and Exploration Co (1892) 9 TLR 136; Re Metropolitan Coal Consumers Asscn (Karberg's Case) (1892) 3 ChD 1; Re Scottish Petroleum Co 1. Instanz (I881) 17 ChD 337; 2. Inst. (1883) 23 ChD 413; Ross v. Estates Investment Co (1868) LR 3 Ch 862; Stirling v. Pasbury Grains Syndicate (1891) 8 TLR 71; Stone v. The City and County Bank Ltd I Collins v. The City and County Bank Ltd (I877) LR 3 CPD 282; Sullivan v. Mitcalfe 49 U QB 815; Thomson v. Lord Clanmorris (1900) 1 ChD 718; Twycross v. Grant 1. lnst. (1877) LR 2 CPD 469; 2. lnst. (1878) LR 4 CPD 40. s Zum "Bubble Act": Pennington's Company Law, 5th ed., S. 7 f. 6 Lehmann, Verh. des 31. DJT 1912, Bd. 1, S. 513. 7 Redgrave v. Hurd ( 1881 - 85) AllER 77, 79. s In Twycross v. Grant (1877) LR 2 CPD 469, 483.

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Teil 1: Kapitalmarkt und Recht in England

Ein Großteil der Prospektfälle des letzten Jahrhunderts wurde über rescission gelöst, die in diesem Zusammenhang auch heute noch großes Gewicht hat 9 • Auch bei modernen Darstellungen der zivilrechtliehen Haftung für Prospekte wird sie in hervorgehobener Weise bearbeitet 10• Bei den veröffentlichten recission Fällen bleibt die Anspruchsgrundlage oft unerwähnt; erst aus der juristischen Argumentation läßt sie sich erschließen 11 • Rescission führt zu einem Rückabwicklungsverhältnis, ist nicht primär auf Schadensersatz gerichtet 12 und enthält Elemente der Anfechtung und des Rücktritts 13 •

Im Bereich des Deliktsrechtes des common law wurde im 18. Jahrhundert in vielen Fällen auf "deceit" zurückgegriffen 14 • Schon vor der bekanntesten deceitEntscheidung Derry v. Peek wurden mehrere Prospektfälle auf diese Anspruchsgrundlage gestützt 15 • Bereits 1867 wurde die erste gesetzliche Prospekthaftungsregelung erlassen: sec. 38 Companies Act 1867. Somit war nicht Derry v. Peek der Anlaß für die Schaffung des ersten gesetzlichen Prospekthaftungsanspruchs durch den Direc9 Charlesworth & Cain, Company Law, S. 160: The main remedy against the company is recission of the contract of allotment; If it is available, it is the most efficient remedy, Farrar's Company Law, S. 512. 10 Z. B. Palmer's Comp~y Law, 24th ed., Rdnr. 21-36; Char1esworth & Cain, Company Law, S. 162 f.; Gore-Browne On Companies, 44th ed., para 11.9; Pennington's Company Law, 5th ed., S. 302 ff. 11 Auf rescission gestützt sind: Henderson v. Lacon (1867) LR 5 Eq 249; Heyman v. European Centtal Railway Co (1868-69) LR 7 Eq 154; Hilo Manufacturing Co v. Williamson (1911) 28 TLR 164; Houldsworth v. City of Glasgow Bank (1880) 5 AppCas 317; Hyde v. New Asbestos Comp. (Ltd) (1891) 8 TLR 121; Jennings v. Broughton (1854) 5 DM&G 126; Hyslop v. Morel (1891) 7 TLR 263; Lagunas Nitrate Co v. Lagunas Syndicate cate (1899) 2 Ch 392; Liverpool Palace of Varieties v. Miller (1896) 4 SLT 153; McKeown v. Boudard Peveril Gear Co (1896) Co Ltd 74 LTR 310; Bentley & Co v. Black (1893) AllER 580; Cargill v. Bower (1878) 10 ChD 502 rescission neben deceit); Coles v. White City Greyhound Asscn (1929) 45 TLR 230; Collins v. Associated Greyhound Racecourses Ltd (1930) 1 ChD 1; Croydon v. Prudential Loan and Discount Co (1886) 2 TLR 535; First N'tl Reinsurance Co Ltd. v. Greenfie1d (1921) 2 KB 260; Re Estates Investment Co (Ash1ey' s Case) (1869-70) LR 9 Eq 263; Re Hull and County Bank (Burgess' Case) (1880) 15 ChD 507; Re London and Leeds Bank Ltd (1887) 56 UCh 321; Re Pacaya Rubber and Produce Comp. Ltd (1914) 1 ChD 542; Ross v. Estates Investment Comp. (1868) LR 3 Ch 682; Stirling v. Passbury Grains Syndicate (1891) TLR 71; Stone v. The City and County Bank Ltd (1877) LR 3 CPD 282. 12 Palmer's Company Law, 24th ed., Rdnr. 23 - 175; Gower's Principles of Modem Company Law, S. 369; Gore-Browne On Companies, 44th ed., Rdnr. 11.8.1. 13 Vgl. zur rescission Teil/, Kap. 3 , C VI .. 14 Deceit-Fälle: Andrews v. Mockford (1896) LRQBD 372; Angus v. Clifford (1891) 2 ChD 449; Bedford v. Bagshaw (1859) 29 LJEX 59; Cargill v. Bower (1878) 10 ChD 502; Centr. Railw. Co of Venez. v. Kisch (1867) LR 2 HL 99; Clark v. Urquhardt (1930) AC 28 (deceit neben sec. 84 Companies Act 1908); Gerhard v. Bates 118 ER 845; Lynde v. Nash (1928) 2 KB 93; Nash v. Lynde (1929) AC 158. 15 Vor Derry v. Peek: Bedford v. Bagshaw (1859) 29 LJEx 59; Barry v. Croskey 70 ER 945; Arkwright v. Newbould ( 1881) 17 ChD 301 (Klage abgelehnt, weil Unrichtigkeit des Prospektes verneint).

Kap. 3: Prospekthaftung in England

65

tor's Liability Act 1890 16, sondern dieser datiert aus einem Zeitraum von 23 Jahren früher. Sec. 38 Companies Act 1867 schrieb einen Mindestinha1t für Prospekte vor und fmgierte jeden hiernach unvollständigen Prospekt als fraudulös mit der Folge der Haftung nach "deceit"-Grundsätzen 17• Eine Reihe von Fällen griff auf diese Anspruchsgrundlage zurück 18• Sec. 37 Companies Act 1867 trat neben die vorhandenen Ansprüche, erlangte aber wohl deswegen keine überragende Bedeutung, weil nur die Auslassung ganz bestimmter Angaben zur Haftung führte, wobei dieser erste Prospektinhaltskatalog nicht umfassend genug war. Unvollständigkeit des Prospektes in anderen Punkten konnte nicht über sec. 37 Companies Act 1867 gelöst werden. In Derry v. Peek zeigte sich dieser Mangel: In einem Prospekt zur Zeichnung von Aktien einer Tramway-Gesellschaft hatte gestanden, die Gesellschaft habe eine Lizenz zur Umstellung von Pferdekraft auf Dampfbetrieb. Der Kläger zeichnete im Vertrauen hierauf Aktien. Die Umstellung ließ sich jedoch nicht verwirklichen, weil auf einer Teilstrecke die Lizenz fehlte und nicht erteilt wurde. Die auf "deceit" gestützte Klage scheiterte am fehlenden Nachweis des Vorsatzes der Direktoren, denen ,,honest belief' an die Richtigkeit des Prospektes unterstellt wurde, weil sie an die Gültigkeit der Lizenz für die ganze Strecke geglaubt hatten. Die Entscheidung wurde als nicht zufriedenstellend empfunden und gab Anlaß zum Erlaß des Director's Liability Act 1890 19• Dieses Gesetz statuierte die Haftung der Direktoren von Aktiengesellschaften für Zeichnungsangebote bei unrichtigen oder unvollständigen Prospekten und enthielt einen erweiterten Prospektinhaltskatalog. Ein wesentlicher Fortschritt war die Einführung der Haftung ohne Nachweis des Vorsatzes auch bei Unrichtigkeit 20• Neben sec. 3 Director's Liability Act 1890 konnte auf sec. 38 Companies Act 1867 zurückgegriffen werden 21 • 16 Köndgen, Die AG 1983, 85, 86 Fußn. 10 sieht den Director's Liability Act 1890 als Entstehungszeitpunkt der Prospekthaftung. 17 " ••• every prospectus of a company and every notice inviting persons to subscribe for shares in any joint-stock company shall specify the dates and the names of the parties to any contract entered into by the company, or the promoters, directors, or trustees thereof, before the issue of such prospectus, notice, whether subject to adoption by the directors of the company or otherwise and any prospectus or notice not specifying the same shall be deemed fraudulent on the part of the promoters, directors, and officers of the company knowingly issuing the same, as regards any person taking shares in the company on the faith of such prospectus, unless he shall have had notice of such such contract", zitiert in Twycross v. Grant (1877) LR 2 CPD 469, 472. 18 Cornell v. Hay LR 8 CPD 328; Charlton v. Hay 31 LTR 437; McLeay v. Tate (1906) AC 24; Twycross v. Grant 1. Instanz (1877) LR 2 CPD 469; 2. Instanz (1878) LR 4 CPD 40; Shepheard v. Broome (1904) AC 343; Sullivan v. Mitcalfe 49 U QB 815; Broome v. Speak (1903) 1 ChD 586; Cackett v. Keswick (1902) 2 ChD 456; Cape! & Co v. Sim's Ships Composition (1888) 58 LTR 807; Greenwood v. Leather Shod Wheel Co Co (1900) 1 ChD 1; Nash v. Calthorpe (1905) 2 ChD 237. 19 Köndgen, Die AG 83, 83 S. 86 Fußnote 10. 2o Die maßgebliche sec. 3 ist abgdedruckt in Drinqbeer v. Wood (1899) 1 ChD 393, 399.

5 Roller

66

Teil 1: Kapitalmarkt und Recht in England

Der Director's Liability Act 1890 erlangte zwar als Meilenstein im Recht der Prospekthaftung einigen Bekanntheitsgrad, in der praktischen Anwendung blieb er jedoch auf nicht allzuviele Fälle beschränkt, wohl weil sich die Verhältnisse im Bereich unsolider Emissionen verbessert hatten und ein gewisser Abschrekkungseffekt nicht auszuschließen ist 22• Die Regelung ging über Zwischenstufen 23 in den Companies Act 1948 ein 24 und blieb auch in der Nachfolgenorm sec. 67 Companies Act 1985 im wesentlichen unverändert 25. Diese Normengenerationen knüpften die Prospektpflicht an die Herausgabe werbender Schriftstücke und stellten auf das Merkmal der Subskriptionsofferte an die Öffentlrchlceit ab. Hiervon erfaßt waren nach sec. 43 Companies Act 1948 auch Schuldverschreibungen. Die Börseneinführung als solche führte nicht zu gesetzlicher Prospektpflicht Die Haftung aus dem Director's Liability Act 1890 und aus den Nachfolgenormen in den späteren Companies Acts wurde stets dem tort-Recht zugeordnet 26 • Nachdem der Director's Liability Act 1890 und sec. 81 Companies Act 1908 genauere Vorschriften zum Prospektinhalt machten, konnte insbesondere in Fällen der Unvollständigkeit die Haftung auf "breach of statutory duty" gestützt werden, jedoch ohne daß hierdurch viele Fälle beeinflußt worden wären 27 • Außerhalb des Prospektbereiches gab es nach der Rechtsprechung des common law keine Anspruchsgrundlage für Schäden durch Veranlassung des Vertragsschlusses durch fahrlässige unrichtige Angaben, was den Gesetzgeber zum Erlaß des Misrepresentation Act 1967 bewegte. Dieses Gesetz gilt als auf Prospektfalle anwendbar 28 und bietet Ansprüche unter Vertragspartnern. 21 So in Greenwood v. Leather Shod Wheel Co (I900) I ChD 42I und in Broome v. Speak (1903) 1 ChD 586. 22 Auf den Director's Liability Act I890 gestützt: Broome v. Speak (1903) I ChD 586; Drinqbeer v. Wood (1899) I ChD 393; Greenwood v. Leather Shod Wheel Co (1900) I ChD42I; McConnel v. Wright (I903) 1 ChD 546; Thomson v. LordClanmorris (1900) 1 ChD 718. 23 U. a. sec. 84 Companies Act 1908 engewendet in Clark v. Urquhardt (I930) AC 28 neben deceit; secs 35 und 37 Companies Act 1929. 24 Zur Entwicklungsgeschichte von sec 43 Companies Act I948: Smith & Keenan, English Law, S. 525; Salmond & Heuston, S. 371, 372. 25 V. Bar, RabelsZ 44 (I980) 455, 46I geht unrichtigerweise von der Begründung der Haftung der Direktoren erst durch sec. 43 Companies Act I948 aus. 26 Zu sec. 43 Companies Act 1948: Pennington's Company Law, 4th ed., S. 25I; Broome v. Speak (1903) ChD 586, 603; McConnel v. Wright (I903) 1 ChD 546, Collins M. R. zum Di.rector's Liability Act 1890: " . . . it is not an action for breach of contract ( ... ) but it is an action for tort - it is an action for wrong done". 27 Solche Fälle sind: Lynde v. Nash (1928) 2 KB 93 (I. lnst.); Nash v. Lynde (I929) AC 158 (2. Instanz); Re South ofEngland Nat. Gas and Petroleum Company Ltd (I911) 1 ChD 573; Re Wimbledon Olympia Ltd (I910) 1 ChD 630. 2s Tolley's Company Law, S. 640 f.

Kap. 3: Prospekthaftung in England

67

Während des Gesetzgebungsverfahrens schwenkte die Rechtsprechung um und gewährte mit Hedley Byme & Co Ltd v. Heller & Partners Ltd im Jahre 1963 29 einen Anspruch für unrichtige Angaben außerhalb Vertrag auf deliktischer Ebene. Diese deliktische negligence-Haftung kam bisher nicht auf Prospektfälle zur Anwendung, die Anspruchsgrundlage gilt aber als einschlägig 30• Die dogmatische Herleitung dieser Ansprüche mit vielen Parallelen zur Dritthaftung aus culpa in contrahendo rechtfertigt die Einbeziehung in die rechtsvergleichende Untersuchung der Prospekthaftung. Durch die Prospektrichtlinie der EG vom 5. 3. 79 bedingt, war England gezwungen, neue gesetzliche Bestimmungen für die Börsenprospektpflicht zu schaffen, denn die bestehenden Gesetze verlangten nur Emissionsprospekte 31 und deckten damit den Teilbereich der Börsenzulassung ohne Emissionszusammenhang nicht ab. Hier bestanden nur börseninterne Regeln, die für Emissionssachverhalte gern. sec. 39 Companies Act 1948 die gesetzliche Prospektpflicht außer Kraft setzen konnten, weil der Börsenzulassungsprospekt als inhaltlich strenger galt. Die Umsetzung der Richtlinie erfolgte zunächst über die gesetzlichen Stock Exchange (Listing) Regulations 1984. Hier wurde das council des Stock Exchange zur Zuständigen Stelle i. S. der Richtlinie erklärt 32 • Dieses Gesetz wurde abgelöst durch den Financial Services Act 1986, der eine umfassende Regelung des gesamten Marktes für Vermögensanlagen praktisch aller Art enthält und für eine Reihe von Wertpapieren die Prospektpflicht bei Zulassung zum amtlichen Handel der Börse, dem geregelten Markt der Börse (sogenannter unlisted securities market), anderen Wertpapierhandelsplätzen, dem Vertrieb durch Absatzhelfer (Händler und Vermittler) und der Eigenemission regelt, sowie Haftungsvorschriften für die verschiedenen Anlagearten und Marktsegmente aufstellt. Die Companies Acts 1948 und 1985 änderten an den vorherigen Prospektvorschriften wenig; mit dem Financial Services Act wurde unter dem Einfluß des EG-Rechts die wohl gewichtigste Neuregelung des Prospektbereichs seit dem Director's Liability Act 1890 getroffen.

Hedley Byme & Co Ltd v. Heller & Partners Ltd (1964) AC 465. Tolley's Company Law, S. 639 f. 31 Die zur Umsetzung der Richtlinie auf den 30. 6. 83 gesetzte Frist konnte in keinem Mitgliedsstaat eingehalten werden, Woopen, ZIP 1986, 254. 32 Art. 4 Stock Exchange (Listing) Regulations 1984. 29

30

s•

Teil 1: Kapitalmarkt und Recht in England

68

B. Die gesetzlichen Anspruchsgrundlagen im Financial Services Act 1986 - Überblick Über die Regelungstechnik Der Financial Services Act enthält in part IV und V getrennte Anspruchsgrundlagen für die Haftung aus dem Börsenzulassungsprospekt (amtlicher Handel), aus dem Prospekt bei Zulassung zu einem approved exchange (u. a. Unlisted Securities Market) und für den Handel mit den Wertpapieren gänzlich außerhalb dieser Bereiche. Die Anspruchsgrundlagen für diese einzelnen Marktsegmente sind in vielen Punkten identisch oder ähnlich. I. Die Prospekthaftung bei Zulassung zum Listing aus Sec. 150 Abs. 1 und Abs. 3 Financial Services Act

Sec. 150 (l) Financial Services Act lautet: "Vorbehaltlich sec. 151 Financial Services Act haben die für jeglichen Zulassungsprospekt oder jedes ergänzende Dokument verantwortlichen Personen jeder Person Schadensersatz zu leisten, die betroffene Wertpapiere erworben hat und durch sie, aufgrundunrichtiger oder irreführender Angaben im Prospekt oder durch Auslassung von gemäß sec. 146 oder 147 Financial Services Act vorgeschriebener Angaben einen Verlust erlitten hat."

Diese Bestimmung wird ergänzt durch sec. 150 (3) Financial Services Act: "Vorbehaltlich sec. 151 Financial Services Act hat eine Person, die gegen sec. 147 Financial Services Act verstößt, jeder Person Schadensersatz zu leisten, die betroffene Wertpapiere erworben und in Bezug auf sie aufgrunddes Verstoßes einen Verlust erlitten hat."

Sec. 150 (l) Financial Services Act enthält die Prospekthaftung für unrichtige bzw. unvollständige Angaben im Zulassungsprospekt, während sec. 150 (3) die Fälle des Verstoßes gegen die Pflicht zur Herausgabe eines ergänzenden Dokumentes regelt, denn die Verweisung auf sec. 147 Financial Services Act bezieht sich auf die dort geregelte Verpflichtung zur Herausgabe eines ergänzenden Dokumentes. 1. Betroffene Anlagearten Da part. IV - also auch sec. 150 Fin. Services Act - nur auf die in sec. 142 aufgeführten investments zur Anwendung kommt, besteht Prospekthaftung nur in Bezug auf sie. Dies folgt aus der Verweisung auf die Generalklausel für den Prospektinhalt33. Die Generalklausel gilt- mangels Verbindlicherklärung für alle Wertpapiere mit listing- nur für die Anlagen aus sec. 142.

33

Sec. 150 (1) letzter Halbsatz i. V. m. sec. 146 Financial Services Act 1986.

Kap. 3: Prospekthaftung in England

69

Da sec. 150 Abs. (1) für den Fall der Unvollständigkeit i. S. von sec. 146 Haftung anordnet, läßt sich der Rückschluß ziehen, daß die Haftung nur für Anlagearten eingreift, für die sec. 146 gilt - also diejenigen von sec. 142 Financial Services Act. Im Bereich der collective investment schemes besteht daher keine Prospekthaftung aus sec. 150 Financial Services Act 34•

2. Haftungsauslösender Informationsträger Sec. 67 ( 1) Companies Act 1985 gewährte Schadensersatz bei Unrichtigkeit und Unvollständigkeit von Prospekten, wobei dieser Begriff in sec. 744 Companies Act 1985 breit definiert wurde: ,,Prospekt bezeichnet jeden Prospekt, Mitteilung, Rundschreiben, Werbung oder jede andere Einladung, die der Öffentlichkeit Aktien oder Schuldverschreibungen von Gesellschaften zur Zeichnung oder zum nachgeordneten Erwerb anbietet." Nach einer verbreiteten Ansicht lösten andere als förmliche Prospekte die Haftung nicht aus 35• Diese Betrachtungsweise erscheint aber nicht als völlig gesichert, denn die Definition des Prospektes in sec. 744 (1) Companies Act 1985 war so gefaßt, daß jegliche Werbeschrift auch ohne gesetzlichen Mindestinhalt einbezogen werden konnte; eine Beschränkung der Haftung auf förmliche Prospekte mit dem Mindestinhalt nach schedule 4 des Companies Act 1948 (später schedule 3 Comp. Act 1985) kann nicht direkt aus dem Gesetz nachgewiesen werden. In mindestens einem Fall hat die Rechtsprechung angenommen, daß Haftung auch für einen abridged prospectus bestand 36. Da sec. 67 Companies Act 1985 (vorher sec. 43 Companies Act 1948) die Prospekthaftung auf die Fälle der Zeichnung bei Emission beschränkte, bestand trotz börseninterner Prospektpflicht bei Zulassung von Effekten zur amtlichen Notierung unstreitig dann keine Haftung aus dem Gesetz, wenn der Börsenzulassungsprospekt nicht gleichzeitig Pflichtprospekt nach dem Companies Act war. 34 Dies gilt nicht für geschlossene Fonds mit gesellschaftsrechtlicher Lösung, denn sie werden wie normale Aktiengesellschaften behandelt; nach sec. 75 (8) Financial Services Act 1986 sind open-ended investment companies collective investment schemes und werden von part IV des Gesetzes nicht erfaßt. 35 Halsbury's Laws of England, Vol 7, para 254, Fußn. 1 für Statements in lieu of prospectus; Topharn & Ivamy's Company Law, S. 124; Palmer's Company Law, 22nd ed., Rdnr. 21 -69 f. spricht nur von strafrechtlicher Verantwortlichkeit für andere Publikationen als Vollprospekte. 36 Roussel v. Bumham (1909) 1 ChD 127; Pennington betrachtet den nach Erteilung einer Ausnahmegenehmigung von der Prospektpflicht (certificate of exemption der Börse - nicht in den Financial Services Act übernommen) herausgegebenen verkürzten Prospekt (abridged prospectus) als Prospekt im haftungsrechtlichen Sinn; Pennington' s Company Law, 5th ed., S. 220.

70

Teil 1: Kapitalmarkt und Recht in England

Die gesetzlichen Stock Exchange (Listing) Regulations 1984 enthielten einerseits in sec. 7 (1) b die Anordnung, daß bei Erwerbs- oder Zeichnungsangeboten für Wertpapiere im Wege der Börsenzulassung auf den Prospekt die Vorschriften des Companies Act 1985 zum Inhalt des Prospektes oder der Folgen der Herausgabe eines Prospektes oder des Beinhaltens oder des Auslassens von Angaben im Prospekt nicht anzuwenden waren. Dies konnte so verstanden werden, daß auch die Prospekthaftung aus sec. 67 Companies Act nicht gelten sollte. Andererseits bestimmte Art. 7 (9) der Stock Exchange (Listing) Regulations 1984, daß "dementsprechend nichts in den Stock Exchange (Listing) Regulations eine Verpflichtung der Emittenten von Wertpapieren berührt, die nach anderen Gesetzen besteht". Es wurde trotz dieses Widerspruches im Gesetz (zweifelnd) davon ausgegangen, daß die gesetzliche Prospekthaftung aus sec. 67 Companies Act 1985 auf Börsenemissionsprospekte anwendbar war37 • Sec. 150 (1) Financial Services Act knüpft nunmehr die Prospekthaftung an "untrue or misleading Statements in the particulars or the omission from them . .."und enthält eine ausdrückliche Anspruchsgrundlage für emissionsferne Zulassungsprospekte. Als "particulars" nach dem Sprachgebrauch des Gesetzes können nur der Börsenzulassungsprospekt und das ergänzende Dokument angesprochen werden. Andere Veröffentlichungen werden im Financial Services Act sonst als "advertisements" bezeichnet 38. In Verbindung mit Börsenzulassungsprospekten kommen auch andere werbende Schriftstücke und sonstige Werbung zur Veröffentlichung. Diese Informationen unterstehen gemäß sec. 154 ( 1) Financial Services Act der Kontrolle des council der Börse und bedürfen deren Zustimmung 39. Da sec. 150 (1) Financial ServicesActin Verbindung mit der Definition des Begriffes der "listing particulars" in den Regulations on Admission of Securities to Listing solche Werbeträger nicht erfaßt, führen die in ihnen enthaltenen unrichtigen Erklärungen nicht zur Haftung aus sec. 150 (1) Finanancial Services Act. Haftungsauslösender Informationsträger ist nur der "Vollprospekt". Offensichtlich geht der Gesetzgeber jedoch vom grundsätzlichen Vorhandensein einer Anspruchsgrundlage auch bei unrichtigen Angaben in Werbung aus, denn in sec. 154 (5) Financial Services Act ist ein Haftungsausschluß für unrichtige Angaben in "advertisements" angeordnet, falls die in der Werbung erteilten Informationen zusammen mit den particulars nicht geeignet sind, einen potentiellen Anleger zu täuschen.

37

Pennington's Company Law, 5th ed., S. 300 f.: " ... may weil apply".

38 V gl. sec. 57 ( 1) Financial Services Act 1986 für die Defmition des "advertisements". 39 Regulations on Admission of Securities to Listing, sec. 1, chapter I , para 15 für

mini-prospectuses.

Kap. 3: Prospekthaftung in England

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3. Anspruchsberechtigte

Der Wortlaut von sec. 67 (1) Companies Act 1985 ließ Haftung nur bei Zeichnung von Aktien oder Schuldverschreibungen zu 40• Nachgeordneter Erwerb schon emittierter Papiere führte nicht zu Ansprüchen. Zeichnung (subscription) bedeutet Zeichnung mit darauf erfolgender Einräumung eines Zwischenscheines und ist vom nachgeordneten Erwerb (purchase) der eigentlichen Wertpapiere oder des Zwischenscheines zu unterscheiden 41 • Nach altem Recht konnte dies zu Problemern führen. In den häufigen Fällen der Übernahme der Emission durch ein issuing house oder einen broker, welche die zugeteilten Papiere im eigenen Namen weiterveräußerten lag (rechtstechnisch) keine Zeichnung des Anlegers beim Emittenten vor, sondern nachgeordneter Erwerb. Damit wäre der Prospekthaftungsanspruch aus sec. 67 Companies Act 1985 bedeutungslos gewesen. Die Gleichstellung solcher Fälle mit der direkten Zeichnung des Anlegers bei der Eminentin erfolgte über sec. 58 (1) und (2) Companies Act 1985. Der vom Übernehmer herausgegebene Prospekt wurde als vom Emittenten stammend fingiert und der Anleger so gestellt, als hätte er die Papiere vom Ausgebenden durch Zeichnung direkt erworben. Dies sollte auch bei Ausgabe sogenannter renounceable letters of acceptance und renounceable letters of allotment gelten, bei dem Bezugsscheine abgetreten wurden 42 • Die herrschende Meinung ging hier vom Bestehen der Prospekthaftungsansprüche aus, als ob die Wertpapiere direkt beim Emittenten gezeichnet worden wären 43 • Nach dem neuen Recht 44 hat derErwerbervon Vermögensanlagen die Prospekthaftungsansprüche; auf subscription wird nicht mehr abgestellt. Daraus läßt sich entnehmen, daß auch nachgeordnete Inhaber in den Genuß der gesetzlichen Ansprüche kommen sollen, solange der Prospekt als Informationsquelle auf dem Markt wirkte 45 • 40 Zur Vorgängernorm sec. 43 Companies Act 1948 vgl. Palmer's Company Law, 22nd ed., Rdnr. 21-16. 41 Zur subscription: Peek v. Gumey (1861-73) AllER 116, 124; Amison v. Smith (1889) 41 ChD 348; Henderson v. Lacon (1868) LR 5 Eq 258 (die vorgenannten Fälle zur Rechtslage vor der gesetzlichen Regelung der Prospekthaftung); Govemment Stocks and other Securities Inv. Co Ltd v. Christopher 1 AllER 490; Halsbury's Laws of England, Vol. 7, para 254m. w. N.; Palmer's Company Precedents, 17th ed., S. 100. 42 Tolley's Company Law, S. 638; Pennington's Company Law, 5th ed., S. 220, jedoch in anderem Zusammenhang; Gower's Principles of Modem Company Law, S. 385; Re Pool Shipping Co Ltd (1920) 1 ChD 251, 256; a. A. Gore-Browne, 43rd ed., Rdnr. 10-30 mit der Bemerkung, in solchen Fällen würden "shares" abgetreten. Zum Ietter of allotrnent (abtretbar oder nicht-abtretbar): Pennington's Company Law, 5th ed., S. 326 insbesondere für Sachverhalte des ,,rights issue" (Kapitalerhöhung mit Bezugsrecht der Aktionäre). 43 Hierzu mit weiteren Nachweisen: Pennington's Company Law, 5th ed., S. 326. 44 sec. 150 (1) und sec. 166 (l) Financial Services Act 1986.

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Teil 1: Kapitalmarkt und Recht in England

4. Haftender Personenkreis Die Haftenden aus dem Zulassungsprospekt zum amtlichen Handel sind in sec. 152 (l) Financial Services Act definiert: Gemäß lit. (a) haftet der Emittent nun ausdrücklich. Bei der offer for sale (oder eines placing) wurde der Prospekt nach altem Recht gern. sec. 58 ( l) Companies Act 1985 als vom Emittenten herausgegeben behandelt (er mußte von deren Direktoren unterzeichnet sein, sec. 64 (1) (a) Companies Act 1985). Dem Wortlaut des Gesetzes nach fiel der Emittent somit unter diejenigen, die wegen der Autorisierung der Herausgabe des Prospektes hafteten. Es wurde aber angenommen, dies widerspreche den erkennbaren Intentionen des Gesetzgebers 46• Gemäß sec. 152 ( 1) (b) haftet jeder, der zur Zeit der Einreichung des Prospektes bei der competent authority Direktor des Emittenten war. Aus lit. c) werden jene in Anspruch genommen, die ihre Benennung als Direktor zuließen, ohne dies zu sein oder die mit ihrer Zustimmung als zukünftige Direktoren benannt wurden. In den Fällen der Direktorenhaftung (tatsächliche, angebliche und zukünftige Direktorenstellung) besteht die Haftung für alle Angaben im Prospekt. Sec. 152 (1) (b) und (c) Financial Services Act entsprechen bis auf den maßgeblichen Zeitpunkt für die tatsächliche Direktoreneigenschaft sec. 67 (1) (a) und (b) des Companies Act 1985. Sec. 455 (1) Companies Act 1948 bot eine Legaldefinition des Direktorenbegriffs, die zwar keinen Eingang mehr in den Companies Act 85 fand, jedoch nach wie vor als bedeutsam unterstellt werden kann. Sec. 152 (1) lit. (d) begründet die Haftung derjenigen, die die Verantwortung für den Prospekt (bzw. ergänzender Dokumente) oder Teile davon übernehmen, wenn dies im Prospekt erklärt wird. Diese Haftung besteht nur für den entsprechenden Prospektteil (sec. 152 (3) Financial Services Act). Die particulars müssen gemäß den Regulations on Admission of Securities to Listing sec. 3 chapter 2 part. 1 para 1.7 die Erklärung enthalten, daß die Direktoren des Emittenten die Verantwortung für die im Prospekt enthaltenen Informationen übernehmen, daß diese Informationen mit den Tatsachen übereinstimmen und daß sie keinen Umstand auslassen, der von Bedeutung ist. Die Direktoren haften also nicht nur nach sec. 152 (l) (b) und (c), sondern auch nach lit. (d). In Fällen von Firmenübernahmen, garantierten Schuldverschreibungen oder Wandelschuldverschreibungen zum Bezug von Drittaktien können Angaben im 45 Smith & Keenan, Company Law, 17th ed., S. 132; Palmer's Company Law, 24th ed., Rdnr. 23- 178. 46 Gower's Principles ofModern Company Law, S. 385 mit teleologischer Herleitung; Charlesworth & Cain, Company Law, 11th ed., S. 154 zum Companies Act 1948; Parker in Buckley On the Companies Acts, S. 127 f.; Pennington's Company Law, 5th ed., S. 317 hält die Aufzählung der Haftenden in sec. 67 (2) (a)-(d) Companies Act 1985 für abschließend.

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Prospekt über Drittgesellschaften erforderlich werden. Dann kann die Börse die Aufnahme der Haftungserklärung der Direktoren der Drittgesellschaft fordern. Deren Haftungserklärung kann auf die Informationen beschränkt werden, die die Gesellschaft betreffen 47 • Soweit Haftungserklärungen auf Prospektteile beschränkt sind, greift die Haftung aus lit. (d) nur hierfür ein 48 • Sec. 152 (1) (e) Financial Services Act ordnet die Haftung aller nicht unter die obigen Ziffern fallenden Personen an, die den Inhalt oder Teile des Prospektes (oder des ergänzenden Dokumentes) autorisiert haben, jedoch nur für diesen Teil. Personen, die den Prospekt autorisiert haben sind nicht nur solche, die ihre Zustimmung zur Herausgabe insgesamt erteilt haben. Es genügt auch die Zustimmung zum Abdruck von bestimmten Passagen im Prospekt. Die Haftung besteht dann wiederum nur für den Teil, dem zugestimmt wurde und nur soweit die Veröffentlichung in Form und Kontext von der Zustimmung gedeckt ist. Dies folgt aus sec. 152 (3) Financial Services Act. Nach altem Recht mußten die mitwirkenden Emissionshäuser bei einer offer for sale (oder einem public placing) nach sec. 64 (2) in Verbindung mit sec. 58 (1) Companies Act 1985 den Prospekt mitunterzeichnen und so dessen Herausgabe genehmigen 49 • Die Emissionshäuser wurden daher als Haftende angesehen 5°. Dasselbe galt für Börsenmakler oder andere Personen, soweit sie die Herausgabe des Prospektes genehmigten 51 • Unter sec. 168 (1) (e) Financial Services Act kommt es im Gegensatz zu sec. 67 (1) (d) Companies Act 1985 nicht mehr auf die Autorisierung der Prospekther-

ausgabe, sondern auf die Genehmigung des Prospektinhaltes oder von Teilen davon an. Dies könnte darauf hindeuten, daß unter lit. (e) nur Personen haften sollen, die Einfluß auf denjenigen Teil des Prospektes haben, der unrichtig oder unvollständig ist. Bei einer weiten Auslegung des Gesetzes könnten als Personen, die die Herausgabe des Prospektes autorisiert haben auch seine Verteiler angesehen werden. Von der im Wortlaut breiter gefaßten Bestimmung der sec. 67 (1) (d) Companies Act 1985 (bzw. sec. 43 (1) (d) Companies Act 1948) wurden aber nur diejenigen betroffen, die die ursprüngliche Herausgabe (initial putting forth) veranlaßten oder ohne deren Erlaubnis der Prospekt nicht herausgegeben werden konnte. Die nachgeordneten Verteiler fielen eindeutig nicht darunter 52• Regulations on Admission of Securities to Listing, sec. 3 eh. 2 part 1 para 1.7. Sec. 152 (3) Financial Services Act 1986. 49 Gore-Browne On Companies, 43rd ed., Rdnr. 10-27 für die offer for sale. 50 Tolley's Company Law, S. 636; Pennington's Comany Law, 5th ed., S. 317; Gower's Principles of Modem Company Law, S. 385 Fußn. 11 und S. 341. 51 Pennington's Company Law, 5th ed., S. 317. 52 Palmer's Company Precedents, 17th ed., eh. 3, S. 99. Zum Companies Act 48; a. A. Pennington's Company Law, 5th ed., S. 317 für dealers. 47

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Teil 1: Kapitalmarkt und Recht in England

Sachverständige, Gutachter und Prüfer können nach lit. (e) in Anspruch genommen werden 53 . In den particulars muß gemäß sec. (3) chapter 2 part 1 para 1.8. der Regulations on Admission of Securities to Listing im Falle der Veröffentlichung von Sachverständigenstellungnahmen eine Erklärung enthalten sein, daß der Sachverständige seine schriftliche Zustimmung zur Veröffentlichung in der vorliegenden Form und im gegebenen Kontext erteilt und nicht zurückgezogen hat 54. Die Gruppe der Gutachter, Sachverständigen und Prüfer haftet somit - wie nach altem Recht 55 -auch nach dem Financial Services Act. Die Haftung ist beschränkt auf jene Teile der in den Prospekt aufgenommenen Sachverständigenstellungnahmen, denen der Betroffene zugestimmt hat 56. Sachverständige sind im Gesetz definiert als (sec. 151 (7) Financial Services Act): ,,Engineer, valuer, accountant or other person whose profession, qualifications or experience give authority to a Statementmade by him"57. Sec. 67 (2) (c) Companies Act 1985 benannte ausdrücklich diepromoterals Haftende. Als promoter galt: "anyone who assists in the promotion e. g. by obtaining a director or agreeing to take shares or negotiating an agreement or merely by putting a vendor in touch with persons who may form a company to exploit or purchase his goods"5B. Um zu vermeiden, daß promoter ohne Einfluß auf den Prospekt auch bei späteren Emissionsvorgängen hafteten, engte sec. 67 (3) Companies Act 1985 den Begriff für Haftungszwecke erheblich ein 59. Alle nicht mit der Prospekterstellung befaßten pomoter wurden hierdurch von der Haftung freigestellt 60• 53 Zur Haftung der experts nach altem Recht: Gower' s Principles of Modem Company Law, S. 385. 54 Sec. 61 (1) (b) Companies Act 1985 schrieb die Einholung dieser Zustimmung gesetzlich für Emissionsprospekte vor. 55 Zur Regelung unter den Companies Acts 1948 bzw. 1985: Gower's Principles of Modem Company Law, S. 385; Charlesworth & Cain, Company Law, S. 145; Pennington's Company Law, 5th ed., S. 317. 56 Zur entsprechenden Regelung im alten Recht (sec. 43 (4) Companies Act 1948): Tolley's Company Law, S. 637. 57 Die Definition entspricht jener des alten Rechts in sec. 62 Companies Act 1985. 58 Palmer's Company Law, 22nd ed., Rdnr. 20-69 zum Comp. Act 1948; vgl. auch Twycross v. Grant (1877) 2 CPD 469, 541; Emma Silver Mining Company v. Lewis (1879) 5 CPD 396, 407; Bagnall v. Carlton (1877) 6 ChD 371, 382, 407; Gluckstein v. Bames (1900) AC 240; Jubilee Cotton Mills Ltd v. Lewis (1924) AC 958, 965; Erlanger v. New Sombrero Phosphate Co (1874-80) AllER 271, 278; Parker in Buckley On the Companies Acts, S. 126; Pennington's Company Law, 5th ed., S. 601 und S. 606 mit Überblick über die Begriffsbestimmung. 59 " ••• promoter means a promoter who was a party to the preparation of the prospectus or of the portion of it, containing the untrue statement, but does not include any person by reason of bis acting in a professional capacity for persons engaged in procuring the formation of the company". Auch die Gründer- und Hintermännerhaftung der von der Rechtsprechung in der Bundesrepublik entwickelten Prospekthaftung knüft an einen

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Die Neuregelung der gesetzlichen Prospekthaftung im Financial Services Act zählt die promoter nicht mehr ausdrücklich zu den Haftenden. Sie können jedoch unter sec. 152 (1) (e) des Gesetzes als "person ( ... ) who has authorised the contents of or any part of the particulars" fallen. Dies ergibt sich auch aus sec. 150 (6) wonach unter anderempromoternicht haften, wenn Umstände im Prospekt unaufgedeckt bleiben, bezüglich denen die Voraussetzungen zur Weglassung unter bestimmten Umständen bestehen. Die Existenz des Haftungsausschlusses für promoter läßt den Rückschluß zu, daß sie zu einer der Haftungsgruppen des Gesetzes gehören. In Frage kommt lit. (e). Unter (d) kann die Haftung nicht einzuordnen sein, weil hier die ausdrückliche Übernahme der Verantwortung für den Prospekt erforderlich wäre. Die berufsmäßigen Helfer bei der Prospekterstellung gelten nicht als "experts" im Sinn von lit. (e), denn nach sec. 152 (8) Financial Services Act haften Personen nicht, soweit ihr Handeln im Rahmen ihrer "professional capacity" bei der Beratung über den Prospektinhalt bleibt. Die entsprechende ältere Regelung (sec. 67 (3) Companies Act 1985) galt als auf Büroangestellte (clerks), Abschlußprüfer und Rechtsberater anwendbar. Dies jedoch nur, soweit ihr Handeln nicht über den Bereich hinausging, der den entsprechenden Beratungstätigkeiten immanent ist 61 . Nach neuem Recht haftet der berufsmäßige Prospekterstellungshelfer, wenn er gemäß sec. 152 (I) (d) Haftungsübernahmeerklärungen abgibt oder wenn er gemäß lit. (e) Financial Services Act den Prospekt oder Teile davon autorisiert und dabei über die Beratungstätigkeit hinausgeht. Sec. 150 (I) Financial Services Act regelt die Prospekthaftung der dort genannten Personen, ohne ausdrücklich zu bestimmen, ob die Aufzählung der Haftenden enumerativ abschließend ist. Für die Vorgängernorm (sec. 67 (I) (2) Companies Act 1985) wurde angenommen, daß neben den aufgezählten Personen keine weiteren unter die gesetzliche Prospekthaftung fielen 62. Untereinander stehen die Haftenden im Verhältnis der Gesamtschuldnerschaft63.

vermuteten Einfluß der Haftenden auf den Prospekt an, bringt dies aber nicht deutlich zum Ausdruck, vgl. die Ausführungen unten Teil 1/, Kap 1, C JX 4/ 5 .. 60 Tolley's Company Law, S. 636; Palmer's Company Law, 22nd ed., Rdnr. 20-12. 61 Pennington's Company Law, 5th ed., S. 602 Fußnote 5; Palmer's Company Law, 22nd ed., Rdnr. 20-02 zum Companies Ac 1948, 24th ed., Rdnr. 23-303 zum Companies Act 1985; für solicitors: Re Great Wheal Polgooth Co Ltd (1883) 53 U 42, 46 f. 62 Pennington's Company Law, 5th ed., S. 317. 63 Nach dem Law Reform (Married Women and Tortfeasors) Act 1915, sec. 6; vgl. Pennington 's Company Law, 5th ed., S. 317 schon vor dem genannten Gesetz: Shepheard v. Bray (1906) 2 ChD 235.

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Teil 1: Kapitalmarkt und Recht in England

5. Unrichtigkeit oder Unvollständigkeit des Prospektes Die Prospekthaftung in sec. 150 (1) Financial Services Act setzt ein "untrue or misleading statement in the particulars or the omission from them of any matter required tobe included by section 146 or 147" voraus. Das untrue or misleading statementkann zu dem Oberbegriff "Unrichtigkeit" zusammengefaSt werden 64 • Die Neuregelung in sec. 150 (1) Financial Services Act behandelt dem Wortlaut nach wegen des Wortes "or" das untrue Statement als Alternative zum misleading statement. Ob diese begriffliche Trennung sachliche Bedeutung erlangt, bleibt abzuwarten; Stellungnahmen hierzu sind bisher nicht ersichtlich. Wie die Rechtssprechung des common law zur Unrichtigkeit ohne weiteres für die Ausfüllung des gesetzlichen Begriffs des untrue statement in die Companies Acts 1948 und 1985 übernommen wurde 65 , dürfte dies in der Praxis auch für sec. 150 (I) und die anderen Anspruchsgrundlagen des Financial Services Act erfolgen66. Die misleading impression wird wohl weiterhin als Maßstab für das untrue statement gelten 67 • Hierfür spricht, daß für die verschiedenen gesetzlichen Anspruchsgrundlagen und jene des common law - u. a. deceit, negligent misrepresentation, recission bisher eine einheitliche Definition für Unrichtigkeit und Unvollständigkeit angewendet wurde, die durch die differenzierende Behandlung des misleading Statement und des untrue statement gefährdet wäre. In der Vergangenheit wurden die Begriffe "false statement 68 , false representation 69 , untrue statement 70 , sowie weitverbreitet, misstaterneut und misrepresentation 71 synonym verwendet. 64 Der Companies Act 1985 brachte in sec. 71 (a) die weitestgehende Bedeutungsgleichheit der Ausdrücke untrue und misleading zum Ausdruck: " ... a Statement included in a prospectus is deemed to be untrue if it is misleading in the form and context in which it is included ...". 65 Ausdrücklich Übernahme der alten Rechtsprechung auch für die gesetzliche Definition im Comp. Act 1948 durch Halsbury's Laws of Eng!., Vol. 7, Rdnr. 254, Fußn. 8, Palmer's Company Law, 22nd ed., Rdnr. 21- 30; Gower's Principles of Modem Company Law, S. 370 zum untrue statement im Companies Act 1948: "This seems to be only declaratory of common law". 66 Zweifelnd an der grundsätzlichen Übertragbarkeit der alten Fälle in allgemeiner Hinsicht jetzt Palmer's Company Law, 24th ed., Rdnr. 23-163. 67 Palmer' s Company Law, 24th ed., Rdnm 23- 177 und Gore-Browne On Companies, 44th ed., Rdnr. 11.4 ff. machen für Unrichtigkeit und Unvollständigkeit keinen Unterschied zwischen Gesetz und common law bzw. der Rechtslage unter den verschiedenen Companies Acts. 68 Benutzt bei Hepple & Matthews, S. 511; Winfield & Jolowicz, S. 246; Fleming, s. 617. 69 Benutzt bei Salmond & Heuston, S. 365; Winfield & Jolowicz, S. 246; Street On Tort, S. 379; Bradford BuHding Society v. Borders (1914) 2 AllER 205, 212. 70 Benutzt bei Palmer's Company Law, 22nd ed., Rdnr. 21-30. 11 Benutzt bei Street, On Tort S. 379; Fleming, S. 617.

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a) Die Unrichtigkeit Die Darstellung eines Sachverhaltes durch Worte und Zahlen kann nur Näherungswerte ergeben; fast notwendigerweise enthält jede Aussage Unrichtigkeiten 72 • Die Grenze zwischen einer richtigen und unrichtigen Erklärung muß durch eine graduelle Näherungsbeurteilung gezogen werden; das englische Recht anerkennt seit der Frühzeit der Berührung mit Prospektfallen, daß nur solche Abweichungen des Gesagten von der Wirklichkeit Unrichtigkeit begründen, die einiges Gewicht haben 73. Die Unrichtigkeit ist durch eine Gesamtschau der Angaben festzustellen. Sind mehrere selbständige Angaben isoliert betrachtet jeweils richtig, so liegt doch insgesamt eine unrichtige Erklärung vor, wenn die Angaben zusammengenommen eine "misleading impression" geben 74 • Grundsätzlich kommt als Erklärung neben Äußerungen durch Worte 75 auch das sonstige Verhalten (conduct)16 in Betracht. Für die Vorgängernormen der Prospekthaftungsanspruchsgrundlagen des Financial Services Act, die Companies Acts 1948 und 1985, galt, wie für Ansprüche aus deceit, negligent misrepresentation und rescission, daß Ansprüche nur für misstatements of fact bezüglich Angaben aus der Vergangenheit oder der Gegenwart gewährt wurden 77 Davon sind bloße Anpreisungen zu unterscheiden; maßgebliches Kriterium ist, ob allgemein und ungenau das Produkt gepriesen oder ob genaue Eigenschaften versichert werden 78 • Hier ist zu berücksichtigen, daß der Anleger weiß, daß der Prospekt Werbezwecken dient und der Inhalt bewußt hoffnungsfroh gestaltet zu werden pflegt 79 • Angaben zu in der Zukunft liegenden Sachverhalten, Erwartungen und Beurteilungen werden nicht als Tatsachenangaben behandelt, jedoch darauf überprüft, ob sie als innere Überzeugung des Äußernden vorhanden sind oder ob er vorn "Even in matters, which are capable of being stated more or less nearly with exactitude, the statement is inevitably to a !arge extent only approximate", Buckley on the Companies Acts, Bd. 1, S. 123 f. 73 Emma Silver Mining Co v. Grant (1879) 11 ChD 918, 934; Cape! & Co v. Sim's Ships Composition (1881) 58 LTR 807, 809. 74 R. v. Kylsant (1931) AllER 179, bes. deutlich Avory, S. 183: "If by a nurober of statements you intentionally give a false impression and induce a person to act upon it, it is not the less false although if one takes each Statement by itself there may be difficulty in shewing that any specific statement is untrue"; vgl. auch Aaron's Reefs and Twiss (1896) AC 237, 281, S. 287; schon vorher: Bentley & Co v. Black (1893) 9 TLR 580. 75 Street on Tort, S. 379. 76 Ward v. Hobbs (1878) 4 AppCas 13, S. 26; Salmond & Heuston, S. 365; Street On Tort, S. 379; Aeming, Law of Tort, S. 167; Winfield & Jolowicz, S. 246; Bradford Build. Society v. Borders (1941) 2 AllER 205, 211, Viscount Maugham. 77 Palmer's Company Law, 22nd ed., Rdnr. 21-32. 78 Treitel, The Law of Contract, 4th ed., Ch. 9 sec. 2(1) S. 214 zu Anpreisungen: Smith v. Land & House Property Corporation (1884) 28 ChD 7, 11, Lord Bowen. 79 Centr. Railw. Co of Venez. v. Kisch (1867) LR 2 HL 99, 113.

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Teil 1: Kapitalmarkt und Recht in England

täuscht, von den entsprechenden Angaben überzeugt zu sein 80. Die auf ihre Richtigkeit zu prüfende Behauptung liegt nicht in ihrem Inhalt selbst, sondern in der implizierten Erklärung des Überzeugtseins vom Inhalt. Die Echtheit der Überzeugung gilt als nachprüfbare Tatsache: "A man's mind is as much a fact as the state of his digestion" 81 . Auf gleiche Weise wird die Richtigkeit von Angaben zu Absichten 82, zur Ernsthaftigkeit von Versprechen 83 und zum inneren Wollen 84 geprüft. Gewinnprognosen oder-erwartungengelten grundsätzlich nicht als Tatsachenbehauptungen, weil sie sich auf zukünftige Sachverhalte beziehen 85 . Auch hier kann das untrue statement in der Täuschung über das Überzeugtsein von der Richtigkeit der Erwartung liegen 86. Daneben ist eine Gewinnprognose als Tatsachenbehauptung zu behandeln, wenn das Eintreten als sicher dargestellt wird, ohne einen Hinweis zu geben, daß es sich nur um eine ungesicherte Erwartung handelt 87. Angaben zur Rechtslage gelten nicht als Tatsachenbehauptungen88. Die Ausgrenzung der Statements of law von den Tatsachenangaben scheint nicht ganz von einzelfallbezogenen Erwägungen frei zu sein. Eine durchgängige Systematik läßt sich nur bedingt feststellen. Es wird vertreten, Statements of law könnten wie Tatsachenangaben zu behandeln sein, wenn der Erklärende in bezog auf Intelligenz und Rechtskunde gegenüber dem Empfänger übermächtig sei, die Parteien also nicht auf "equal footing" stünden 89. Angaben zur richtigen Ausle80 "lf a man says he expects so and so and he does not, bis statement is an untrue statement of fact"; Re Metropolitan Coal Consumers Asociation (1892) 3 ChD 1, 11; ähnlich klar: Brown v. Raphael (1958) ChD 636,641 für Meinungsäußerungen; Aaron's Reefs v. Twiss (1896) AC 273, 284; Smith v. Land and House Property Corpor. (1884) 28 ChD 7, 15, Lord Bowen. 81 Lord Bowen in Edgington v. Fitzmaurice (1881-85) AllER 856, S. 861; ähnlich: Angus v. Clifford (1891) 2 ChD 449, 470; Anderson v. Pacific Ins. Comp. (1872) LR 7 CPD 65. 82 Edgington v. Fitzmaurice (1881-85) AllER 856, 861. 83 Clydesdale Bank Ltd v. Paton (1896) AC 381, 394; Re Eastgate (1905) 1 KB 465; Re Shackleton (1875) LR 10 ChD 446; Fleming, S. 619; Pennington's Company Law, 4th ed., S. 237; a. A. zur "promise": Salmond & Heuston, S. 366. 84 Clerk & Lindsell, Rdnr. 17-06. 85 Bentley and Co v. B1ack (1893) 9 TLR 580, 581. 86 Liverp. Palace of Varieties Ltd v. Miller (1896) 4 SLT 153. 87 Aaron's Reefs v. Twiss (1896) AC 273, 284; ausdrücklich bestätigt in Re Pacaya Rubber and Produce Company Ltd (1914) 1 ChD 542, 549 f. 88 Bower, The Law Re1ating to Estoppe1 by Representation, S. 36 Fußnote 40; Pennington's Company Law, 5th ed., S. 303; Treitel, Law of Contract, 4th ed., S. 216; Winfield & Jolowicz, S. 247; Beatty v. Lord Ebury (1872) LR 7 ChD 777, 800 ff. ohne eindeutige Abgrenzung zwischen Statement of fact und statement of 1aw; zur Schwierigkeit der Abgrenzung: Solle v. Butcher (1950) 1 KB 671; Andre & Cie S. A. v. Ets Michel Blanc et Fils (1977) 2 Lloyd' sR 166, 180 Auslandsrecht als Tatsache; statement of law als statement of fact: West London Community Bank v. Kitson (1884) 13 QBD 360 CA. 89 Winfie1d & Jolowicz, S. 247 mit weiteren Nachweisen.

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gung des Gesetzes 90 oder eines Vertrages 91 wurden als Statements of law gesehen, während die Beschreibung des Inhalts eines Vertrages dem Bereich der Tatsachenbehauptungen zugerechnet wurde 92 • Die Behauptung, eine Gesellschaft habe eine Lizenz zum Betrieb einer Dampfbahn wurde stillschweigend als Tatsachenbehauptung angesehen 93 , obwohl man das Bestehen einer Lizenz auch als Rechtsfrage einordnen kann. Auch für Statements of law wird allerdings die Überprüfung der Richtigkeit der Aussage unter dem Gesichtspunkt der Abgabe einer stillschweigenden Tatsachenbehauptung untersucht, der Erklärende sei von der Richtigkeit überzeugt 94. Die Nachprüfung innerer Überzeugungen wird durch eine faktische Beweislastumkehr für den Getäuschten erleichtert. Legt der Erklärende keine Umstände dar, denen zufolge er vernünftigerweise an die Richtigkeit seiner Aussage glauben durfte, läuft er Gefahr, daß das Gericht den Rückschluß zieht, er habe die innere Überzeugung nicht gehegt95. b) Unvollständigkeit Im allgemeinen englischen Recht gilt der Grundsatz, daß Nichtaufdeckung von Tatsachen und Schweigen Erklärungen nicht automatisch unrichtig macht. Nach der Regel "caveat emptor" heißt es: ,,Let the buyer beware" 96• Davon gibt es mehrere Ausnahmen: Macht (Teil-)Verschweigen den Rest des Gesagten nicht nur unvollständig, sondern falsch, wird also die suppressio veri zur allegatio falsi, entsteht eine misleading impression 97 . Bei genauer Betrachtung betrifft dies Fälle, in denen keine Unvollständigkeit vorliegt, sondern Unrichtigkeit des Gesagten, denn durch Auslassung von Informationen kann der Gehalt des Gesagten verändert werden 98 • Cf. National Pari-Mutual Association v. R (1930) 47 TLR 110. Pollock, Principles of Contract, 9th ed., S. 609. 92 West London Comm. Bank v. Kitson (1884) 13 QBD 360, 361 f. 93 Derry v. Peek (1899) 14 AppCas 337. 94 " ••• but it is an implied Statement by the representor of the fact, that the opinion expressed as to the law is actually entertained by him". Bower, The Law Relating to Estoppel by Representation, S. 36, Fußnote 40. 95 Palmer's Company Precedents, 17th ed., eh. 3, S. 100. 96 Smith & Keenan, English Law, S. 203; Anson's Law of Contract, S. 227; Salmond & Heuston, S. 366; Walters v. Morgan 45 ER 1059; kritisch: Fleming, Law of Tort, S. 617: "This reflects market place ethics". Zum "caveat emptor" im englischen Recht: Nirk, RabelsZ 18(1953) 310, 333. 97 Peek v. Gurney (1861-73) AllER 116, Lord Caims S. 129: " ... that the withholding of that which is not stated makes that which is stated absolutely false"; bestätigt in Arkwright v. Newbould (1881) 17 ChD 301, 317 f. 98 Oakes v. Turquand and Harding (1861-73) AllER 738; Jacques v. Lloyd D. George & Partners Ltd (1968) 2 AllER 187, 190 f; Coles v. White City (Manchester) Greyhound Asscn Ltd (1929) 45 TLR 230, 231; Centr. Railw. Co of Venez. v. Kisch (1867) LR 2 90 91

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Unvollständigkeit ist demgegenüber zu bejahen, wenn der Aussagegehalt des Gesagten durch die Lücke nicht verändert wird, insgesamt aber notwendige Informationen unterdrückt bleiben. Die Abgrenzung kann außerordentlich schwierig sein, wie sich an R. v. Kylsant zeigt 99: Die Angabe über die ausbezahlten Dividenden einer Gesellschaft aus den Vorjahren war an sich richtig; jedoch war nicht zum Ausdruck gebracht, daß die Dividenden aus der Auflösung stiller Reserven früherer gewinnreicher Jahre stammten. Diese Aussage kann so verstanden werden, daß die Unterdrückung des Aktivierungssachverhaltes eine stillschweigende Behauptung bedeutet, die Gewinne seien erwirtschaftet worden, was zur Annahme von Unrichtigkeit führt. Andererseits kann die Ausweisung von Gewinn als objektiv richtige Behauptung angesehen werden; der Prospekt wäre dann unvollständig bezüglich der Angaben zur Herkunft des Gewinns. Außerhalb der gesetzlichen Prospektvorschriften des Financial Sevices Act können Aufdeckungspflichten aus einer sogenannten fiduciary relationship folgen 100• Derartige Beziehungen können beispie!,sweise zwischen Anwalt und Mandant bestehen 101 • Aufdeckungspflichten folgen auch aus uberrimae-fidei Verhältnissen, bei denen die Aufklärungspflichten aus der einseitigen Verteilung der Information und dem daraus resultierenden Bedürfnis der Gegenseite auf die Verläßlichkeit der Angaben des Vertragspartners fließen. Als Prototyp solcher uberrimae-fidei-Verhältnisse wurden seit jeher die Beziehungen zwischen Versicherungsnehmer und Versicherer bei der Schiffsversicherung angesehen 102• Teilweise wird das Verhältnis zwischen dem Zeichchner und dem Emittenten von Aktien als echtes uberrimae-fideiVerhältnis behandelt 103 • Die herrschende Meinung wendet sich gegen diese Zuordnung, nimmt aber Aufdeckungspflichten an, die jenen aus den uberrimae fidei-Verhältnissen praktisch gleichkommen 104• Der Streit dürfte im Ergebnis gleichgültig sein 105 • Auch bei der Übernahme von HL 99, 122; Arkwright v. Newbould (1881) 17 ChD 301, 318: ,,Every word may be true but if you leave out something which qualities it, you may make a false statement". 99 R. v. Kylsant (1931) AllER 179. 100 Wintterlin, S. 76 f; Chitty, The Law of Contract, S. 167; Fleming, Law of Tort, s. 617. 101 Nocton v. Ashburton (1914-15) AllER 45. 102 Im Marine Insurance Act 1906 gesetzlich geregelt; Nirk, RabelsZ 18 (1953) 310, 334. 103 Chitty On Contracts, Rdnr. 416: "Contracts to take shares in companies may be classified as uberrimae fidei, because again the knowledge of a11 material facts lies with one party alone, namely the promoters, directors . .." ; Smith & Keenan, English Law, S. 204; Schirrmeister, Gustav, Das Bürgerliche Recht Englands, Bd. 1, S. 541; Nirk, RabelsZ 18 (1953) 310, 334. 104 H. M.: New Brunswick & Canada Railway Co v. Muggeridge (1860) 1 Dr. & Sm. 363, 381 f.; befolgt in Henderson v. Lacon (1867) LR 5 Eq 249, insbes. S. 262; Centr. Railw. Co of Venez. v. Kisch (1867) LR 2 HL 99, 113; Aaron's Reefs v. Twiss (1896) AC 273 HL; Greenwood v. Leather Shod Wheel Co (1900) 1 ChD S. 421. 10s Gower's Principles of Modern Company Law, S. 379; Palmer's Company Law, 22nd ed., Rdnr 21-28; Cheshire & Fifoot, Law of Contract, S. 282.

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Schuldverschreibungen einer Gesellschaft wird vertreten, daß eine derartige Beziehung gegenüber dem ersten Zeichner bestehe 106• Der Umfang der Aufklärungspflichten in bezug auf die Vollständigkeit ist umstritten 107 • Von besonderer Bedeutung für die Beurteilung der Unvollständigkeit eines Prospektes ist die Grenzziehung zwischen wesentlichen und unwesentlichen Angaben. Für den Katalog von Pflichtangaben der vor dem Financial Services Act geltenden Bestimmungen stellte sich die Frage, ob jede Auslassung von Pflichtangaben zur Unvollständigkeit führte. In einem zum Director's Liability Act 1890 ergangenen Urteil 108 führte der Richter aus: "1 cannot attribute to the legislature the intention that the mere omission of any of the facts required by this section to be stated should give the shareholders this right to get rid of their shares".

Eine kurz darauf folgenden Entscheidung bestätigte dies 109 • Aus beiden Fällen läßt sich jedoch nicht deutlich entnehmen, ob die Haftung entfiel, weil die Auslassung von Informationen nicht zu Unvollständigkeit führte, oder ob die Klagabweisung erfolgte, weil die Kausalität der unwichtigen Angabe für die Zeichnung nicht nachgewiesen werden konnte. Heute enthalten die secs 150 (2) und 166 (2) Financial Serv. Act die Regelung, daß die Auslassung von Pflichtangeben eine Erklärung darstellt, es liege insofern kein aufdeckungspflichtiger Tatbestand vor.

6. Auslegungsebene der Erklärungen im Prospekt Die Untersuchung der Prospektangaben auf Richtigkeit bzw. Vollständigkeit wird nach der arn weitesten verbreiteten Ansicht durch eine Auslegung auf dem Empfängerhorizont vorgenommen 1 10• 106 Gower's Principles of Modern Company Law, S. 379 behandelt die Zeichnung von debentures und shares einheitlich. 101 Pennington 's Company Law, 5th ed., S. 304 f. meint, das Gebot der Vollständigkeit beziehe sich nur auf die gemachten Angaben im Prospekt; Mc Keown v. Boudard Pev. Gear Co (1896) 65 UCh 735: "Contracts to acquire securities, whether from the company itself or from an existing holder are not within the traditional category of contracts under which there is a positive duty to disclose all material facts"; ganz gegen Zuordnung zu den uberrimae-fidei-Bereich: Stiebe!, LQR, Vol. 48, S. 343, der Grundsatz caveat emptor sei anzuwenden. tOs Re Wimbledon Olympia Ltd (1910) 1 ChD 630, 632. 109 Re South of England Natural Gas Co (1911) 1 ChD 573. 110 Greenwood v. Leather Shod Wheel Co (1900) 1 ChD 421, 434: " .. . the meaning which is important is the meaning which the prospectus conveys to those who read it"; vgl. auch Angus v. Clifford (1891) 2 ChD 449, 454; Re Liberian Governm. Concessions and Explor. Co (Ltd) (1892) 9 TI-R 136; Stirling v. Pasbury Grains Syndicate (Ltd) (1891) 8 TI-R 71; Peek v. Gurney (1861-73) AllER 116, 124; W. B. Anderson & Sons v. Rodes Ltd (1967) 2 AllER 850; Arkwright v. Newb. (1881)17ChD 301, 302.

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Teil 1: Kapitalmarkt und Recht in England

Bei mehrdeutigen Erklärungen (ambiguous Statements) wird die Unrichtigkeit objektiv beurteilt. Der Erklärung soll die Bedeutung zuzumessen sein, die ihr ein verständiger Geschäftsmann (intelligent businessman) gibt 111 • Nach anderer Ansicht soll die natürliche Bedeutung (natural meaning) ausschlaggebend sein 112 oder jegliche vernünftige Auslegung des Anlegers zugrundezulegen sein 113 • Bei Prospekterklärungen, die an eine Vielzahl von Adressaten gerichtet sind, kann der individuelle Empfängerhorizont jedenfalls nicht berücksichtigt werden. Den Interessen des Anlegerschutzes kommt eine Auslegung entgegen, die statt auf den Kenntnisstand von Fachleuten auf den eines ftktiven Durchschnittsmenschen (ordinary man in the street) abstellt 114• Grundsätzlich soll die Bedeutung, die der Erklärende seiner Behauptung beimißt, außer Betracht bleiben 115 • Bei einer auf dem Empfängerhorizont mehrdeutigen Erklärung, die auf das Hervorrufen der falschen Bedeutung angelegt ist, soll es jedoch für das Richtigkeilsurteil auf die angestrebte Auslegung artkommen 116• 7. Kausalität Sec. 150 (1) Financial Services Act setzt für Schadensersatz ein Ursächlichkeitsverhältnis zwischen unrichtigen oder irreführenden Angaben im Prospekt und Schaden des Anlegers voraus 117 , während sec. 67 (1) Companies Act 1985 zwei Kausalitätselemente unterschied: 1. Zeichnung "on the faith of the prospectus" 2. darnage sustained by reason of any untrue statement included in the prospectus 118• Außerhalb des Financial Services Act ist für die Anspruchsgrundlagen der Prospekthaftung nach wie vor die sogenannte ,,reliance" bzw. das "inducement" erforderlich. Dies gilt für die übrigen Anspruchsgrundlagen aus dem Bereich der Smith v. Chadwick (1881-85) AllER 242, 245. Angus v. Clifford (1891) 2 ChD 449, 454; Smith v. Chadwick (1881- 85) AllER 242, 249: Arkwright v. Newbould (1881) 17 ChD 301, 322 Cotton, L. J.: " . .. but we must not put an unnatural and unreasonable interpretation on what they say" . 113 Palmer's Company Law, 24th ed., Rdnr. 23-127. 114 Brit. Airways Board v. Taylor (1975) 1 WLR 1197, 1200. 115 Hallows v. Pernie (1868) LR 3 ChD 467, 476; Broome v. Speak (1903) 1 ChD 586, 602; Halsbury's Laws of England, Vol. 7, Rdnr. 254, Fußn. 8; a. A. Mclnvemey v. Lloyd's Bank (1974) 1 Lloyd's R. 246, 254, Lord Denning, M. R. 116 " ••• it is a trite observation, that every document as against it's author must be read in the sense which it was intended to convey", Gluckstein v. Barnes (1900) AC 240, S. 250, Lord MacNaughten. 117 ,,Loss as a result of any untrue or misleading statement ... ". 118 Zur entsprechenden Kausalität bei sec. 43 Companies Act 1948: Palmer' s Company Law, 22nd ed., Rdnrn. 21-37 und 21-53. 111

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torts und für rescission. Danach kommt es für den Schadensersatzanspruch darauf an, ob die Unrichtigkeit oder die Unvollständigkeit den AnlageentschluG auslöste 119• Nach dem Financial Services Act ist nunmehr nicht mehr maßgeblich, ob der Anleger durch den Prospekt zum AnlageentschluG veranlaßt wurde. Vielmehr genügt es, wenn die Prospektfehler auf den Einstandspreis eine erhöhende Wirkung hatten, selbst wenn der Geschädigte der unrichtigen Angabe keine Beachtung geschenkt hat 120• Die Kausalität ist also alleine auf die Frage beschränkt, ob das Prospektdefizit den Preis erhöhte 121 • Allerdings sollen nur wesentliche Preisverfälschungen zu Ansprüchen führen 122• a) Wesentlichkeil der Angaben unter Kausalitätsgesichtspunkten Im Bereich der Unvollständigkeit des Prospektes ist zu prüfen, ob alle Pflichtangaben immer als wesentlich zu behandeln sind und ob auch solchen Auslassungen, die vom Pflichtangabenkatalog nicht erfaßt werden, preiserhöhende Wirkung zukommen kann. Sec. 38 Companies Act 1867 hatte für Gesellschaftsprospekte einen Mindestinhalt vorgeschrieben. Unter dieser Norm bestand bei Auslassung jeglicher Katalogangaben Haftung; einer Prüfung der materiality bedurfte es nicht 123• Für die Companies Acts 1948 und 1985 wurde angenommen, dies könne nicht als Begründung dafür gelten, die Auslassung einer jeden Katalogangabe führe zur Haftung, denn sec. 38 Companies Act 1867 enthielt eine Betrugsfiktion bei Auslassung von Angaben, die in den Companies Acts 1948 und 1985 fehlte 124 • Deswegen galt, daß im Einzelfall manchen Pflichtangaben keine große Bedeutung zukam und nichtjeder immer Erheblichkeit beizumessen war 125 • Für sec. 150 (1) Financial Services Act sind zu dieser Frage keine Stellungnahmen ersichtlich. Indem sec. 150 (1) Financial Services Act auf die Generalklausel in sec. 146 verweist, nach der zusätzlich zu den Katalogangaben alle Informationen gegeben werden müssen, die für Anleger von Bedeutung sein können, kommt klar zum Ausdruck, daß über die Katalogpunkte hinaus Angaben wesentlich sein können. Unvollständigkeit kann demnach bei Auslassung von anderen als Katalogangaben Hierzu unten Teil/, Kap 3, CI 2 .. Gore-Browne On Companies, 44th ed., Rdnr. 11.3; Palmer's Company Law, 24th ed., Rdnr. 23-178. 121 Preiserhöhende Wirkung als einzige Kausalitätsfrage in sec. 150 (1) FSA: Palmer's Company Law, 24th ed., Rdnr. 23-178. 122 Palmer's Company Law, 24th ed., Rdnr. 23-178. 123 Twycross v. Grant (1877) CPD 469, insbes. S. 482; Cornell v. Hay LR 8 CPD 328; Charlton v. Hay 31 LTR 437. 124 Pennington's Company Law, 5th ed., S. 285 zum Comp. Act 1985. m So im Ergebnis auch Pennington S. 286. 119

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vorliegen. Man wird annehmen müssen, daß nicht alle beschönigenden Auslassungen eine preiserhöhende Wirkung haben dürften, und daß dieser Effekt auch Auslassungen zukommen kann, die keinen Verstoß gegen den Angabenkatalog, sondern gegen die Generalklausel zur Vollständigkeit darstellen. b) Höhe und Art des Schadensersatzes als Folge von Kausalitätserwägungen Auch für sec. 150 (1) Financial Services Act sollen die allgemeinen tortGrundsätze zum Schadensersatz gelten, wie vorher für sec. 67 Companies Act 1985 126• Über die gemäß sec. 150 (1) Financial Services Act zu gewährenden Ansprüche besteht große Unsicherheit 127 • Die Untersuchungen des Schadensersatzes nach allgmeinem tort-Recht betrachten die Begrenzung des Schadens der Höhe nach kaum unter dem Gesichtspunkt der Kausalität. Diese wird ganz vorrangig auf die Ursächlichkeit der unrichtigen oder unvollständigen Prospekte für die Anlageentscheidung bezogen 128 und bei der Schadenshöhe unberücksichtigt gelassen. Als "authority" zum Schadensersatz in Prospektfällen gilt auch heute noch McConnel v. Wright 129• Die Entscheidung betrifft einen Sachverhalt, der auf den Directors Liability Act 1890 neben deceit getützt war. Hier wurde die sogenannte "out of the pocket-rule" ins Leben gerufen, wonach der Kläger "um Geld in seiner Tasche betrogen wurde, weswegen die Obergrenze des Schadensersatzes der Betrag ist, den er vorher in der Tasche hatte und den jetzt die Gesellschaft hat" 130• An dieser Maxime, aus der insbesondere der Ausschluß des versprochenen und auch des entgangenen Gewinns folgen soll 131 , wird festgehalten. Aus Mc Connel v. Wright wird geschlossen, Schaden sei der Unterschied zwischen dem objektiven Wert der Anteile und dem bezahlten Preis 132• Als Palmer's Company Law, 24th ed., Rdnr. 23-180. Gore-Browne On Companies, 44th ed., Rdnr. 11.3 " . .. it is regrettable, especially in an investor protection act, that the answer cannot be given with any certainty". 128 Aaron's Reefs v. Twiss (1896) AC 273; Andrews v. Mockford (1896) LRQBD 372; Angus v. Clifford (1891) 2 ChD 449; Arnison v. Smith (1889) 41 ChD 348, 368 f; Twycross v. Grant (1877) LR 2 CPD 469, 531 für sec. 38 Companies Act 1867. 129 McConnel v. Wright (1903) 1 ChD 546. 130 McConnel v. Wright aaO. Collins MR S. 554; schon vorher: Peek v. Derry 37 ChD 592; zustimmend Broome v. Speak (1903) 1 ChD 586, 605. 13 1 McConnel v. Wright S. 554: ,,No damages in respect of prospective gain which the person contracting was entitled by this contract to expect come in". m Charlesworth & Cain, Company Law, S. 153; Gore-Browne On Companies, 42nd ed., Rdnr. 11-12; Halsbury's Laws of Engl., Vol. 7, para 254, Fußnote 6; Palmer's Company Law, 24th ed., Rdnr. 23-180 i. V. m. Rdnr. 23-212; McGregor On Damages, Rdnr. 1465; Smith & Keenan's Company Law, S. 494; Treitel, Law of Contract, S. 253; vorher: Twycross v. Grant (1877) LR 2 CPD 469, 489, 513; Houldsworth v. City of Glasgow Bank (1880) 5 AppCas 317, 324f.; Amison v. Srnith (1889) 41 ChD 348, 126 127

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maßgeblicher Zeitpunkt für die Bestimmung des objektiven Wertes gilt der Moment der Zuteilung der Aktien oder der Schuldverschreibungen (allotment) 133 • Der bezahlte Preis ist eine bekannte Größe. Der objektive Wert ist demgegenüber ungewiß. Auf den Marktwert nach Bekanntwerden der Unrichtigkeit des Prospektes kann nicht Bezug genommen werden 134 , denn er kann durch sonstige Faktoren verfälscht sein 135 • Der im deutschen Recht durch § 472 BGB erfüllte Regelungsbedarf bei der W andelung wird bei der englischen Lösung nicht berücksichtigt. Der objektive Wert ist aus der Sicht ex post zu berechnen, wobei nach einer vor McConnel v. Wright vertretenen Ansicht später auftretende wertmindernde Umstände einzubeziehen sein sollten 136• Dabei wurde wohl stillschweigend unterstellt, bei Kenntnis vom wahren Sachverhaltes wäre vom Vertragsschluß Abstand genommen worden; die erst später auftretenden, im Projekt angelegten Schadensursachen hätten sich dann für den Getäuschten nicht ausgewirkt. Dies verträgt sich aber nicht mit der Beschränkung des Schadensersatzes auf die Differenz zwischen objektivem Wert und bezahltem Preis aus der späteren "out of the pocket rule" und dürfte überholt sein. Bei anderen Fällen der Verletzung vorvertraglicher Aufklärungspflichten wird heute überlegt, ob der Vertrag bei Aufklärung nicht geschlossen worden wäre und erwogen, dann die Folgeschäden in den Ersatz einzubeziehen. 1931 stellte Lord Atkin fest, zu ersetzen seien dann möglicherweise die weiteren Schäden, die direkt aus der fraudulösen Veranlassung des Vertragsschlusses fließen, entschied die Frage aber nicht 137• 1969 wurde in einem Unternehmenskaufsfall138 Ersatz von Folgeschäden gewährt, die in weiteren Kosten für den Fortbetrieb einer maroden Firma bestanden, also mit der Differenz zwischen bezahltem Kaufpreis und objektivem Wert nichts zu tun hatten. Als entscheidend für die Begrenzung der Schadenshöhe wurde die Direktheit des Schadensverlaufes gesehen. Lord Denning führte aus: "The defendant is bound to make reparation for all the actual darnage directly flowing from the fraudulent inducement ( ... ). It does not lie in the mouth of the fraudulent person to say that they could not 363; Davidson v. Tulloch 3 Macq 783, bestätigt in Arkwright v. Newbould (1881) 17 ChD 301. 133 Fleming, S. 624 mit Nachweisen aus der Rechtsprechung; a. A. Winfie1d & Jo1owicz, S. 253. 134 So aber Mc Gregor On Damages, S. 988. 135 Fleming S. 625; Twycross v. Grant (1877) 2 CPD 469,489 bezüglich des Börsenkurses. 136 Peek v. Derry (1887) 37 ChD 541 , 592, 594; Twycross v. Grant (1877) 2 CPD 469, 489, 491, 504, 542, 544; Arnison v. Smith (1889) 41 ChD 348, 364; Cackett v. Keswick (1902) 2 ChD 456, 468 (zu sec. 38 Comp. Act 1867); gegen Einbeziehung anderer wertmindernder Umstände: Broome v. Speak (1903) 1 ChD 586, S. 605 f. 137 Clark v. Urquhardt (1931) AC 28, 68. 138 Doyle v. Olby (lronmongers) Ltd (1969) 2 AllER 119.

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Teil I: Kapitalmarkt und Recht in England

have been foreseen" 139• In Prospektfällen haben solche Überlegungen weder in die Urteile Eingang gefunden noch fanden sie Berücksichtigung im Financial Services Act. Vielmehr wird mit der Differenzhypothese der durch die Prospektfehler erzeugte höhere Wert bemessen. Schon in Twycross v. Grant 140 war diskutiert worden, ob der Schaden nur insoweit zu ersetzen war, als die Investition aus Gründen fehlschlug, die mit den unrichtigen Prospektangaben in Zusarnrnenrnenhang standen, also die aufklärungsbedürftigen Risiken sich verwirklicht haben. In Broorne v. Speak 141 wird ausdrücklich festgestellt, daß beim nachträglichen Konkurs, der nicht mit dem misstaterneut in Zusammenhang steht nur der Schaden zu ersetzen sei, der im Minderwert einer Gesellschaftsbeteiligung wegen des misstaterneut liegt. Als Schaden galt nur die Differenz zwischen tatsächlich bezahltem Preis und hypothetischem Preis bei Bekanntsein des unrichtigen Sachverhaltes. In der zweiten Instanz wurde diese Betrachtungsweise bestätigt 142• Die Ausgrenzung des allgerneinen Anlegerrisikos vom prospekthaftungsrelevanten Schaden wird vorn englischen Recht wegen dessen Beschränkung des Schadensersatzes auf die hypothetische Preisdifferenz bei einem richtigen Prospekt einfach gelöst. Dafür besteht aber in England das Problern der Berechnung des hypothetischen Preises bei einem gedachten mangelfreien Prospekt. Für Prospektfälle wird für die Berechnung der Schadenshöhe in recht schematischer Weise auf die Formel verwiesen, nach der der Schaden die Differenz zwischen bezahltem Preis und dem tatsächlichen Wert sei 143 • Der Unterschied zwischen dem sich bei Aufklärung der Anleger entwickelnden Preis und dem objektiven Wert wird nicht gesehen. Nachdem zunächst entschieden worden war, daß der Geschädigte den zu ersetzenden Betrag nicht verzinst erhalte 144, wurde später wieder von dieser Regel abgegangen 145 •

139 Doyle v. Olby (Ironrn.) Ltd (1969) 2 AllER 119, 167, Lord Denning; inwieweit dies den Grundsatz aus Twycross v. Grant (1877) LR 2 CPD 469, 491 aufhebt, es seien nur "direct consequences" zu ersetzen, ist unklar. 140 Twycross v. Grant (1877) LR 2 CPD 469 S. 490 f., 510, 542, 544. 141 Broome v. Speak (1903) 1 ChD 586, 605 f. Buckley J.(erste Instanz, zitiert im Urteil der zweiten Instanz). 142 Ausführungen von Collins MR in der zweiten Instanz Broome v. Speak aaO S. 623; Zum Zusammenhang zwischen unrichtigem Prospekt und Ursache des Schadens vgl. auch Arkwright v. Newbould (1881) 17 ChD 301, 310. 143 Z. B. Pennington's Company Law, 5th ed., S. 314, 318. 144 Henderson v. Lacon (1867) LR 5 Eq 249, 264, ohne Begründung. 145 Cape! & Co v. Sim's Ships Composition (1888)58LTR 807, 811; Gluckstein v. Barnes (1900) AC 240, 255 mit dem Hinweis auf die Erhöhung des Zinssatzes aus pönalen Gesichtspunkten.

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8. Exemptions from Liability Bezüglich der Haftung wegen eines unvollständigen oder unrichtigen Prospektes aus sec. 150 (1) Financial Services Act zählt sec. 151 eine Reihe von Haftungsfreistellungstatbeständen auf: Wer zum Zeitpunkt der Eimeichung des Prospektes an die competent authority zur Registrierung aufgrund vorher angestellter Nachforschungen vernünftigen Umfangs vernünftigerweise glaubte, daß die Erklärung richtig oder die Auslassung berechtigt sei, haftet nicht, wenn diese Überzeugung bis zum Erwerb der Papiere fortdauerte oder der Erwerb erfolgte, bevor es vernünftigerweise praktikabel war, dem wahrscheinlichen Erwerberkreis eine Berichtigung zur Kenntnis zu bringen, oder wenn er vor dem Erwerb alle vernünftigen Schritte unternommen hatte, um eine Berichtigung dem wahrscheinlichen Adressatenkreises zur Kenntnis zu bringen, oder wenn er an die Richtigkeit bzw. die Berechtigung zur Auslassung bis zur Aufnahme des amtlichen Handels an der Börse glaubte und die Wertpapiere nach einem solchen Zeitablauf vom Anleger erworben wurden, daß der potentiell Haftende nach den Umständen als entschuldigt gelten sollte 146• Für Angaben, die von Sachverständigen herrühren und die im Prospekt mit ihrer Zustimmung als von ihnen stammend ausgewiesen werden, besteht keine Haftung Anderer, wenn diese in Anspruch Genommenen das Gericht überzeugen, daß sie zum Zeitpunkt der Eimeichung des Prospektes zur Registrierung vernünftige Gründe hatten, an die Sachkenntnis der Sachverständigen zu glauben, und daß sie bis zum Erwerbszeitpunkt der Wertpapiere durch den Anleger diesen guten Glauben hegten oder der Erwerb durch den Anleger erfolgte, bevor der mangelnde Sachverstand den Anlegern mitgeteilt werden konnte, oder daß vor dem Erwerb alle nötigen Schritte zur Unterrichtung der Anleger unternommen wurden, oder daß der gute Glaube bis zur Aufnahme des amtlichen Handels an der Börse fortbestand und der Erwerb nach einem solchen Zeitablauf erfolgte, daß der potentiell Haftende vernünftigerweise als entschuldigt gelten sollte 147• Für Angaben, die von Amtspersonen (official person) oder aus öffentlichen Urkunden (public official document) stammen, wird nicht gehaftet, wenn sie im Prospekt korrekt widergegeben sind 148• Nach sec. 151 (6) Financial Services Act entfallt bei Unterlassung der Veröffentlichung eines ergänzenden Dokumentes die Haftung wenn der in Anspruch Genommene vernünftigerweise glaubte, die Änderung des Sachverhaltes oder der neue Sachverhalt (change or new matter in question) erforderten kein ergänzendes Dokument.

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Sec. 151 (1) Financial Services Act 1986. Sec. 151 (2) Financial Services Act 1986. Sec. 151 (4) Financial Services Act 1986.

Teil 1: Kapitalmarkt und Recht in England

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Sec. 151 (5) bestätigt speziell für die Prospekthaftung im Financial Services Act den Grundsatz, daß bei Erwerb in Kenntnis der Unrichtigkeit oder Unvollständigkeit kein Schadensersatzanspruch besteht (fehlende Kausalität) 149 • Die in sec. 151 Financial Services Act geregelten "exemptions" haben keinerlei Niederschlag in der Rechtsprechung gefunden; die Kommentierungen halten sich zurück, geben den Wortlaut der Normen wieder oder beschränken sich auf verkürzte Zusammenfassungen ohne zusätzliche Anmerkungen 150• Den exemptions liegt erkennbar die Annahme zugrunde, daß in den Situationen des sich Verlassens auf Sachverständige, Amtspersonen, auf amtliche Dokumente oder wegen der rechtzeitigen Einleitung von Berichtigungsversuchen dem Inanspruchgenommenen kein Schuldvorwurf gemacht werden kann.

9. Verschuldenshaftung und Mitverschulden des Anlegers Wie sich aus den exemptions in sec. 151 (insbesondere bei ,,reasonable belief' nach vernünftigen Nachforschungen) ergibt, ist die Prospekthaftung aus dem Financial Services Act Verschuldenshaftung. Dies wird (wie bei den Vorgängernormen in den Companies Acts 1948 und 1985), wohl weil es selbstverständlich ist, nicht diskutiert. Erwähnung findet dagegen die Frage des Mitverschuldeos des Anlegers und seiner Nachforschungspflichten, wobei hier weitgehend auf Grundsätze aus dem Recht der rescission zurückgegriffen wird. Grundsätzlich trifft den Anleger keine Nachforschungs- und Überprüfungspflicht für die Richtigkeit der Prospektangaben 151 • Das Nichtwahrnehmen von ausdrücklich angebotenen Vergewisserungsund Nachforschungsmöglichkeiten steht der Haftung nicht entgegen 152• AllerVgl. unten Teil/, Kap 3, CI 2 .. Whittaker I Morse, The Financial Services Act 1986, Rdnr. 1521 bis 1526; GoreBrowne On Companies, 44th ed., Rdnr. 11.5; jetzt etwas ausführlicher: Palmer's Company Law, 24th ed., Rdnr. 23-181. 151 ,,lf a man is induced to enter into a contract by false representation, it is not a sufficient answer to him to say: if you had used due diligence, you would have found out that the report was untrue", Redgrave v, Hurd ( 1881 - 84) AllER 77, 80, auf Verletzung von Aufklärungspflichten bei Hauskauf bezogen, aber in Prospektfällen bestätigt, Aaron' s Reefs v. Twiss (1896) AC 273, Lord Halsbury, S. 279; Central Railway Co ofVenezuela v. Kisch (1857) LR 2 HL 99, 120 (für rescission); Palmer's Company Law, 22nd edn, Rdnr. 21- 35; Salmond & Heuston, S. 369; Brunswick and Can. Railw. Co v. Muggeridge (1860) 1 Dr&Sm 363, 381 f.; Lord Dunedin in Nocton v. Ashburton (1914) AC 932, 962: ,,No one is entitled to make a Statement which on the face of it conveys a false impression and then excuse hirnself on the ground that the person to whom he made it had avai1able the means of correction". 152 "The representation once made relieves the party from an investigation even if the opportunity is afforded", Redgrave v. Hurd (1881- 84) AllER 77, 84 Bagally LJ; ders. Fall S. 80: "It has always been held that those who accept those false statements as true are not deprived of their remedy merely because they neglected to go and Iook at the contracts themselves ..."; Central Railway of Venezuela Co. v. Kisch (1867) LR 149

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Kap. 3: Prospekthaftung in England

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dings wird vertreten, bei offensichtlichen Unrichtigkeiten könne eine Nachforschungspflicht bestehen 153 •

10. Aufrechnungsverbot für Schadensersatzansprüche aus Prospekthaftung gegen die Einlageforderung Aus sec. 152 (9) Financial Services Act folgt ein Aufrechnungsverbot des Schadensersatzanspruches gegen den Emittenten mit dessen Einlageforderung.

11. Konkurrenzen Die gesetzliche Prospekthaftung aus sec. 150 Financial Services Act steht nach Abs. 4 der Norm neben den anderen Anspruchsgrundlagen.

12. Verjährung Die Verjährung tritt gern. sec. 9 des Limitation Act 1890 für die gesetzliche Prospekthaftung und für die übrigen die Prospekthaftung betreffenden torts 6 Jahre nach Erlangung der zur Durchsetzung der Ansprüche erforderlichen Kenntnisse ein 154• II. Die Prospekthaftung aus Sec. 166 (1) und (3) Financial Services Act für Sachverhalte außerhalb der Zulassung zum amtlichen Börsenhandel

I. Inhalt von sec. 166 (I) und (3) Financial Services Act Die Norm regelt den Schadensersatzanspruch bei Angeboten von Wertpapieren außerhalb des amtlichen Handels des Stock Exchange folgendermaßen: Die für einen Prospekt oder ein ergänzendes Dokument Verantwortlichen haben vorbehaltlich sec. 167 Financial Services Act jeder Person Schadensersatz zu zahlen, die Wertpapiere erworben hat, auf die der Prospekt sich bezieht und in bezug auf die sie aufgrund jeglicher unrichtiger oder irreführender Angaben im Prospekt oder aufgrund Auslassung einer gemäß sec. 163 oder sec. 164 Financial Services Act vorgeschriebenen Angabe einen Verlust erlitten hat. Abs. 3 der Norm bestimmt, daß wer gegen sec. 164 verstößt (Verpflichtung zur Herausgabe eines ergänzenden Dokumentes) vorbehaltlich sec. 167 jeder 2 HL 99; Reynell v. Sprye (1852) 1 DM&G S. 660; selbst wenn der Vertrag eine Klausel enthält, nach der der Erklärungsempfanger sich zu Nachforschungen verpflichtet, entfallt der Vorwurf des Mitverschuldens, Pearson & Son v. Dublin Corporation (1904) AllER 255, 257. 153 Winfield & Jolowicz, S. 251 mit Verweis auf Rechtspr. 154 Palmer's Company Law, 24th ed., Rdnr. 23-203.

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Teil I: Kapitalmarkt und Recht in England

Person Schadensersatz zu zahlen hat, die vom Prospekt betroffene Wertpapiere erworben und in bezugauf sie aufgrunddes Verstoßes einen Verlust erlitten hat. Nachdem bei Prospekten der vorgeschriebene Inhalt aufgrund anderweitiger Veröffentlichungen herabgesetzt sein kann 155 , ist denkbar, daß Informationen auf sonstige (laufende) Veröffentlichungen verlagert werden, für die keine Prospekthaftung aus dem Financial Services Act besteht. Dies führt zu einer Lücke, insbesondere, wenn gemäß sec. 161 (1) Financial Services Act eine an sich prospektpflichtige Offerte prospektfrei wird, weil während der letzten zwölf Monate andere Papiere desselben Emittenten zum amtlichen Handel zugelassen wurden und in Zusammenhang damit dem Anleger anderweitig ausreichende Informationen zur Verfügung stehen sollen.

2. Von sec. 166 Financial Services Act erfaßte Informationsträger Sec. 166 (1) Financial Services Act bezieht sich ausdrücklich auf Haftung für unrichtige Prospekte und ergänzende Schriftstücke. An verschiedener Stelle des Financial Services Act 156 wird durch die Unterscheidung zwischen Werbung und Prospekt bzw. ergänzendem Dokument klargestellt, daß reine Werbung, entgegen dem früheren sehr weiten Verständnis des Prospektbegriffes, nicht als Prospekt verstanden wird. Sec. 744 Companies Act 1985 hatte definiert: ,,Prospectus means any prospectus, notice, circular, advertisement or other invitation, offering to the public for subscription or purchase any shares in or debentures of a company." Wurde (entgegen dem Verbot in sec. 56 Companies Act 1985) eine schriftliche Werbung 157 herausgegeben, bestand für darin enthaltene misstatements Prospekthaftung aus sec. 67 Comp. Act 1985 158• Wurde so die Werbung den Prospektvorschriften unterworfen, ist sie jetzt neben dem Prospekt möglich, ohne dessen Vorschriften zu unterfallen. Prospekthaftung nach part V des Financial Services Act besteht also nur für Pflichtprospekte, wobei der Anwendungsbereich von sec. 166 neben dem "over the counter market" die "approved exchanges" erfaßt und somit insbesondere für den Unlisted Securites Market gilt.

3. Betroffene Anlagearten Die unter sec. 166 (1) Financial Services Act fallenden Vermögensanlagen entsprechen jenen, für die Prospektpflicht nach part V des Gesetzes gilt. 155 Zwischenberichte und interne Publizitätsvorschriften von recognised investment exchanges- sec. 163 (3) (d) Financial Services Act 1986. 156 Sec. 57 (2) Financial Services Act 1986 zum investment advertisement, sec. 144 (2) zu listing particulars, sec. 161 (2) und sec. 159 (I) (2) zum prospectus. 157 Schriftliche Werbung war Prospekt, vgl. sec. 744 Companies Act 1985. 158 Nicht unstreitig, vgl. oben Teil/, Kap 3 , BI 2 ..

Kap. 3: Prospekthaftung in England

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4. Anspruchsberechtigte Die Anspruchsberechtigten aus sec. 166 Financial Services Act sind dieselben, wie in sec. 150 bei Börsenzulassungsprospekten. 5. Haftende Sec. 168 (1) Financial Services Act greift bei der Bestimmung des Kreises der Haftenden auf sec. 152 Abs. ( 1) zuriick und definiert in entsprechender Weise die Emittenten-, Direktoren-, Scheindirektorenhaftung und die Haftung jener, die die Verantwortung für den Prospekt übernehmen und als solche im Prospekt aufgeführt werden, sowie der Haftung jener, die den Inhalt des Prospektes oder von Teilen davon autorisieren ts9. Als Abweichung von sec. 152 ist zu erwähnen: Die Emittenten- und Direktorenhaftung erfaßt in part V nur diejenigen, die die Offerte autorisierten, auf die sich der Prospekt bezog. In part IV ist diese Regelung nicht enthalten; sie ist dort auch entbehrlich, weil nach den Regulations on Admission of Securities to Listing alle Direktoren unterschreiben müssen 160• Sachlich ergibt sich somit keine Abweichung. Sec. 168 ( 1) (b) enthält jedoch insofern einen Unterschied zur Direktorenhaftung bei Zulassung zum amtlichen Handel, als der Secretary of State statt der Erstellung eigener Regeln zum Prospektinhalt auf interne Börsenregeln verweisen kann und die Börse gemäß sec. 168 ( 1) (b) und (c) Direktoren zu Personen erklären darf, die wegen Eigeninteresses oder aus anderen Griinden nicht haften sollen. 6. Exemptions from liability Die Regelung der exemptions in sec. 167 (1) entspricht weitgehend dem Ausschluß der Haftung in sec. 151 (1) Financial Services Act 161 mit folgender Abweichung: Für den Zeitpunkt der Überzeugung des potentiell Haftenden von der Richtigkeit des Prospektes kommt es nicht auf dessen Einreichung beim council des Stock Exchange, sondern auf die Übergabe zur Registrierung beim Registrar of Companies an 162•

Vgl. Sec. Listing. 161 Vgl. 162 Sec. ts9

160

oben Teil/, Kap 3, B I 4 .. 3 chapter 2 part 1 para 1.7 der Regulations on Admission of Securities to oben Teil/, Kap 3, BI 8 .. 163 (1) in Verbindung mit sec. 160 (1) (a) Financial Services Act 1986.

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Teil 1: Kapitalmarkt und Recht in England 7. Aufrechnungsverbot des Schadensersatzanspruchs

mit der Einlageforderung

Sec. 168 (9) Financial Services Act bestimmt, daß der Schadensersatzanspruch des Anlegers aus gesetzlicher Prospekthaftung nach part V im Falle der Zeichnung von Aktien nicht mit der Einlageforderung verrechnet werden darf. Die Norm entspricht sec. 152 (5) Financial Services Act bei Börsenzulassungsprospekten.

111. Prospekthaftung bei Collective Investment Schemes

Vor dem Financial Services Act bestand für unit trust schemes und für die offene gesellsc!J.aftsrechtliche Fondlösung in England keine gesetzliche Prospekthaftung. Das Department of Trade and Industry hat 1986 ein Diskussionspapier veröffentlicht: "The Regulation of Authorised Unit Trust Schemes: A consultative document on the proposed regulations for unit trust schemes authorised under the Financial Services Act". Der Financial Services Act ordnet weder in part IV noch in part V für authorised unit trust schemes Prospekthaftung an, ermächtigt aber in sec. 85 (3) den Secretary of State zum Erlaß einer Verordnung, in der die Zahlung von Schadensersatz an Anteilsinhaber für Verlusteaufgrund unrichtiger I unvollständiger Prospekte geregelt werden kann. Dieselbe Ermächtigung gilt gern. sec. 87 (5) und sec. 88 (10) Financial Services Act für die dort geregelten Auslandsfonds. Der Secretary of State hat gern. sec. 114 Financial Services Act die Befugnis zum Erlaß der Verordnung auf das Securities and Investments Board übertragen 163 • Es wird angenommen, daß dadurch Befugnis zum Erlaß einer Vorschrift im Sinn von sec. 150 Financial Serv. Act erteilt wurde 164. Für die offene gesellschaftsrechtliche Lösung gilt die Verordnungsermächtigung nicht. Hier kommen auch weder part IV, noch part V zur Anwendung. Das Securities and Investments Board hat in regulation 8 der Financial Services (Scheme Particulars) Regulations 1988 165 Prospekthaftung für die vorgeschriebenen scheme particulars 166 angeordnet. Bei authorised unit schemes haften nach reg. 8 (1) (a) der Sill-Regeln die Manager des schemes und bei Auslandsfonds unter sec. 87 (1) bzw. sec. 88 (1) des Financial Services Act die operators des Fonds. Die Haftung ist gesamtschuldnerisch 167 • 163

164 165

166 167

Durch die Financial Services Act I 986 (Delegation) (No. 2) Order 1988. Whittacker & Morse, eh. 6, para 6.29, S. 91. In Kraft getreten am 29.4.1989. Zur Prospektpflicht bei den Investment-Fonds, oben S. 60 f. Reg. 8 (2) der SIB-Regeln.

Kap. 3: Prospekthaftung in England

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Die Haftungsbestimmung in reg. 8 ist der Prospekthaftung in sec. 150 ff bzw. sec. 166 ff Financial Services Act nachgebildet. In reg. 9 der SIB-Regeln sind die exemptions from liability ebenfalls in Anlehnung an die gesetzliche Prospekthaftung aus dem Financial Services Act aufgebaut 168. Aus den exemptions, die von der Einhaltung der erforderlichen Sorgfalt abhängen, läßt sich wiederum entnehmen, daß die in den SIB-Regeln angeordnete Prospekthaftung für Fahrlässigkeit und Vorsatz besteht, ohne daß dies ausdrücklich im Regelwerk gesagt würde. In reg. 8 (3) der SIB-Regeln ist wie bei sec. 150 (2) und sec. 166 (2) der Prospekthaftung im Financial Services Act bestimmt, daß die Auslassung von Pflichtangaben als Erklärung gilt, die gegebenenfalls aufdeckungspflichtigen Umstände seien nicht vorhanden. Auch in den SIB-Regeln ist Unvollständigkeit bezüglich der Pflichtangaben aus dem Katalog 169 der Unrichtigkeit gleichgestellt. Aus der Anordnung, die Haftung in den rules berühre die anderweitig begründeten Ansprüche nicht (sec. 85 (4) Financial Serv. Act), kann geschlossen werden, daß der Gesetzgeber vom Vorhandensein entsprechender anderer Anspruchsgrundlagen ausging.

C. Die sonstigen Anspruchsgrundlagen für Prospektansprüche I. Deceit

Diese Anspruchsgrundlage wurde für einige bekannte Prospektfälle herangezogen 170• Sie hat für die Rechtsentwicklung bei der Haftung aus negligent word eine bedeutsame Rolle gespielt, denn die deceit-Entscheidung Derry v. Peek 171 wurde lange Zeit als Präzedenzfall dafür herangezogen, daß für fahrlässige Falschangaben keine Haftung bestand.

Hierzu sec. 152 (2) (4) und sec. 168 (2)-(4) Financial Services Act 1986. Die Pflichtangaben sind in schedule I zu den Sm-Regeln unter II im Sm-Sammelwerk abgedruckt. 110 Auf deceit beruhende Fälle: Bedford v. Bagshaw (1859) 29 UEx 59; Arkwright v. Newbold (1881) 17 ChD 3o1; Andrews v. Moclcford (1896) LRQBD 372; Angus v. Clifford (1891) 2 ChD 449; Cargill v. Bower (1878) 10 ChD 502; Central Railw. Co of Venez. v. Kisch (1867) LR 2 HL 99; Clark v. Urquhart (1930) AC 28 (deceit neben sec. 84 Companies Act 1908); Gerhard v. Bates 118 ER 845; Nash v. Lynde (1929) AC 158. 111 Derry v. Peek (1896-90) AllER I. 168 169

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Teil I: Kapitalmarkt und Recht in England

1. Begriff "deceit" Deceit wurde in der Rechtsprechung zum ersten Mal in Pasley v. Freeman 172 als selbständiger tort behandelt. Vorher gab deceit im sogenannten "writ of deceit" Ansprüche nur unter der Voraussetzung eines Vertrages mit einer "promise" der Richtigkeit des Erklärten; die Behandlung des deceit als tort ist eine Überwindung der Lehre von der privity of contract 173 • Oft wird der Begriff fraud gleichbedeutend gebraucht 174• Die Anspruchsvoraussetzungen sind: a) Falsche Tatsachenbehauptung; b) Kenntnis der Unrichtigkeit des Erklärten durch den Erklärenden oder Abgabe der Erklärung ohne um die Richtigkeit besorgt zu sein; c) Abgabe der Erklärung mit dem Ziel, den Geschädigten zum Handeln zu bewegen; d) Handeln des Geschädigten wie vom Erklärenden vorausgesehen und zwar aufgrund der falschen Erklärung; e) der entstandene Schaden muß auf dieses Handeln zurückzuführen sein. Diese Einteilung der Haftungsvoraussetzungen ist weitgehend anerkannt und variiert nur geringfügig 175 • Eine Bereicherungsabsicht des Erklärenden für sich selbst oder Dritte ist nicht erforderlich 176• Hierin liegt ein wesentlicher Unterschied zur Haftung aus § 823 (2) BGB i. V. m. § 263 StGB 177 • Auch Schädigungsabsicht braucht nicht bestanden zu haben 178• Bei Gesellschaftsbeteiligungen ergibt sich häufig das Problem des Ausschlusses der rescission bei Liquidation 179• Nach Houldsworth v. City m Pasley v. Freeman (1775 -1802) AllER 31 - der Fall betraf einen Sachverhalt der Täuschung über die Kreditwürdigkeit eines Dritten. 173 Grove J. in Pasley v. Freeman (1775.1802) AllER 31, S. 33; Zur Geschichte des deceit: Niß!, S. 2 f. 174 Clerk & Lindsell, On Tort, Rdnr. 17-01. 175 Gliederung nach Arkwright v. Newbold (1881) 1 ChD 301, 320; wiederholt in Bradford Building Society v. Borders (1941) 2 AllER S. 205, 211m. w. N.; geringfügig abweichend Winfield & Jolowicz, On Tort, S. 246; Edgington v. Fitzmaurice (188185) AllER 854, 856 läßt Ziff. 3 weg und faßt Ziff. 4 und 5 zusammen; speziell auf Prospekthaftung bezogene Darstellung des deceit in Gore-Browne On Companies, 44th edn, Rdnr. 11.10. 176 Pasley v. Freeman (1775-1802) AllER 31, 38 Ashhurst J; vgl. auch Watts v. Spence (1976) ChD 165, 176: ,,For the gist of the action is the injury done to the plaintiff, not whether the defendant meant to be a gainer by it". 177 RGSt 15, 10. 178 Edgington v. Fitzmaurice (1885) 29 ChD 459, 482; Brown Jenkinson & Co Ltd v. Percy Dalton (London) Ltd (1957) 2 QBD 621; Salmond & Heuston, S. 368; Angus v. Clifford (1891) 2 ChD 449, 465. 179 Ausdrücklich behandelt in Houldsworth v. City ofGlasgow Bank (1850) 5 AppCas. 317 und Oakes v. Turquand (1867) LR 2 HL 325.

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of Glasgow Bank 180 kann bei Zeichnung von Aktien Schadensersatz für deceit vom Emittenten nicht mehr verlangt werden, wenn die rescission wegen der Insolvenz entfällt 181 • Dies ist jedoch heute umstritten 182• An der HouldworthEntscheidung f